文/徐光

中小企業(yè)前期股權(quán)融資如何估值？

文/徐光

在創(chuàng)業(yè)板，尤其是新三板推出并被認(rèn)可和推崇之后，中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的體系逐步形成。企業(yè)無論大小，只要有可取之處，都可以展開自己的資本夢(mèng)想。當(dāng)然，資本運(yùn)作之路遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止上市一條，我們不必去嚴(yán)格地定義什么是資本運(yùn)作，簡(jiǎn)單地理解，就是以股權(quán)作為融資的基礎(chǔ)，比如發(fā)展過程中的天使投資、私募投資，時(shí)機(jī)成熟的上市或掛牌、基于戰(zhàn)略考慮的收購兼并或被收購兼并等。無疑，這為廣大處于高速發(fā)展中的中小企業(yè)打開了一扇融資之門。

更值得企業(yè)家重視的是，股權(quán)融資不僅僅讓企業(yè)多了一條有別于借貸的融資之路，還在于與通過向金融機(jī)構(gòu)借貸融來的資金有明顯區(qū)別，因而對(duì)企業(yè)的發(fā)展起到不同的助力作用。

借貸融資，最明顯的特征是按時(shí)還本付息，這樣的屬性決定了企業(yè)很難用這筆資金做對(duì)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有利的事情，更不用說投入到可能很有前景但風(fēng)險(xiǎn)較高的開發(fā)或模式創(chuàng)新上?，F(xiàn)在，有數(shù)的社會(huì)資本，逐漸凝結(jié)成大大小小、各種風(fēng)格和投向的投資公司，他們尋找有投資價(jià)值的企業(yè)，企業(yè)也同樣四處尋找投資者。

在為廣大中小企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)和資本服務(wù)的過程中，感受到很多對(duì)企業(yè)家在接觸到投資者時(shí)的欣喜，也感受到他們對(duì)如何很好地把握股權(quán)融資的困惑和擔(dān)心，當(dāng)然，這是快樂中的陣痛。企業(yè)家的疑惑涉及到方方面面，賬不真實(shí)、股權(quán)不清、拿出多少股份融資、融多少錢……資本方一旦想?yún)⑴c一家企業(yè)，無論多困難，也必須有一個(gè)大概的估值，作為談判的基礎(chǔ)。而企業(yè)家一方，如果心里對(duì)自己企業(yè)的價(jià)值沒有一個(gè)基本認(rèn)知，那談判既沒有抓手，又沒有底線，最終吃虧的還是自己。

目前，市場(chǎng)上常用的估值方法主要有如下幾種，也各自適合不同的情況：

1、按照公司賬面凈值估值。換句話說，就是看公司經(jīng)營(yíng)到今天，投資者們?cè)诠痉e累了多少家底，以此為基礎(chǔ)。這種估值方式，通常股價(jià)都很低，這是對(duì)普通公司估值的一種方式，以過去的經(jīng)營(yíng)和積累為估值基礎(chǔ)，適用于傳統(tǒng)、發(fā)展平穩(wěn)、利潤(rùn)率不高，以及競(jìng)爭(zhēng)力一般的企業(yè)。對(duì)于未來價(jià)值想象空間巨大，以技術(shù)、模式、團(tuán)隊(duì)、市場(chǎng)等輕資產(chǎn)為核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司，以及以表外因素。社會(huì)關(guān)系等為主要價(jià)值點(diǎn)的公司，是不適用的?？梢哉f，只要你還能進(jìn)入私募投資人、風(fēng)險(xiǎn)投資人的法眼，基本上就不適合這個(gè)方式了。

2、累計(jì)投入資本估值法。對(duì)于某些特殊公司，比如生產(chǎn)醫(yī)藥、醫(yī)療器械產(chǎn)品的特殊資質(zhì)要求的公司對(duì)資質(zhì)有特殊要求，如果該公司已經(jīng)盈利，并且處在擴(kuò)張上升的渠道，意味著該資質(zhì)的價(jià)值已經(jīng)有顯性的表現(xiàn)，可以采用方法3。

如果在該資質(zhì)的價(jià)值潛力明顯沒發(fā)揮出來的時(shí)候，比如說公司有了資質(zhì)，但銷售還沒有打開，也沒有盈利，這時(shí)候很缺錢，引入投資人怎么估值呢？可以采用積累投入資金的方法，就是計(jì)算使公司達(dá)到現(xiàn)有狀態(tài)的總投入，調(diào)整積累的虧損，而獲得一種相對(duì)接近公司價(jià)值的投入。

基于我國(guó)的現(xiàn)狀，有時(shí)候公司獲得資質(zhì)的開支都是非正規(guī)的開支，數(shù)量也很巨大，無法入賬，是大股東自己掏錢或其他賬外方式解決的。這個(gè)時(shí)候，證明真是投入沒依據(jù)了，雙方難以確認(rèn)這個(gè)最基礎(chǔ)的東西，如何讓投資者相信公司投入成為關(guān)鍵。在這種情況下，可以選擇業(yè)內(nèi)的投資人，只有對(duì)行業(yè)非常了解，才能深刻知曉公司的真實(shí)投入。如果有條件，也可以選擇方法5。

3、未來收益折現(xiàn)法和市盈率法。未來收益折現(xiàn)法：這是著眼于未來，以公司未來潛力為主的一種方法，適用于盈利的公司。可以連續(xù)預(yù)測(cè)多年的盈利情況，把未來收益折現(xiàn)，作為公司的價(jià)值基礎(chǔ)。這時(shí)候，預(yù)測(cè)了多少年，和年度盈利情況都對(duì)估值有巨大影響。企業(yè)一方面要放大價(jià)值要素，一方面要解釋自己能做到，很具挑戰(zhàn)性。

市盈率法：如果有同類上市公司，基于收益的估值，有一種很簡(jiǎn)便的方法，就是參照同類公司的市盈率，計(jì)算自己公司的價(jià)值，然后打個(gè)折。至于打多少折，看企業(yè)業(yè)務(wù)情況、管理成熟度、財(cái)務(wù)規(guī)范程度，這些要素都會(huì)極大地影響公司未來的發(fā)展，外部投資人是有風(fēng)險(xiǎn)的，他們要為風(fēng)險(xiǎn)打折。

4、市銷率法。就是按照銷售額的一定倍數(shù)給公司估值，不以利潤(rùn)為基礎(chǔ)，因?yàn)橛行﹦?chuàng)新度很高的公司，最初的若干年往往是不盈利的，只要有一定的銷售額，就能證明模式、技術(shù)等的市場(chǎng)接受度。通常來講，用這種倍數(shù)法來估值比較不靠譜，無論對(duì)于投資方還是被投資方。但基于銷售估值在其他方法不太適用的時(shí)候，也可以成為一種選擇。這多適用于企業(yè)的前期，而且主要適用于技術(shù)、商業(yè)模式等創(chuàng)新度非常高的公司。

5、可比公司，可比交易法。即到業(yè)內(nèi)尋找可比的投資交易，以該交易為基礎(chǔ)，進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。

6、其他的一些特殊方法。比如一些基于互聯(lián)網(wǎng)的公司，流量、點(diǎn)擊率、粉絲數(shù)量、用戶數(shù)量等都可以成為估值的計(jì)算基礎(chǔ)。比如，互聯(lián)網(wǎng)視頻公司，就可以對(duì)比優(yōu)酷的流量，看自己的流量來作為估值基礎(chǔ)。當(dāng)然，這要求商業(yè)模式比較接近。

上面所有的估值方式，都會(huì)因?yàn)楣镜牟灰?guī)范、遺留問題等各種不利因素而一次次打折扣。有很多企業(yè)家自然而然地認(rèn)為逃稅、不規(guī)范等是經(jīng)營(yíng)賺錢繞不開的東西，但是恰恰也同樣是這些傳統(tǒng)的“有利”因素，在你進(jìn)行各種運(yùn)作的時(shí)候，成為對(duì)公司價(jià)值最大的傷害，甚至導(dǎo)致無法繼續(xù)走下去。

徐光：

資深財(cái)務(wù)管理咨詢顧問，中歐商學(xué)院EMBA?，F(xiàn)任財(cái)智東方創(chuàng)始合伙人、總經(jīng)理，領(lǐng)導(dǎo)和創(chuàng)辦了全國(guó)最具知名度的財(cái)務(wù)經(jīng)理人網(wǎng)，以及財(cái)務(wù)經(jīng)理人俱樂部。曾在北京諾基亞移動(dòng)通信有限公司財(cái)務(wù)部工作多年，后就職于北京首信科技公司，任職財(cái)務(wù)總監(jiān)，具備跨國(guó)企業(yè)視野，同時(shí)又深嫻民營(yíng)企業(yè)的運(yùn)作規(guī)則，在企業(yè)財(cái)務(wù)管理方面有著豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。曾輔導(dǎo)過多家企業(yè)建立財(cái)務(wù)體系、新三板上市整改、股權(quán)激勵(lì)改造、商業(yè)模式規(guī)劃。

對(duì)廣大企業(yè)家提幾條建議，凡是有想法要做資本運(yùn)作的企業(yè)家，看看如下幾個(gè)方面你準(zhǔn)備好了嗎？

>>深入了解中國(guó)資本市場(chǎng)，企業(yè)家自己對(duì)資本市場(chǎng)和資本運(yùn)作的認(rèn)知實(shí)在是價(jià)值萬金。

>>公司現(xiàn)在的狀態(tài)距離運(yùn)作有多大差距，千萬別被別人“牽著鼻子走”。

>>公司在走向資本之路上到底存在多少問題（主要是財(cái)稅合規(guī)的問題）。要清楚處理的時(shí)間和代價(jià)，不能掉以輕心。

>>如何通過資本市場(chǎng)，真正助力企業(yè)的發(fā)展。資本運(yùn)作不是終點(diǎn)，只是中間的一座加油站，如何真正夯實(shí)自己。

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