■吳偉軍，劉萬晴

一、引言

我國“十二五”規(guī)劃明確提出“優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構、增強產(chǎn)業(yè)配套能力、淘汰落后產(chǎn)能”等有關產(chǎn)業(yè)結構調整的重要目標，當前是我國產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化和經(jīng)濟發(fā)展方式轉變的關鍵時刻。在調結構、促發(fā)展的政策措施中，貨幣政策的使用頻率越來越高，在經(jīng)濟結構調整中的作用越來越大，央行在制定和實施貨幣政策時，不僅考慮經(jīng)濟增長問題，也更加關注產(chǎn)業(yè)結構的優(yōu)化和經(jīng)濟結構的調整。傳統(tǒng)觀點認為貨幣政策調節(jié)經(jīng)濟的功能主要表現(xiàn)為總量調節(jié),即貨幣政策的實施首先影響微觀主體的經(jīng)濟行為，如消費行為和投資行為,最后通過影響產(chǎn)出使整個宏觀經(jīng)濟達到總量均衡?？偭空{控要達到預期目標有一個重要假設前提，就是貨幣政策對不同行業(yè)的影響具有一致性,也就是說經(jīng)濟體內(nèi)部的微觀主體必須具有同質性，否則貨幣政策不能實現(xiàn)不同行業(yè)的一致影響。然而，現(xiàn)實是行業(yè)間的微觀主體不可能具有同質性，有些行業(yè)間存在明顯的異質性，所以會導致貨幣政策沖擊不僅對不同行業(yè)需求量調節(jié)存在差別，而且對每個行業(yè)供給能力的影響也存在差別。在貨幣政策沖擊對行業(yè)產(chǎn)出產(chǎn)生差異性影響下，產(chǎn)業(yè)結構會在貨幣政策的反復實施中失去平衡。所以，貨幣政策必須突破傳統(tǒng)意義上的總量需求調控思路,應該考慮保障產(chǎn)業(yè)按合理結構均衡發(fā)展。值得慶幸的是，我國中央銀行已經(jīng)有意識地采取了一些相應的措施,對高耗能、高耗水、高污染的行業(yè)以及影響民生的行業(yè)進行了信貸調控，如鋼鐵、火力發(fā)電、房地產(chǎn)等行業(yè)，同時對優(yōu)質行業(yè)進行信貸支持，如高新技術行業(yè)、新能源行業(yè)等。

同樣，在學術界，越來越多的學者也開始關注貨幣政策行業(yè)效應的研究,包括貨幣政策對各行業(yè)的產(chǎn)出效應和價格效應非對稱性的研究，由于每個行業(yè)既有的生產(chǎn)成本和利潤空間是不同的，隨著名義利率的上升，各個行業(yè)的生產(chǎn)成本會上升，使得各行業(yè)對同一貨幣政策反應不同，這是對貨幣政策在行業(yè)和產(chǎn)業(yè)層面?zhèn)鲗Т嬖诜菍ΨQ性的邏輯推導，其理論基礎是信貸市場不完美在貨幣政策傳導機制中作用不斷加劇以及金融加速器的作用。由于我國經(jīng)濟開放度的不斷提高，在探討影響貨幣政策效應因素時，不可忽略外部經(jīng)濟的影響，而學術界目前對貨幣政策非對稱性的研究很少涉及開放經(jīng)濟。貨幣政策沖擊效應主要包括長期效應和短期效應，本文在前人的研究基礎上，對開放條件下我國貨幣政策沖擊的長期行業(yè)效應的存在機理進行分析，并對其存在性和短期行業(yè)效應的存在性進行實證檢驗，針對實證結果提出政策建議。

二、文獻回顧

與傳統(tǒng)觀念相異，學者通過實證檢驗研究發(fā)現(xiàn)大多數(shù)國家都存在程度不同的貨幣政策行業(yè)非對稱性效應。西方學者的研究主要有：Blinder(1987)、Farmer(1984)、Christiano 和 Eichenbaum(1992)、Christiano等(1997)、Barth 和 Ramey(2000)都認為貨幣政策的實施會通過供給面的渠道影響產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟結構，而供給面是受行業(yè)和產(chǎn)業(yè)結構影響的；Bernake和Gentler(1996)、Dedola 和 Lippi(2000)分別對封閉條件下不同國家和地區(qū)的不同行業(yè)或者產(chǎn)業(yè)對貨幣政策的反應進行了研究，結論是大部分國家和地區(qū)的貨幣政策存在著行業(yè)非對稱性，原因是各行業(yè)間存在異質性或非總量的不對稱性；Peersman&Smets(2005)以歐洲七國(澳大利亞、比利時、法國、德國、新西蘭、意大利和西班牙)為研究對象，選擇1978～1998年間歐洲這些國家的貨幣政策實施對11個產(chǎn)業(yè)產(chǎn)出增長的影響，研究結論表明這些國家貨幣政策效應在不同的產(chǎn)業(yè)之間表現(xiàn)出顯著的差異性。Georgopoulos&Hejazi(2009)通過跨國實證研究證實了利率敏感性行業(yè)和企業(yè)規(guī)模大的行業(yè)的產(chǎn)出對貨幣政策敏感，其中制造業(yè)就是這類公司，與其他行業(yè)相比其對貨幣政策的敏感性更強。

有關我國貨幣政策行業(yè)非對稱性研究，成果也豐碩，主要集中于封閉條件下，如王劍、劉玄（2005）應用時間序列模型，戴金平、金永軍（2006）用E-G兩步法和ADL模型，徐濤（2007）利用理論和經(jīng)驗方法，閆紅波、王國林（2008）利用VAR模型和脈沖響應函數(shù)，分別對我國封閉條件下不同行業(yè)進行實證研究，結論大都支持其存在性，不過每個學者研究的出發(fā)點不同，在分析原因時得出了不同結論。曹永琴（2011）從銀行信貸、資產(chǎn)負債表和相對價格入手，分析了貨幣政策行業(yè)非對稱效應的形成機理，并實證檢驗了理論結果的成立。

綜觀上述文獻，國內(nèi)外學者主要從封閉經(jīng)濟體內(nèi)研究了貨幣政策行業(yè)非對稱性效應，結論大部分支持其存在性。但現(xiàn)有研究缺陷主要有二：一是主要集中于封閉經(jīng)濟體貨幣政策行業(yè)非對稱性效應的實證檢驗，大都選用五變量(貨幣、利率、信貸、通貨膨脹率和產(chǎn)出)或其中的幾個變量的模型來描述封閉經(jīng)濟；二是缺乏貨幣政策行業(yè)非對稱性形成機理的探討。本文的擴展研究主要集中于三個方面：一是充分考慮外部經(jīng)濟的影響，從貨幣政策傳導渠道入手構建貨幣政策行業(yè)非對稱性效應的形成機理；二是采用面板數(shù)據(jù)模型檢驗開放條件下貨幣沖擊和匯率波動對行業(yè)產(chǎn)出的長期非對稱性效應，采用VAR模型及脈沖響應圖分析貨幣沖擊對不同行業(yè)產(chǎn)出的短期非對稱性效應；三是針對實證檢驗結論，分析我國貨幣沖擊行業(yè)非對稱性效應的影響因素，并給出政策建議。

三、實證檢驗

本文選用17個常見行業(yè)的月度樣本數(shù)據(jù)進行實證研究來驗證這一觀點的正確性，采用面板模型來分析貨幣政策長期效應，用向量自回歸模型（VAR）脈沖響應圖來分析貨幣政策沖擊的短期效應。

（一）開放經(jīng)濟下貨幣沖擊的長期產(chǎn)出效應

本文將構建面板模型，以我國三大產(chǎn)業(yè)中主要行業(yè)為研究對象，采用Hausman法檢驗判斷面板模型屬于隨機效應模型還是屬于固定效應模型，測算各行業(yè)的貨幣沖擊和匯率沖擊敏感系數(shù)，運用固定效應變系數(shù)模型估計各行業(yè)的貨幣政策敏感系數(shù)；其次，通過對面板模型進行回歸檢驗各行業(yè)對貨幣政策沖擊和匯率沖擊的敏感系數(shù)。數(shù)據(jù)樣本以月度為單位，時期跨1996年1月至2011年12月，包括17個行業(yè)的總產(chǎn)出增長率、貨幣供給增長率、匯率三大基礎變量，各變量的樣本數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫、中國統(tǒng)計年鑒和中國人民銀行網(wǎng)站等。

基本的面板模型為：

其中，Yit表示行業(yè)總產(chǎn)出，M2it表示廣義貨幣供應量M2的同比增長比率。C是面板模型的共同截距項，git是各行業(yè)的截距項，git之和為零。ait和表示行出的外生變量，本文分析開放條件與封閉條件下貨幣沖擊對不同行業(yè)的影響，故選擇匯率作為外生變量，bit是行業(yè)產(chǎn)出對匯率波動的敏感系數(shù)，mit是白噪聲，i表示第i個行業(yè)。

面板數(shù)據(jù)模型有隨機效應模型和固定效應模型，一般用Hausman檢驗來判斷。根據(jù)回歸系數(shù)是否可變，面板模型又可分為固定系數(shù)、可變截距和可變系數(shù)模型，一般通過構造F統(tǒng)計量來檢驗判斷。

表1 面板數(shù)據(jù)模型類型的檢驗判斷

從表1的檢驗結果可知，接受固定效應的假設，故選擇固定效應面板數(shù)據(jù)模型。從系數(shù)類型檢驗判斷結果可知，F(xiàn)2大于相應的臨界值，拒絕固定系數(shù)假設，F(xiàn)1也大于相應的臨界值，拒絕變截距的假設。因此，本文采用固定效應可變系數(shù)模型。

由表2可知，面板模型的總體回歸效果良好，R2達到81.5%，共同截距項也通過了1%顯著水平的檢驗。大部分行業(yè)對貨幣政策的敏感系數(shù)ait都通過了10%顯著水平上的t檢驗(除了鋼鐵業(yè)、化工業(yè)、家電業(yè)、能源業(yè)和有色金屬業(yè)的回歸不顯著之外)，這表明了我國貨幣政策沖擊顯著影響行業(yè)經(jīng)濟的發(fā)展水平,方程（1）中各變量之間的長期關系存在。同時，大部分行業(yè)的匯率敏感系數(shù)bit也通過了10%顯著水平上的t檢驗(除了房地產(chǎn)業(yè)、鋼鐵業(yè)和家電業(yè)之外)。

比較各個行業(yè)產(chǎn)出對貨幣政策沖擊的敏感系數(shù)來看，存在比較大的差異，由表2數(shù)據(jù)可知，通過t值檢驗的行業(yè)中，除了房地產(chǎn)業(yè)、紡織服裝業(yè)、非金屬業(yè)和食品飲料業(yè)的敏感系數(shù)為負之外，其他行業(yè)的敏感系數(shù)都為正值，意味著貨幣政策沖擊會促使行業(yè)產(chǎn)出的正向反應。但是反應最敏感的機械業(yè)的敏感系數(shù)為1.963755，而反應最不敏感的建材業(yè)的敏感系數(shù)僅為0.197938，之間相差了1.7658，其他的行業(yè)之間對貨幣政策敏感系數(shù)相差也比較大，敏感系數(shù)從小到大依次是醫(yī)療設備業(yè)、IT業(yè)、辦公設備業(yè)、電力設備業(yè)、運輸業(yè)。同時，大部分行業(yè)產(chǎn)出的匯率敏感系數(shù)bit都通過了t值顯著性檢驗，而且各行業(yè)的bit差異比較大，如辦公設備業(yè)的bit值達到21.56442，而醫(yī)療設備業(yè)的bit為-7.69357。所以，從總體情況來看，貨幣政策長期效應在行業(yè)間的傳導存在較為顯著的行業(yè)非對稱性。

表2 固定效應可變系數(shù)面板模型的回歸結果

（二）貨幣沖擊的短期產(chǎn)出效應

為了全面研究貨幣沖擊在不同行業(yè)的產(chǎn)出效應差異，結合前文的面板數(shù)據(jù)模型，本文選用VAR模型及脈沖響應圖來分析貨幣沖擊對行業(yè)產(chǎn)出的短期效應。向量自回歸模型(VAR)及脈沖響應圖分析的是在某個時點上的某個經(jīng)濟變量對另一個經(jīng)濟變量沖擊的短期反應，所以可選擇該模型用于分析貨幣政策沖擊的短期效應。在施加長期約束后，VAR的脈沖響應圖顯示了行業(yè)產(chǎn)出對貨幣政策沖擊的反應。脈沖響應圖表現(xiàn)的是在每個時點上，單位貨幣沖擊導致的不同行業(yè)產(chǎn)出的短期效應，因而與面板模型中的敏感系數(shù)有所不同，可以相互補充，全面分析貨幣沖擊對行業(yè)產(chǎn)出的效應。

圖1 IT業(yè)、辦公設備業(yè)、電力設備業(yè)的產(chǎn)出增速對M2沖擊的脈沖響應圖

圖2 房地產(chǎn)業(yè)、紡織服裝業(yè)、非金屬業(yè)產(chǎn)出增速對M2沖擊的脈沖響應圖

圖3 機械業(yè)、建材業(yè)、石化業(yè)產(chǎn)出增速對M2沖擊的脈沖響應圖

圖4 食品飲料業(yè)、醫(yī)療設備業(yè)、運輸業(yè)產(chǎn)出增速對M2沖擊的脈沖響應圖

為了有效比較各行業(yè)產(chǎn)出對貨幣沖擊短期響應的差異性，本小節(jié)選擇了12個行業(yè)，這12個行業(yè)的選擇標準是基于前文面板數(shù)據(jù)模型回歸中敏感性系數(shù)通過t值檢驗的行業(yè)，也就意味著這些行業(yè)的貨幣沖擊的長期效應有效。圖1至圖4給出了這12個行業(yè)產(chǎn)出對單位貨幣正向沖擊的脈沖響應狀況?？傮w情況來看，短期內(nèi)，大多數(shù)行業(yè)的產(chǎn)出對貨幣正向沖擊有顯著反應，統(tǒng)一正向貨幣沖擊發(fā)生后，行業(yè)內(nèi)的微觀主體，如企業(yè)，會調整自己的生產(chǎn)和投資行為。由于各行業(yè)投資生產(chǎn)水平存在著較大的差異，再加上企業(yè)不同的特征，該調整行為會使得行業(yè)產(chǎn)出差異更加明顯。圖1至圖4表明，不同行業(yè)對單位貨幣正向沖擊反應的方向、幅度、速度和斂散程度都存在顯著的行業(yè)差異性。除了辦公設備業(yè)、紡織服裝業(yè)等部分行業(yè)對正向貨幣沖擊短期內(nèi)產(chǎn)生為負向反應之外，其他行業(yè)對正向貨幣沖擊都為正向反應，即意味著我國貨幣政策有效，擴張性的貨幣政策能促進行業(yè)產(chǎn)出的增加。但是，各個行業(yè)的增長幅度和趨勢有很大的差異性。短期內(nèi)達到最大響應的行業(yè)是石化行業(yè)，在貨幣其正向沖擊的的滯后1期就達到了最大響應值，最慢的是建材業(yè)，貨幣正向沖擊滯后10期才達到最大響應值。同時，各個行業(yè)產(chǎn)出對貨幣沖擊的累積響應穩(wěn)定期也有很大差異，電力設備和非金屬行業(yè)的穩(wěn)定期出現(xiàn)得比較早，分別在貨幣沖擊之后的7期和8期就達到穩(wěn)定期，一般行業(yè)都在第10期后達到穩(wěn)定期。由此可見，行業(yè)對貨幣沖擊反應速度的差異性明顯。

（三）貨幣沖擊行業(yè)非對稱性的特征分析

由面板模型估計結果和VAR脈沖響應圖，本文可以得出以下結論：我國不同的行業(yè)產(chǎn)出對貨幣沖擊的反應存在明顯的差異性，即我國貨幣政策存在行業(yè)非對稱效應。通過比較分析上文面板數(shù)據(jù)模型回歸而得的每個行業(yè)的貨幣沖擊敏感系數(shù)與每個行業(yè)的資本密集度、企業(yè)規(guī)模的關系。

表3 我國主要行業(yè)的貨幣沖擊敏感系數(shù)、資本密集度、企業(yè)平均規(guī)模和資產(chǎn)負債率

注：（1）資本密集度、企業(yè)平均規(guī)模和資產(chǎn)負債率原始數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫，樣本空間為1999年2月～2011年12月，行業(yè)密集度、企業(yè)平均規(guī)模和資產(chǎn)負債率用該樣本空間的平均值來衡量；（2）學術界一般用公式：資本密集程度=銷售收入/(不動產(chǎn)、廠房和設備)來計算某個行業(yè)或者企業(yè)的資本密集度，由于受行業(yè)財務數(shù)據(jù)可得性的限制，本文采用公式：資本密集程度=產(chǎn)品銷售收入/(總資產(chǎn)-流動資產(chǎn))來替代計算行業(yè)資本密集度；（3）行業(yè)的企業(yè)平均規(guī)模用平均每個企業(yè)的從業(yè)人數(shù)來衡量，等于行業(yè)累計全部從業(yè)人員平均人數(shù)/累計企業(yè)單位數(shù)。

1.行業(yè)內(nèi)企業(yè)的平均資本密集度越高，受貨幣沖擊的影響越大，即資本密集型行業(yè)比勞動密集型行業(yè)對貨幣沖擊更為敏感。比較各行業(yè)貨幣沖擊敏感系數(shù)與資本密集度的相關關系（如圖5）可知，本文認為資本密集型行業(yè)比勞動密集型行業(yè)對貨幣沖擊更為敏感。與曹永琴（2011）研究得出的結論相反，本文的研究發(fā)現(xiàn)資本密集度與貨幣沖擊敏感系數(shù)呈正向關系，這跟行業(yè)對利率調整的敏感度有關。利率調整是我國貨幣政策的主要工具，資本密集型行業(yè)對利率的敏感性肯定要比勞動力密集型行業(yè)高，因為資本密集型行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營主要依賴于資本，而資本對利率調整是最為敏感的，一旦利率調高，資本成本提高，企業(yè)生產(chǎn)成本提高，生產(chǎn)減少，如果利率下降，資本成本下降，企業(yè)生產(chǎn)成本降低，生產(chǎn)會提高。勞動力密集型行業(yè)的生產(chǎn)成本主要來自于勞動力成本，所以相對而言，對利率調整不會很敏感。所以，不管實施擴張性貨幣政策還是緊縮性貨幣政策，對資本密集型的行業(yè)產(chǎn)生的沖擊都要比勞動力密集型的行業(yè)要更強。

圖5 行業(yè)資本密集度與貨幣沖擊敏感度呈正相關

2.企業(yè)平均規(guī)模小的行業(yè)比企業(yè)平均規(guī)模大的行業(yè)對貨幣沖擊更敏感。比較各行業(yè)貨幣沖擊敏感系數(shù)與企業(yè)規(guī)模的相關關系（如圖6）可知，本文認為企業(yè)平均規(guī)模小的行業(yè)比企業(yè)平均規(guī)模大的行業(yè)對貨幣沖擊更敏感。企業(yè)是貨幣政策傳導過程中最重要的中介，通過投資來最終影響產(chǎn)出，但是，企業(yè)的投資受其規(guī)模大小的影響，公司規(guī)模越大，其流動性越強，獲得信息的能力也越強，所以一旦出現(xiàn)貨幣沖擊，不管是緊縮性的還是擴張性的，大企業(yè)面臨的代理成本、金融摩擦、信息不對稱的程度都要比小企業(yè)要低，所以大企業(yè)比小企業(yè)所承受的貨幣沖擊影響要小。而規(guī)模小的企業(yè)由于流動性不強、信息不對稱程度高，在金融加速器的作用下，對貨幣政策沖擊的敏感程度要遠遠高于規(guī)模大的公司。所以，企業(yè)規(guī)模小的行業(yè)比企業(yè)規(guī)模大的行業(yè)對貨幣沖擊要更為敏感。

圖6 行業(yè)企業(yè)平均規(guī)模與貨幣沖擊敏感度呈負相關

3.行業(yè)內(nèi)企業(yè)的負債越高受貨幣沖擊的影響越大。比較各行業(yè)貨幣沖擊敏感系數(shù)與企業(yè)資產(chǎn)負債比率的相關關系（如圖7）可知，本文認為高財務杠桿企業(yè)的行業(yè)對貨幣沖擊更敏感。高負債往往伴隨著高風險經(jīng)營，為了防范違約風險，銀行對高負債行業(yè)一般會采用慎貸的策略。當出現(xiàn)貨幣擴張政策時，商業(yè)銀行對高負債行業(yè)會要求更高的利率，這類行業(yè)的金融摩擦會因此而加大；當貨幣當局采取緊縮性貨幣政策時，銀行首先會緊縮高負債行業(yè)的貸款，對該行業(yè)產(chǎn)出產(chǎn)生巨大的負面影響。所以，行業(yè)對貨幣沖擊的敏感度會隨著該行業(yè)負債比率的提高而不斷上升。

圖7 行業(yè)負債水平與貨幣沖擊敏感度呈正相關

四、總結與政策建議

本文采用理論分析與實證檢驗相結合的方法來研究我國貨幣政策行業(yè)異質性效應，從貨幣政策傳導的三大渠道入手，通過行業(yè)資本密集度、企業(yè)規(guī)模和負債比率來研究貨幣政策行業(yè)異質性的形成機理?；?7個行業(yè)1996年1月至2011年12月的樣本數(shù)據(jù)，本文采用面板模型來分析貨幣政策對行業(yè)的長期效應，采用向量自回歸模型（VAR）脈沖響應圖來分析貨幣政策沖擊對行業(yè)的短期效應，結果顯示我國貨幣沖擊不管是長期還是短期，都存在明顯的行業(yè)非對稱性效應。從行業(yè)特征差異性出發(fā)，本文實證證明：行業(yè)資本密集度和負債比率與行業(yè)貨幣沖擊敏感系數(shù)呈正相關，而行業(yè)企業(yè)規(guī)模與行業(yè)貨幣沖擊敏感系數(shù)呈負相關。理論與實證都表明我國貨幣沖擊對行業(yè)產(chǎn)出的影響存在較大差異，我國正處于經(jīng)濟發(fā)展方式轉變、經(jīng)濟結構調整、產(chǎn)業(yè)布局規(guī)劃的重要時期，行業(yè)經(jīng)濟調整對我國未來經(jīng)濟發(fā)展有重要意義。基于此，貨幣當局應該充分認識到貨幣政策在行業(yè)間存在非對稱性效應，并且利用該非對稱效應協(xié)調行業(yè)經(jīng)濟發(fā)展，促進產(chǎn)業(yè)結構合理布局，使我國宏觀經(jīng)濟更加健康、穩(wěn)定發(fā)展。貨幣當局在制定和實施貨幣政策時要注意以下幾個問題：

第一，貨幣當局要正確看待貨幣政策行業(yè)效應的客觀性和普遍性。貨幣政策調控屬于宏觀層面的經(jīng)濟調控，是總量調控，采用的是統(tǒng)一貨幣政策工具。貨幣當局在制定與實施貨幣政策時要充分認識到統(tǒng)一的貨幣政策存在著對不同行業(yè)、不同企業(yè)的不同效應,政策制定者必須要充分考慮“一刀切”式的貨幣政策可能導致行業(yè)發(fā)展出現(xiàn)潛在不良的“馬太效應”。

第二，貨幣當局應關注與其他經(jīng)濟政策，如財政政策、產(chǎn)業(yè)政策、信貸政策等的協(xié)調統(tǒng)一。如本文研究所示，我國宏觀經(jīng)濟結構性問題嚴重，產(chǎn)業(yè)、行業(yè)、企業(yè)之間的差異性明顯，行業(yè)的資本密集度、企業(yè)規(guī)模及負債率等都會影響到行業(yè)對貨幣沖擊的敏感性，如資本密集度高、企業(yè)規(guī)模小、負債率高的行業(yè)對貨幣沖擊反應劇烈。所以，貨幣政策當局在制定與實施貨幣政策時要注意防范貨幣政策本身存在的行業(yè)效應，結合經(jīng)濟發(fā)展的特點,與財政政策、產(chǎn)業(yè)政策相互協(xié)調,科學合理地引導資金的定向流動,從而促進行業(yè)經(jīng)濟結構的合理調整,同時也提高貨幣政策的有效性。

第三，貨幣政策工具要多樣化和差異化，加快實現(xiàn)利率市場化。當前，我國貨幣政策工具以數(shù)量型貨幣政策工具為主，忽略了價格型政策工具。從我國貨幣政策傳導渠道來看，目前我國最有效的傳導渠道是銀行信貸渠道，貨幣供給量作為中間變量比利率更具有效率，這跟我國利率市場化程度不高有重要關系。但是利率是資金價格，對微觀經(jīng)濟體的投資成本產(chǎn)生直接影響，微觀主體會根據(jù)利率變化調整自身的投資行為，所以利率市場化改革對完善我國貨幣政策傳導有重要作用。利率的市場化調節(jié)，能夠促使資金合理流動，從宏觀調控角度來看，可以合理地調整行業(yè)和產(chǎn)業(yè)結構。為了實現(xiàn)我國社會主義市場經(jīng)濟體制的改革目標，就必須以市場機制為主優(yōu)化資源配置,強化金融機制的市場調節(jié)功能,把利率市場化作為改革的目標。

第四，對特殊行業(yè)采取特別的貨幣政策。政府在實施新一輪的貨幣政策前,要充分考慮到貨幣政策沖擊的產(chǎn)業(yè)異質性特點,對不同的行業(yè)要有保有壓。對落后、“三高”行業(yè)實施高利率、惜貸等強制性措施。對于政府鼓勵發(fā)展的行業(yè)，如新型技術、環(huán)保綠色、可持續(xù)發(fā)展的行業(yè)實施信貸支持、資本市場開放等政策，還可實行優(yōu)惠的貸款利率政策或政府直接補貼政策，借助更多的市場和經(jīng)濟手段,引導其發(fā)展，以此促進經(jīng)濟結構調整和產(chǎn)業(yè)升級。

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