高萍

[摘要]基于2000—2014年75個房地產(chǎn)企業(yè)代表盈利性數(shù)據(jù)和股票回報數(shù)據(jù)，運用SPSS主成分分析法獲得房地產(chǎn)企業(yè)綜合盈利性數(shù)據(jù)，并建立了房地產(chǎn)企業(yè)盈利性與長期股票回報的關(guān)系模型，使用Eviews面板數(shù)據(jù)分析了企業(yè)盈利性各指標(biāo)與長期股票回報的關(guān)系。研究表明，房地產(chǎn)企業(yè)的收益性、盈利持續(xù)性越強，長期股票回報越高。

[關(guān)鍵詞]股票回報；盈利性；房地產(chǎn)企業(yè)

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2015.42.083

1研究背景

房地產(chǎn)企業(yè)具有投資成本大、資金回收周期長的特點，所以資金一向是限制房地產(chǎn)企業(yè)進一步快速發(fā)展壯大的瓶頸。雖然大型的房地產(chǎn)企業(yè)能夠輕易從銀行獲取貸款，但是貸款的時間成本也是房地產(chǎn)企業(yè)必須考慮的因素。昌忠澤（2004）認(rèn)為討論企業(yè)的融資困難問題應(yīng)該從資本市場出發(fā)而不是貨幣市場，這是由貨幣市場和資本市場功能定位的不同決定的。貨幣市場并不是企業(yè)融資的理想場所，企業(yè)的融資問題主要應(yīng)該通過資本市場來解決。Baginski （1987）認(rèn)為企業(yè)的盈利性的變化向股東傳遞著一個價值相關(guān)的信息。良好的盈利吸引了大批的投資者爭相購買，為企業(yè)的發(fā)展提供了充裕的資金支持，同時這些發(fā)展良好的公司也為投資者提供了足夠多的股票回報。關(guān)于房地產(chǎn)企業(yè)的收益性、盈利穩(wěn)定性與股票回報的關(guān)系，目前國內(nèi)外還缺乏系統(tǒng)的理論和實證研究。本文以企業(yè)規(guī)模為控制變量，分析中國房地產(chǎn)企業(yè)在2000—2014年的收益性指標(biāo)、盈利穩(wěn)定性、綜合盈利性與股票回報的關(guān)系，研究結(jié)果不僅有利于了解中國房地產(chǎn)企業(yè)盈利性指標(biāo)與股票回報的關(guān)系，而且對中國房地產(chǎn)企業(yè)獲得良好的成長，吸引投資，解決發(fā)展過程中資金缺乏的問題有現(xiàn)實意義。

2文獻綜述

從現(xiàn)有的相關(guān)文獻來看，企業(yè)的盈利性各指標(biāo)（收益性指標(biāo)、盈利連續(xù)性指標(biāo)）與股票回報關(guān)系吸引了許多學(xué)者的關(guān)注和研究，國際上一些學(xué)者對企業(yè)盈利性指標(biāo)與股票回報關(guān)系進行了深入的實證研究，取得了重要的研究成果。但關(guān)于房地產(chǎn)企業(yè)盈利性與股票回報的研究相對匱乏，并且以往研究多使用理論分析或截面數(shù)據(jù)分析。比較有代表性的研究主要集中在以下三個方面：一是Easton，Harris and Ohlson（1992）的研究表明，當(dāng)時間增加時，股票回報率和收益性之間相關(guān)關(guān)系顯著增強。他們得到2年期的R2的值是15%，5年期的值是20%～30%，10年期的是63%。二是Lipe（1990）的研究表明，盈利強弱和連續(xù)性都會影響股票回報率；Baginski （1987）的實證研究表明盈利性變化的幅度越大對企業(yè)股票回報的影響也越大。三是Tsung-Yuan Tsay（2006）運用時間序列回歸分析了臺灣信息技術(shù)企業(yè)1998—2003年的相關(guān)數(shù)據(jù)，認(rèn)為企業(yè)的盈利性、盈利連續(xù)性與股票回報率有很強的相關(guān)性。

3研究假設(shè)

3.1收益性

收益性是指對企業(yè)銷售收入和利潤水平的體現(xiàn)，是企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營水平的綜合表現(xiàn)（Philip Brown，2004）。Kormendi和Lipe（1987）通過對81家上市公司1947—1980的財務(wù)信息進行分析，發(fā)現(xiàn)收益性與股票回報有很顯著的關(guān)系，并且隨著時間的增加，顯著性增強。Easton和Harris（1991）發(fā)現(xiàn)，不僅收益水平對企業(yè)股票回報率有顯著的影響，盈利持續(xù)性變化也對企業(yè)股票回報率有顯著的影響。由此形成以下假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)收益性越強，企業(yè)長期股票回報率越高。

假設(shè)1a：企業(yè)銷售盈利性越強，企業(yè)長期股票回報越高。

假設(shè)2b：企業(yè)資產(chǎn)運用效率、資本投入報酬越高，企業(yè)長期股票回報越高。

假設(shè)3c：企業(yè)股本獲利能力越高，企業(yè)長期股票回報越高。

3.2盈利持續(xù)性

衡量企業(yè)盈利持續(xù)性的核心是企業(yè)價值增長率，這是眾多研究者達成的共識。通常地，用收益增長率（HPROFIT）來近似地描述企業(yè)價值的增長。每股收益增長率（PERPROFIT）、每股凈資產(chǎn)增長率（PERASSET）是衡量上市公司發(fā)展?fàn)顩r的重要指標(biāo)（盧雁影，2002）。由此形成以下假設(shè)：

假設(shè)2：企業(yè)盈利持續(xù)性越強，企業(yè)長期股票回報越高。

4樣本數(shù)據(jù)及描述

本文研究樣本數(shù)據(jù)根據(jù)國泰安CRSP數(shù)據(jù)的房地產(chǎn)企業(yè)分類，取自于Wind中國數(shù)據(jù)庫。所選取的全部房地產(chǎn)上市公司共有75家。根據(jù)以往研究，樣本應(yīng)該選擇期間充分長、樣本含量大、研究期間企業(yè)不存在破產(chǎn)兼并情況的數(shù)據(jù)（Easton，1992），本文確定最終研究樣本期間為15年（2000—2014年）?？刂谱兞科髽I(yè)規(guī)模用房地產(chǎn)企業(yè)銷售收入的對數(shù)表示，股票回報率（R）指房地產(chǎn)企業(yè)的年平均股票回報率。

5實證研究與解釋

本文采用面板數(shù)據(jù)（Panel Data）分析方法驗證提出的假設(shè)，經(jīng)過本文對數(shù)據(jù)的檢測，發(fā)現(xiàn)隨機效應(yīng)的Hausman檢驗不顯著（>0.2），所以本文的面板數(shù)據(jù)分析中采用固定效應(yīng)模型（Hausman，1981）。

5.1研究模型

5.1.1收益性

本文使用下面的線性模型來檢驗收益指標(biāo)：

Rit=Fi+ct+β10SALEGROSSit+εit（1）

Rit=Fi+ct+β11ROAit+εit（2）

Rit=Fi+ct+β12PERINCOMEit+εit （3）

其中，i表示企業(yè)；t表示年度；Rit表示t年企業(yè)i的年度平均股票回報，F(xiàn)i表示在一定時期企業(yè)i的固定效應(yīng)；ct指在t年的固定效應(yīng)；β10、β11、β12分別是SALEGROSS、ROA和PERINCOME的系數(shù)；εit表示在研究期t年時企業(yè)i的誤差。

5.1.2盈利持續(xù)性

Rit=Fi+ct+β20HPROFITit+εit（4）

Rit=Fi+ct+β21PERPROFITit+εit（5）

Rit=Fi+ct+β22PERASSETit+εit（6）

5.1.3盈利性

本文使用SPSS的主成分分析方法獲得綜合盈利性指標(biāo)。如表1所示：

6[]0.148[]1.973[]100.00[][][]

由SPSS分析可知KMO統(tǒng)計量為0.659，大于0.5；并且各變量的MSA分析均大于0.5，進一步說明數(shù)據(jù)適合做因子分析。表1表示各因子的主成分列表，表中列出所有的主成分，它們按照特征值從大到小的次序排列。累積百分比為80.625%，所以這6個變量只需要萃取出三個主成分即可。根據(jù)三個主成分因子所占的比例，計算出綜合成長性指標(biāo)：

Persistenceit=0.48086FAC1it+0.18563FAC2it+0.13976FAC3it

本文使用下面的模型檢驗企業(yè)長期股票回報與綜合盈利性的關(guān)系：

Rit=Fi+ct+β30Persistenceit+εit（7）

5.2實證結(jié)果的分析與解釋

通過應(yīng)用Eviews軟件進行數(shù)據(jù)分析，可得到表2的分析結(jié)果。

表2盈利性各指標(biāo)與長期股票回報

變量（Variable）[]系數(shù)（Coefficient）[]標(biāo)準(zhǔn)誤差（Std.Error）[]T檢驗（t-Statistic）[]擬合優(yōu)度（R-squared）[]F檢驗（F-statistic）

PERINCOME[]0.002158[]0.002101[]4.114508***[]0.629797***[]6.126384***

ROA[]0.000386[]0.000240[]4.746844***[]0.604100***[]6.282899***

SALEGROSS[]0.000368[]0.000212[]1.803632**[]0.601648***[]6.006193***

HPROFIT[]5.92E-06[]1.93E-06[]3.619629***[]0.739314***[]7.198387***

PERPROFIT[]7.05E-06[]1.93E-06[]3.602155***[]0.742842***[]7.204144***

PERASSET[]5.30E-05[]2.30E-05[]2.408203**[]0.729556***[]7.047693***

Persistence[]0.026157[]0.003344[]4.847199***[]0.798308***[]7.438512***注：***、**、*分別表示在0.001、0.05、0.1水平上顯著。

表2說明了房地產(chǎn)企業(yè)的收益性、盈利持續(xù)性、盈利性與長期股票回報正相關(guān)。數(shù)據(jù)顯示盈利性各解釋變量的 t檢驗都很顯著，而且，綜合盈利性的解釋程度最強；各變量的F檢驗均為（p=0.000），說明回歸模型總體的顯著性很好，解釋變量對因變量的影響都很顯著。

6結(jié)論及建議

基于2000—2014年間我國75個房地產(chǎn)企業(yè)盈利性數(shù)據(jù)和股票回報率數(shù)據(jù)，對中國房地產(chǎn)企業(yè)的盈利性各指標(biāo)與長期股票回報的關(guān)系進行了實證研究。結(jié)果表明：第一，房地產(chǎn)企業(yè)盈利性與股票回報正相關(guān)，收益性、盈利持續(xù)性越強的企業(yè)，股票回報越高。第二，因為樣本數(shù)據(jù)的企業(yè)規(guī)模差異不明顯，房地產(chǎn)企業(yè)的規(guī)模對長期股票回報并無顯著的影響。第三，房地產(chǎn)企業(yè)的股票回報率均值較高，并且企業(yè)間股票回報率差異比較大，盈利持續(xù)性變化引起企業(yè)間股票回報的變化比較大?；谝陨涎芯浚疚奶岢鲆韵鹿芾斫ㄗh：房地產(chǎn)企業(yè)的收益性、盈利持續(xù)性及綜合盈利性的變化對長期股票回報均有顯著的影響，說明房地產(chǎn)企業(yè)的盈利性可以確保公司為創(chuàng)造和平衡包括股東在內(nèi)的所有利益相關(guān)者的利益而努力。當(dāng)公司的長期需要和投資者的短期利益矛盾時，研究結(jié)果表明增加當(dāng)前利潤的同時不能以犧牲企業(yè)長遠持續(xù)發(fā)展為代價，這種觀點可能使追求短期股票回報的人感到不滿，但是這樣能夠保證那些追求更安全、更有利可圖的投資者的長遠利益。所以，企業(yè)想要產(chǎn)生較高的長期股票回報需要將企業(yè)的長遠管理戰(zhàn)略與當(dāng)前的管理方法相結(jié)合，獲得穩(wěn)定而持續(xù)的成長，實現(xiàn)企業(yè)價值的擴張，吸引投資，解決融資困境。

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