張小波

(華東政法大學(xué)，上海200063)

近幾年，我國信托行業(yè)迅猛發(fā)展，已成為位居銀行業(yè)之后的第二大金融部門。然而高速發(fā)展的背后，伴隨著國家經(jīng)濟下行壓力及相關(guān)行業(yè)不景氣等因素，信托公司兌付風(fēng)險日趨嚴(yán)重。2013年末，吉林信托投資山西聯(lián)盛集團的10億元信托產(chǎn)品，因融資方無力如期還款，陷入兌付危機。之后，由中信信托開發(fā)的成立于2011年2月1日的誠至金開1號信托產(chǎn)品出現(xiàn)的兌付危機更是讓整個信托市場人人自危。究竟是什么原因?qū)е滦磐泄镜男庞蔑L(fēng)險?如何完善現(xiàn)有制度以形成對信托行業(yè)信用風(fēng)險的長效解決方法?這是信托行業(yè)持續(xù)發(fā)展所必須深入研究的課題。

一、信托產(chǎn)品兌付風(fēng)險的現(xiàn)行解決辦法及其法律分析

信托產(chǎn)品兌付風(fēng)險又稱到期兌付風(fēng)險或違約風(fēng)險，是指在信托項目到期時，作為委托方的融資者無法按期支付約定本金和收益的風(fēng)險。我國信托行業(yè)目前解決兌付風(fēng)險的辦法主要包括延期兌付，動用自有資金、風(fēng)險準(zhǔn)備金或未分配利潤支付，關(guān)聯(lián)公司、股東或第三方公司接盤，借新還舊，轉(zhuǎn)讓信托受益權(quán)利，用基金滾序型信托資金池等模式作為風(fēng)險緩沖等。［1］可見，其基本思路在于信托公司利用一切資源保證信托產(chǎn)品的最終兌付，即被稱為“剛性兌付”的做法。

所謂剛性兌付，是指在信托產(chǎn)品到期后，信托公司必須向投資者分配投資本金以及預(yù)期的收益，即使信托資產(chǎn)出現(xiàn)風(fēng)險，例如信托產(chǎn)品的融資實體到期未能還款，致使信托財產(chǎn)本身沒有足夠的現(xiàn)金價值時，信托公司也需要保障資金支付，即兜底處理。［2］然而，根據(jù)我國《信托法》第三十四條規(guī)定:受托人以信托財產(chǎn)為限向受益人承擔(dān)支付信托利益的義務(wù)。另外，為規(guī)范信托公司的經(jīng)營，中國銀監(jiān)會在《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中規(guī)定信托公司不得承諾信托財產(chǎn)不受損失或保證最低收益。因此，剛性兌付并無合法性，信托公司也不能保證對投資者進(jìn)行支付本息。其實質(zhì)背離了信托財產(chǎn)“風(fēng)險與收益相匹配，高收益隱含高風(fēng)險”的市場規(guī)律，加大了信托公司的兌付風(fēng)險。

二、信托產(chǎn)品兌付風(fēng)險產(chǎn)生的制度原因

信托公司剛性兌付潛規(guī)則的形成是由于我國信托行業(yè)產(chǎn)生時間短，信托公司在內(nèi)部控制、人員配備、信托公司治理等方面不足，對業(yè)務(wù)流程和風(fēng)險控制等方面不夠規(guī)范等原因。然而，究其更深層次的原因，是我國法律制度、監(jiān)管制度的不完備等原因綜合導(dǎo)致。

(一)信托財產(chǎn)的不完全獨立動搖了信托法律制度的基礎(chǔ)

信托法律關(guān)系穩(wěn)固的基礎(chǔ)在于信托財產(chǎn)的獨立性。根據(jù)英美法系對于信托制度的設(shè)計，信托一經(jīng)成立，即重點保護(hù)受益人的利益，而委托人則退出信托關(guān)系。除非信托文件明示為委托人保留了一定的權(quán)利，否則，委托人不再享有任何權(quán)利、職責(zé)，通常也不承擔(dān)其他義務(wù)。［3］信托財產(chǎn)一經(jīng)設(shè)立便獨立于委托人和受益人，獨立于受托人自己的財產(chǎn)并獨立于受托人管理的其他財產(chǎn)，受益人的受益權(quán)僅限于信托財產(chǎn)的剩余價值。正因為在信托制度設(shè)計中委托人地位甚微，受益人僅被動、靜態(tài)享有利益，因而受托人地位凸顯，從而信托制度更多是對受托人行為進(jìn)行規(guī)范，在這一背景下，包括謹(jǐn)慎投資人規(guī)則在內(nèi)的對受托人信賴義務(wù)的規(guī)范，成為信托制度的重點。［4］法律嚴(yán)格規(guī)定受托人義務(wù)的同時也因此明確了信托公司承擔(dān)責(zé)任的界限。

根據(jù)我國《信托公司管理辦法》第三條的規(guī)定，信托財產(chǎn)不屬于受托人的固有財產(chǎn)，也不屬于受托人對委托人和受益人的負(fù)債。從表面上看，我國的信托財產(chǎn)獨立于委托人和受托人的財產(chǎn)，然而實則不然。我國嚴(yán)格奉行大陸法系物權(quán)制度的“一物一權(quán)”原則，在信托法律中規(guī)定了委托人保留變更信托管理權(quán)、撤銷權(quán)、解任受托人等很大的權(quán)利，受托人的主動管理能力和責(zé)任承擔(dān)能力大大降低，英美信托法所奉行的約束信托受托人的“謹(jǐn)慎投資人規(guī)則”在我國失去了存在的制度基礎(chǔ)。

(二)未形成金融消費領(lǐng)域“買者自負(fù)”的制度支撐

依據(jù)買者自負(fù)理念，商品的買受人在購買商品的過程中，有責(zé)任對商品已存在或潛在的瑕疵予以充分的謹(jǐn)慎和注意，自行作出獨立的識別與判斷，并承擔(dān)由此所帶來的風(fēng)險。［5］作為現(xiàn)代市場交易的基本理念，買者自負(fù)原則對金融領(lǐng)域的消費也具有指導(dǎo)性意義。從理論上看，買者自負(fù)原則功能與價值正常的發(fā)揮離不開三個基本的邏輯前提，即信息的對稱性、投資者適當(dāng)性、市場監(jiān)管的有效性。［6］其實質(zhì)是要求把適當(dāng)?shù)慕鹑诋a(chǎn)品銷售給具有相應(yīng)風(fēng)險承受能力的金融消費者，再輔之以充分的信息披露和有效的市場監(jiān)管，在此基礎(chǔ)上強調(diào)投資者自行承擔(dān)產(chǎn)品風(fēng)險。由此看來，我國法律制度在以下幾個方面對信托行業(yè)存在制度供給缺陷:

1.未建立起“買者自負(fù)，賣者有責(zé)”的法律制度體系。首先，我國法律沒有對“買者自負(fù)”原則的明確規(guī)定，也缺乏對“賣者有責(zé)”的系統(tǒng)規(guī)定。我國目前僅在《證券法》第二十七條證券發(fā)行中有與“買者自負(fù)”相近的規(guī)定:“股票依法發(fā)行后，發(fā)行人經(jīng)營與收益變化，由發(fā)行人自行負(fù)責(zé);由此變化引起的投資風(fēng)險，由投資者自行負(fù)責(zé)?！倍鴮ψC券交易更廣泛的二級市場及其他金融商品領(lǐng)域并無規(guī)定，這與買者自負(fù)原則豐富的內(nèi)涵相去甚遠(yuǎn)。［7］在信托法領(lǐng)域，最為相關(guān)的規(guī)定是《信托法》第三十四條關(guān)于“受托人以信托財產(chǎn)為限向受益人承擔(dān)支付信托利益的義務(wù)”的規(guī)定，然而根據(jù)上面的分析，這一條款因為我國對信托財產(chǎn)獨立性的固有缺陷而淪為形式。其次，未明確規(guī)定賣者的相關(guān)責(zé)任以及賣者的盡責(zé)標(biāo)準(zhǔn)和未盡到責(zé)任時的法律責(zé)任。我國信托法對于賣者有責(zé)的規(guī)定過于粗淺，僅在《信托法》、《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中進(jìn)行了簡單描述。如在《信托法》第二十五條規(guī)定:“受托人管理信托財產(chǎn)，必須恪盡職守，履行誠實、信用、謹(jǐn)慎、有效管理的義務(wù)?！眳s未詳細(xì)規(guī)定受托人履行謹(jǐn)慎投資義務(wù)的判斷標(biāo)準(zhǔn)和違反這一義務(wù)的法律責(zé)任，既不利于防范受托人濫用權(quán)利損害受益人的利益，又不利于引導(dǎo)受托人謹(jǐn)慎投資，也給司法機關(guān)具體斷案造成了極大的不便。

2.信托產(chǎn)品信息公開、投資者適當(dāng)性以及監(jiān)管不足等方面存在不少法律缺陷。由于我國金融法律本身的缺陷，在不少非公開發(fā)行的金融產(chǎn)品中，存在著嚴(yán)重的信息不對稱。而由于信托法律關(guān)系的特殊架構(gòu)，信托法對受托人規(guī)定了一定的保密義務(wù)，進(jìn)一步加大了公眾獲取相關(guān)信息的難度。此外，信托市場信息披露的程度因信托產(chǎn)品的不同而有所區(qū)別。就資金信托而言，從單一資金信托到集合資金信托、公募信托資金、證券投資基金，信息披露的程度逐步增強。［8］然而從金融危機后國際上主要金融大國的金融改革方向來看，加強對私募型金融產(chǎn)品的監(jiān)管是大勢所趨。在投資者適當(dāng)性及風(fēng)險提示方面，由于我國關(guān)于私募產(chǎn)品發(fā)行方面法律的固有缺陷，加之信托公司的利益驅(qū)使及信托公司在人員配備投入等方面的不足，使得該方面在執(zhí)行當(dāng)中漏洞百出。在市場監(jiān)管方面，我國對信托產(chǎn)品的登記備案和信息披露制度尚不健全，監(jiān)管層更多地傾向于運用事后監(jiān)管手段，缺乏對信托財產(chǎn)投資運作中風(fēng)險的主動和事前監(jiān)管。此外，對信托業(yè)和信托產(chǎn)品的分業(yè)監(jiān)管使得監(jiān)管層的監(jiān)管效率和有效性大打折扣。

(三)危機處理思路不恰當(dāng)及處理機制不健全

我國信托行業(yè)目前解決信托產(chǎn)品兌付危機中很少采用法律或司法等手段，而這恰恰是解決商事糾紛問題最重要的途徑。在之前發(fā)生的金信信托、慶泰信托等事件中，監(jiān)管層無不強調(diào)信托公司應(yīng)在產(chǎn)品到期時將資金兌付給投資者，并將信托產(chǎn)品的如期兌付作為對信托公司考核的一個標(biāo)準(zhǔn)。這樣一來就使得信托行業(yè)背負(fù)了越來越沉重的歷史包袱。然而，要使信托行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展，防范日益龐大的影子銀行體系發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險，就必須采用市場化、法制化的風(fēng)險處理途徑。

三、信托產(chǎn)品兌付風(fēng)險解決對策

(一)完善信托法律制度，強化受托人的法律地位和管理責(zé)任

受托人在信托法律關(guān)系中處于核心地位，信托財產(chǎn)一經(jīng)設(shè)立便獨立出來，只服從于信托目的。要使信托財產(chǎn)實現(xiàn)獨立，法律應(yīng)該削弱委托人的權(quán)利，強化受托人在信托法律關(guān)系中的法律地位。為此，我國信托法律中應(yīng)該進(jìn)一步明確信托法律關(guān)系中賣者(包括受托人和信托產(chǎn)品銷售者、代銷者)的權(quán)利義務(wù)，特別是要對受托人在管理信托財產(chǎn)中應(yīng)履行的謹(jǐn)慎投資人義務(wù)進(jìn)行明確。依據(jù)我國《信托法》第二十二條規(guī)定，受托人違反謹(jǐn)慎義務(wù)致使信托財產(chǎn)受到損失的，受托人應(yīng)恢復(fù)信托財產(chǎn)的原狀或予以賠償。這一規(guī)定也適用于信托投資中的受托人，正是此點，使對該受托人是否履行了謹(jǐn)慎投資義務(wù)的判斷依據(jù)在實踐中具有重要意義。［9］可以借鑒美國《統(tǒng)一謹(jǐn)慎投資者法》中關(guān)于受托人謹(jǐn)慎投資義務(wù)的規(guī)定，詳細(xì)規(guī)定受托人謹(jǐn)慎投資義務(wù)的判斷標(biāo)準(zhǔn)，并區(qū)分商事信托和一般民事信托，對商事信托的受托人要求更高的專業(yè)投資技能，強調(diào)受托人加強對投資信息的審查、減少投資成本、分散組合投資的謹(jǐn)慎性要求，嚴(yán)格受托人未履行忠誠、謹(jǐn)慎投資義務(wù)的判斷標(biāo)準(zhǔn)。

(二)轉(zhuǎn)變監(jiān)管思路和改善監(jiān)管方式

為了更好地防范風(fēng)險，監(jiān)管層應(yīng)該從防止單個信托產(chǎn)品出現(xiàn)兌付危機這一監(jiān)管思想中解放出來，把注意力放在防止系統(tǒng)性風(fēng)險上，單個信托公司在處理兌付危機時應(yīng)采取恰當(dāng)?shù)姆绞胶戏?、及時、有效地化解風(fēng)險，并監(jiān)督其進(jìn)一步違法違規(guī)行為。在這一監(jiān)管思路下，要改革監(jiān)管方式、調(diào)整監(jiān)管重心，把對信托產(chǎn)品的事后監(jiān)管轉(zhuǎn)為加強事前和事中監(jiān)管，落實法律責(zé)任上來。此外，還應(yīng)區(qū)分一般民事信托和商事信托，完善我國規(guī)范信托業(yè)大市場的信托業(yè)法，把其他機構(gòu)從事的類信托業(yè)務(wù)，如券商資管、銀行理財、基金子公司等機構(gòu)從事的類信托業(yè)務(wù)納入信托監(jiān)管范圍，對信托機構(gòu)開展的“類貸款”融資等其他業(yè)務(wù)則納入到銀行等其他金融活動的監(jiān)管之中，實現(xiàn)對信托業(yè)和信托產(chǎn)品的功能監(jiān)管。

(三)探尋信托產(chǎn)品兌付市場化、法制化的危機處理方式

首先，在信托產(chǎn)品的設(shè)計上引入風(fēng)險緩沖機制。國外信托市場上，受托人為推廣其產(chǎn)品，主要通過分層、投?；颉斑`約互換”等方式來吸引投資者，比如受托人作為劣后受益權(quán)人或以受益人為保險受益人購買市場化的保險，來達(dá)到風(fēng)險鎖定吸引投資者的目的。［10］其次，完善信托兌付危機的法律處理機制。只有當(dāng)有問題的信托產(chǎn)品依法得以退出時，才能督促管理者充分履行義務(wù)和引導(dǎo)投資者形成風(fēng)險自負(fù)觀念。此外，還應(yīng)結(jié)合破產(chǎn)清算、訴訟司法等一系列法律處理措施，來確保信托產(chǎn)品依法實現(xiàn)兌付，這樣才能保證信托公司兌付風(fēng)險在市場化、法制化的方式中得到解決。

［1］張 楠，許學(xué)軍.我國信托業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀與轉(zhuǎn)型問題研究［J］.金融經(jīng)濟，2013(18).

［2］賈希凌，張政斌.近期中國信托業(yè)監(jiān)管理念評析［J］.云南大學(xué)學(xué)報(法學(xué)版)，2013(3).

［3］何寶玉.信托法原理研究［M］.北京:中國政法大學(xué)出版社，2005.

［4］［5］［6］彭插三.論信托法謹(jǐn)慎投資人規(guī)則的制度基礎(chǔ)——兼及對我國的啟示［J］.財經(jīng)理論與實踐，2011(3).

［7］胡 偉.金融消費“買者自負(fù)”原則的檢視與展望［J］.西南金融，2013(5).

［8］王 眾.我國商事信托信息披露制度的問題及其對策［J］.云南警官學(xué)院學(xué)報，2012(4).

［9］文 杰.信托受托人的謹(jǐn)慎投資義務(wù)標(biāo)準(zhǔn)研究［J］.財貿(mào)研究，2011(2).

［10］上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)法學(xué)院教授、副院長法學(xué)博士倪受彬.從“剛性兌付”看中國信托業(yè)立法的幾個問題［N］.證券時報，2014-03-07.