華東師范大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院 佘笑荷西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院 王曉芳

通脹目標(biāo)、反通脹速度與財(cái)政政策①

華東師范大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院 佘笑荷
西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院 王曉芳

摘 要：本文借鑒序列博弈模型，探討了通貨膨脹目標(biāo)制下，財(cái)政政策對(duì)通脹目標(biāo)水平和反通脹速度的影響，得出如下結(jié)論：在財(cái)政政策的作用下，實(shí)際匯率(RER)的降低會(huì)減少通貨膨脹的凈邊際成本，推高均衡通脹目標(biāo)、降低反通脹減速度。本文以通貨膨脹目標(biāo)制國(guó)家的反通脹經(jīng)驗(yàn)對(duì)以上結(jié)論進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。

關(guān)鍵詞:通貨膨脹目標(biāo)制 財(cái)政政策影響 通脹目標(biāo) 反通脹速度 實(shí)際匯率

王曉芳(1958-)，女，漢族，陜西西安人，西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，國(guó)際金融與風(fēng)險(xiǎn)管理中心常務(wù)副主任，主要從事貨幣金融理論與政策、金融風(fēng)險(xiǎn)管理方面的研究。

1 文獻(xiàn)回顧

通貨膨脹目標(biāo)制已成為許多國(guó)家的貨幣政策選擇。探討通貨膨脹目標(biāo)制下，財(cái)政政策對(duì)通脹目標(biāo)水平和反通脹速度的影響，對(duì)于各國(guó)在日益開(kāi)放的國(guó)際環(huán)境下貨幣政策的制定和通貨膨脹的有效控制，有十分重要的意義。

Kydland和Prescott(1977)基于央行與公眾的通脹偏好提出了一個(gè)一期兩階段的博弈模型，Barro和Cordon (1983)拓展了此理論，發(fā)展出基于央行與公眾通脹偏好的重復(fù)博弈的多期模型。Hernando Vargas(2008)在上述研究的基礎(chǔ)上提出了央行獨(dú)立性概率模型，探討了財(cái)政政策對(duì)通貨膨脹目標(biāo)制的約束作用。

模型認(rèn)為政府等權(quán)力機(jī)構(gòu)可在一定程度上代表公眾意愿，當(dāng)央行承諾的通脹目標(biāo)不能支持公眾期望實(shí)現(xiàn)的匯率目標(biāo)時(shí)，其獨(dú)立性面臨被破壞的威脅。為了保持獨(dú)立性，央行可能會(huì)迎合政府的其他目標(biāo)(如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng))而選擇較高的通脹目標(biāo)，使反通脹速度受財(cái)政政策影響而減緩。進(jìn)而得出結(jié)論：公眾期望的實(shí)際匯率目標(biāo)與均衡RER的差距越大，反通脹效率越低。降低實(shí)際匯率會(huì)減少通脹凈邊際成本、使反通脹減速。

現(xiàn)有文獻(xiàn)中，關(guān)于這些結(jié)論少有相關(guān)的實(shí)證研究，尤其結(jié)合中國(guó)的實(shí)證更加欠缺。

2 財(cái)政政策制約貨幣政策的模型分析

2.1 模型介紹

Hernando Vargas(2008)序列博弈模型假設(shè)央行獨(dú)立性被破壞的概率取決于社會(huì)希望實(shí)現(xiàn)的實(shí)際匯率(RER)與央行公布的通脹目標(biāo)下預(yù)期實(shí)際匯率即之間的差距：

央行在獨(dú)立性被威脅的情況下，承諾的通貨膨脹目標(biāo)會(huì)受到政府的影響，這時(shí)央行會(huì)調(diào)整通脹目標(biāo)，最小化加權(quán)目標(biāo)成本函數(shù)，以兼顧政府的意愿。央行的行為可用以下優(yōu)化模型刻畫：

化簡(jiǎn)后可得：

NMC表示通貨膨脹凈邊際成本。

2.2 基于模型的分析

2.2.1 公眾期望實(shí)現(xiàn)的實(shí)際匯率目標(biāo)與央行通脹目標(biāo)的選擇

上述模型假設(shè)在通貨膨脹目標(biāo)制下，當(dāng)已公布通脹目標(biāo)下預(yù)期的實(shí)際匯率水平恰好與社會(huì)希望的實(shí)際匯率水平相等時(shí)，央行獨(dú)立性不受權(quán)力機(jī)構(gòu)威脅，央行會(huì)選擇最優(yōu)通脹水平

由于較低的實(shí)際匯率(本國(guó)貨幣升值)會(huì)抑制出口、鼓勵(lì)進(jìn)口，所以當(dāng)央行公布的通脹目標(biāo)下的預(yù)期RER低于公眾希望實(shí)現(xiàn)的水平時(shí)，貿(mào)易品的制造商、出口商、追求經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政府部門及其他利益集團(tuán)便會(huì)希望RER升至水平。

不少研究認(rèn)為，若央行在反通脹過(guò)程中對(duì)產(chǎn)出波動(dòng)缺乏敏感性，其獨(dú)立性將受政府威脅、反通脹受阻的風(fēng)險(xiǎn)將大大增加。迫于壓力，央行最終可能屈從財(cái)政目標(biāo)、接受本幣的貶值。

2.2.2 均衡RER與通脹目標(biāo)和反通脹速度

方程(1)表明央行將選擇一個(gè)使通貨膨脹凈邊際成本為零的通脹目標(biāo)。在權(quán)力機(jī)構(gòu)的威脅下，提高通脹目標(biāo)能增加央行獨(dú)立概率，此時(shí)通貨膨脹凈邊際收益為正，通脹水平被進(jìn)一步推高。因此獨(dú)立央行必須在提高其獨(dú)立性概率與降低通脹水平之間作出權(quán)衡。

3 實(shí)證研究

截至2014年底，全球已有30多個(gè)國(guó)家采用了通貨膨脹目標(biāo)制作為本國(guó)的貨幣政策，根據(jù)通脹目標(biāo)決定權(quán)歸屬不同，將其分為三類：政府決定、政府和央行聯(lián)合決定、央行決定。本文對(duì)其中19個(gè)已基本完成反通脹任務(wù)的國(guó)家進(jìn)行觀測(cè)，實(shí)證研究在通貨膨脹目標(biāo)制國(guó)家，央行獨(dú)立性面臨政府威脅的情況下，實(shí)際匯率變動(dòng)與反通脹速度之間的關(guān)系。

3.1 樣本和指標(biāo)選取

按照通貨膨脹目標(biāo)的決定權(quán)不同，本文對(duì)所研究的國(guó)家分類如下：4個(gè)由政府決定通脹目標(biāo)(英國(guó)、巴西、冰島、泰國(guó))；7個(gè)由政府與央行聯(lián)合決定(新西蘭、加拿大、澳大利亞、捷克、韓國(guó)、哥倫比亞、匈牙利)；8個(gè)由央行獨(dú)立決定的(瑞典、芬蘭、西班牙、波蘭、墨西哥、瑞士、南非、秘魯)。

3.1.1 均衡RER變化

為了更準(zhǔn)確地衡量在剔除通貨膨脹的影響后，RER變化對(duì)各國(guó)貨幣購(gòu)買力的實(shí)際影響，本文借助國(guó)際清算銀行BIS(Bank for International Settlements)公布的歷年實(shí)際有效匯率(REER)對(duì)各國(guó)RER變化進(jìn)行測(cè)算：=本月實(shí)際有效匯率()－上月實(shí)際有效匯率()。實(shí)際有效匯率剔除了通貨膨脹率以年為基期的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI，是一國(guó)貨幣與所有貿(mào)易伙伴國(guó)貨幣雙邊名義匯率的加權(quán)平均數(shù)，以此為衡量指標(biāo)更加統(tǒng)一、科學(xué)。

3.1.2 反通脹速度

被考察的19個(gè)國(guó)家，均采用以年為基期的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI衡量本國(guó)價(jià)格水平。本文以此為基礎(chǔ)對(duì)各國(guó)實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制后通脹水平每月變化情況進(jìn)行測(cè)算：

通貨膨脹率每月變化 = 本月通貨膨脹率–上月通貨膨脹率

3.2 統(tǒng)計(jì)分析

3.2.1 正態(tài)分布檢驗(yàn)

本文將19個(gè)國(guó)家按通貨膨脹目標(biāo)決定權(quán)不同進(jìn)行分類、匯總，并通過(guò)計(jì)算相關(guān)系來(lái)度量數(shù)REER每月變化量與通脹率每月變化量之間的相關(guān)程度。作為最常用的一種計(jì)算相關(guān)系數(shù)的方法，皮爾遜積差法只適用于雙元正態(tài)分布的變量，因此先借助SPSS軟件對(duì)兩個(gè)變量進(jìn)行非參數(shù)正態(tài)分布檢驗(yàn)(單樣本K-S檢驗(yàn))。

分析分類后數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，并非各組所有數(shù)據(jù)都滿足正態(tài)分布：對(duì)通脹目標(biāo)由央行獨(dú)立決定的國(guó)家而言，REER每月變化量和通脹率每月變化量的漸進(jìn)顯著水平(雙側(cè))P值都小于0.05，不服從正態(tài)分布；對(duì)政府央行聯(lián)合決定通脹目標(biāo)的國(guó)家的樣本也未通過(guò)正態(tài)分布檢驗(yàn)。因此稍后在對(duì)分類后各組變量進(jìn)行靜態(tài)相關(guān)分析時(shí)將還應(yīng)考慮Kendall相關(guān)系數(shù)和Spearman相關(guān)系數(shù)。

3.2.2 靜態(tài)相關(guān)性分析

Kendall和Spearman分析方法所得結(jié)果顯示，對(duì)于聯(lián)合決定通脹目標(biāo)的國(guó)家以及央行獨(dú)立決定通脹目標(biāo)的國(guó)家而言，變量的相關(guān)系數(shù)在0.05水平上不顯著，說(shuō)明對(duì)上述兩類國(guó)家的實(shí)證研究中，REER變化與反通脹速度之間相互影響關(guān)系在統(tǒng)計(jì)上并不顯著。對(duì)于政府決定通脹目標(biāo)的國(guó)家，其Spearman相關(guān)系數(shù)為-0.19，可認(rèn)為REER每月變化與通脹率每月變化之間微弱負(fù)相關(guān)。

3.3 對(duì)中國(guó)的考察

與上述已實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的國(guó)家相比，我國(guó)央行獨(dú)立性更加不足。1995年通過(guò)的《中國(guó)人民銀行法》規(guī)定，中國(guó)人民銀行對(duì)年度貨幣供應(yīng)量、利率、匯率或其他貨幣重要事項(xiàng)并無(wú)獨(dú)立決定權(quán)，需請(qǐng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)。本文將選取中國(guó)自1995年至2014年實(shí)際有效匯率年變化與通脹率年變化的數(shù)據(jù)作為對(duì)象，研究在央行獨(dú)立性嚴(yán)重欠缺的情況下，反通脹效果與實(shí)際有效匯率變動(dòng)之間的關(guān)系。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率是政府經(jīng)濟(jì)決策時(shí)的一個(gè)重要考慮因素，為了排除經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這個(gè)中間因素的干擾，本文同時(shí)會(huì)做偏相關(guān)分析。

借助SPSS軟件對(duì)三組變量(REER年變化、通脹率年變化、GDP年增長(zhǎng)率)進(jìn)行非參數(shù)檢驗(yàn)(單樣本K-S檢驗(yàn))和Shapiro-Wilk檢驗(yàn)，均通過(guò)正態(tài)分布檢驗(yàn)。通過(guò)散點(diǎn)圖發(fā)現(xiàn)除了1995年，其他年份的數(shù)據(jù)均在趨勢(shì)線附近呈負(fù)相關(guān)趨勢(shì)，因此將(7.9.-15.4)看作異常點(diǎn)。從相關(guān)分析結(jié)果可知，在刪除1995年數(shù)據(jù)后，用皮爾遜積差法計(jì)算得出的相關(guān)系數(shù)為-0.704，在0.2%的水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)；偏相關(guān)分析中，扣除經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)實(shí)際有效匯率年變化和通貨膨脹年變化修正值的影響后，可看出在剔除異常點(diǎn)后，偏相關(guān)系數(shù)升為-0.731，在0.1%的水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)，可認(rèn)為我國(guó)歷年REER變化與通脹率變化之間高度相關(guān)。說(shuō)明在我國(guó)，通脹水平變化速度與實(shí)際匯率變化速度負(fù)相關(guān)，每單位實(shí)際匯率的降低會(huì)使反通脹速度有所減慢。

4 結(jié)語(yǔ)

Hernando Vargas(2008)博弈模型分析認(rèn)為：較低的均衡實(shí)際匯率會(huì)降低央行獨(dú)立性，因此均衡實(shí)際匯率的降低會(huì)減少通貨膨脹的凈邊際成本、提高均衡通脹目標(biāo)、使反通脹減速。然而，本文對(duì)19個(gè)已基本完成反通脹任務(wù)國(guó)家的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果卻顯示，除了由政府決定通脹目標(biāo)的國(guó)家的分類數(shù)據(jù)表明REER每月變化與通脹率每月變化之間微弱負(fù)相關(guān)，另外兩類(央行決定通脹目標(biāo)、聯(lián)合決定通脹目標(biāo))數(shù)據(jù)變量的相互影響關(guān)系在統(tǒng)計(jì)上并不顯著。

通脹目標(biāo)制的實(shí)證研究結(jié)果并未對(duì)理論模型的結(jié)論給予有力支持，這可能是因?yàn)楫?dāng)局在制定財(cái)政政策時(shí)，除了實(shí)際匯率的波動(dòng)之外，本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度、失業(yè)率水平等都會(huì)成為影響其決策的因素，僅將均衡匯率與社會(huì)希望實(shí)現(xiàn)的實(shí)際匯率之差看作威脅央行獨(dú)立性的影響因素是不夠全面的。

盡管如此，實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果給了我們另一層暗示，盡管相關(guān)性不強(qiáng)，但在政府決定通脹目標(biāo)的國(guó)家，實(shí)際匯率的變動(dòng)對(duì)反通脹速度的影響似乎比另外兩類略為明顯。這可以理解為若政府在反通脹過(guò)程中有更多決策權(quán)，當(dāng)實(shí)際匯率低于“社會(huì)希望實(shí)現(xiàn)的RER”時(shí)，央行獨(dú)立性被破壞的可能更大。因此為了保持獨(dú)立性，央行更有可能為了迎合政府的其他目標(biāo)(如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng))而提高通脹目標(biāo)，使反通脹速度受財(cái)政政策影響而減緩。這與Hernando Vargas模型關(guān)于“在財(cái)政政策的影響下，降低實(shí)際匯率會(huì)減少通脹凈邊際成本、使反通脹速度減緩”的結(jié)論相吻合。

作為新興市場(chǎng)國(guó)家的中國(guó)，央行獨(dú)立性較為脆弱，政府對(duì)貨幣政策有更多的決策權(quán)。當(dāng)政府支出規(guī)模影響到不可貿(mào)易商品的相對(duì)價(jià)格、巨大公債可能影響主權(quán)債務(wù)收益差時(shí)，財(cái)政變量的行為會(huì)影響到實(shí)際匯率的決定。由于國(guó)家財(cái)政政策不夠靈活而無(wú)法抵消外部沖擊引起的貨幣實(shí)際升值時(shí)，央行的通脹目標(biāo)將被這些沖擊所影響，價(jià)格穩(wěn)定的目標(biāo)也會(huì)由此動(dòng)搖。對(duì)我國(guó)REER年變化與通脹率年變化實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，在考慮經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況下，兩者之間仍存在著較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

正如Cukierman(1992)認(rèn)為的那樣，即使是獨(dú)立性很強(qiáng)的央行也并非絕對(duì)獨(dú)立于政府，而是相對(duì)獨(dú)立以求價(jià)格穩(wěn)定。央行獨(dú)立性僅是實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定的因素之一，財(cái)政政策的影響也應(yīng)被視為重要因素考慮進(jìn)去。當(dāng)反通脹任務(wù)與政府追求的其他目標(biāo)產(chǎn)生沖突時(shí)，更重視價(jià)格穩(wěn)定(穩(wěn)價(jià)格)還是偏好經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(保增長(zhǎng))，成為我國(guó)急需解決的問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)

[1] 孔燕.通貨膨脹目標(biāo)制在中國(guó)的適用性研究[M].經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,2008.

[2] 曹華.通貨膨脹目標(biāo)制研究[M].中國(guó)金融出版社,2006.

[3] F a b r i c e C o l l a r d , P a t r i c k F è v e a n d MATHERON,J.(2007).The dynamic effects of disinflation policies[J].Banque de France.PRIMER SEMESTRE DE,2010.

[4] Diana.Central Bank Independence,Speed of Disinflation and the Sacrifice Ratio,2004.

作者簡(jiǎn)介：佘笑荷(1982-)，女，漢族，寧夏銀川人，華東師范大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院博士，主要從事財(cái)政政策、貨幣政策、金融風(fēng)險(xiǎn)分析方面的研究；

基金項(xiàng)目：①教育部人文社科基金項(xiàng)目“貨幣政策、目標(biāo)、機(jī)構(gòu)、策略和工具”(10JHQ027)；陜西省社科基金項(xiàng)目“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶建設(shè)中人民幣結(jié)算研究”(13SC022)。

中圖分類號(hào)：F812.0

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2096-0298(2015)10(a)-171-04