黃元山

投資界最大的問(wèn)題是把波動(dòng)性當(dāng)成風(fēng)險(xiǎn)。在波動(dòng)小的時(shí)候，往往會(huì)實(shí)際承受更大風(fēng)險(xiǎn)；而波動(dòng)大的時(shí)候，實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)可能反而不高。

就在投資者們對(duì)A股市場(chǎng)不斷失望的時(shí)候，他們通過(guò)各種途徑轉(zhuǎn)而征戰(zhàn)港股或美股市場(chǎng)。這間接導(dǎo)致投資者近年來(lái)對(duì)全球股票市場(chǎng)的戒心明顯減低。標(biāo)普500指數(shù)逼近2000點(diǎn)的歷史新高，芝加哥交易所恐慌指數(shù)也差不多跌至歷史最低點(diǎn)?？扇绻罄^投資者就此來(lái)認(rèn)定港股或美股風(fēng)險(xiǎn)，恐怕會(huì)吃虧。

巴菲特的最佳拍檔芒格多次說(shuō)過(guò)，投資界最大的問(wèn)題就是把波動(dòng)性當(dāng)成風(fēng)險(xiǎn)。即在逃避小波動(dòng)的時(shí)候，往往會(huì)實(shí)際承受更大風(fēng)險(xiǎn)；而波動(dòng)大的時(shí)候，實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)可能反而不高。以出售認(rèn)沽期權(quán)為例，當(dāng)合約未到行使價(jià)前，市場(chǎng)波動(dòng)性較少，導(dǎo)致表面上看來(lái)風(fēng)險(xiǎn)很低，但只要行使價(jià)到期，資金損失的速度之快，則可以令人難以置信。

從這一點(diǎn)上來(lái)說(shuō)，投資者不能完全只用目前A股、港股、美股市場(chǎng)的波動(dòng)大小來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)。

作為投資者，真正的風(fēng)險(xiǎn)定義應(yīng)為：投資者的資金永久損失有多少。甚至可以進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，真正高風(fēng)險(xiǎn)的投資，往往對(duì)其波動(dòng)性的預(yù)期很低，致使投資者沒(méi)有好好控制好“籌碼”，產(chǎn)生不可彌補(bǔ)的損失；這才是真正的風(fēng)險(xiǎn)。同樣地，在市場(chǎng)上升周期頂峰入市的，風(fēng)險(xiǎn)肯定較高。道理雖然是常識(shí)，但事實(shí)上常識(shí)并不常見(jiàn)。

投資的一個(gè)要訣，就是需要知道大部分的市場(chǎng)皆有周期循環(huán)，因?yàn)橹挥行〔糠值馁Y產(chǎn)會(huì)永遠(yuǎn)像一條直線，無(wú)論是上升或者是下跌。當(dāng)貨幣政策和信貸寬松的時(shí)候，企業(yè)融資和賺錢(qián)較容易，人人收入增加，開(kāi)支自然提升。收入增加、資產(chǎn)增值，信貸自然又再進(jìn)一步寬松。而信貸泡沫形成的時(shí)候，通常都是市場(chǎng)火熱，消費(fèi)信心樂(lè)觀的時(shí)候。不過(guò)，市場(chǎng)火熱如果是由信貸猛增所催生，而信貸不可能永無(wú)止境的超于生產(chǎn)力提升，當(dāng)信貸開(kāi)始放緩之時(shí)，自然是下行周期的開(kāi)始。

也就是說(shuō)，經(jīng)濟(jì)的周期循環(huán)其實(shí)是由信貸主導(dǎo)的。當(dāng)然，這種循環(huán)也有大小之分，小循環(huán)即一般的衰退，而大循環(huán)就像日本的過(guò)去20年的經(jīng)濟(jì)大崩潰。如果沒(méi)有小循環(huán)的出現(xiàn)，信貸得不到調(diào)節(jié)，便會(huì)更容易更快地出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)大崩潰。中國(guó)信貸正在出現(xiàn)一個(gè)小循環(huán)的調(diào)整，否則，信貸增長(zhǎng)持續(xù)下去，只會(huì)更快面臨大崩潰。

正是由于市場(chǎng)周期已經(jīng)達(dá)到較高水平，在一般資產(chǎn)回報(bào)不高的時(shí)候，然后大部分人又以為自己有個(gè)水晶球，很有信心認(rèn)為息率還有長(zhǎng)時(shí)間不會(huì)改變，于是都選擇“鋌而走險(xiǎn)”，投資者要找到符合回報(bào)目標(biāo)的機(jī)會(huì)減少，面前只有兩條路：一是接受投資可能低于回報(bào)目標(biāo)；二是繼續(xù)追尋既定回報(bào)。

可繼續(xù)追尋回報(bào)的問(wèn)題是，投資者選擇這些較高風(fēng)險(xiǎn)的投資時(shí)，正是它們回報(bào)最低的時(shí)候。雖然比其它投資更接近回報(bào)目標(biāo)；但投資者承受額外風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)也是最少的時(shí)候。最有趣的是，這些投資可能是同一批投資者選擇敬而遠(yuǎn)之的，卻在最不該買(mǎi)的時(shí)候大手入市。

為了達(dá)到回報(bào)目標(biāo)而一味追尋回報(bào)，不單是散戶的問(wèn)題，這種行為在機(jī)構(gòu)投資者的層面更普遍。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，基金管理者只是打工者，只要達(dá)到回報(bào)目標(biāo)便可，可如果還要繼續(xù)追尋更高回報(bào)，如果是用他們自己的錢(qián)，可能會(huì)有不同的投資選擇。

總而言之，在風(fēng)平浪靜的時(shí)候，投資就更需提高警覺(jué)，小心經(jīng)濟(jì)和信貸周期的改變，避免因?yàn)闉榱诉_(dá)到某個(gè)心目中的回報(bào)，而盲目進(jìn)入一個(gè)新的市場(chǎng)、投入一些平常不會(huì)碰的項(xiàng)目和類別，更要避免過(guò)分自信，尤其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)的過(guò)分樂(lè)觀。

否則，當(dāng)周期扭轉(zhuǎn)，就要付上更多的代價(jià)。endprint