郭世邦灝

央行不顧市場(chǎng)呼吁，沒有選取直接降低利率，但并不等于央行沒有作為，央行選取了“定向?qū)捤伞钡姆绞浇鉀Q經(jīng)濟(jì)中的問題。

一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)上再次出現(xiàn)一片呼吁之聲，要求央行全面降準(zhǔn)降息，但央行就是不為所動(dòng)，寧可放水，也不直接降息。這是為什么呢？

首先，降息對(duì)降低社會(huì)融資成本幫助不大。市場(chǎng)呼吁央行降息，無非是希望通過降息來降低社會(huì)融資成本，擴(kuò)大實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門投資意愿，讓資金回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

但遺憾的是，這個(gè)愿望可能要落空。因?yàn)?，即使央行降低了利率，社?huì)融資成本并不一定得到同步降低。原因主要有二：一是如前所說，在利益驅(qū)動(dòng)下，目前從事類信貸業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)多如牛毛，一些實(shí)體企業(yè)本身也參與其中。這些部門大部分都不具備吸收存款資格或不能以合理價(jià)格獲得資金，它們獲得的資金成本一般較高，加上其本身杠桿倍數(shù)較低，因而由它們向社會(huì)提供的資金價(jià)格必然較高；二是中間環(huán)節(jié)過多，導(dǎo)致融資成本難以有效降低。由于信貸規(guī)模管制，有些甚至很多本是銀行常規(guī)信貸業(yè)務(wù)，也要通過所謂銀行投行業(yè)務(wù)去實(shí)現(xiàn)，而這些投行業(yè)務(wù)一般需要通過信托、券商、基金子公司等其他金融機(jī)構(gòu)做通道，中間環(huán)節(jié)越多，就要多增加成本。央行即使降息，那微不足道的幾十個(gè)基點(diǎn)的降低，很快就消化在諸多通道的汪洋大海之中。

其次，降息反而有可能刺激儲(chǔ)戶尋求更高收益產(chǎn)品。央行如果降息，一般不會(huì)只降貸款利率，不降存款利率，而從投資角度而言，只有降低存款利率，才有可能讓居民把儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資。但由于我國(guó)缺少民間投資的有效渠道，加之儲(chǔ)蓄價(jià)格雙軌制的存在，即使央行降息，城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄也不會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)化為投資，而會(huì)轉(zhuǎn)換成所謂“理財(cái)”產(chǎn)品。如果說理財(cái)產(chǎn)品價(jià)格是居民存款的市場(chǎng)價(jià)格，法定存款利率是官方管制價(jià)格，那么必定還會(huì)存在一個(gè)“黑市”價(jià)格。大家可以回想一下1988年商品價(jià)格實(shí)行雙軌制時(shí)的情況，物價(jià)飛漲，最后還是依靠完全的市場(chǎng)決定價(jià)格機(jī)制，讓物價(jià)走上正常軌道。那有沒有可能通過市場(chǎng)化利率讓社會(huì)融資成本走向正?；兀客耆锌赡?，但這驚險(xiǎn)一躍，央行必定非常慎重。

再次，央行尚未確定貨幣政策操作的參考利率。美國(guó)剛剛宣布結(jié)束量化寬松，新一輪升息周期還未開始，加上我國(guó)通貨膨脹率仍然較低，且實(shí)際利率為正，應(yīng)該說，如果需要降息，目前確實(shí)是降息的最后時(shí)機(jī)。問題是，調(diào)控哪個(gè)利率？調(diào)控過去所說的“存貸款基準(zhǔn)利率”嗎？很顯然與利率市場(chǎng)化相悖，央行好不容易擴(kuò)大了利率上下浮動(dòng)空間，讓資金價(jià)格在一個(gè)較大的空間里，由市場(chǎng)自由決定，因此，央行不可能再回到過去的模式，至少在貸款利率上，回去的可能性微乎其微，除非央行面臨無法承受的壓力（但那樣，將會(huì)是歷史的倒退）。

央行不顧市場(chǎng)呼吁，沒有選取直接降低利率，但并不等于央行沒有作為，央行選取了“定向?qū)捤伞钡姆绞浇鉀Q經(jīng)濟(jì)中的問題，如“定向降準(zhǔn)”以及在今年9月和10月，通過中期借貸便利向國(guó)有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、較大規(guī)模的城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行等分別投放基礎(chǔ)貨幣5000億元和2695億元，期限均為3個(gè)月，利率為3.5%，用央行的話說，其目的是在提供流動(dòng)性的同時(shí)，發(fā)揮中期政策利率的作用，引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率和社會(huì)融資成本，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。