■ 張滄麗 教授 田曉麗 教授（河北金融學(xué)院 河北保定 071051）

中國人民銀行于2014年3月17日宣布人民幣對美元的波動區(qū)間由1%擴大至2%，人民幣兌美元交易當(dāng)日大跌279個基點，波幅約為0.5%，此后人民幣一改往日的升值趨勢出現(xiàn)連續(xù)下跌行情，由此結(jié)束了人民幣自2005年7月啟動匯改以來單邊升值的趨勢，也決定了人民幣匯率進入了一個更多彈性、更少管理、雙邊浮動的全新時期，過去依靠常態(tài)化外匯干預(yù)的手段將退出歷史舞臺。由于匯率波動幅度的擴大，人民幣貶值信號增強，造成了大量的機構(gòu)和個人調(diào)整人民幣頭寸，平倉購匯的需求進一步增加，資本流出的壓力不斷顯現(xiàn)，短期資本項目流出頻繁，折算風(fēng)險增加。由于人民幣匯率難以真正反映市場化水平，由此衍生了諸多以虛假貿(mào)易為幌子的異常資本的跨國流動，從而影響了我國對外貿(mào)易政策執(zhí)行的效果。而上海自貿(mào)區(qū)的建立，開啟了金融管制放松的閘門，為人民幣資本項目可自由兌換的先行試水提供了最佳的時機。

推進人民幣資本項目可自由兌換的發(fā)展歷程

從1994年1月起，我國推行了以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動匯率機制。這種浮動匯率機制改變了人民幣雙軌制下計劃經(jīng)濟的運行機制，大大推進了人民幣市場化的進程。從1996年到2012年，中國進出口總額增長了13.339倍，達到38667.6億美元。多年的實踐證明，人民幣經(jīng)常項目自由兌換推進了中國經(jīng)濟增長，為資本的跨國流動贏得了先機。但經(jīng)濟的發(fā)展往往顯現(xiàn)出自身獨有的相對性，近年來頻繁爆發(fā)的金融危機給實行人民幣資本項目可自由兌換國家的經(jīng)濟造成了巨大的創(chuàng)傷。危機的爆發(fā)造成許多亞洲國家金融市場動蕩、貨幣大幅貶值、出口急劇縮減、經(jīng)濟陷入困境。作為發(fā)展中的大國，中國政府應(yīng)如何應(yīng)對經(jīng)濟危機的挑戰(zhàn)，在搞活經(jīng)濟的同時合理控制資本項目可自由兌換的風(fēng)險。

以政策為先導(dǎo)，為人民幣資本項目自由兌換提供宏觀政策環(huán)境。自2003年起，歷經(jīng)十年的發(fā)展，我國對外經(jīng)濟進入了一個快速增長期，人民幣自由兌換也開始逐漸納入總體經(jīng)濟規(guī)劃。我國在國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃（2006-2010年）中明確提出：“穩(wěn)步推進利率市場化改革，完善有管理的浮動匯率制度，逐步實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換?！边@是中國首次將人民幣資本項目可自由兌換的進程納入五年規(guī)劃中，為人民幣資本項目自由兌換提出了明確的目標(biāo)和方向。隨著2009年試點跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)的不斷增加，貿(mào)易項下人民幣已經(jīng)充分達到了國際化，人民幣資本項目自由兌換的腳步也已經(jīng)開啟，資本項目限制的內(nèi)容逐漸減少，人民幣資本項目自由兌換進程明顯加快。2013年3月，中國人民銀行行長周小川在十二屆全國人大一次會議中接受中外記者提問時表示，今后要逐步推動人民幣資本項目可自由兌換。當(dāng)天人民幣兌美元匯率中間價報6.2726，創(chuàng)2013年初至當(dāng)天的收盤高點。為此人民幣資本項目自由兌換的進程開始空前加速。

不斷開放資本項目限制，以“前?！苯鹑趧?chuàng)新為前沿，推進自由兌換進程。2003年隨著經(jīng)濟形勢的大幅向好，我國逐步放寬了對居民用匯的限制。居民出國留學(xué)、旅游等日常用匯得到了基本滿足，從而嚴(yán)重打擊了外匯市場的黑市交易，為中國境內(nèi)外匯市場的正常化運作掃清了障礙。2005年7月我國又推行了以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。這一制度使中國的外匯儲備明顯增加，人民幣結(jié)束了貶值趨勢，進入了升值快車道，國內(nèi)兌換外幣的愿望隨著人民幣不斷升值的趨勢開始大幅下滑。2008年8月國家外匯管理局批準(zhǔn)符合條件的非金融機構(gòu)在北京、上海進行個人本外幣兌換特許業(yè)務(wù)試點，為放寬資本項目自由兌換進行民間業(yè)務(wù)的先行試水，符合要求的非金融機構(gòu)納入了國家統(tǒng)一管理的范疇。為了緩解我國外匯儲備不斷增長帶來的壓力，2009年7月中國人民銀行推出了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點業(yè)務(wù)。中國人民銀行數(shù)據(jù)顯示，2010年銀行累計辦理跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)逾5000億元，約占同期對外貿(mào)易總額的2%，較2009年增長了約48倍；2012年全年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)累計為2.94萬億元人民幣，較2010年增長48.8倍。據(jù)匯豐銀行在《人民幣崛起II》報告稱，中國進出口貿(mào)易使用人民幣結(jié)算的比重從2010年的3%增長到2011年的9%，2012年則達到了12%?？缇迟Q(mào)易的迅猛增長為人民幣自由兌換開辟了廣闊的發(fā)展空間。在人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算大幅增長的同時，我國積極主動擴大金融對外開放，放寬境內(nèi)外金融投資和信貸市場限制。2010年8月我國允許境外央行、港澳清算行、境外參加行三類機構(gòu)運用人民幣資金投資銀行間債券市場；2011年10月，我國出臺了《境內(nèi)銀行業(yè)金融機構(gòu)境外項目人民幣貸款的指導(dǎo)意見》，允許具備國際結(jié)算能力的境內(nèi)銀行業(yè)金融機構(gòu)，對中國企業(yè)機構(gòu)的各類境外項目提供信貸資金支持；2011年12月，人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）制度開始試點，符合資格的境內(nèi)基金管理公司、證券公司的香港子公司，可以運用在香港募集的人民幣資金投資境內(nèi)證券市場，香港已經(jīng)成為了境外資金進入中國市場的橋頭堡。2012年12月，人民銀行批復(fù)了深圳中心支行《前?？缇橙嗣駧刨J款管理暫行辦法》，前海跨境人民幣貸款業(yè)務(wù)正式啟動。2013年1月，首批前?？缇橙嗣駧刨J款項目簽約儀式在深圳舉行，具備經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的15家香港銀行、以及深圳市前海開發(fā)投資控股有限公司等15家注冊在前海深港現(xiàn)代服務(wù)業(yè)合作區(qū)的企業(yè)，共簽約前?？缇橙嗣駧刨J款項目26個，協(xié)議總金額約20億元人民幣，所貸人民幣資金都用于前海地區(qū)開發(fā)建設(shè)。人民幣資本項目自由兌換在香港和深圳兩地先行試水。2013年2月，臺灣中央銀行宣布，兩岸貨幣清算機制2月6日起正式啟動運行，共有46家銀行通過申請，可啟動人民幣存款、貸款與匯款業(yè)務(wù)。2013年2月，商務(wù)部和國務(wù)院臺灣事務(wù)辦公室公布了《臺灣投資者經(jīng)第三地轉(zhuǎn)投資認(rèn)定暫行辦法》，對臺商向大陸的投資和保護起了很好的規(guī)范作用，同時也促進了兩岸經(jīng)貿(mào)交流，開拓了兩岸相互投資的渠道，也為此前啟動的兩岸貨幣清算機制人民幣業(yè)務(wù)的開展拓展了空間。

人民幣資本項目可自由兌換的風(fēng)險

第一，市場競爭力風(fēng)險。長期以來，我國對于資本流動一直采取了“寬進嚴(yán)出”的管理策略，該策略對于我國外匯儲備增長、提升中國對外經(jīng)濟實力功不可沒，但隨著我國外匯儲備的增加，人民幣銀行成為了外匯的最終買家，進而形成了巨額的外匯占款，造成國內(nèi)流動性過剩與物價上漲，加之近幾年我國勞動力工資水平的快速上升，消弱了我國產(chǎn)品在國際市場上的競爭力。2013年9月，美國減緩?fù)顺隽炕瘜捤烧?，提高了債?wù)上限，印尼、印度、巴西等新興市場出現(xiàn)了貨幣大幅貶值，進一步帶動了人民幣短期內(nèi)持續(xù)升值，熱錢大量流入中國。熱錢的流入加大了人民銀行外匯管理的風(fēng)險成本，削弱了本幣的流動性偏好，對國內(nèi)市場的公平競爭造成了一定的負(fù)面作用。

第二，金融貸款風(fēng)險。進一步開放資本項目，主要的開放內(nèi)容是短期資本流動，而現(xiàn)有的管制措施很難奏效，2012年底的前18個月內(nèi)中國資本凈流出總額達5000億美元，就是一個很好的例證。放寬短期資本流出入的限制是一把雙刃劍，一方面可以加大我國企業(yè)在海外投資的進程，尤其是在發(fā)達國家經(jīng)濟復(fù)蘇低迷，新興市場貨幣貶值的情況下，為本國企業(yè)海外拓展搶占先機和增加實有股份，緩解外匯占款的壓力；另一方面可能導(dǎo)致資本流出增加，人民幣貶值，銀行存款大幅縮水，從而暴露出銀行業(yè)存貸款風(fēng)險，給金融業(yè)發(fā)展帶來隱患。任何一個事物都有發(fā)展的雙面性，作為資本項目自由兌換的政策支持是可以理解的，但當(dāng)資本跨國流動性過快或數(shù)量過大的時候，國內(nèi)銀行的存貸款風(fēng)險也會明顯增大。

第三，資本控制風(fēng)險。一個國家的資本總量是該經(jīng)濟體綜合國力和市場潛力的主要表現(xiàn)。當(dāng)資本在跨國之間頻繁流動的時候，也就是資本的安全系數(shù)最低的時候。這其中的原因有二：一是受國際法律體系邊界制約有效性的影響，資本流出了國門就會造成國內(nèi)法制體系控制的困難；二是在國內(nèi)體制機制轉(zhuǎn)軌過程中通過權(quán)力尋租獲利的資本持有者，會千方百計利用國際資本流動性法律規(guī)定的漏洞轉(zhuǎn)移國內(nèi)的財產(chǎn)。這種財產(chǎn)的跨境轉(zhuǎn)移往往采取了合法的路徑，巧妙地避開了國內(nèi)法的限制，以低于國際市場數(shù)倍的價格把國內(nèi)物權(quán)法所認(rèn)可的財產(chǎn)轉(zhuǎn)到國外的公司，然后再以國際市場的價格出售進而獲利。經(jīng)過這種國際法所認(rèn)可的跨國投資路徑，就把國內(nèi)財產(chǎn)轉(zhuǎn)移到了國外。中國裸官的腐敗契機就這樣在悄無聲息中慢慢蘇醒，從而導(dǎo)致國內(nèi)資產(chǎn)的大量損失，其危害是極其巨大的。

推進人民幣資本項目可自由兌換的風(fēng)險控制策略

積極推進人民幣資本項目自由兌換，減緩國際化進程的約束，進一步推進人民幣的跨境使用，是中國融入世界經(jīng)濟和擴大對外直接投資的重要渠道。2013年10月，中國人民銀行與歐洲中央銀行簽署了規(guī)模為3500億元人民幣/450億歐元的中歐雙邊本幣互換協(xié)議，人民幣在國際金融領(lǐng)域地位進一步提升。根據(jù)環(huán)球銀行金融電訊協(xié)會發(fā)布的報告顯示，目前人民幣的全球市場占有率已達16%，2012年1月至2013年8月，人民幣的外匯交易增加了113%，由此說明人民幣全球認(rèn)可度在逐漸提高。

一是應(yīng)加強資本項目可自由兌換平臺的建設(shè)，推進監(jiān)管體系的完善，合理控制風(fēng)險。目前人民幣國際化進程受制于離岸人民幣規(guī)模有限、全球范圍內(nèi)以人民幣計價的金融產(chǎn)品供給不足等因素。中國對中長期性質(zhì)的雙向直接投資與貿(mào)易融資已經(jīng)基本放開，但在證券投資、跨境借貸與衍生品交易等短期資本流動仍存在較為嚴(yán)格的管制。中國應(yīng)利用全球經(jīng)濟發(fā)展的大好時機，建立由人民銀行、外匯管理局、商務(wù)部共同協(xié)作的監(jiān)管體系，推進國際收支風(fēng)險監(jiān)控的電子化信息平臺的建設(shè)，及時通報監(jiān)管數(shù)據(jù)，為資本項目自由兌換提供危機處理保障，確保金融改革措施良性循環(huán)。

二是應(yīng)依托人民幣離岸市場的建設(shè)，擴大人民幣國際市場影響力。離岸市場的發(fā)展和建設(shè)是一國貨幣國際化的前提，也是人民幣資本項目自由兌換進程中的助推器。為了進一步加大人民幣國際化步伐，提升國際市場對人民幣的認(rèn)可度，為外貿(mào)企業(yè)提供更多的便利，2014年3月底，中國央行相繼與德國央行、英國央行簽署了人民幣清算與結(jié)算業(yè)務(wù)諒解備忘錄，成為了除中國香港地區(qū)以外的兩大離岸市場，為人民幣在歐洲市場拓展提供了廣闊的平臺。通過在歐洲兩大離岸市場的建設(shè)，一方面為我國進出口貿(mào)易企業(yè)購匯、結(jié)匯，以及信用證結(jié)算方式減少了外匯成本的支出和匯率的風(fēng)險，還可以利用兩大市場的有利資源為企業(yè)發(fā)行人民幣債券，獲取國際融資，吸引長期資本的流入，解決資本短缺問題；另一方面擴大了人民幣在國際市場的影響力，為人民幣國際化進程創(chuàng)造了條件。

三是應(yīng)擴大QFII和RQFII額度，建立資本項目雙向流通機制。為了不斷加快資本項目開放的步伐，吸引境外長期資金進入中國資本市場，中國政府應(yīng)該逐步建立資本雙向流通機制，加快境內(nèi)外投資機構(gòu)的審核步伐。2013年中國已經(jīng)躍居世界第一貿(mào)易大國，嚴(yán)格的資金管理與貿(mào)易大國的身份出現(xiàn)巨大偏差，快速增長的民營資本急需要擴大海外投資，尋找與國內(nèi)企業(yè)相匹配的投資項目；而在海外市場由于使用人民幣結(jié)算的貿(mào)易逐漸增多，需要建立人民幣回流的相應(yīng)路徑和渠道，因此擴大境內(nèi)外投資者投資數(shù)量和額度，吸引了大量中長期資本的流入，減緩了由于人民幣匯率連續(xù)下跌與短期資本大量流出的壓力，降低了跨境資金帶來的風(fēng)險，加速了資本項目自由兌換進程。

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2.季明，葉峰，何欣榮.上海自貿(mào)試驗區(qū)的簡法實踐[N].國際商報，2013-10-23

3.王勇.自貿(mào)區(qū)跨境金融“盛宴”開啟[N].中國經(jīng)營報，2013-10-21