美元指數(shù)在強(qiáng)勢(shì)破百之后，近兩個(gè)月快速回跌到93。美元正在從強(qiáng)勢(shì)擋換入弱勢(shì)擋。

如果說(shuō)2015年以來(lái)國(guó)內(nèi)財(cái)經(jīng)最熱門的關(guān)鍵詞是“股市”，那么，國(guó)際財(cái)經(jīng)的最大熱點(diǎn)無(wú)疑就是“美元”了。和中國(guó)股市異曲同工的是，美元也在一路強(qiáng)勢(shì)后迎來(lái)了變盤時(shí)刻。

就在絕大多數(shù)人都還沉浸在美元指數(shù)破百的震撼之中時(shí)，市場(chǎng)又玩起了與主流預(yù)期背道而馳的花樣。短短兩個(gè)月時(shí)間里，美元指數(shù)就一路下跌至93。無(wú)論多么讓人大跌眼鏡，事實(shí)就是，美元正在換擋，從強(qiáng)勢(shì)擋換入弱勢(shì)擋。

美元換擋既成事實(shí)，雖然事后諸葛意義不大，但還是有很多人在尋求解釋。找一些貌似有理的理由并不難：經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)決定貨幣強(qiáng)弱，美國(guó)經(jīng)濟(jì)第一季度的減速既出人意料又來(lái)勢(shì)兇猛，削弱了美元走強(qiáng)的底氣；利率平價(jià)影響均衡匯率，雖然遮遮掩掩，但美聯(lián)儲(chǔ)在耶倫領(lǐng)導(dǎo)下的鴿派風(fēng)格既根深蒂固又歷久彌新，美國(guó)加息預(yù)期相對(duì)減弱，給美元帶來(lái)了下行壓力；購(gòu)買力平價(jià)影響均衡匯率，雖然美國(guó)通脹率也在下行通道之中，但相對(duì)于歐日和新興市場(chǎng)國(guó)家，美國(guó)的通縮壓力微不足道，從而削弱了美元上沖的動(dòng)力。

這些理由看上去很專業(yè)，也很切實(shí)，但在我看來(lái)，這恰是片面解讀美元的一個(gè)例子。這些理由，實(shí)際上都是基于均衡匯率的各類決定理論，而直接將理論套用于市場(chǎng)，卻未必管用。

首先，美元第一個(gè)特殊之處在于，美元是霸權(quán)貨幣。之所以主流理論不適用于理解和預(yù)判美元匯率的關(guān)鍵變化，是因?yàn)檫@些理論都有一個(gè)默認(rèn)假設(shè)。那就是作為研究對(duì)象的貨幣是無(wú)差別的，而美元明顯和其他貨幣不同。盡管金融危機(jī)一度帶來(lái)了沖擊，但美元霸權(quán)并未明顯減弱，相反卻由于歐元的退步而相應(yīng)增強(qiáng)。

霸權(quán)貨幣具有與眾不同的運(yùn)行邏輯，其本能就是貶值。只有兩種情況下，美元才會(huì)明顯升值：一是危機(jī)爆發(fā)，美元資產(chǎn)的避險(xiǎn)需求激增；二是全球化退步，作為全球化符號(hào)，美元的內(nèi)生貶值趨勢(shì)也隨之減弱。美元危機(jī)后的起伏，都可以從中得到解釋。而最近一段時(shí)間以來(lái)，希臘危機(jī)警報(bào)減弱，美債收益率上行從而真正削弱了美元資產(chǎn)的吸引力，美元由此進(jìn)入弱勢(shì)擋符合邏輯。

其次，美元第二個(gè)特殊之處在于，美元既重要又不重要。美元對(duì)世界是重要的，因?yàn)樗呛诵呢泿?；美元?duì)美國(guó)也是重要的，因?yàn)槊涝粌H是美國(guó)夢(mèng)的象征，同時(shí)也代表了美國(guó)金融的國(guó)家力量。不過(guò)，值得注意的是，美元對(duì)于美國(guó)GDP增長(zhǎng)而言，長(zhǎng)期來(lái)看卻是不重要的。美國(guó)3.3%的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率里，貿(mào)易的貢獻(xiàn)接近于零，這意味著美國(guó)是全球唯一一個(gè)真正意義上的內(nèi)生驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)大國(guó)。

就美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)看，美元的最大意義就是“不要添亂”。但2015年第一季度，強(qiáng)勢(shì)美元意外帶來(lái)了超過(guò)1.5個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)拖累，這種反常顯然不是美國(guó)樂(lè)意看到的。進(jìn)一步看，對(duì)于美國(guó)國(guó)家利益而言，美元意義重大，表現(xiàn)為對(duì)外將利益博弈引向利于美國(guó)的方向，對(duì)內(nèi)維護(hù)美國(guó)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)自信和微觀福利。而第一季度美元過(guò)快升值是不符合美國(guó)利益的，因?yàn)閺?qiáng)勢(shì)美元已明顯導(dǎo)致復(fù)蘇利益由升值國(guó)流向貶值國(guó)，且美國(guó)貿(mào)易行業(yè)對(duì)強(qiáng)美元的不滿正在急劇上升，給美國(guó)社會(huì)穩(wěn)定帶來(lái)了沖擊。如此背景下，美元換入弱勢(shì)擋符合美國(guó)對(duì)內(nèi)對(duì)外兩種利益。

最后，美元第三個(gè)特殊之處在于，美元不是“被決定”的。換擋是一個(gè)主動(dòng)的行為，雖然受到車速等因素的客觀影響，但主動(dòng)為之還是為了適應(yīng)路況，保障行車安全。大多數(shù)貨幣，匯率多多少少都是“被決定”的，外部因素的長(zhǎng)期影響很大，短期沖擊也很激烈。而作為國(guó)際貨幣體系的核心，美元匯率由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大支撐和美國(guó)金融的巨大張力而具有了“自我決定”的能力。雖然從理論上看，國(guó)際資產(chǎn)配置、利率平價(jià)和購(gòu)買力平價(jià)可以影響美元波動(dòng)，但美元升貶的大方向，最終還是美國(guó)基于國(guó)家利益的自我選擇。

方向選擇之后，市場(chǎng)里投資力量和投機(jī)力量的共同作用，會(huì)放大既定方向上的趨勢(shì)波動(dòng)，就像我們過(guò)去看到的急升與驟降那樣。一旦換擋是自主的，那么，各類影響要素再有變化也很難在短期內(nèi)改變大方向。所以，展望未來(lái)，美元在弱勢(shì)低速擋上的運(yùn)行，可能還將持續(xù)一段時(shí)間。

[編輯 王宇航]

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