崔建永　李震

摘要：離岸金融市場(chǎng)是全球金融一體化和自由化的產(chǎn)物，是國(guó)際金融市場(chǎng)的重要組成部分?；仡櫸覈?guó)離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展，可以看出，其發(fā)展過(guò)程中或多或少的存在一些問(wèn)題。本文提出了我國(guó)離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展中的一些主要常見的問(wèn)題，并有針對(duì)性地提出完善我國(guó)離岸金融市場(chǎng)建設(shè)的建議

關(guān)鍵詞：離岸金融；市場(chǎng)發(fā)展；解決措施

一、離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展中存在的主要問(wèn)題

1、制約我國(guó)離岸金融市場(chǎng)發(fā)展最主要的障礙是人民幣回流機(jī)制亟不完善。人民幣流通到香港后，不能無(wú)約束的回流到內(nèi)地。目前，只有三類境外的機(jī)構(gòu)獲取了投資內(nèi)地銀行間債市場(chǎng)的試點(diǎn)資格——央行、港澳清算行、境外參加行，其他資金投資于銀行或債券等有限的人民幣金融產(chǎn)品。而離岸人民幣中心建設(shè)，離不開一定深度的人民幣資金池以及相對(duì)活躍的人民幣產(chǎn)品。再者，人民幣回流機(jī)制過(guò)于繁瑣，限制了離岸人民幣存款的增加。由于我國(guó)資本賬戶還沒有完全放開，人民幣回流機(jī)制如果想要有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展，國(guó)內(nèi)的相關(guān)政策需要進(jìn)一步放開。所以說(shuō)，人民幣如果想實(shí)現(xiàn)可自由兌換，需要進(jìn)一步加強(qiáng)人民幣回流機(jī)制的建設(shè)，這不僅是事關(guān)我國(guó)離岸金融市場(chǎng)發(fā)展最關(guān)鍵的一步，也是提高人民幣使用價(jià)值的重要策略。

總的來(lái)說(shuō)，要提高人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，讓國(guó)外投資者持有人民的規(guī)模達(dá)到一個(gè)新的高度，并進(jìn)一步使人民幣成為投儲(chǔ)蓄貨幣，我們就需要擴(kuò)大人民幣流通和使用規(guī)模，建立健全和完善回流機(jī)制。

2、離岸人民幣資產(chǎn)池太小

目前，香港人民幣債券市場(chǎng)仍占據(jù)香港離岸人民幣資產(chǎn)市場(chǎng)的主體，除債券以外，僅是一些小量的保險(xiǎn)產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品等金融產(chǎn)品。但從人民幣債券總額總體上看，香港的整個(gè)人民幣債券規(guī)模占比很小。數(shù)據(jù)顯示，截至2012年12月底，香港的整個(gè)人民幣債券規(guī)模占我國(guó)中央銀行存款總額的比例與占我國(guó)M2貨幣流通量的比例都不足1.4‰，規(guī)模非常小。

3、跨境貿(mào)易結(jié)算范圍較小，過(guò)分依賴于香港

雖然我國(guó)正在與東盟進(jìn)行人民幣貿(mào)易結(jié)算的試點(diǎn)，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)雖然至今已擴(kuò)展至中國(guó)的20個(gè)省區(qū)，但是目前主要的跨境貿(mào)易結(jié)算是在香港完成的，我國(guó)跨境貿(mào)易仍過(guò)分依賴于香港，其他地區(qū)貿(mào)易結(jié)算進(jìn)展緩慢。數(shù)據(jù)顯示，2012年，香港跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算額合計(jì)3692億元人民幣，占中國(guó)跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算總額的比率上升至73%，可以看出，比例很大。

所以，我國(guó)需要進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣貿(mào)易結(jié)算的范圍，讓人民幣走出去，積極推進(jìn)我國(guó)與俄羅斯、澳大利亞、巴西等國(guó)大宗商品貿(mào)易采取人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算，這樣可以減少對(duì)香港的依賴。

二、進(jìn)一步發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)的應(yīng)對(duì)措施

雖然，我國(guó)離岸人民幣金融市場(chǎng)相較其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家早期離岸金融市場(chǎng)發(fā)展迅速，但是從目前來(lái)看，還我國(guó)離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展還是不完善的，相應(yīng)的發(fā)展機(jī)制也不健全。由于我國(guó)人民幣回流機(jī)制還不完善，而人民幣的回流渠道得發(fā)展嚴(yán)重制約著香港離岸人民幣市場(chǎng)的規(guī)模，這就陷入了像日元國(guó)際化的困境輯。而且相關(guān)的政策跟不上離岸金融市場(chǎng)發(fā)展的步伐，甚至在某種程度上限制了其發(fā)展，因此有必要針對(duì)這種情況，提出相應(yīng)的解決措施。

1、人民幣回流機(jī)制建設(shè)

從我國(guó)資本項(xiàng)目還沒有全放開，人民幣跨境流出入受到當(dāng)局嚴(yán)格監(jiān)管。這種情況下，可以采用人民幣回流區(qū)域試點(diǎn)的方式，這樣不僅能創(chuàng)造境外人民幣的需求，也能為未來(lái)人民幣實(shí)現(xiàn)可自由兌換的工作積累實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。

近年來(lái)，央行、證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)探索了境外人民幣回流的許多模式。小QFII模式就是其中一個(gè)最重要的模式。小QFII模式需要放寬境外人民幣或外匯經(jīng)由內(nèi)地證券及基金公司在香港的分公司來(lái)內(nèi)地投資A股等市場(chǎng)，因?yàn)榫惩馊嗣駧磐ㄟ^(guò)此類機(jī)構(gòu)投資于A股市場(chǎng)。通過(guò)“小QFII”模式，給境外的資金拓寬了投資內(nèi)地市場(chǎng)的渠道，而且最重要的是它不占用現(xiàn)有的QFII額度，“小QFII”模式擁有單獨(dú)額度。境外人民幣有管制地通過(guò)“小QFII”回流，這樣將有利于擴(kuò)大跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算的廣度和深度。

總的來(lái)看，對(duì)于離岸人民幣回流機(jī)制的探索仍缺乏系統(tǒng)性解決思路與方案。借鑒我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理思路，從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展考慮，可以在主要的人民幣離岸市場(chǎng)設(shè)立人民幣的資產(chǎn)池，當(dāng)?shù)乇O(jiān)管當(dāng)局負(fù)責(zé)監(jiān)管資金池，并投資于不同的不同的金融產(chǎn)品。該資產(chǎn)池的建立，不僅可以擴(kuò)大境外機(jī)構(gòu)投資者持有人民幣的規(guī)模，還能夠?yàn)榫惩馊嗣駧呕亓鞯谋O(jiān)管提供實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，提供政策設(shè)計(jì)思路。

2、有重點(diǎn)、有選擇地推動(dòng)資本項(xiàng)目改革

離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展離不開人民幣國(guó)際化，而人民幣國(guó)際化又離不開推動(dòng)資本項(xiàng)目改革。

我國(guó)的資本開放程度無(wú)論在新興市場(chǎng)還是發(fā)達(dá)國(guó)家中都處于非常低的水平，這樣不僅限制了人民幣的流出和流入，也限制了我國(guó)離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展。所以我們下一步工作的重點(diǎn)，就是在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，有重點(diǎn)、有選擇地推動(dòng)資本項(xiàng)目改革，同時(shí)進(jìn)一步拓展和完善投資渠道和平臺(tái)建設(shè)，優(yōu)化貨幣和資產(chǎn)擺布，積極應(yīng)對(duì)跨境資本持續(xù)凈流入，穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)下人民幣業(yè)務(wù)，促進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算發(fā)展，探索數(shù)據(jù)綜合利用，實(shí)施監(jiān)管方式轉(zhuǎn)變，強(qiáng)化非現(xiàn)場(chǎng)核查，只有這樣，才可以增加人民幣兌換業(yè)務(wù)需求，使離岸人民幣業(yè)務(wù)上一個(gè)新的臺(tái)階。

3、使人民幣投資產(chǎn)品種類更加豐富，并提高投資產(chǎn)品收益

為了激發(fā)境外投資者交易并持有人民幣的熱情，激活境外人民幣存量市場(chǎng)，提高人民幣市場(chǎng)交易量，需要完備的投資產(chǎn)品線，并較高相應(yīng)投資產(chǎn)品的收益，從而解決上述離岸人民幣的資金池過(guò)小、人民幣存款的回報(bào)率過(guò)低的問(wèn)題。

可以考慮的產(chǎn)品類型主要是能夠?qū)泳硟?nèi)資本市場(chǎng)投資的產(chǎn)品，如人民幣股票、債券、私募股權(quán)基金、期貨及其相關(guān)金融衍生品等。在可供選擇的投資品中，私募股權(quán)基金。私募股權(quán)基金需要引起特別關(guān)注。與其他投資品種相比，私募股權(quán)基金具有這樣一些特點(diǎn)：私募股權(quán)基金最早出現(xiàn)于美國(guó)，投資標(biāo)的主要是未上市公司股權(quán)，并通過(guò)企業(yè)上市、并購(gòu)、管理層回購(gòu)等方式退出，來(lái)獲取相關(guān)收益。

資本是逐利的，只有完備的投資產(chǎn)品線和較高投資收益，才能使境外機(jī)構(gòu)持有對(duì)人民幣投資回報(bào)上升的預(yù)期增加，增強(qiáng)人民幣的吸引力，提高境外機(jī)構(gòu)持有人民幣的意愿，為我國(guó)離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展做出更加重要的貢獻(xiàn)。（作者單位：河北大學(xué)研究生院）

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