郭汜

一些從實(shí)業(yè)家向金融家晉級(jí)者，在資本運(yùn)作層面動(dòng)作頻頻，一些創(chuàng)新手法也令人眼花繚亂。我們梳理了近年來(lái)在資本層面的典型案例，涵蓋了信貸融資、股權(quán)融資、擔(dān)保、金融模式、套現(xiàn)、財(cái)務(wù)技巧、并購(gòu)手法、借殼模式、上市等各細(xì)分領(lǐng)域，以揭示一些資本實(shí)務(wù)技巧。

案例：忠旺集團(tuán)

類別：財(cái)務(wù)技巧

創(chuàng)新點(diǎn)：財(cái)務(wù)截流法則

企業(yè)經(jīng)營(yíng)通常都會(huì)有兩種成本，一種是顯性的經(jīng)營(yíng)成本，另外一種就是隱含的財(cái)務(wù)成本。你是否正面臨著這樣一個(gè)窘境：由于不重視后者，而形成巨大財(cái)務(wù)成本負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致在競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中處于被動(dòng)？

我們來(lái)看看忠旺集團(tuán)是怎樣通過(guò)充分利用資源，達(dá)到降低財(cái)務(wù)成本，并造就了驚人盈利能力的。

其一，一邊加速應(yīng)收賬款回流，一邊充分利用上下游的墊款。

忠旺的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)只有20天，也就是說(shuō)，盡管忠旺采用信用銷售，其從取得應(yīng)收賬款的權(quán)利到收回款項(xiàng)、轉(zhuǎn)換為真金白銀的時(shí)間也只要20天。應(yīng)收賬款周期的縮短，意味著行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的提高，因?yàn)槿舸嬖谳^大規(guī)模的應(yīng)收賬款，勢(shì)必會(huì)占用企業(yè)大量的資金，耗費(fèi)大量的資金成本。

此外，忠旺的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)平均在其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的5倍以上，某些時(shí)候應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)更是超過(guò)200天，10余倍于應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)。

說(shuō)得直白一點(diǎn)就是，面對(duì)上游的供應(yīng)商盡可能延后付款，面對(duì)下游的采購(gòu)商盡可能提前收款，這樣使得現(xiàn)金流停留在自己手上，現(xiàn)金流充裕的話，就可以避免不必要的銀行貸款，以減少利息支出。

其二，利用自身信用，開具超額銀行承兌匯票，進(jìn)行票據(jù)融資。

忠旺除了充分利用上下游的資源，占用供應(yīng)鏈上的資金外，還通過(guò)利用自身的銀行授信資源，開具超額銀行承兌匯票，進(jìn)行票據(jù)融資，進(jìn)一步達(dá)到降低財(cái)務(wù)成本的目的。例如，忠旺進(jìn)行某一次的實(shí)際采購(gòu)金額是10億元，卻向供應(yīng)商開出了20億元的銀行承兌匯票，供應(yīng)商收到20億元的銀行承兌匯票之后立刻到銀行進(jìn)行貼現(xiàn)，并將多收取的10億元貨款，通過(guò)忠旺的關(guān)聯(lián)公司歸還給忠旺。于是，忠旺便通過(guò)這種變相的方式，獲得10億元的融資。

由于銀行承兌匯票的貼現(xiàn)率往往低于銀行貸款利率，也就是說(shuō)忠旺通過(guò)超額票據(jù)融資所支付的利息，要低于普通銀行貸款所支付的利息。

其三，利用短期融資券降低財(cái)務(wù)成本。

除此之外，忠旺還積極開拓其他的低成本集資途徑，利用直融工具——短期融資券。其在數(shù)年時(shí)間里通過(guò)這種方式獲得過(guò)30余億元融資。

忠旺熱衷于短期融資券的關(guān)鍵之處是，這種方法的利率根據(jù)市場(chǎng)利率情況確定，但一般會(huì)比同期貸款利率平均低2—3個(gè)百分點(diǎn)，這對(duì)于降低財(cái)務(wù)費(fèi)用來(lái)說(shuō)確實(shí)是個(gè)不錯(cuò)的選擇。

通過(guò)以上三大路徑，忠旺集團(tuán)大量節(jié)省了財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，使得其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了50%。一般的企業(yè)要達(dá)到凈利潤(rùn)增加50%，或許要通過(guò)產(chǎn)能增加50%、銷量增加50%來(lái)實(shí)現(xiàn)，但是忠旺在維持既定規(guī)模前提下，通過(guò)財(cái)務(wù)策劃輕易就實(shí)現(xiàn)了。是通過(guò)擴(kuò)大產(chǎn)能增加銷量來(lái)增加凈利潤(rùn)呢？還是通過(guò)財(cái)務(wù)籌劃來(lái)增加凈利潤(rùn)呢？二者高下不言自明。

案例：復(fù)星集團(tuán)

類別：并購(gòu)重組

創(chuàng)新點(diǎn)：財(cái)務(wù)投資+產(chǎn)業(yè)整合

復(fù)星作為國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)投資的佼佼者，十多年來(lái)在鋼鐵、房地產(chǎn)、醫(yī)藥、商業(yè)和金融多個(gè)領(lǐng)域的投資成果已經(jīng)是碩果累累。

復(fù)星最近在廣東一帶收購(gòu)了一家企業(yè)——西鶴科技（化名），主要做的是節(jié)能焊機(jī)——逆變焊機(jī)。為什么復(fù)星會(huì)投資西鶴科技呢？

首先，第一個(gè)看的是行業(yè)。復(fù)星要看這個(gè)行業(yè)至少未來(lái)5到10年，是否保持一個(gè)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。不能是走下坡路的行業(yè)，也不是過(guò)于成熟的行業(yè)。那么，復(fù)星怎么來(lái)看這個(gè)行業(yè)呢？逆變焊機(jī)行業(yè)，是焊機(jī)行業(yè)里面的一個(gè)子行業(yè)。傳統(tǒng)的焊機(jī)是一種高耗能的產(chǎn)業(yè)，而逆變焊機(jī)比傳統(tǒng)焊機(jī)節(jié)電35%到40%，未來(lái)必將取代傳統(tǒng)焊機(jī)，其市場(chǎng)增長(zhǎng)空間巨大。

其次，復(fù)星關(guān)注企業(yè)的行業(yè)地位。這個(gè)行業(yè)地位，就是絕對(duì)龍頭，所謂絕對(duì)龍頭，就是第一名比后面的二、三、四、五名加起來(lái)還要大。

第三，復(fù)星關(guān)注財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。這里包含哪幾個(gè)數(shù)據(jù)呢？第一個(gè)是利潤(rùn)，利潤(rùn)是硬道理。第二個(gè)是銷售額，銷售額決定了船到底有多大，市場(chǎng)有多大，決定了能做多少文章。第三個(gè)是現(xiàn)金流。很多企業(yè)家可能認(rèn)為，企業(yè)融資是因?yàn)槿辟Y金才融資，企業(yè)有錢為什么要融資？其實(shí)復(fù)星投資的時(shí)候，西鶴科技賬上資金超過(guò)一個(gè)億。那么復(fù)星為什么看重現(xiàn)金流呢？這是因?yàn)?，現(xiàn)金流意味著投資的安全性。風(fēng)險(xiǎn)投資可能在企業(yè)上市后就尋求一個(gè)合適的機(jī)會(huì)退出，而復(fù)星作為產(chǎn)業(yè)投資，長(zhǎng)期伴隨企業(yè)持續(xù)發(fā)展，所以關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流狀況。

復(fù)星收購(gòu)一家企業(yè)以后如何進(jìn)行整合呢？

第一，復(fù)星對(duì)企業(yè)產(chǎn)業(yè)價(jià)值的提升，能帶來(lái)產(chǎn)業(yè)協(xié)同的效益。焊機(jī)俗稱“工業(yè)縫紉機(jī)”，而復(fù)星主要做的一個(gè)產(chǎn)業(yè)是鋼鐵。鋼鐵就等于衣服的布料，復(fù)星的鋼鐵、中厚板在全國(guó)排第二位，賣給了那么多的船廠。復(fù)星把鋼鐵賣給船廠的時(shí)候，同時(shí)也就把配套的焊機(jī)賣給了船廠 ，這叫產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

第二，復(fù)星每收購(gòu)一個(gè)公司，都有一個(gè)“百日工程”。復(fù)星收購(gòu)企業(yè)后，是不派人管理、不冠名的，團(tuán)隊(duì)都是不變的，但是有一個(gè)“百日工程”——復(fù)星有一個(gè)龐大的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，深刻理解產(chǎn)業(yè)，知道產(chǎn)業(yè)需要什么，從各條線幫企業(yè)梳理清楚。

此外，復(fù)星站在全球的戰(zhàn)略高度去考慮問(wèn)題，現(xiàn)很多國(guó)內(nèi)企業(yè)不懂國(guó)外市場(chǎng)，很多國(guó)外基金也不懂國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，而復(fù)星是跨兩邊的。復(fù)星在美國(guó)、香港、新加坡等地都有很多上市公司，會(huì)關(guān)注很多世界范圍內(nèi)的產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)，投資、并購(gòu)機(jī)會(huì)。

案例：上海凱迪

類別：借殼

創(chuàng)新點(diǎn)：利益綁定原實(shí)際控制人

仰帆投資準(zhǔn)備將旗下地產(chǎn)業(yè)務(wù)“上海凱迪”注入ST國(guó)藥實(shí)現(xiàn)借殼上市。ST國(guó)藥不足2億股的規(guī)模，對(duì)于重組意向方來(lái)說(shuō)，是個(gè)不錯(cuò)的選擇。但是ST國(guó)藥存在多次違規(guī)擔(dān)保、虧損巨大、債務(wù)訴訟、資產(chǎn)被查封、股權(quán)凍結(jié)、大股東占款等嚴(yán)重問(wèn)題。endprint

面對(duì)這樣的燙手山芋，無(wú)疑增加了重組的復(fù)雜性。志在穿ST國(guó)藥這雙“新鞋”的仰帆投資，跳出了一般借殼的“套路”，其并未采用先購(gòu)控股權(quán)、實(shí)施債務(wù)重組，隨后再借殼的方式，而是采取了間接收購(gòu)策略，轉(zhuǎn)向去收購(gòu)控股方的全額股權(quán)，從而間接獲得實(shí)際控制權(quán)。

仰帆控股與新一代科技（ST國(guó)藥的控股母公司）的所有股東，簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，徐進(jìn)等6名新一代股東，有償將其各自持有的合計(jì)100%新一代科技股權(quán)轉(zhuǎn)讓給仰帆投資。至此，新一代科技成為仰帆投資的全資子公司，仰帆投資由此潛入了ST國(guó)藥，成為了實(shí)際控制人。

值得再深究的是，仰帆投資卻沒付出一點(diǎn)現(xiàn)金，而是付給了徐進(jìn)擬注入的上海凱迪的10%股權(quán)。不光收購(gòu)殼資源的方式創(chuàng)新，這10%的股權(quán)亦具玄機(jī)。

徐進(jìn)，一直是ST國(guó)藥的實(shí)際控制人，因此徐進(jìn)無(wú)疑是幫助梳理相關(guān)債務(wù)的最好人選。所以，用10%股權(quán)作為對(duì)價(jià)支付方式，無(wú)疑避免了直接現(xiàn)金流的支出，更是基于重組風(fēng)險(xiǎn)控制方面的考量所做出的創(chuàng)新。

可以試想一下，若仰帆投資直接以現(xiàn)金支付收購(gòu)款，那么新一代科技即刻便可抽身而退。而仰帆投資屆時(shí)將幾乎根本無(wú)法解決一堆債務(wù)和糾紛問(wèn)題，因?yàn)槠鋵?duì)上市公司的過(guò)往歷史并不熟悉，處理起來(lái)無(wú)疑將耗費(fèi)大量的人力、精力，加大重組成本不說(shuō)，甚至?xí)绊懡铓な乱?。反之，只讓徐進(jìn)先拿著擬注入資產(chǎn)的一成股權(quán)，等于綁定了對(duì)方。

仰帆投資與徐進(jìn)方面在談判的時(shí)候，已經(jīng)明確了雙方在后續(xù)事宜中各自的權(quán)利和義務(wù)。由此，大家按照游戲規(guī)則井然有條地忙開了，一起梳理債務(wù)、剝離醫(yī)藥資產(chǎn)，注入地產(chǎn)資產(chǎn)。

通過(guò)以上操作就可將ST國(guó)藥的經(jīng)營(yíng)性債權(quán)、債務(wù)基本轉(zhuǎn)出，同時(shí)實(shí)現(xiàn)上海凱迪注入，仰帆投資的這種創(chuàng)新借殼方式值得借鑒。

案例：長(zhǎng)甲地產(chǎn)

類別：上市

創(chuàng)新點(diǎn)：正面突破政策限制

長(zhǎng)甲地產(chǎn)在商務(wù)部十號(hào)文約束下，其紅籌上市之所以能夠成功，關(guān)鍵在于其運(yùn)用了個(gè)十號(hào)文以前設(shè)立的外商投資企業(yè)——蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)——作為“殼”。

首先我們來(lái)看看長(zhǎng)甲地產(chǎn)重組前的企業(yè)架構(gòu)。這是個(gè)較為復(fù)雜的股權(quán)控制體系，它們整體上皆由趙氏家族所控制。其中，趙長(zhǎng)甲為實(shí)際控制人，趙宏陽(yáng)為趙長(zhǎng)甲的兒子，黃喜悅（擁有泰國(guó)永久居民身份）為趙長(zhǎng)甲的妻子。

有六家企業(yè)為實(shí)際運(yùn)營(yíng)的地產(chǎn)項(xiàng)目公司，其余皆為不承擔(dān)實(shí)際運(yùn)營(yíng)任務(wù)的投資控股公司。這六家企業(yè)都是清一色的純內(nèi)資企業(yè)。而長(zhǎng)甲地產(chǎn)要完成紅籌架構(gòu)的搭建，最主要的便是要將這核心的六家地產(chǎn)業(yè)務(wù)公司的權(quán)益搬出境外。

而如果要在實(shí)際控制人同一控制下，完成內(nèi)資企業(yè)權(quán)益從境內(nèi)向境外的轉(zhuǎn)移，十號(hào)文的“關(guān)聯(lián)并購(gòu)審批”似乎是繞不過(guò)去的一個(gè)“政策天塹”。長(zhǎng)甲地產(chǎn)選擇了一種商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)很低但法律風(fēng)險(xiǎn)貌似很高的方式——借“殼”重組。

整個(gè)重組利用了趙氏家族擁有的唯一一個(gè)外商投資企業(yè)——蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)。蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)是于2000年5月份，由“上海長(zhǎng)甲投資”和趙的妻子黃喜悅以境外身份合資設(shè)立的中外合資企業(yè)，其中上海長(zhǎng)甲投資持股60%，黃喜悅持股40%。

蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)原是趙氏家族用于從事醫(yī)藥行業(yè)，但該公司規(guī)模不及趙氏家族全部產(chǎn)業(yè)的1%，且一直虧損。律師便以這個(gè)外商投資企業(yè)為“殼”平臺(tái)，拉開了長(zhǎng)甲地產(chǎn)的重組大幕。其跨境重組分五個(gè)步驟完成。

第一步： 黃喜悅先在香港收購(gòu)了一家殼公司益添投資（香港），然后在2008年3月18日，通過(guò)益添投資（香港）全資收購(gòu)了蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)，后者從中外合資企業(yè)變成了由黃喜悅間接控制的外商獨(dú)資企業(yè)。

第二步：上海長(zhǎng)甲投資全資設(shè)立了“上海長(zhǎng)甲投資管理”，并在此后的兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)，先后全資收購(gòu)了“上海長(zhǎng)甲置業(yè)”“上海德基”“常熟長(zhǎng)泰”“常熟長(zhǎng)祥”“上海裕達(dá)”及“常熟裕達(dá)”等六家企業(yè)。

第三步：外商獨(dú)資的“蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)”全資收購(gòu)了“上海長(zhǎng)甲投資管理”。

第四步：蘇州長(zhǎng)甲藥業(yè)將虧損的醫(yī)藥業(yè)務(wù)剝離出去，并更名為“蘇州長(zhǎng)甲投資管理”。

第五步：趙長(zhǎng)甲通過(guò)在境外設(shè)立的長(zhǎng)甲集團(tuán)國(guó)際（BVI）設(shè)立長(zhǎng)甲地產(chǎn)（BVI），并收購(gòu)了妻子黃喜悅持有的益添投資（香港）。

長(zhǎng)甲地產(chǎn)完成上述重組步驟之后，便形成跨境紅籌架構(gòu)。至此，原先6家純內(nèi)資項(xiàng)目公司的權(quán)益，成功地搬出了境外。（編輯/可敬）endprint