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股權集中、內部控制信息披露與公司價值相關性

錢紅光， 鄧格

(湖北工業(yè)大學經濟與管理學院， 湖北 武漢 430068)

[摘要]內部控制信息披露的關鍵在于降低道德風險和代理成本，最終實現(xiàn)公司價值最大化。以2011—2014年深市A股上市公司為樣本數(shù)據(jù)，分析內部控制信息披露對公司價值產生的影響，并通過進一步考察股權集中對這種關系的影響程度，揭示內部控制信息披露影響公司價值的根源。實證結果發(fā)現(xiàn)，內部控制信息披露與公司價值呈顯著正相關關系，股權集中會降低內部控制信息披露對公司價值的提升作用。研究揭示了大股東或實際控制人通過影響內部控制信息披露從而影響公司價值的本質。

[關鍵詞]股權集中度； 內部控制信息披露； 公司價值

近年來，一系列財務丑聞的出現(xiàn)極大動搖了投資者的信心。國外許多學者研究發(fā)現(xiàn)，這一問題出現(xiàn)的主要原因是公司內部控制的缺失。鑒于此，美國于2002年頒布了《薩班斯-奧克斯利法案》，以加強對上市公司內部控制及其信息披露的監(jiān)管。而我國也在該法案的基礎上分別于2006年和2007年制定出了《上海證劵交易所上市公司內部控制指引》和《深圳證劵交易所上市公司內部控制指引》，又于2008年發(fā)布了《企業(yè)內部控制基本規(guī)范》。由此可見，促進上市公司建立和完善內部控制制度已成為我國相關部門的一項戰(zhàn)略安排。

委托代理關系認為，內部控制信息披露有助于促進公司建立完善的內部控制體系，能緩解代理問題，降低道德風險和代理成本，增強公司的運營監(jiān)管能力，最終提高公司價值。但是，內部控制信息披露與公司價值之間的關系，會受到公司股權集中的影響。股權集中的上市公司，大股東或實際控制人在公司獨攬大權，并出于自利目的考慮，會有選擇性地披露對自身有利的內部控制信息，降低了內部控制信息披露質量。因此，在股權集中的上市公司中，其內部控制信息披露對公司價值的提升作用會有所降低。因此，本文首先通過建立線性回歸模型,對所選取的416組樣本數(shù)據(jù)進行回歸分析，檢驗了內部控制信息披露與公司價值之間的相互關系。并以第一大股東持股比例為標準區(qū)分股權集中樣本組和股權分散樣本組，并在此線性回歸模型的基礎上進一步利用回歸分析，驗證股權集中對內部控制信息披露與公司價值之間關系的影響。

1理論分析與研究假設

1.1　內部控制信息披露與公司價值

伴隨著現(xiàn)代生產方式而產生的兩權分離下委托代理問題的出現(xiàn)，增加了公司各利益相關人對內部控制信息披露的重視。由于委托人和受托人兩者利益沖突的存在，強化公司內部控制，提高內部控制信息披露質量，有利于緩解這一代理問題。一般而言，內部控制信息披露質量在一定程度上反映了公司管理水平的好壞。高質量的內部控制信息披露，反映了公司良好的內部控制管理水平、較高的內部控制執(zhí)行效率，以及優(yōu)良的運營機制。這也是保證公司適應市場變化，提高公司價值的基礎。同時，高質量的內部控制信息披露，有助于公司建立完善的內部控制體系，促進內部控制目標的實現(xiàn)，即實現(xiàn)公司價值最大化這一長期目標。而高質量的內部控制信息披露能提高對受托人的約束程度，降低道德風險，緩解各利益相關人之間的信息不對稱現(xiàn)象，從而降低代理成本，促進公司價值最大化。

Weskey(2004)通過對拉美三國信息披露增量與公司價值之間的關系進行實證分析發(fā)現(xiàn)，所披露的內控信息越多，公司價值就越大。陳國輝、韓海文(2010)分別從公司的長短期價值目標著手研究，發(fā)現(xiàn)充分的內控信息披露有利于提升公司股價，而對提升公司形象、增加公司價值這一長期目標來說也具有顯著正相關性。張巖、劉玉寧等(2014)著重研究林業(yè)上市公司的樣本數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)內部控制信息披露質量的高低對公司價值的提升具有顯著相關性。根據(jù)以上理論分析及文獻回顧提出如下假設：

H1上市公司的內部控制信息披露與公司價值顯著正相關。

1.2　股權集中度、內部控制信息披露與公司價值

內部控制信息披露與公司價值之間的關系，受到公司股權集中度的影響。股權集中的上市公司，大股東或實際控制人在公司獨攬大權，并有效控制上市公司的資源，掌握董事會的實際控制權，進而影響公司董事會和內部控制的有效性。內部控制信息披露在一定程度上是公司董事會和管理層對內部控制有效性的自我評價。公司大股東或實際控制人可以干預內部控制信息的披露，基于自利目的，他們會有選擇性地披露對自身有利的內部控制信息，降低內部控制信息披露質量，這使得內部控制信息可能無法發(fā)揮對公司價值的提升作用。通過以上分析提出如下假設：

H2股權集中會降低內部控制信息披露對公司價值的提升作用。

2研究設計

2.1　模型建立和變量設置

采用多元回歸模型檢驗變量之間的關系，設計模型如下

該模型中，以深交所提供的內部控制信息披露指數(shù)為解釋變量，以ROE為被解釋變量，有關變量的具體含義如表1所示。

表1　變量描述表

2.2　樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文研究樣本由2011—2014年深交所發(fā)行A股的上市公司組成。同時將以下樣本進行剔除：1)金融保險類公司；2)ST及PT類公司；3)數(shù)據(jù)缺失的公司。最終得到416組數(shù)據(jù)，作為H1的研究樣本數(shù)據(jù)。再以第一大股東持股比例的高低為標準，區(qū)分股權集中樣本組和股權分散樣本組。將第一大股東持股比例高于30%的樣本歸納為股權集中樣本組，其余歸納為股權分散樣本組，據(jù)以作為驗證H2的樣本數(shù)據(jù)。本文研究樣本所用數(shù)據(jù)均來自CCER數(shù)據(jù)庫、新浪財經、巨潮資訊網(wǎng)等，并用SPSS20.0進行了數(shù)據(jù)分析。

3實證結果分析

3.1　內部控制與企業(yè)價值

3.1.1描述性統(tǒng)計分析如表2所示，公司價值(ROE)的最大值為1.1167，最小值為-4.4587，其標準差為0.2922，說明不同樣本的公司價值有較大差距，這與樣本數(shù)據(jù)的多樣性存在一定關系。內部控制信息披露(IC)的最大值為1，最小值為0.4，平均值為0.8824，說明樣本公司的整體內部控制信息披露水平較好。其標準差為0.1210，說明樣本公司之間內部控制信息披露質量的差距較小，這與我國逐步規(guī)范內部控制信息披露、要求上市公司出具高質量的內部控制信息有關。

表2　變量描述統(tǒng)計結果

3.1.2相關性分析在相關性分析中，對各解釋變量和控制變量的多重共線性檢驗結果如表3所示。通常認為，對數(shù)據(jù)進行多元回歸分析時，各變量之間的相關系數(shù)不能大于0.4，本文所選取變量的相關系數(shù)均未超過0.4，各變量之間相互獨立，不具有多重共線性，選取的變量能運用于假設模型中。

表3　相關系數(shù)表

***,**,*分別表示在1%，5%和10%的水平顯著，下表同

3.1.3回歸分析本文運用多元回歸方法分析解釋變量和被解釋變量間的相關關系。表4是模型1回歸統(tǒng)計結果。內部控制信息披露(IC)對公司價值(ROE)的T值為3.152，系數(shù)為0.443，說明內部控制信息C披露(IC)對公司價值(ROE)在1%程度上顯著正相關。故H1得以驗證，即：上市公司的內部控制信息披露與公司價值顯著正相關，這與國內外的許多學者的研究結論一致。由此可見，高質量的內部控制信息披露，有助于公司建立完善的內部控制體系，降低各利益相關人之間的信息不對稱程度，增強內部控制信息披露對受托人的約束力，降低道德風險和代理成本，提高公司價值。因此，通過實證分析，上市公司內部控制信息披露質量的提高，提升了公司價值。

資產負債率(LEV)與公司價值(ROE)的T值為-1.697，系數(shù)為-0.092，說明資產負債率(LEV)與公司價值(ROE)在10%程度上顯著負相關，這一控制變量的分析結果也與其他學者進行的相關研究結論一致。進一步分析其原因，即：公司資產負債率較高時，說明公司資金多來源于債務融資取得，公司償債壓力較大，并存在較大的債務風險，公司的不確定性因素較多，進而會影響公司價值的提高。另外，資產負債率較高的上市公司，其整體經營狀況和發(fā)展能力一般較差，會直接影響公司價值的提高。

表4　回歸分析表

3.2　股權集中度、內部控制信息披露與公司價值

為了驗證股權集中對內部控制信息披露與公司價值之間相互關系的影響，對416組樣本數(shù)據(jù)按股權集中度的高低據(jù)以分類，以區(qū)分股權集中樣本組和股權分散樣本組。其中，用第一大股東持股比例來衡量股權集中程度的高低。并選取第一大股東持股比例數(shù)值的30%分位值為標準，將第一大股東持股比例高于30%的樣本歸納為股權集中樣本組，其余歸納為股權分散樣本組，然后按模型(1)再分別進行回歸分析。

如表5所示，股權分散樣本公司的內部控制信息披露(IC)與公司價值(ROE)之間的T值為2.603，其系數(shù)為0.639，說明在股權分散的上市公司中，其內部控制信息披露(IC)與公司價值(ROE)在1%程度上顯著正相關。而在股權集中的樣本公司中，樣本公司的內部控制信息披露(IC)與公司價值(ROE)之間的T值為0.836，其系數(shù)為0.039。這表明，公司股權集中會降低內部控制信息披露對公司價值的提升作用。因此，H2得以證明。究其原因，在股權集中的上市公司中，大股東或實際控制人完全掌握公司權力，可能使內部控制制度形同虛設，降低了對其行為的約束力，進而增加了大股東或實際控制人的自利動機。由此，為了掩蓋大股東或實際控制人的自利行為，所披露的低質量內部控制信息會降低對公司價值的提升效力。綜上所述，通過回歸分析，股權集中會降低內部控制信息披露對公司價值的提升作用。

表5　分組回歸分析表

4結論與啟示

以ROE來衡量公司價值，本文發(fā)現(xiàn)，內部控制信息披露有助于提升公司價值。另外，內部控制信息披露與公司價值之間的相關關系又受制于公司的股權集中度，即股權集中會降低內部控制信息披露對公司價值的提升作用。

本文研究揭示了大股東或實際控制人通過影響內部控制信息披露從而影響公司價值的本質。有助于公司各利益相關人從公司股權集中度的視角重新認識內部控制信息披露，并為進一步提高我國上市公司的內部控制信息披露質量和完善相關法律法規(guī)的制定提供了實證依據(jù)。

[參考文獻]

[1]林鐘高，徐虹，唐亮.股權結構、內部控制信息披露與公司價值—來自滬深兩市上市公司的經驗證據(jù)[J].財經論叢，2009(01):68-74.

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[4]張巖，劉玉寧，賀立.內部控制信息披露質量與經營業(yè)績、企業(yè)價值的實證研究——基于林業(yè)上市公司的經驗證據(jù)[J].商業(yè)會計，2014(14):13-16.

[責任編校： 張眾]

On Correlation between Ownership Concentration, Disclosure of

Internal Control Information and Enterprise Value

QIAN Hongguang, DENG Ge

(SchoolofEconomicsandManagement，HubeiUniv.ofTech.Wanhan430068，China)

Abstract：In order to achieve the ultimate enterprise value,the key to the disclosure of internal control information is to reduce the moral hazard and agency costs.The paper studied A-share listed companies issued from 2011 to 2014 in Shenzhen Stock Exchange, by analyzing the relationship between the disclosure of internal control information and enterprise value.And through the further study of the impact of the ownership concentration on the relationship,the paper reveals the source of the relationgship between disclosure of internal control information and enterprise value.Through empirical research, it is found that the disclosure of internal control information has a significant impact on the increase of enterprise value,while the ownership concentration is negatively correlated with this relationship significantly .The study reveals the essence of substantial shareholder or actual controller to influence the enterprise value by affecting the disclosure of internal control information.

Keywords：ownership concentration; disclosure of internal control information; enterprise value

[中圖分類號]F23

[文獻標識碼]：A

[文章編號]1003-4684(2015)06-0036-04