南京大學(xué)金陵學(xué)院 高夢曉

基金市場上存在著一種現(xiàn)象被稱為“封閉式基金之謎”，即封閉式基金的市場價(jià)格長期低于基金的單位凈資產(chǎn)值。幾乎所有的封閉式基金都會在發(fā)行后不久就跌破發(fā)行價(jià)呈現(xiàn)折價(jià)狀態(tài)，并且折價(jià)率呈現(xiàn)出持續(xù)波動上升趨勢，折價(jià)率水平長期保持在40%以上的封閉式基金在我國基金市場上也存在很多。

一、我國封閉式基金折價(jià)的影響因素理論分析

封閉式基金是指經(jīng)核實(shí)的基金份額總額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交易所交易，但基金份額持有人不得申請贖回的基金運(yùn)作方式。但是封閉式基金可以在證券交易所掛牌上市，基金份額持有人可以在二級市場上對基金進(jìn)行轉(zhuǎn)賣。

(一)上證指數(shù)

股票市場是證券投資基金重要的投資對象，同時(shí)由于上證綜指與深證成指之間存在著強(qiáng)烈的相關(guān)性，所以本文選取上證指數(shù)為例研究。究其原因，我國股票市場上存在著較為嚴(yán)重的“羊群效應(yīng)”，即從眾心理。市場上機(jī)構(gòu)投資者的短期買賣策略會引起其他機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者的跟進(jìn)，進(jìn)而造成股價(jià)的非理性暴漲暴跌。而股票市場是我國封閉式基金的主要投資目標(biāo)之一，因此造成上證指數(shù)上漲，封閉式基金會加重折價(jià)；上證指數(shù)下跌，封閉式基金的折價(jià)率縮小。投資者情緒理論也能夠很好的解釋這個(gè)現(xiàn)象，非理性的投資者很容易受到信息、噪聲和環(huán)境的影響，當(dāng)股市繁榮時(shí)，證券投資基金的業(yè)績表現(xiàn)會轉(zhuǎn)好，投資者就會偏好于認(rèn)購基金，市場需求造成了封閉式基金份額在二級市場的轉(zhuǎn)售價(jià)格越老越高，所以基金的折價(jià)率會減少；反之，折價(jià)率進(jìn)一步擴(kuò)大。

(二)GDP同比增長率

實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)營情況會影響金融市場，而國內(nèi)生產(chǎn)總值被公認(rèn)為衡量國家經(jīng)濟(jì)狀況的最佳指標(biāo)。國內(nèi)生產(chǎn)總值是可以反映一個(gè)國家的宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。GDP同比增長率低時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)的疲軟也會表現(xiàn)在金融市場上，我國封閉式基金廣泛投資于股票市場、債券市場和貨幣市場，進(jìn)而會加重封閉式基金的折價(jià)。反之，當(dāng)GDP同比增長率高時(shí)，封閉式基金折價(jià)率會縮小。

(三)全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)

全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)是衡量通貨膨脹的主要指標(biāo)之一，在通貨膨脹時(shí)，封閉式基金的名義價(jià)值會增加，與此相對其實(shí)際價(jià)值會縮水，進(jìn)而折價(jià)率會相對上升；反之，折價(jià)率會縮小。

(四)利率水平

利率可以通俗的將利率理解為資本的“價(jià)格”，利率水平會對證券價(jià)格產(chǎn)生深刻的影響。一般情況下，利率水平和有價(jià)證券的價(jià)格之間存在著反向變化的關(guān)系，因此利率水平的變化也會影響我國封閉式基金折價(jià)的水平。本文采用一年期存款利率來來分析利率水平對我國封閉式基金折價(jià)的影響。

二、我國封閉式基金折價(jià)的影響因素實(shí)證分析

本文樣本數(shù)據(jù)的時(shí)間起點(diǎn)是股權(quán)分置改革。股權(quán)分置改革消除了非流通股與流通股的流通制度差異，對我國股票市場產(chǎn)生了深刻的影響。由于封閉式基金主要投資于股票、債券等金融工具，所以封閉式基金的業(yè)績表現(xiàn)也會深受此項(xiàng)改革的影響。

基本模型如下：

其中，t=1，2，3，...，33，Yt代表我國封閉式基金的加權(quán)折價(jià)率，根據(jù)公式（2）計(jì)算得到；X2t代表上證指數(shù)；X3t代表GDP同比增長率；X4t代表全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)；X5t代表利率水平；μt代表隨機(jī)誤差項(xiàng)；B1代表常數(shù)項(xiàng)，B2、B3、B4、B5代表各項(xiàng)系數(shù)。

我國封閉式基金折價(jià)率數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫；上證指數(shù)數(shù)據(jù)來自上海證券交易所網(wǎng)站；GDP同比增長率、全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)數(shù)據(jù)來自中國統(tǒng)計(jì)年鑒；利率水平數(shù)據(jù)來自中國人民銀行網(wǎng)站。

三、結(jié)束語

在研究我國封閉式基金折價(jià)的影響因素時(shí)，我們可以根據(jù)上證指數(shù)、GDP 同比增長率、全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)，再綜合利率水平等其他因素的影響，對我國封閉式基金折價(jià)的影響因素進(jìn)行合理的預(yù)估。

(一)上證指數(shù)對我國封閉式基金折價(jià)有一定解釋力

實(shí)證結(jié)果表明，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率與上證指數(shù)正向變化：當(dāng)其他變量保持不變，上證指數(shù)X2每上漲100點(diǎn)，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率Y平均增加0.59個(gè)百分比。

(二)GDP同比增長率影響我國封閉式基金折價(jià)

實(shí)證結(jié)果表明，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率與GDP同比增長率反向變化：當(dāng)其他變量保持不變，GDP同比增長率X3每增加0.1個(gè)百分比，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率Y平均減少0.54個(gè)百分比。

(三)全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)

實(shí)證結(jié)果表明，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率與全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)正向變化：當(dāng)其他變量保持不變，全國居民消費(fèi)價(jià)格總指數(shù)X4每上升1點(diǎn)，我國封閉式基金加權(quán)折價(jià)率Y平均增加2.99個(gè)百分比。

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