劉青松

（赤峰學院 經(jīng)管學院，內蒙古 赤峰 024000；遼寧大學 經(jīng)濟學院，遼寧 沈陽 110036）

中國經(jīng)濟特征事實與泡沫趨勢經(jīng)驗判斷

劉青松

（赤峰學院 經(jīng)管學院，內蒙古 赤峰 024000；遼寧大學 經(jīng)濟學院，遼寧 沈陽 110036）

本文在簡要回顧了泡沫問題研究的有關理論基礎上，利用宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)計算了我國經(jīng)濟發(fā)展有關特征事實.簡單分析結果表明，當前中國經(jīng)濟不能排除存在一定程度的泡沫化趨勢，必須加以應對而不能放任發(fā)展下去.結合經(jīng)驗歸納與理論研究，本文提出了降低增長預期、調整貨幣投放等一些應對策略建議.

中國經(jīng)濟；特征事實；泡沫趨勢；經(jīng)驗判斷

泡沫經(jīng)濟或稱經(jīng)濟周期問題，是西方資本主義國家?guī)装倌暌詠硎冀K擺脫不掉的困擾.泡沫問題不僅是一個實踐中的問題，也是一個理論研究中的難點，以至于馬克思經(jīng)濟學說和凱恩斯的宏觀經(jīng)濟模型，在一定的意義上也都是源于和圍繞這個問題展開和發(fā)展其理論體系的.

17、18 世紀以來，西方國家經(jīng)濟史上發(fā)生過的造成一定危害程度的泡沫問題大約有40-50次之多(拉斯特維德，2008)，近期比較典型的案例有美國1929-1933年的大蕭條和上世紀90年代的日本泡沫與衰退.

市場經(jīng)濟總是伴隨著泡沫或周期問題，似乎成為了一個經(jīng)驗規(guī)律.我國自上世紀70年代末開始走上取向市場化改革的道路以來，距今已經(jīng)走過了30多年的歷程，國民經(jīng)濟和公眾生活水平都發(fā)生了巨大的飛躍.然而，困擾西方國家的經(jīng)濟周期問題，似乎也隱約伴隨而來.有跡象表明，我們當前經(jīng)濟中銀行資產(chǎn)風險、債務違約風險等時而有所上升，我們必須投入精力系統(tǒng)研究周期風險問題并提出有效應對策略.

本文利用統(tǒng)計和計量手段，計算出通常意義的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)數(shù)字特征，在此基礎上簡要分析我國當前經(jīng)濟的泡化趨勢及提出一般策略.本文僅限于初級的簡要研究，而沒有更深入的分析，但仍然提供一些這個論題的一些看法和觀點，以供其他研究參考.

1 泡沫問題研究概要

經(jīng)濟學研究中，泡沫問題并沒有標準的規(guī)范定義，很多學者和文獻都是從現(xiàn)象描述的角度來定義泡沫，如《新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大辭典》認為，“泡沫狀態(tài)指一種或幾種資產(chǎn)價格連續(xù)上漲，并吸引人們專門從事這些資產(chǎn)的買賣活動以謀取利益，而對資產(chǎn)的使用價值本身不再關心”(伊特韋爾等，1992)，也有從相對接近“問題本質”的層面給出定義，“泡沫指在脫離實際經(jīng)濟的虛擬資本膨脹環(huán)境中，在高盈利預期和投資狂熱驅動下，以促使資產(chǎn)價格超常規(guī)暴漲為特征的虛假繁榮”（徐平，2012）.

本文認為泡沫概念應該是與經(jīng)濟周期或金融危機概念相互區(qū)別的另一個研究角度問題，泡沫概念更加強調短期性、貨幣因素和經(jīng)濟破壞性等側面，更注重于一個巨大的波動或危機的內部形成機制和經(jīng)濟影響，區(qū)別于基于長期數(shù)據(jù)的周期共性特征周期理論研究，也區(qū)別于以商業(yè)應用為直接目的的金融危機研究.接下來，我們按照這個粗略定義規(guī)范，來簡要概括泡沫的危害、成因以及一些其他特征屬性.

關于泡沫的危害性，似乎同樣沒有統(tǒng)一的公認結論，不同的研究從不同的研究視角出發(fā)得出不同的結論.目前關于經(jīng)濟周期問題的最前沿研究，即實際經(jīng)濟周期（RBC）理論，得出的結論是認為“蕭條或波動造成的產(chǎn)出損失微不足道”（MichaelWickens，2011）.RBC的這個論斷，可能與其基于長期數(shù)據(jù)的研究方法有關，是一種長期模型，在一定程度與貨幣中性結論相類似.

然而，更多的基于經(jīng)驗的研究，所得出結論與RBC論斷截然相反，泡沫問題顯然給經(jīng)濟帶來了很大危害.從直觀上看，如美國30年代大蕭條，經(jīng)濟連續(xù)4年負增長，之后又用了7年時間才恢復為衰退前水平.經(jīng)濟史也記錄大蕭條時期嚴重的失業(yè)狀態(tài)，以及民眾生產(chǎn)與生活陷于窘迫和混亂的狀況，“牛羊被殺死拋到峽谷里，蘋果爛在地里，與此同時，芝加哥的市民卻在垃圾箱里面尋找肉食，很多家庭的孩子整個冬天吃不到一個蘋果”（狄克遜?韋克特，2011）.而日本泡沫破裂之后，至今也已經(jīng)走過了20年，期間平均經(jīng)濟增長率只有1%，幾乎等同于是長期停滯狀態(tài)，而國內經(jīng)濟、政治和社會生活其他方面諸多問題不斷積累且日趨嚴重.日本泡沫之后至今的狀態(tài)，被稱為“失去的二十年”.

前美聯(lián)儲副主席羅格·弗格森2005年就英國、美國和日本的資產(chǎn)和產(chǎn)出數(shù)據(jù)進行趨勢對比研究，指出一個經(jīng)驗規(guī)律，“在資產(chǎn)增長趨勢改變的點的附近（或者稍后），產(chǎn)出缺口處于最低位”.弗格森經(jīng)驗說明，資產(chǎn)價格的跌落往往意味著增長趨勢的回落，經(jīng)濟波動與資產(chǎn)價格波動相伴而生.

接下來簡要概括一下關于泡沫成因問題的研究.對于泡沫成因，1870年邊際革命之前的早期的理論基本上可以被概括為投資過度、需求不足和貨幣不穩(wěn)定三個派別.近現(xiàn)代以來，有我們所熟知的凱恩斯的有效需求不足論（即自發(fā)支出下降論）、奧地利學派的信貸供應過度理論、弗里德曼貨幣主義的政府管理不力引發(fā)蕭條的周期理論，以及在盧卡斯批判（Lucascritique）之后被看作是對其回應的實際經(jīng)濟周期模型（RBC）.RBC雖然作為最新研究成果，因為“使用索羅剩余（Solowresidual）作為對技術的度量”而受到極大詬病.至今為止，奧地利學派的周期理論似乎是最有競爭力的學說，但由于一些政治和歷史原因，奧地利模型長期被人們所忽視.總之，關于泡沫經(jīng)濟成因問題，單純從經(jīng)驗現(xiàn)象上來看，似乎是很簡單明了的，無非是在資產(chǎn)價格增長預期心理的作用下，人們形成投機狂熱而后資產(chǎn)價格暴跌的現(xiàn)象，但是，從更深層次的理論研究來看，還存在諸多不解之謎，例如資產(chǎn)價格的轉折點預測問題，泡沫破裂之后的衰退和停滯問題，以及泡沫為什么總是要重復發(fā)生，等等，都遠沒有得到最終答案.（在一般研究中，也許應當把上述經(jīng)驗事實作為研究的起點或特征事實，而沒必要去揭示其原因.）

2 中國經(jīng)濟主要特征事實

下面從我國主要宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)時間序列出發(fā)，利用計量經(jīng)濟方法，計算和概括我國經(jīng)濟特征事實（時間序列意義上的特征事實），用以進行泡沫趨勢存在與否的判斷.

樣本數(shù)據(jù)：1985-2013年的名義GDP、全社會固定資產(chǎn)現(xiàn)價投資規(guī)模、固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)、居民消費價格指數(shù)、廣義貨幣(M2)、財政收入等主要中國宏觀經(jīng)濟數(shù)值指標.數(shù)據(jù)來源：中國社科院經(jīng)濟藍皮書《2013中國經(jīng)濟形勢分析與預測》.

計算方法：通過序列對比、HP濾波分解、時差二階距（靜態(tài)特征）、向量自回歸（動態(tài)特征）等處理技術，使用軟件為eviews6.0.

2.1 簡單序列對比

圖1和分別為貨幣、投資、產(chǎn)出和消費對數(shù)水平值對比關系，圖2為上述四個數(shù)值序列的增長率對比關系.從圖1和圖2的序列對比關系來看，我國貨幣數(shù)量（M2）在90年代中期超過了產(chǎn)出數(shù)值，而投資在進入21世紀的第一個10年的較早時間也超過了消費水平.存在兩個投資高速增長時期，一個是上世紀90年代中期左右，另一個是的2008年前后.無論是投資水平，還是投資增長率，都處于高位運行態(tài)勢.2010年之后的投資和貨幣增長率有所下降，但絕對水平依然是非常高的.

圖3為產(chǎn)出和貨幣增長率與投資和消費價格指數(shù)增長率之間的對比關系，該圖顯示出了高投資增長率引起同期或稍晚時期的價格水平上漲的特征事實.

圖2 貨幣、產(chǎn)出、投資與消費的增長率的對比關系

圖3 貨幣、產(chǎn)出、投資價格與消費價格增長率

2.2 時差相關系數(shù)

EdwardC.Prescott最早開創(chuàng)了基于Ramsey模型的實際經(jīng)濟周期（RBC）研究，該方法首先對時間序列進行“去趨”處理，分離出周期成分，然后計算各序列與收入序列的周期成分時差二階矩（或相關系數(shù)），以這些統(tǒng)計數(shù)字特征作為經(jīng)濟周期特征事實，用于和基于所估計的人工經(jīng)濟模型計算出的周期特征進行對比，以判斷所估計模型對現(xiàn)實經(jīng)濟的模擬程度.

這種方法計算出的實際數(shù)據(jù)的時差相關系數(shù)，也可以直接用來分析經(jīng)濟周期特征.表1輸出基于前述同樣數(shù)據(jù)的時差相關系數(shù)計算結果（共5個時差時期）.

觀察表1，從標準差上看，除了兩個價格序列與其他序列不具可比性之外，投資的標準差高于收入和消費，收入和消費標準差基本相等，而貨幣供給的標準差相對是比較小的，說明其波動相對平穩(wěn).再觀察時差相關系數(shù)，我們發(fā)現(xiàn)最大相關系數(shù)（表中有下劃線數(shù)值）幾乎都出現(xiàn)在同期或與一個時差期限范圍內（K=-1，0，1），說明序列之間是高度協(xié)同變動的，同時，這些數(shù)值大多為正值，說明這些變量之間的協(xié)動關系基本都是順周期的，只有少數(shù)的價格變量與產(chǎn)出周期之間當時差超出一個時期（1年）的時候，相關系數(shù)為負值，但絕對值較小，說明變量之間僅表現(xiàn)出微弱的逆周期關系.另外，所列舉的各變量周期性成分序列的時差自相關系數(shù)（除產(chǎn)出變量外，表中沒有給出其他變量自相關系數(shù)），低階數(shù)值較大，說明各變量都具有很高的粘滯性特征，波動緩慢衰減而不是迅速消失.

經(jīng)過多人的研究，認為中國數(shù)據(jù)表現(xiàn)出來的周期性特征與其他國家沒有什么實質性的區(qū)別，這說明了我國經(jīng)濟運行單純從統(tǒng)計意義上的機制或機理上來看，本質上與西方國家沒有很大的區(qū)別.然而，這個結論也意味著困擾英美等國家的周期問題，也非常有可能影響我國經(jīng)濟運行機制.

除了作為靜態(tài)特征的時差相關系數(shù)外，還可以利用向量自回歸(VAR)計算方法得到上述序列的作為動態(tài)特征事實脈沖反應與方差分解關系.由于篇幅限制，本文不再給出相關計算結果圖表，只說明動態(tài)特征事實的分析結果如下：（中國經(jīng)濟）收入與貨幣和投資具有高度關聯(lián)性，在動態(tài)特征上意味著中國經(jīng)濟潛存泡沫趨勢，較高程度的貨幣流動性或可導致宏觀經(jīng)濟運行穩(wěn)定性會有所喪失.

2.3 兩個高度懷疑因素

我國出口貿(mào)易積累了巨額外匯儲備，2013年末已達到3.82萬億美元，外匯占款一直是被懷疑為是貨幣超發(fā)的重要根源之一.房地產(chǎn)信貸投放與土地財政問題，是被高度懷疑的另一個貨幣投放根源.下面利用數(shù)據(jù)來簡單說明這兩個被懷疑對象在可能的泡沫趨勢中充當?shù)慕巧?

由于凈出口數(shù)值是正負交替的數(shù)值，不能直接進行對數(shù)化處理，下面分析中進行相關變量平穩(wěn)性檢驗基礎上做回歸分析處理，對于房地產(chǎn)問題，因為數(shù)據(jù)樣本有限，只做一般對比性說明處理.

表1 中國主要宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的時差相關系數(shù)（參照產(chǎn)出周期）

表2 DNX、DY、DM和DI單位根檢驗結果

觀察表2，由于上述四個變量平穩(wěn)類型相同，故可以分別進行收入、貨幣等三個變量對凈出口的回歸結果，以觀察凈出口對其影響關系：

上述方程系數(shù)估計值均通過了t檢驗，達到了一般估計可靠性要求.上述方程表明，產(chǎn)出、貨幣、投資與凈出口之間依賴關系比較明顯，當凈出口每有1倍的增加，產(chǎn)出、貨幣與投資增量分別有相當于凈出口增長額度的2.92倍、6.10倍、3.24倍增長.這個結果說明，凈出口對我國經(jīng)濟的影響是舉足輕重的，凈出口引起的投資和貨幣投放的多倍增長，尤其貨幣投放增加幅度較大.

關于土地財政問題，由于缺乏比較詳細的數(shù)據(jù)，下面只根據(jù)國土部公布的全國土地出讓金數(shù)據(jù)，計算出土地出讓金占財政收入比例關系，如圖4.根據(jù)這個計算比例，可以看出，我國土地出讓金的財長收入占比呈上升態(tài)勢，2010年達到30%以上的比重，2011年和2012年有所下降，但2013年又重新回到高位.

圖4 中國土地出讓金占財政收入比例

粗略地看，土地出讓金占財政收入比重較高，加之房地產(chǎn)持有和新開發(fā)數(shù)量較大等問題，土地財政問題構成了一定的宏觀經(jīng)濟風險.

3 中國經(jīng)濟泡沫趨勢的經(jīng)驗判斷

對于泡沫趨勢或相關資產(chǎn)價格走勢的判斷的問題，金融學和經(jīng)濟學之間的研究規(guī)范是有區(qū)別的.從金融學角度，相應預測需要達到一定的精度，才能為投資組合等金融操作提供有實質意義的參考.但是，這種預測，一般來說很難甚至是不可能達到的，也許這種研究目標本身就違背某種基本邏輯因而不可行.但是，從經(jīng)濟學研究角度看，問題似乎是幸運一些，一般的經(jīng)濟理論認為可以確定那些因素會加劇泡沫，從而可以有效防控，也可以實現(xiàn)泡沫化的經(jīng)濟軟著陸，以至于對于泡沫破裂狀態(tài)的經(jīng)濟有效降低損失而避免因為錯誤的政策加劇危害.

作為本文小結，有兩點內容可以得到確認：一、從統(tǒng)計學意義上的單純運行機制來看，中國經(jīng)濟其他市場經(jīng)濟國家沒有實質區(qū)別，經(jīng)濟周期或泡沫問題的襲擾在我國經(jīng)濟中可能同樣會發(fā)生；二、就近期一些年份來看，中國貨幣超發(fā)、投資過度和流動性過剩等問題，是趨向偏于嚴重化發(fā)展，泡沫趨勢較為明顯.

作為經(jīng)驗預判，當前中國經(jīng)濟中，伴隨著經(jīng)濟增速有所進入下行區(qū)間，當房地產(chǎn)周期、人民幣匯率和政府債務等問題走到某些節(jié)點或轉折點上來的時候，產(chǎn)能過剩、分配不平等、社會保障不足以及環(huán)境欠賬等問題或可會凸現(xiàn)出來.就當前情況看，國有大型企業(yè)、金融機構和債券市場出現(xiàn)一些違約風險的類似跡象，這預示了泡沫破裂風險的可能性，必須預以足夠重視和加以提前應對.

政策建議

基于理論的和數(shù)據(jù)上的研究，以及一般性的經(jīng)濟形勢判斷，提出如下經(jīng)濟政策建議：

（1）降低經(jīng)濟增長預期，把經(jīng)濟發(fā)展的關注度集中到調整結構和轉變政府職能上來；

（2）適度放緩貨幣投放速度，防止繼續(xù)放大房地產(chǎn)及相關產(chǎn)業(yè)過剩產(chǎn)能，轉而支持實體經(jīng)濟與中小企業(yè)發(fā)展；

（3）可以考慮引導已不具有經(jīng)濟合理性的少部分企業(yè)進入有序破產(chǎn)程序；

（4）改革地方政府，清理不必要的行政干預，抑制地方政府投資沖動；

（5）推進財稅體制改革，解決稅收立法、預算公開以及中央與地方事權與財權平衡等問題；

（6）建立存款保險等金融系統(tǒng)風險防范制度，應對潛在的銀行風險；

（7）適度關注生態(tài)與環(huán)境等可持續(xù)發(fā)展與經(jīng)濟增長長效機制問題.

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