摘 要：

銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場是我國的金融市場很重要的組成部分。據(jù)此，分析了銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場相關(guān)性的基礎(chǔ)及相關(guān)理論，并進(jìn)行相關(guān)性實(shí)證分析，認(rèn)為應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)兩個(gè)市場的交流和聯(lián)系，大力發(fā)展股票市場。

關(guān)鍵詞：

銀行間同業(yè)拆借市場；股票市場；多元GAR

中圖分類號(hào)：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：16723198（2015）16011502

1 問題的提出

在2013年6月，銀行間同業(yè)拆借利率不斷上升，上海銀行間同業(yè)拆借市場利率繼6月19日上海銀行間同業(yè)拆借利率大幅上漲206.40個(gè)基點(diǎn)后，6月20日再次飆升578.40個(gè)基點(diǎn)，至13.4440%。7天期利率上漲292.90個(gè)基點(diǎn)至11.004%；14天期利率略降2450個(gè)基點(diǎn)至7.5940%；1月期利率上漲178.40個(gè)基點(diǎn)至9.399%。

銀行間市場資金面的極度緊張，6月20日也引發(fā)了A股市場的暴跌。當(dāng)天，上證綜指收?qǐng)?bào)2084.02點(diǎn)，跌2.77%，盤中最低下探2082.83點(diǎn)，為2012年12月14日以來新低；深證成指收?qǐng)?bào)8147.48點(diǎn)，跌3.25%，盤中最低跌至8138.57點(diǎn)，創(chuàng)2012年12月7日以來最低。板塊方面，銀行（申萬）大跌3.92%，16只銀行股全線飄綠。其中平安銀行大跌6.21%，浦發(fā)銀行大跌5.29%。

之所以出現(xiàn)了這樣的局面，一是銀行對(duì)政府經(jīng)濟(jì)政策的錯(cuò)誤估計(jì)；二是銀行對(duì)資金流動(dòng)性太樂觀；三是政府要整頓社會(huì)融資規(guī)模過快擴(kuò)張，就在這短短的幾天里，銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場波動(dòng)如此的大，讓人不得不思考銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場之間有怎樣的聯(lián)系，銀行間同業(yè)拆借市場的波動(dòng)對(duì)股票市場的影響就是這篇文章的出發(fā)點(diǎn)之一。

2 銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場相關(guān)性的理論研究

2.1 銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場相互作用的基礎(chǔ)

（1）參與主體相互交融。

銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場的參與投資主體是相互交融、相互影響的。銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場有一些共同的交易主體，就好像證券公司，它不僅從事股票的交易，同時(shí)也可以進(jìn)入一行見同業(yè)拆借市場進(jìn)行短期的資金拆借，這也就可以很好的解釋在銀行間同業(yè)拆借資金不足時(shí)，股票市場也會(huì)大幅下跌的原因，擁有共同的交易主體說明了兩個(gè)市場必然是有相關(guān)性的。

（2）資金流動(dòng)的相互影響。

銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場都處在貨幣市場當(dāng)中，當(dāng)貨幣市場中的資金按市場的要求來流動(dòng)，由于貨幣的逐利性，資金往往向收益高的地方流動(dòng)，而在一個(gè)相對(duì)封閉的經(jīng)濟(jì)體系中，總的資金是有一定限度的，當(dāng)一個(gè)市場的資金增加，則必然導(dǎo)致另一個(gè)市場的資金減少，于是資金的逐利性影響了銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場的相關(guān)性。

（3）金融中介與工具的作用。

資金要在各個(gè)市場中流動(dòng)，必須要各個(gè)市場提供讓資金流動(dòng)的渠道，而金融中介正好提供了資金融通的渠道，金融工具能讓資金在金融中介提供的渠道中更好的發(fā)揮作用，近幾年，創(chuàng)造出了各種新的金融工具，比如銀行種類繁多的理財(cái)產(chǎn)品，個(gè)人的投資者能參與到各個(gè)市場，另外還有各種衍生的金融工具，也正是因?yàn)檫@樣，銀行間同業(yè)拆借市場個(gè)和股票市場的聯(lián)系才越來越緊密。

2.2 我國銀行間同業(yè)拆借市場與股票市場相關(guān)性的理論分析

（1）利率影響股票市場。

利率的變動(dòng)會(huì)影響同業(yè)拆借市場的資金存量，同時(shí)促使投資者改變投資組合來尋求利益的最大化。

（2）股票市場對(duì)貨幣市場的影響。

股票市場對(duì)貨幣市場的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。

一是股票市場的各種金融機(jī)構(gòu)根據(jù)不同的股市行情，調(diào)整其資金組成不同的資產(chǎn)組合，使資金在股票市場和同業(yè)拆借市場間流動(dòng)。

二是股票市場的行情會(huì)影響個(gè)人投資者的資金流向，就比如做新股申購時(shí)，交易所凍結(jié)的申購資金一般都比較大，而這些資金一般都來自銀行，于是銀行的頭寸不足，只能到同業(yè)拆借市場去做短期的資金借貸。

（3）風(fēng)險(xiǎn)傳播。

風(fēng)險(xiǎn)傳播是指當(dāng)某一資產(chǎn)市場受到價(jià)格的沖擊時(shí)對(duì)另一市場價(jià)格的影響。銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場會(huì)由于價(jià)格的沖擊而互相影響。

3 銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場相關(guān)性實(shí)證分析

3.1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文選取2008年1月2日到2013年11月30日的股票價(jià)格指數(shù)和SHIBOR數(shù)據(jù)，本篇文章中上證指數(shù)來源于上海證券交易所，SHIBOR數(shù)據(jù)來源于上海一罕見同業(yè)拆放率網(wǎng)站。下文中用DSH代表股票日收益率，SHIBOR1W代表1周上海銀行間同業(yè)拆借率。

3.2 數(shù)據(jù)基本統(tǒng)計(jì)特征

表1 樣本數(shù)據(jù)基本統(tǒng)計(jì)信息

從上表中可以看出，上證指數(shù)日益收益率的均值為負(fù)，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0174，而且就樣本期間看投資股票的收益并不樂觀；股票日收益率序列的偏度系數(shù)為-0.1694，說明金融危機(jī)后幾年，股票的日收益率大部分時(shí)間是負(fù)的，股票指數(shù)是下跌的；JB統(tǒng)計(jì)量說明股票指數(shù)日收益率和SHIBOR序列都不服從正太分布。

3.3 基本統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)

（1）單位根檢驗(yàn)。

本文采用ADF方法對(duì)股票日收益率、SHIBOR序列進(jìn)行了檢驗(yàn)，滯后階數(shù)由Eviews6根據(jù)SC信息準(zhǔn)則自動(dòng)選取，ADF檢驗(yàn)的原假設(shè)為時(shí)間序列存在一個(gè)單位根，即假定序列是非平穩(wěn)的，但從檢驗(yàn)結(jié)果來看，兩個(gè)收益序列的ADF統(tǒng)計(jì)量都大于1%顯著性水平下的臨界值-2.56658，因此拒絕原假設(shè)，認(rèn)為兩個(gè)序列是平穩(wěn)的。

（2）Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)。

通過第二部分的理論分析，我們認(rèn)為銀行間同業(yè)同業(yè)拆借市場和股票市場擁有共同的投資主體、資金流動(dòng)等原因存在相關(guān)性，但經(jīng)濟(jì)學(xué)理論上的相關(guān)性并不一定表明兩個(gè)變量在實(shí)際上存在相關(guān)關(guān)系。Granger檢驗(yàn)可以用來驗(yàn)證代表兩個(gè)市場的時(shí)間序列數(shù)據(jù)之間是否有因果關(guān)系上的相互影響。

4 結(jié)論和政策建議

4.1 實(shí)證分析的結(jié)論

（1）貨幣市場和資本市場之間的聯(lián)動(dòng)性不強(qiáng)，從Granger檢驗(yàn)的結(jié)果來看，股票市場和銀行同業(yè)拆借市場之間的Granger因果關(guān)系并不顯著。資金在貨幣市場和資本市場的流動(dòng)性不通暢，需要加以引導(dǎo)。

（2）銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)。

（3）銀行間同業(yè)拆借市場和股票市場存在顯著的動(dòng)態(tài)相關(guān)性。這對(duì)投資者的啟示是，在構(gòu)造投資組合來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，一方面要考慮各個(gè)市場間波動(dòng)的傳導(dǎo)，另一方面又要考慮不同階段各個(gè)市場間相關(guān)性的變化，從而做出更加理性的選擇，更好的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

4.2 政策建議

（1）加強(qiáng)貨幣市場和資本市場的聯(lián)系與交流，有效的金融市場中各個(gè)市場間是高度聯(lián)通的，這樣才能使資金的流動(dòng)最大限度的滿足資源有效配置的需求。

（2）大力發(fā)展股票市場，股票市場跨越資本市場和貨幣市場，是聯(lián)系資本市場和貨幣市場的紐帶，因此，大力發(fā)展股票市場對(duì)增強(qiáng)資本市場和貨幣市場的聯(lián)通起著至關(guān)重要的作用。

（3）提高個(gè)人投資者的投資水平，我國的股票市場中有大量的中小散戶，機(jī)構(gòu)投資者的比重不高。股票市場的波動(dòng)一定程度上是由大量中小散戶非理性投資造成的，因此，提高個(gè)人投資者的投資水平是非常重要的。

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