萬 靜

（上海交通大學(xué)，上海 200240）

一、引言

《上市公司證券發(fā)行管理辦法》于2006年5月實(shí)施。定向增發(fā)因其固有的特點(diǎn)，成為上市公司樂于接受的股權(quán)再融資方式，公司對(duì)此均十分關(guān)注，同時(shí)上市公司資產(chǎn)重組，股權(quán)重新配置，也將其作為重要的實(shí)施手段。僅在辦法推出的2006年和次年2007年的短短兩年時(shí)間里，股份上市公司以定向增發(fā)模式，募集了近3600多億，相當(dāng)于年內(nèi)整個(gè)資本市場的90%以上。那么，到底是什么樣的投資機(jī)會(huì)，使眾多上市公司熱衷于定向增發(fā)，以下我們對(duì)定向增發(fā)帶來的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行探討。

2007年實(shí)施定向增發(fā)的上市公司

上市股份公司定向增發(fā)折價(jià)率表-2007年

根據(jù)wind資訊統(tǒng)計(jì)而成。

從上市公司折價(jià)表中我們可以了解，股份上市公司以定向增發(fā)方式發(fā)行的,折價(jià)率都較低，平均區(qū)間在55%～74%之間，均折價(jià)比率達(dá)到63.24%。定向增發(fā)的折價(jià)較低，一般來說可以給增發(fā)成功提供保證機(jī)會(huì)，但有時(shí)也會(huì)減少公司融資額。

故上市公司一般來說通過參與定向增發(fā)可以獲取投資機(jī)會(huì)可表現(xiàn)為以下三方面：第一，關(guān)于定向增發(fā)的價(jià)格。第三十八條規(guī)定增發(fā)價(jià)應(yīng)不低于某日股票均價(jià)的90%，某日為指定日期之前20個(gè)交易日，指定日期為“定價(jià)基準(zhǔn)日”，通常，市價(jià)會(huì)比項(xiàng)目的發(fā)行價(jià)高10%-30%，這時(shí)，股價(jià)會(huì)上浮，最后有一個(gè)10%-30%的價(jià)格洼地，這相當(dāng)于在原價(jià)的股票打了七折至九折。第二，鎖定不能交易的期限為1年（對(duì)原股東定向增發(fā)的鎖定不能交易的期限為3年），故增發(fā)價(jià)格會(huì)提供一定的折讓，以補(bǔ)償投資在短期內(nèi)不能流動(dòng)的缺失。第三，改善公司目前現(xiàn)狀，突破經(jīng)營瓶頸。當(dāng)資產(chǎn)被低估,持股權(quán)多的公司人員,傾向于用定向增發(fā)的模式，上市公司往往會(huì)通過定向增發(fā)突破發(fā)展的瓶頸，特別是大股東資產(chǎn)注入，由于不存在不同利益之間的矛盾，減少了內(nèi)耗，能夠大力提高了企業(yè)的盈利能力和業(yè)績水平。

二、實(shí)證研究

以下以水處理行業(yè)的錦龍股份定向增發(fā)為例。錦龍股份定向增發(fā)股票，定價(jià)基準(zhǔn)日是2012年2月17日，計(jì)算公司前20個(gè)交易日交易平均價(jià)格的90%，即9.31元/股作為發(fā)行價(jià)格。錦龍股份發(fā)行日為2012年8月23日，計(jì)算前20個(gè)交易日公司股票交易平均價(jià)格則為13.29元/股，折價(jià)率為70.05%。

錦龍股份定向增發(fā)進(jìn)程表

從圖中可以看出，在董事會(huì)公告日至股東大會(huì)審議通過日之前股價(jià)持續(xù)走低，而后一路上揚(yáng)，一直升高到增發(fā)實(shí)施日。從案例中看到，超高收益率主要出現(xiàn)在董事會(huì)決議公告日開始直到項(xiàng)目實(shí)施增發(fā)日期間，而后便顯下降趨勢。這說明投資方的預(yù)期推動(dòng)了股價(jià)，而當(dāng)信息消化后，收益率就下降。

從錦龍股份歷史的財(cái)務(wù)指標(biāo)我們也可以看出在定向增發(fā)前后，公司的盈利的估值也是直線上升的，這說明市場對(duì)其非常有信心，投資都也相信此定向增發(fā)一定能帶來的投資機(jī)會(huì)。

三、定向增發(fā)的現(xiàn)狀

由于股市持續(xù)低迷，IPO的大門在2013年一直緊閉。但對(duì)于定向增發(fā)市場而言，卻是非?；馃?。根據(jù)CVSource統(tǒng)計(jì)，有24家上市公司在2013年5月完成定增，下圖為定增收益前十名，首日均收益率達(dá)37.9%。

*定增上市首日收益率=[(完成定增公司之增發(fā)股票上市日收盤價(jià)/定增發(fā)行價(jià))-1]*100。

盡管2013股市不景氣，但是定向增發(fā)帶給投資者帶來的收益卻很高。證監(jiān)會(huì)目前實(shí)施的折價(jià)發(fā)行模式，成為大股東提高或降低收益率的手段。通常來說，定向增發(fā)的溢價(jià)大，大股東的投資者收益更大。

四、研究結(jié)論和啟示

綜上所述，目前定向增發(fā)，是一種較為理想的融資手段，在股票市場應(yīng)用很廣泛。這種方式給投資人以不菲的回報(bào)，也給需要發(fā)展的企業(yè)提供了充足的資金。當(dāng)我們要判斷定向增發(fā)的投資機(jī)會(huì)是好還是差時(shí)，首先我們需要了解整個(gè)投資市場的概況，如果目前股市處于熊市狀態(tài)，那投資定向增發(fā)需承擔(dān)較多未知的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然如果股市處于牛市狀態(tài)，則顯示投資風(fēng)險(xiǎn)小，需把握良好的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)然在考慮定向增發(fā)存在的投資機(jī)會(huì)也應(yīng)該關(guān)注投資的股票的未來發(fā)展趨勢及企業(yè)當(dāng)期的估值水平，應(yīng)了解企業(yè)的長期發(fā)展前景。另外還可以參考上市公司定向增發(fā)將用于何處，也就是資金用途，當(dāng)募集資金是用于主營業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)較小，而用于非主營業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)較大。投資者可以多發(fā)分析和研究定向增發(fā)公司的方案，以挖掘其動(dòng)機(jī)，尋找到更適合自己投資的公司，以便取得更好的投資機(jī)會(huì)，獲得更高的收益。