江生忠+++楊匯潮+++袁卓群

摘要：國內養(yǎng)老地產業(yè)發(fā)展如火如荼，但各投資機構并沒能形成一個清晰的、多元化的商業(yè)模式，開發(fā)形式單一，高端養(yǎng)老社區(qū)重復建設；融資方式單一，地產或保險企業(yè)全能運作；運營模式單一，投資收益回收期長。利用合作模式、BOT模式、REITs投資、信托方式等投資方式，建設多社區(qū)共享養(yǎng)老設施、全齡社區(qū)內養(yǎng)老機構，配合以房養(yǎng)老入住模式，建設與物業(yè)分離的運營模式以形成新的、符合國情的、可供各種投資機構組合選擇的商業(yè)模式，有助于以養(yǎng)老地產業(yè)的發(fā)展?jié)M足老齡化帶來的養(yǎng)老需求，帶動整個養(yǎng)老產業(yè)鏈的提升。

關鍵詞：養(yǎng)老地產；商業(yè)模式；REITS

一、 引言

養(yǎng)老地產是由地產開發(fā)商或其他商業(yè)投資機構建設推出的針對老年人養(yǎng)老居住的房地產產品，也是以完善的基礎生活及護理等設施為老年人提供符合生理及心理特點的綜合性養(yǎng)老服務體系。這一服務體系以住宅房屋為核心，以專業(yè)化運營管理團隊為支撐，負載有居住養(yǎng)老、生活看護、醫(yī)療護理、餐飲娛樂、文體休閑等多種職能，并且形式多樣，有專業(yè)化老年公寓、老年社區(qū)、普通社區(qū)中的養(yǎng)老機構、多社區(qū)共建的養(yǎng)老服務設施等。

國內養(yǎng)老地產發(fā)展得如火如荼，但各投資機構都還沒有一個完整清晰的商業(yè)模式，國內養(yǎng)老地產發(fā)展形式單一，各企業(yè)都對準高端養(yǎng)老社區(qū)，入住條件一般居民難以達到，限制了市場開拓；融資方式單一，房地產公司、壽險公司、醫(yī)療護理機構協作融合性低，以房養(yǎng)老等金融工具未能施行；運營階段盈利能力低，難于控制成本與風險，投資成本回收期長。從開發(fā)形式、融資方式及營運模式三個方面形式一套清晰的商業(yè)模式值得深入研究，這一商業(yè)模式在開發(fā)、融資、營運、市場定位等環(huán)節(jié)應當是多元的、多層次的，既有適用于資金實力雄厚大型企業(yè)的，也有適用于中小企業(yè)的。

二、 綜述

國外的養(yǎng)老地產商業(yè)模式主要有美國模式、日本模式及香港模式。美國養(yǎng)老地產體系運作順暢，由投資商、建筑商、運營商形成了完整的融資、建設、運營的市場化體系。日本養(yǎng)老地產有政企合作和企業(yè)獨立開發(fā)兩類模式，“介護保險制度”的實行推進了養(yǎng)老市場的放大與成熟，運營由介護服務商提供，融資支持來自于政策補助和銀行長期低息貸款，開發(fā)模式主要是隔代混居社區(qū)。香港地產的開發(fā)模式以獲得土地資源為前提，以巨額開發(fā)資金為保證（通過預售或銀行融資），由地產企業(yè)獨立完成設計、規(guī)劃、銷售、運營或出租物業(yè)等一系列流程而獲得回報。

我國的養(yǎng)老地產商業(yè)模式并未真正形成。王忠（2011）認為養(yǎng)老地產商業(yè)模式包括土地獲取方式、房屋銷售模式、營銷模式、服務模式及區(qū)域選擇等。李靜（2006）認為我國地產開發(fā)模式接近于香港的全能式，但向美國式發(fā)展是必然選擇。徐文杰（2011）以壽險公司為投資主體分析，養(yǎng)老地產的主要盈利點在于土地及房地產開發(fā)、物業(yè)增值、物業(yè)租金、配套服務、管理收入。鄭志華（2012）認為結合養(yǎng)老保險和長期護理保險為老人融資是適當的運營模式。我國養(yǎng)老地產目前存在的問題，徐瑜陽（2011）、張冬冬（2012）認為是開發(fā)定位不清、政府支持不足、如何開發(fā)、如何運營、如何盈利問題。潘素俠（2013）、張雷（2013）認為保險公司與房地產商的優(yōu)勢結合是未來的開發(fā)方向。

三、 養(yǎng)老地產商業(yè)模式研究

1. 開發(fā)模式。開發(fā)養(yǎng)老地產比商業(yè)地產更為復雜，對建筑設計、物業(yè)運營要求高，要找到適合自身市場定位、可利用資源、資金水平、風險控制水平的開發(fā)類型，同時這一開發(fā)類型又要適合目前國情，適應老年消費者的傳統(tǒng)觀念與思維。

目前不論是房地產商還是壽險公司，目前都只開發(fā)了綜合高端老年社區(qū)，但養(yǎng)老地產至少有15種開發(fā)模式，如表1示。

企業(yè)選擇綜合養(yǎng)老社區(qū)開發(fā)模式，一方面是這一模式在國外比較成熟，投資運營方面容易借鑒；另一方面潛在客戶群經濟收入水平高，能夠較短時間內收回成本。但中小公司需要避開過高的資金要求，避免過長的收益回籠期，要以更加靈活的方式開發(fā)養(yǎng)老地產。

2. 投資模式。投資是涉入養(yǎng)老地產最重要的環(huán)節(jié)，決定需要資金量多少、投資回報期長短、投資所得收益高低、投資風險、所需要準備的資源及必須符合的規(guī)章監(jiān)管等。不同資金規(guī)模的投資商應當依據自身資金量水平、資金運用風險及資產與負債間的匹配選擇最為適宜的投資模式，也可以選擇復合式投資模式，分散風險。

（1）全資自籌模式。全資自籌模式主要指一些資金實力雄厚的大型公司通過自身現有資金或通過其他途徑融資擴大自有資金后進行養(yǎng)老地產投資開發(fā)。采用全資模式最大的優(yōu)點在于最具可控性，可以完全按照預先規(guī)劃的目標制定投資計劃并實施，完全將預期想法付諸實踐，不必擔心與合資方出現決策與管理上的矛盾；二則是可以獲得全部投資收益。全資模式也有缺點，最大問題在于投資量過大，風險難于控制。

（2）合作投資模式。合作模式指投資商與其他機構合作共同開發(fā)養(yǎng)老地產項目，如壽險公司、房地產公司、醫(yī)療護理機構等。合作方式可以是業(yè)務上的合作，如中國人壽與中冶置業(yè)的合作協議；也可以是股權方面的合作，如保險公司與地產開發(fā)商成立新的養(yǎng)老置業(yè)股份公司，或者保險公司入股房地產公司。保險公司比房地產商更具有融資運作能力，可以提供長期資金支持和風險管控、咨詢，房地產開發(fā)商則可以提供開發(fā)經驗、養(yǎng)老地產規(guī)劃與技術管理甚至土地，投資收益由雙方按照投資比例分配。醫(yī)療護理機構也是優(yōu)質合作對象。醫(yī)療護理機構通過多年經營與發(fā)展，對老年客戶接觸深入，了解其市場期望與需求，市場口碑良好，積累了大量忠誠客戶，這些資源形成了有效市場定位，更重要的醫(yī)療護理條件是養(yǎng)老核心競爭力之一。合作模式也有缺陷，合作雙方存在利益博弈，在合作過程中雙方可能為追逐私利而做出有損對方利益實的行為，在決策與管理上也難免溝通不暢。

（3）REITs模式。REITs（Real Estate Investment Tru-sts）也稱房地產投資信托基金，投資者將資金匯集到房地產投資信托基金公司處并得到其發(fā)行的收益憑證作為證明，房地產投資信托基金公司利用專業(yè)投資技能進行經營，投資方向集中于帶來穩(wěn)定租金收入的房地產項目、房地產貸款、購買抵押貸款或者抵押貸款支持證券（MBs），所得收益將按投資比例分配。REITs模式的特點有：收益長期穩(wěn)定、流動性良好、投資風險低、REITs模式可以享受稅收優(yōu)惠、REITs模式投資簡單，運營制度透明。

REITs模式本質上是一種資金集合，對于中小公司來說，資本量不大也可以參與投資。在美國，REITs模式的資產構成及收益來源都簡單清晰，公司型或契約型REITs也都有嚴格的運營規(guī)章及法規(guī)，作為上市流通的證券產品，其在市場準入、運營章程、高管任職資格、利潤分配、監(jiān)督管理、會計審計、公開信息披露等方面都有嚴格的法律標準，投資信息獲得也十分便利，也適宜對養(yǎng)老地產業(yè)并不熟悉的機構投資。

（4）信托投資模式。信托投資模式指一家或多家投資機構集合資金以建立信托的方式交給信托公司，并規(guī)定投資方向為養(yǎng)老地產。由于信托公司近年來在我國發(fā)展日加成熟，規(guī)模也不斷擴大，信托投資模式操作性較強。首先，投資商將集合資金交給信托公司，簽訂信托合同。根據信托投資方向可以分為證券投資信托、組合投資信托和房地產投資信托。其次，信托公司根據信托合同約定，將投資資金放貸給指定養(yǎng)老地產項目，或以信托資金直接新建或參股一家養(yǎng)老地產公司，或購買養(yǎng)老地產公司發(fā)行的債券（證券投資信托），并取得相關利息、股息、資本利得等回報。最后，在一定期限內，信托公司按照合同約定將投資回報分配給投資者，或解散信托。

（5）BOT模式。指Build-Operate-Transfer（建設-經營-轉讓）。近年來，BOT及其衍生模式日漸成為流行的投資與建設方式，主要被一些發(fā)展中國家用來進行基礎設施建設。

2012年7月民政部發(fā)布關于鼓勵和引導民間資本進入養(yǎng)老服務領域實施意見，以采取政府補助、購買服務、協調指導、評估認證等方式，鼓勵各類民間資本進入居家養(yǎng)老服務領域。民間資本可以利用政策支持，憑借養(yǎng)老事業(yè)的準公共產品性質及巨大的市場需求，采用BOT模式進入養(yǎng)老地產及服務領域。建立社會福利性較強的養(yǎng)老院，一方面在政策支持特許經營下能夠獲得利潤，另一方面提高了中低端養(yǎng)老水平，獲得良好的社會收益及溢出效應。

3. 運營模式。養(yǎng)老地產的運營模式主要指當養(yǎng)老地產建成后，如何進行產品銷售、整體管理、日常經營、考核運轉等。

（1）運營模式中的角色定位。在美國，養(yǎng)老地產開發(fā)采用的是開發(fā)商、投資高與運營商互相分離模式。這一模式的核心是開發(fā)利潤、租金收入、經營管理收益和資產升值收益的分離與投資風險、經營風險、市場風險的分拆。開發(fā)商通過快速銷售地產商品給投資商或運營商迅速收回成本，收益不高但資金回籠快；投資機構通過資產買賣獲得高收益，同時也承擔相應財務風險；運營商通過少量資產以杠桿方式擴大經營，獲得較高現金回報并承擔著市場與經營風險。

根據是否參與建設與運營環(huán)節(jié)，運營模式分為三種類型：只建設不運營模式，不建設只運營模式及既建設又運營模式。這三種模式及其優(yōu)劣比較，如表2。

（2）運營模式中的入住方式選擇。入住養(yǎng)老地產涉及兩個重要權利，房屋使用權及產權，按照養(yǎng)老地產產權的不同歸屬，老年客戶入住方式可以分為銷售型、出租型及對接型。

銷售型入住模式，又稱購買型或不記名式，將養(yǎng)老地產使用權同產權一并讓渡給入住老人，老人在入住時需要交納一筆購買金，類似于購買商業(yè)地產。購買產權需要大量資金，對于入住老人來說是一筆不小支出，但對于投資機構來說則可以快速收回前期投入成本。在后期運營方面，出讓產權并不影響日后投資商收取其他服務費用，但入住老人通過購買產權“買斷”了房產，因此養(yǎng)老地產及其它相關增值都由入住客戶及其繼承者享有，運營公司無法獲得時間溢價。轉讓產權為也家庭帶來了繼承便利，契合了老人消費觀念。產權銷售模式也帶來一些問題，如70年產權界定、入住老人想更換居住類型等。

出租型，又稱會員制或記名式。出租型入住模式不轉讓產權，入住老人通過支付租金獲得養(yǎng)老地產使用權。銷售型入住模式通過“買斷”一次性將產權及使用權轉讓，出租型以按月或年的現金支付購買養(yǎng)老地產使用權。出租使用權是專屬的，入住老人子女不能繼承，但入住老人不想繼續(xù)居住可隨時搬離。出租型入住模式在資金上給了客戶一定緩沖，老人可以利用月養(yǎng)老金、原有住房租金等形式供養(yǎng)養(yǎng)老社區(qū)；投資商雖然無法快速收回投入成本，但對租金具有定價權，可以根據市場或者通貨膨脹調整，獲得養(yǎng)老地產溢價收入。老人在更換入住類型時，也更為便利，只需要繳納不同級別租金即可。

除了目前這幾種最基本的入住模式外，壽險公司還推出了與養(yǎng)老保險產品對接的入住形式，對接模式對養(yǎng)老保險產品及地產來說都是一種銷售推動。當養(yǎng)老產品到達給付期限時，可以以養(yǎng)老社區(qū)入住權這種實際服務形式抵換，這時養(yǎng)老社區(qū)入住權與養(yǎng)老保險產品無異。這種抵換對于消費者來說可以提前鎖定養(yǎng)老成本；但對保險公司來說，這種對接方式既擴大了客戶群，又帶來了精算定價上的挑戰(zhàn)。一些壽險公司提高了條件，規(guī)定只有購買的保險產品達到了一定金額后投保人才能獲得入住權。

四、 結論

養(yǎng)老地產業(yè)是目前養(yǎng)老產業(yè)中最為活躍的行業(yè)之一，也是涉及產業(yè)鏈長、相關行業(yè)廣泛的“中堅行業(yè)”，養(yǎng)老地產與以房養(yǎng)老金融服務、證券化投資工具、醫(yī)療護理服務、老年用品生產、老年文娛業(yè)、旅游業(yè)都密切相關，其發(fā)展將帶動起整個養(yǎng)老產業(yè)鏈的完善與提升。目前我國養(yǎng)老地產業(yè)各投資機構把市場定位都放在了高端養(yǎng)老社區(qū)上，開發(fā)形式單一，定位客戶單一，盈利模式單一，養(yǎng)老地產多樣性特征沒有發(fā)揮出來。地產企業(yè)在房產開發(fā)經驗及物業(yè)運營方面具有優(yōu)勢，壽險企業(yè)在資金實力、資源整合能力及客戶營銷方面具有優(yōu)勢，醫(yī)療護理機構在專業(yè)療養(yǎng)方面具有優(yōu)勢，因此無論是地產企業(yè)、壽險企業(yè)還是醫(yī)療護理機構、民政單位等投資主體都要根據自身情況選擇恰當的商業(yè)模式。

參考文獻：

1. 鄭志華.基于養(yǎng)老社區(qū)的新型壽險商業(yè)模式研究.中國社會科學院研究生院學位論文，2012.

2. 傅鴻源，孔利娟.“以房養(yǎng)老”模式的現狀及分析.城市問題，2008，（9）：68-72.

3. 周燕珉.養(yǎng)老地產的15種模式.房地產導刊，2013，（Z1）：120-121.

4. 歐新煜，趙希男.保險公司投資養(yǎng)老社區(qū)的策略選擇.保險研究，2013，（1）：119-127.

基金項目：2013年度保險會部級課題（重點課題）“商業(yè)養(yǎng)老保險及其產業(yè)鏈延伸國際比較研究”。

作者簡介：江生忠：南開大學風險管理與保險學系教授、博士生導師；楊匯潮，南開大學經濟學院風險管理與保險學系博士生；袁卓群，南開大學經濟研究所博士生。

收稿日期：2014-08-18。

REITs模式本質上是一種資金集合，對于中小公司來說，資本量不大也可以參與投資。在美國，REITs模式的資產構成及收益來源都簡單清晰，公司型或契約型REITs也都有嚴格的運營規(guī)章及法規(guī)，作為上市流通的證券產品，其在市場準入、運營章程、高管任職資格、利潤分配、監(jiān)督管理、會計審計、公開信息披露等方面都有嚴格的法律標準，投資信息獲得也十分便利，也適宜對養(yǎng)老地產業(yè)并不熟悉的機構投資。

（4）信托投資模式。信托投資模式指一家或多家投資機構集合資金以建立信托的方式交給信托公司，并規(guī)定投資方向為養(yǎng)老地產。由于信托公司近年來在我國發(fā)展日加成熟，規(guī)模也不斷擴大，信托投資模式操作性較強。首先，投資商將集合資金交給信托公司，簽訂信托合同。根據信托投資方向可以分為證券投資信托、組合投資信托和房地產投資信托。其次，信托公司根據信托合同約定，將投資資金放貸給指定養(yǎng)老地產項目，或以信托資金直接新建或參股一家養(yǎng)老地產公司，或購買養(yǎng)老地產公司發(fā)行的債券（證券投資信托），并取得相關利息、股息、資本利得等回報。最后，在一定期限內，信托公司按照合同約定將投資回報分配給投資者，或解散信托。

（5）BOT模式。指Build-Operate-Transfer（建設-經營-轉讓）。近年來，BOT及其衍生模式日漸成為流行的投資與建設方式，主要被一些發(fā)展中國家用來進行基礎設施建設。

2012年7月民政部發(fā)布關于鼓勵和引導民間資本進入養(yǎng)老服務領域實施意見，以采取政府補助、購買服務、協調指導、評估認證等方式，鼓勵各類民間資本進入居家養(yǎng)老服務領域。民間資本可以利用政策支持，憑借養(yǎng)老事業(yè)的準公共產品性質及巨大的市場需求，采用BOT模式進入養(yǎng)老地產及服務領域。建立社會福利性較強的養(yǎng)老院，一方面在政策支持特許經營下能夠獲得利潤，另一方面提高了中低端養(yǎng)老水平，獲得良好的社會收益及溢出效應。

3. 運營模式。養(yǎng)老地產的運營模式主要指當養(yǎng)老地產建成后，如何進行產品銷售、整體管理、日常經營、考核運轉等。

（1）運營模式中的角色定位。在美國，養(yǎng)老地產開發(fā)采用的是開發(fā)商、投資高與運營商互相分離模式。這一模式的核心是開發(fā)利潤、租金收入、經營管理收益和資產升值收益的分離與投資風險、經營風險、市場風險的分拆。開發(fā)商通過快速銷售地產商品給投資商或運營商迅速收回成本，收益不高但資金回籠快；投資機構通過資產買賣獲得高收益，同時也承擔相應財務風險；運營商通過少量資產以杠桿方式擴大經營，獲得較高現金回報并承擔著市場與經營風險。

根據是否參與建設與運營環(huán)節(jié)，運營模式分為三種類型：只建設不運營模式，不建設只運營模式及既建設又運營模式。這三種模式及其優(yōu)劣比較，如表2。

（2）運營模式中的入住方式選擇。入住養(yǎng)老地產涉及兩個重要權利，房屋使用權及產權，按照養(yǎng)老地產產權的不同歸屬，老年客戶入住方式可以分為銷售型、出租型及對接型。

銷售型入住模式，又稱購買型或不記名式，將養(yǎng)老地產使用權同產權一并讓渡給入住老人，老人在入住時需要交納一筆購買金，類似于購買商業(yè)地產。購買產權需要大量資金，對于入住老人來說是一筆不小支出，但對于投資機構來說則可以快速收回前期投入成本。在后期運營方面，出讓產權并不影響日后投資商收取其他服務費用，但入住老人通過購買產權“買斷”了房產，因此養(yǎng)老地產及其它相關增值都由入住客戶及其繼承者享有，運營公司無法獲得時間溢價。轉讓產權為也家庭帶來了繼承便利，契合了老人消費觀念。產權銷售模式也帶來一些問題，如70年產權界定、入住老人想更換居住類型等。

出租型，又稱會員制或記名式。出租型入住模式不轉讓產權，入住老人通過支付租金獲得養(yǎng)老地產使用權。銷售型入住模式通過“買斷”一次性將產權及使用權轉讓，出租型以按月或年的現金支付購買養(yǎng)老地產使用權。出租使用權是專屬的，入住老人子女不能繼承，但入住老人不想繼續(xù)居住可隨時搬離。出租型入住模式在資金上給了客戶一定緩沖，老人可以利用月養(yǎng)老金、原有住房租金等形式供養(yǎng)養(yǎng)老社區(qū)；投資商雖然無法快速收回投入成本，但對租金具有定價權，可以根據市場或者通貨膨脹調整，獲得養(yǎng)老地產溢價收入。老人在更換入住類型時，也更為便利，只需要繳納不同級別租金即可。

除了目前這幾種最基本的入住模式外，壽險公司還推出了與養(yǎng)老保險產品對接的入住形式，對接模式對養(yǎng)老保險產品及地產來說都是一種銷售推動。當養(yǎng)老產品到達給付期限時，可以以養(yǎng)老社區(qū)入住權這種實際服務形式抵換，這時養(yǎng)老社區(qū)入住權與養(yǎng)老保險產品無異。這種抵換對于消費者來說可以提前鎖定養(yǎng)老成本；但對保險公司來說，這種對接方式既擴大了客戶群，又帶來了精算定價上的挑戰(zhàn)。一些壽險公司提高了條件，規(guī)定只有購買的保險產品達到了一定金額后投保人才能獲得入住權。

四、 結論

養(yǎng)老地產業(yè)是目前養(yǎng)老產業(yè)中最為活躍的行業(yè)之一，也是涉及產業(yè)鏈長、相關行業(yè)廣泛的“中堅行業(yè)”，養(yǎng)老地產與以房養(yǎng)老金融服務、證券化投資工具、醫(yī)療護理服務、老年用品生產、老年文娛業(yè)、旅游業(yè)都密切相關，其發(fā)展將帶動起整個養(yǎng)老產業(yè)鏈的完善與提升。目前我國養(yǎng)老地產業(yè)各投資機構把市場定位都放在了高端養(yǎng)老社區(qū)上，開發(fā)形式單一，定位客戶單一，盈利模式單一，養(yǎng)老地產多樣性特征沒有發(fā)揮出來。地產企業(yè)在房產開發(fā)經驗及物業(yè)運營方面具有優(yōu)勢，壽險企業(yè)在資金實力、資源整合能力及客戶營銷方面具有優(yōu)勢，醫(yī)療護理機構在專業(yè)療養(yǎng)方面具有優(yōu)勢，因此無論是地產企業(yè)、壽險企業(yè)還是醫(yī)療護理機構、民政單位等投資主體都要根據自身情況選擇恰當的商業(yè)模式。

參考文獻：

1. 鄭志華.基于養(yǎng)老社區(qū)的新型壽險商業(yè)模式研究.中國社會科學院研究生院學位論文，2012.

2. 傅鴻源，孔利娟.“以房養(yǎng)老”模式的現狀及分析.城市問題，2008，（9）：68-72.

3. 周燕珉.養(yǎng)老地產的15種模式.房地產導刊，2013，（Z1）：120-121.

4. 歐新煜，趙希男.保險公司投資養(yǎng)老社區(qū)的策略選擇.保險研究，2013，（1）：119-127.

基金項目：2013年度保險會部級課題（重點課題）“商業(yè)養(yǎng)老保險及其產業(yè)鏈延伸國際比較研究”。

作者簡介：江生忠：南開大學風險管理與保險學系教授、博士生導師；楊匯潮，南開大學經濟學院風險管理與保險學系博士生；袁卓群，南開大學經濟研究所博士生。

收稿日期：2014-08-18。

REITs模式本質上是一種資金集合，對于中小公司來說，資本量不大也可以參與投資。在美國，REITs模式的資產構成及收益來源都簡單清晰，公司型或契約型REITs也都有嚴格的運營規(guī)章及法規(guī)，作為上市流通的證券產品，其在市場準入、運營章程、高管任職資格、利潤分配、監(jiān)督管理、會計審計、公開信息披露等方面都有嚴格的法律標準，投資信息獲得也十分便利，也適宜對養(yǎng)老地產業(yè)并不熟悉的機構投資。

（4）信托投資模式。信托投資模式指一家或多家投資機構集合資金以建立信托的方式交給信托公司，并規(guī)定投資方向為養(yǎng)老地產。由于信托公司近年來在我國發(fā)展日加成熟，規(guī)模也不斷擴大，信托投資模式操作性較強。首先，投資商將集合資金交給信托公司，簽訂信托合同。根據信托投資方向可以分為證券投資信托、組合投資信托和房地產投資信托。其次，信托公司根據信托合同約定，將投資資金放貸給指定養(yǎng)老地產項目，或以信托資金直接新建或參股一家養(yǎng)老地產公司，或購買養(yǎng)老地產公司發(fā)行的債券（證券投資信托），并取得相關利息、股息、資本利得等回報。最后，在一定期限內，信托公司按照合同約定將投資回報分配給投資者，或解散信托。

（5）BOT模式。指Build-Operate-Transfer（建設-經營-轉讓）。近年來，BOT及其衍生模式日漸成為流行的投資與建設方式，主要被一些發(fā)展中國家用來進行基礎設施建設。

2012年7月民政部發(fā)布關于鼓勵和引導民間資本進入養(yǎng)老服務領域實施意見，以采取政府補助、購買服務、協調指導、評估認證等方式，鼓勵各類民間資本進入居家養(yǎng)老服務領域。民間資本可以利用政策支持，憑借養(yǎng)老事業(yè)的準公共產品性質及巨大的市場需求，采用BOT模式進入養(yǎng)老地產及服務領域。建立社會福利性較強的養(yǎng)老院，一方面在政策支持特許經營下能夠獲得利潤，另一方面提高了中低端養(yǎng)老水平，獲得良好的社會收益及溢出效應。

3. 運營模式。養(yǎng)老地產的運營模式主要指當養(yǎng)老地產建成后，如何進行產品銷售、整體管理、日常經營、考核運轉等。

（1）運營模式中的角色定位。在美國，養(yǎng)老地產開發(fā)采用的是開發(fā)商、投資高與運營商互相分離模式。這一模式的核心是開發(fā)利潤、租金收入、經營管理收益和資產升值收益的分離與投資風險、經營風險、市場風險的分拆。開發(fā)商通過快速銷售地產商品給投資商或運營商迅速收回成本，收益不高但資金回籠快；投資機構通過資產買賣獲得高收益，同時也承擔相應財務風險；運營商通過少量資產以杠桿方式擴大經營，獲得較高現金回報并承擔著市場與經營風險。

根據是否參與建設與運營環(huán)節(jié)，運營模式分為三種類型：只建設不運營模式，不建設只運營模式及既建設又運營模式。這三種模式及其優(yōu)劣比較，如表2。

（2）運營模式中的入住方式選擇。入住養(yǎng)老地產涉及兩個重要權利，房屋使用權及產權，按照養(yǎng)老地產產權的不同歸屬，老年客戶入住方式可以分為銷售型、出租型及對接型。

銷售型入住模式，又稱購買型或不記名式，將養(yǎng)老地產使用權同產權一并讓渡給入住老人，老人在入住時需要交納一筆購買金，類似于購買商業(yè)地產。購買產權需要大量資金，對于入住老人來說是一筆不小支出，但對于投資機構來說則可以快速收回前期投入成本。在后期運營方面，出讓產權并不影響日后投資商收取其他服務費用，但入住老人通過購買產權“買斷”了房產，因此養(yǎng)老地產及其它相關增值都由入住客戶及其繼承者享有，運營公司無法獲得時間溢價。轉讓產權為也家庭帶來了繼承便利，契合了老人消費觀念。產權銷售模式也帶來一些問題，如70年產權界定、入住老人想更換居住類型等。

出租型，又稱會員制或記名式。出租型入住模式不轉讓產權，入住老人通過支付租金獲得養(yǎng)老地產使用權。銷售型入住模式通過“買斷”一次性將產權及使用權轉讓，出租型以按月或年的現金支付購買養(yǎng)老地產使用權。出租使用權是專屬的，入住老人子女不能繼承，但入住老人不想繼續(xù)居住可隨時搬離。出租型入住模式在資金上給了客戶一定緩沖，老人可以利用月養(yǎng)老金、原有住房租金等形式供養(yǎng)養(yǎng)老社區(qū)；投資商雖然無法快速收回投入成本，但對租金具有定價權，可以根據市場或者通貨膨脹調整，獲得養(yǎng)老地產溢價收入。老人在更換入住類型時，也更為便利，只需要繳納不同級別租金即可。

除了目前這幾種最基本的入住模式外，壽險公司還推出了與養(yǎng)老保險產品對接的入住形式，對接模式對養(yǎng)老保險產品及地產來說都是一種銷售推動。當養(yǎng)老產品到達給付期限時，可以以養(yǎng)老社區(qū)入住權這種實際服務形式抵換，這時養(yǎng)老社區(qū)入住權與養(yǎng)老保險產品無異。這種抵換對于消費者來說可以提前鎖定養(yǎng)老成本；但對保險公司來說，這種對接方式既擴大了客戶群，又帶來了精算定價上的挑戰(zhàn)。一些壽險公司提高了條件，規(guī)定只有購買的保險產品達到了一定金額后投保人才能獲得入住權。

四、 結論

養(yǎng)老地產業(yè)是目前養(yǎng)老產業(yè)中最為活躍的行業(yè)之一，也是涉及產業(yè)鏈長、相關行業(yè)廣泛的“中堅行業(yè)”，養(yǎng)老地產與以房養(yǎng)老金融服務、證券化投資工具、醫(yī)療護理服務、老年用品生產、老年文娛業(yè)、旅游業(yè)都密切相關，其發(fā)展將帶動起整個養(yǎng)老產業(yè)鏈的完善與提升。目前我國養(yǎng)老地產業(yè)各投資機構把市場定位都放在了高端養(yǎng)老社區(qū)上，開發(fā)形式單一，定位客戶單一，盈利模式單一，養(yǎng)老地產多樣性特征沒有發(fā)揮出來。地產企業(yè)在房產開發(fā)經驗及物業(yè)運營方面具有優(yōu)勢，壽險企業(yè)在資金實力、資源整合能力及客戶營銷方面具有優(yōu)勢，醫(yī)療護理機構在專業(yè)療養(yǎng)方面具有優(yōu)勢，因此無論是地產企業(yè)、壽險企業(yè)還是醫(yī)療護理機構、民政單位等投資主體都要根據自身情況選擇恰當的商業(yè)模式。

參考文獻：

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基金項目：2013年度保險會部級課題（重點課題）“商業(yè)養(yǎng)老保險及其產業(yè)鏈延伸國際比較研究”。

作者簡介：江生忠：南開大學風險管理與保險學系教授、博士生導師；楊匯潮，南開大學經濟學院風險管理與保險學系博士生；袁卓群，南開大學經濟研究所博士生。

收稿日期：2014-08-18。