吳斌

摘 要：本文立足于我國金融衍生品市場(chǎng)，從衍生品市場(chǎng)最初的產(chǎn)生、發(fā)展及現(xiàn)狀進(jìn)行分析，論述我國衍生品市場(chǎng)現(xiàn)存的問題，證明金融體制改革，建立現(xiàn)代金融體系的必要性。

關(guān)鍵詞：金融衍生品；金融體制

金融衍生品是由股票、債券等金融基礎(chǔ)工具衍生出來的各種金融合約及其各種組合形式的總稱。自20世紀(jì)70年代以來，金融衍生產(chǎn)品在國際市場(chǎng)得到了迅猛的發(fā)展，并在近年來國際金融市場(chǎng)的熱點(diǎn)。現(xiàn)階段，我國金融衍生品市場(chǎng)主要可以分為期貨市場(chǎng)和場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)。期貨市場(chǎng)是由中國證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管的場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)，由上海期貨交易所、鄭州商品交易所和大連商品交易所三家商品期貨交易所和中國金融期貨交易所這一家金融期貨交易所組成。而場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)主要包括銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)和銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，由中國人民銀行負(fù)責(zé)監(jiān)管。

一、期貨市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

1990年10月12日鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)的開業(yè)為標(biāo)志，經(jīng)過20多年的發(fā)展，經(jīng)歷了初期發(fā)展階段、清理整頓階段和逐步規(guī)范階段三個(gè)階段，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)功能日益完善，尤其是，2008年金融危機(jī)之后國內(nèi)期貨市場(chǎng)融入世界期貨市場(chǎng)的步伐不斷加快，新業(yè)務(wù)新品種不斷推出，我國期貨市場(chǎng)進(jìn)入了創(chuàng)新發(fā)展的新階段。

從2010年以來，中國期貨市場(chǎng)開始進(jìn)入從量的擴(kuò)張向質(zhì)的提升轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵時(shí)期。2010年4月16日，中國推出國內(nèi)第一個(gè)股指期貨合約——滬深300股指期貨合約。2011年8月19日，期貨公司投資咨詢業(yè)務(wù)正式獲得批準(zhǔn)。2012年11月21日，期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)正式獲批。2013年，中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)審查通過20家期貨公司成立風(fēng)險(xiǎn)管理子公司的備案申請(qǐng)。2013年9月6日，國債期貨重新上市。

目前，我國商品期貨成交量已躍居世界第一位。在金屬方面，中國市場(chǎng)對(duì)鋅期貨的定價(jià)有主導(dǎo)權(quán)，對(duì)銅和鋁期貨有重要的影響力，在銅的定價(jià)話語權(quán)上能與倫敦金屬交易所LME相提并論。在農(nóng)產(chǎn)品方面，中國在白糖、大豆、豆粕和強(qiáng)麥上有定價(jià)的主導(dǎo)權(quán)，在玉米期貨上有重要的影響力。另外，股指期貨和國債期貨的上市，填補(bǔ)了我國金融期貨市場(chǎng)的空白，為金融市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理提供了良好的工具。

二、場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

我國衍生品場(chǎng)外市場(chǎng)，隨著我國金融市場(chǎng)市場(chǎng)化的推進(jìn)，近年來取得了較快的發(fā)展?，F(xiàn)階段，我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)主要包括銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)和銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)。

1、銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)指的是在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行的場(chǎng)外衍生品交易，交易發(fā)生在銀行間市場(chǎng)成員之間。是當(dāng)前我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)最重要的組成部分。各類機(jī)構(gòu)參與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)程度不一。其中，商業(yè)銀行是參與銀行間市場(chǎng)場(chǎng)外衍生品交易的主體，交易量占全市場(chǎng)交易量90%以上。

我國的銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)2005年才推出利率衍生品，而我國證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)直到2012年12月才剛剛起步。從成交量看，2011年銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易量達(dá)到15.3萬億元。其中，匯率衍生品交易量為2.0萬億美元，折合人民幣12.5萬億元，占總交易量的82%；利率衍生品交易量為2.8萬億元，占總交易量的18%。人民幣外匯掉期、利率互換交易量分別為1.8萬億美元、2.7萬億元人民幣，占總交易量的比例分別為73%、17%，是銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的主要交易品種。

但從國內(nèi)外場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的交易情況比較看，我們與成熟市場(chǎng)國家存在巨大的差距。根據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計(jì)，2012年底全球場(chǎng)外衍生品名義總額達(dá)到了633萬億美元，是全球主要國家國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的八倍。而2012年我國銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易量只有19萬億元，銀行間柜臺(tái)市場(chǎng)遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易量只有約2.3萬億元，而證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)衍生品交易量還不到100億元。我國的場(chǎng)外衍生品交易量只有全球場(chǎng)外衍生品名義總額的0.5%。我國的場(chǎng)外衍生品交易量只占到GDP的比重的37.54%。

2、銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)是商業(yè)銀行與企業(yè)、個(gè)人進(jìn)行交易的零售柜臺(tái)市場(chǎng)。由于監(jiān)管的原因，商業(yè)銀行是我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)的主要參與者，證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)只能部分參與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，尚未對(duì)個(gè)人辦理場(chǎng)外金融衍生品業(yè)務(wù)。與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)相比，銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易場(chǎng)所分散，交易量較小。截至2011年底，共有29家商業(yè)銀行獲得經(jīng)營柜臺(tái)衍生品業(yè)務(wù)資格，其中真正開展業(yè)務(wù)的有20家。客戶中主要以大型實(shí)體企業(yè)為主，航運(yùn)、電力、機(jī)械設(shè)備制造、煤炭等行業(yè)相關(guān)企業(yè)參與銀行柜臺(tái)衍生品交易較多。當(dāng)前我國銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)共有利率互換、人民幣外匯遠(yuǎn)期、人民幣外匯掉期、人民幣外匯貨幣掉期、外匯期權(quán)等產(chǎn)品，主要用于管理利率、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。隨著實(shí)體企業(yè)及個(gè)人面臨的利率匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)加大，銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)規(guī)模也不斷擴(kuò)大。2011年銀行柜臺(tái)外匯衍生品交易量為4022億美元，為同期銀行間市場(chǎng)外匯衍生品交易量的1/5。銀行柜臺(tái)利率衍生品交易量尚沒有公開的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

三、金融衍生品市場(chǎng)存在的問題

1、金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展水平滯后，品種缺乏。目前我國商品期貨品種缺乏細(xì)分，沒有推出關(guān)鍵期貨品種的上下游產(chǎn)品相應(yīng)的期貨品種，期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能難以覆蓋到所有商品市場(chǎng)領(lǐng)域，企業(yè)對(duì)更多重要商品的預(yù)測(cè)價(jià)格和分散市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要在期貨市場(chǎng)上難以得到滿足。而金融期貨市場(chǎng)僅有股指期貨和國債期貨。中金所的數(shù)據(jù)顯示，2013年，中國股票市值占全球的6.15%，金融期貨交易量僅占全球金融期貨期權(quán)交易量的1.6%，股指期貨持倉規(guī)模僅占全球交易所權(quán)益衍生品持倉額的2%，我國股指期貨持倉規(guī)模僅占我國股票總市值的3.5%，股指期貨的現(xiàn)貨覆蓋率只是國際平均水平的1/32。其他系列還是空白。據(jù)統(tǒng)計(jì)，境外市場(chǎng)品種豐富的如巴西、南非、印度、俄羅斯等金磚國家金融期貨品種可比口徑分別達(dá)到70、62、49和45個(gè)，中國香港、中國臺(tái)灣和韓國的產(chǎn)品數(shù)量也分別為26、20和18個(gè)，既有期貨還有期權(quán)，完整覆蓋了股權(quán)、利率、外匯等主要資產(chǎn)系列。

另外，我國場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)發(fā)展處于初期階段，參與者僅限于商業(yè)銀行以及證券公司、保險(xiǎn)公司等部分金融機(jī)構(gòu)，尚未對(duì)實(shí)體企業(yè)以及個(gè)人開放。場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)上的交易品種主要包括債券遠(yuǎn)期、人民幣外匯遠(yuǎn)期、貨幣掉期、利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議及少量資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，集中在銀行間市場(chǎng)，并主要通過中國外匯交易中心進(jìn)行，交易量少，市場(chǎng)流動(dòng)性較低。

因此，逐步推出更多的衍生品品種，不僅是發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的需要，更是我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。

2、金融衍生品的創(chuàng)新不足制約市場(chǎng)發(fā)展。在品種上市和業(yè)務(wù)創(chuàng)新上，目前我國場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)仍然采用的是嚴(yán)格的審批制，降低了期貨市場(chǎng)的運(yùn)行效率，遏制了期貨市場(chǎng)的交易需求，也削弱和挫傷了交易所的自主創(chuàng)新意識(shí)。目前的產(chǎn)品創(chuàng)新機(jī)制也不利于場(chǎng)外衍生品的自由化發(fā)展，違反了場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)成長需追求多樣化和自由化的基本邏輯。

另外一點(diǎn)，中國的金融衍生品設(shè)計(jì)經(jīng)常是監(jiān)管先行，而監(jiān)管者經(jīng)常是從方便監(jiān)管的角度出發(fā)來設(shè)計(jì)產(chǎn)品。由于忽視了市場(chǎng)參與者的真實(shí)需求，產(chǎn)品往往缺乏生命力，推出后無人問津。2010年推出的中國版CDS——信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋（CRM）產(chǎn)品就是一個(gè)典型的案例。國際標(biāo)準(zhǔn)CDS產(chǎn)品采用一籃子同權(quán)債務(wù)，而中國的CRM產(chǎn)品則采用指定債務(wù)。CRM產(chǎn)品的設(shè)計(jì)論證把這項(xiàng)改造稱為一項(xiàng)創(chuàng)新，并認(rèn)為這在信用事件處理上會(huì)更加簡單，也更容易判斷市場(chǎng)參與者的真實(shí)交易意圖，有利于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范。但結(jié)果證明這是一個(gè)缺陷，扼殺了CRM產(chǎn)品的應(yīng)用價(jià)值。

3、金融衍生品市場(chǎng)交易規(guī)則不完善，國際影響力低。我國金融衍生品市場(chǎng)缺少真正的市場(chǎng)均衡價(jià)格、信息披露缺乏透明度和公開性以及金融衍生品市場(chǎng)的參與者素質(zhì)有待提高。另外，我國的場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)只允許本國投資者參與，場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)只允許部分本國金融機(jī)構(gòu)參與，大部分金融衍生品的交易價(jià)格對(duì)國際金融衍生品的定價(jià)影響力較弱，對(duì)其他國家和地區(qū)衍生品市場(chǎng)的影響力較小，嚴(yán)重影響了我國金融衍生品市場(chǎng)的國際化程度和我國在國際貿(mào)易中的定價(jià)權(quán)，難以取得與經(jīng)濟(jì)實(shí)力相匹配的話語權(quán)。

四、結(jié)束語

金融衍生工具及衍生交易市場(chǎng)的產(chǎn)生和不斷發(fā)展，加大了金融風(fēng)險(xiǎn)的不確定性和復(fù)雜程度，使預(yù)防和化解金融風(fēng)險(xiǎn)更加困難。正確認(rèn)識(shí)金融衍生工具的特點(diǎn)和正負(fù)效應(yīng)，加強(qiáng)衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管與防范，是世界各國共同面臨的一個(gè)重大而緊迫的課題。我國目前正處于深化金融體制改革，建立現(xiàn)代金融體系的關(guān)鍵時(shí)期，深入研究和認(rèn)識(shí)金融衍生工具，對(duì)中央銀行強(qiáng)化金融監(jiān)管和業(yè)務(wù)創(chuàng)新具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。（作者單位：上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

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