浦 楊 王平月 王 路 景寒陽 曹玲玲

（宿遷學院，江蘇 宿遷 223800）

一、引言

2014年11月17日，滬港通正式開啟。作為連接滬港兩地資本市場的紐帶，滬港通備受投資者關注。

在資本市場發(fā)展不完善的情況下，滬港通作為一種建立在上海與香港股票市場交易的互聯(lián)互通機制，為境內(nèi)外投資者提供了便利和機會，大幅度提升資本的流動性，拓寬了投資渠道，進一步促進中國內(nèi)地與香港資本市場雙向開放和健康發(fā)展，為中國市場走向國際奠定了基礎，具有里程碑式的意義。

隨著世界經(jīng)濟的全球一體化發(fā)展趨勢，越來越多的上市公司開始選擇在多個市場上市。在我國股票市場，無論是H股還是B股，同一公司本地市場的股價通常會高于海外市場，即存在本地股溢價的特殊現(xiàn)象。由于滬港通政策的推出給香港和大陸的投資者帶來了很大的投資機遇和影響，因此研究AH股溢價的變動情況顯得更有理論價值和實際的意義。但是長期以來金融行業(yè)普遍存在AH股折價的現(xiàn)象，而非金融行業(yè)普遍AH股溢價，因此文章重點研究滬港通開通前后對兩大行業(yè)AH溢價指數(shù)的影響。

二、滬港通下的行業(yè)分析

（一）樣本的選擇

截止2015年8月31日，同時在A股市場和H股市場交叉上市的公司有88家，通過滬港通可以進行股票買賣的有66家，其中金融行業(yè)15家，非金融行業(yè)51家。本文首先剔除了8家非滬港通標的公司和停牌時間過久以及被ST的公司17家，然后剔除數(shù)據(jù)異常的交易日。最后，本文選擇49家A+H上市公司，經(jīng)過篩選后的公司包括中信銀行、海通證券、民生銀行、中國銀行、光大銀行、交通銀行、中信證券、建設銀行、中國人壽、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行、中國平安、中國太保13家金融上市公司和重慶鋼鐵、上海石化、一拖股份、洛陽鉬業(yè)、中海集運、兗州煤業(yè)、南京熊貓、上海電氣、創(chuàng)業(yè)環(huán)保、大連港、馬鋼股份、中國遠洋、中海發(fā)展、中國中冶、中海油服、中國鋁業(yè)、南方航空、四川成渝、東方電氣、江西銅業(yè)、中國國航、中國石油、中國交建、長城汽車、中國石化、上海醫(yī)藥、寧滬高速、皖通高速、廣汽集團、深高速、中煤能源、大唐發(fā)電、廣深鐵路、華能國際、中國神華、青島啤酒36家非金融行業(yè)。

為了保證樣本數(shù)據(jù)的完整性、對稱性和非異常值文章選取了從2014年9月29日至2014年12月29日交易日的數(shù)據(jù)，來研究滬港通對AH股溢價水平的影響。

（二）滬港通對金融行業(yè)AH股溢價指數(shù)的影響

為較為全面的了解滬港通對金融行業(yè)AH股溢價指數(shù)，我們分別從橫向和縱向兩個方面研究滬港通對其的影響。為了更詳細的了解金融行業(yè)AH股的折價情況，本文對折價率程度做一個劃分。如果X>0，稱為AH股溢價；如果0.9

表1 金融行業(yè)平均A/H溢價率樣本分布

圖1 金融行業(yè)平均A/H溢價指數(shù)走勢圖

從表1我們不難發(fā)現(xiàn)，所選取的15只金融股中A/H平均溢價率小于1的股票占98.3%左右，平均A/H溢價率大于等于1的股票僅占有微小的比重，說明金融藍籌股普遍表現(xiàn)為AH折價的現(xiàn)象。并且重度折價的占到了58.3%，說明金融行業(yè)折價現(xiàn)象非常嚴重。再結(jié)合圖1來看，無論是滬港通開通之前還是開通之后，每只金融股的平均A/H溢價率的值幾乎小于1，且隨著時間的推移，其A/H溢價率的值呈不斷上升趨勢，并逐漸向比值1靠攏。由此可見，滬港通在一定程度上在不斷促進金融行業(yè)折價回歸。

（三）滬港通對非金融行業(yè)AH股溢價指數(shù)的影響

為了更詳細的了解非金融行業(yè)AH股的折價情況，本文對溢價程度做一個劃分。如果X>1.3，稱為AH股超高溢價；如果1.2

表2 非金融行業(yè)平均A/H溢價率樣本分布

圖2 非金融行業(yè)平均A/H溢價指數(shù)走勢圖

從表2和圖2數(shù)據(jù)來看，所選取的36只非金融股其平均A/H溢價指數(shù)均大于1，且在滬港通開通之后呈現(xiàn)逐漸走高的趨勢說明非金融行業(yè)普遍存在AH溢價的現(xiàn)象，并且滬港通開通之后加劇了AH溢價的程度。

三、滬港通下影響平均A/H溢價率的可能性因素

由于內(nèi)地上市和香港上市的股票是受由同一家公司發(fā)行的，匯率調(diào)整后的股價也應相近。但數(shù)據(jù)樣本顯示，在相同時間和相同的投資環(huán)境下，金融類和非金融類的平均A/H溢價率卻呈相反趨勢。為什么在同樣的條件下，兩種行業(yè)的A/H溢價率會產(chǎn)生如此顯著的差異呢？因此，對于造成這一現(xiàn)象的原因值得我們?nèi)ヌ接憽?/p>

（一）投資者投資偏好不同

通過研究，我們發(fā)現(xiàn)香港投資者和內(nèi)地投資者投資偏好有所不同，資金口味差異大。

某種程度上，香港投資者比較成熟，也挺講交易規(guī)律。無論是投資機構(gòu)還是個人都喜歡估值偏低、股息率較高、經(jīng)營穩(wěn)健的大流通盤股票，這也是為什么中國人壽、工商銀行、中信證券等金融類股票的H股價格高于A股價格的原因了。由于內(nèi)地市場起步遲，機制不完善，股票發(fā)展不穩(wěn)定，因此內(nèi)地投資者與香港投資者的投資偏好有所不同。內(nèi)地投資者中的大部分散戶更集中于將資金投向中小盤股和增長型股票。例如上海醫(yī)藥、東方電氣等小盤股對投資者更具有吸引力。

正是因為香港投資者偏好于大盤股，內(nèi)地投資者偏好于中小盤股，兩者不同的偏好導致了滬港通中金融股和非金融股的A/H溢價率呈相反趨勢。

（二）交易方式不同

香港實行的是T+0交易制度，即可在一個交易日內(nèi)買賣股票，且沒有漲跌幅限制。而內(nèi)地股市實行T+1交易制度，即當日買進的股票，必須在下一個交易日才能賣出，且股價在一天內(nèi)最多漲跌幅度不能超過10%。這樣，相比于香港，內(nèi)地股票的流動性較差，這就導致了兩地股票市場的交易不同步。

（三）市場因素不同

香港市場是一個國際化的資本市場，與美元呈負相關的關系。根據(jù)國際金融的相關理論，當投資者的投資偏好增強時，美元貶值，資本流入香港市場，港股價格上漲。與之相反，當投資者為了規(guī)避風險而選擇美元時，資本將會流出香港，港股價格也會隨之下跌。此外，香港市場的流動性對港股價格也有著不可忽視的影響。而A股市場是一個相對封閉的市場，所以中國內(nèi)地市場的流動性往往與其有直接的關系。

四、總結(jié)

通過我們的研究發(fā)現(xiàn)，滬港通促進了金融行業(yè)折價回歸，但是加劇了非金融行業(yè)的溢價指數(shù)。總的來說，滬港通的開通有利于內(nèi)地市場的交易，使之能抓住機遇，借助滬港通的國際化更好地完善國內(nèi)交易機制和投資方式，提高市場效率。滬港通作為一種新型的投資方式為中國資本市場注入了新鮮的血液，使得內(nèi)地和香港的經(jīng)濟發(fā)展更加緊密。滬港通對改善A股流動性和投資者結(jié)構(gòu)，對人民幣國際化，對鞏固香港國際金融中心地位和推動上海國際金融中心建設，都發(fā)揮了重要作用。

由于文章選取的數(shù)據(jù)時限較短，不能全面的解析滬港通對于不同行業(yè)溢價的影響，因此未來市場的走勢還有待進一步考究。

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