鄭志強(qiáng)

【摘要】 本文采用時(shí)變參數(shù)向量自回歸（TVP-VAR）模型研究人民幣匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的傳遞效應(yīng)，結(jié)果表明，人民幣名義有效匯率與國(guó)內(nèi)價(jià)格水平存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系，有效匯率變動(dòng)會(huì)造成進(jìn)口價(jià)格和生產(chǎn)者價(jià)格的短期波動(dòng)，但是對(duì)消費(fèi)者價(jià)格波動(dòng)的解釋力有限。匯率傳遞存在時(shí)滯，并且有沿著價(jià)格鏈下降的趨勢(shì)。不同時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)分析并沒有發(fā)現(xiàn)匯率傳遞效應(yīng)發(fā)生明顯的結(jié)構(gòu)變化。貨幣供應(yīng)量沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格水平的影響要強(qiáng)于名義有效匯率和世界能源價(jià)格沖擊。

【關(guān)鍵詞】 人民幣名義有效匯率 ?TVP-VAR ?匯率傳遞 ?進(jìn)口價(jià)格 ?消費(fèi)者價(jià)格

一、引言

我國(guó)貨幣當(dāng)局的政策目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià)水平、保持人民幣幣值穩(wěn)定以及促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，貨幣升值是解決貿(mào)易順差同時(shí)緩解國(guó)內(nèi)通貨膨脹的有效途徑。然而，80年代以來，不論理論還是實(shí)證研究都證明匯率對(duì)價(jià)格的傳遞效應(yīng)是不完全的，因此，匯率變動(dòng)不能解決貿(mào)易不平衡問題，我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)也證明了這一觀點(diǎn)。目前的大量實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)匯率對(duì)進(jìn)口價(jià)格傳遞不完全，并且存在時(shí)滯，匯率變動(dòng)只有部分反應(yīng)在進(jìn)出口價(jià)格上。這意味著匯率對(duì)國(guó)內(nèi)其他價(jià)格的傳遞同樣是不完全的并且存在時(shí)滯。匯率傳遞效應(yīng)的強(qiáng)弱直接影響國(guó)內(nèi)通脹動(dòng)態(tài)預(yù)測(cè)和貨幣政策效果，因此，匯率傳遞是制定貨幣政策時(shí)需要考慮的重要因素。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外依存度的提高和利率改革的推進(jìn)，通過匯率途徑的沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)的影響必然會(huì)日益增加，考慮通貨膨脹影響因素時(shí)不得不考慮國(guó)外沖擊。國(guó)外的沖擊不但會(huì)通過國(guó)際貿(mào)易傳導(dǎo)機(jī)制和流動(dòng)性周期傳導(dǎo)機(jī)制影響國(guó)內(nèi)價(jià)格水平，甚至?xí)绊懼袊?guó)的經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定，實(shí)證上研究這一課題對(duì)政策參考有一定意義。本文第一次采用時(shí)變參數(shù)的VAR模型實(shí)證分析人民幣匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平的傳遞效應(yīng)。盡管文章并沒有發(fā)現(xiàn)匯率傳遞效應(yīng)發(fā)生明顯的結(jié)構(gòu)變化，但是本文使用的方法仍為匯率傳遞研究提供了一些有益的啟發(fā)。

二、文獻(xiàn)綜述

1、理論方面

匯率變動(dòng)直接影響進(jìn)出口價(jià)格。因此，早期匯率傳遞理論主要是從微觀層面和宏觀層面研究進(jìn)口價(jià)格傳遞不完全的原因。微觀層面?zhèn)戎鼐植烤夥治觯髲?qiáng)調(diào)新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)（NOEM）框架分析。局部均衡模型最主要的是分析出口商的依市定價(jià)行為（PTM）。由于市場(chǎng)的不完備，廠商有按不同市場(chǎng)進(jìn)行差別定價(jià)的市場(chǎng)力量，隨著匯率的變動(dòng)出口商可以調(diào)整成本加成，導(dǎo)致進(jìn)口價(jià)格不能完全反應(yīng)匯率的變動(dòng)。匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平的傳遞主要通過兩方面：直接效應(yīng)和間接效應(yīng)。直接效應(yīng)是指匯率變動(dòng)會(huì)引起進(jìn)口價(jià)格變動(dòng)，而進(jìn)口價(jià)格作為中間投入品和最終消費(fèi)品的一部分，其價(jià)格變動(dòng)會(huì)直接影響生產(chǎn)者價(jià)格和消費(fèi)者價(jià)格。間接效應(yīng)則指由于進(jìn)口產(chǎn)品和國(guó)內(nèi)產(chǎn)品之間存在一定的替代性，本幣貶值將導(dǎo)致進(jìn)口品價(jià)格上升，進(jìn)而引起本國(guó)同類可貿(mào)易品的需求增加，以致國(guó)內(nèi)可貿(mào)易品價(jià)格上升。匯率對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)者和消費(fèi)者價(jià)格的傳遞程度依賴兩種效應(yīng)的強(qiáng)弱程度。

2、實(shí)證方面

早期的實(shí)證研究重點(diǎn)是檢驗(yàn)出口商的依市定價(jià)行為以及匯率對(duì)各產(chǎn)業(yè)進(jìn)口價(jià)格或者總體進(jìn)口價(jià)格的傳遞效應(yīng)，通常采用單方程回歸的方法進(jìn)行實(shí)證研究。絕大多數(shù)研究支持匯率變動(dòng)對(duì)進(jìn)口價(jià)格的傳遞是不完全的，并且認(rèn)為匯率傳遞存在時(shí)滯，不同國(guó)家之間匯率傳遞效應(yīng)存在顯著差別。McCarthy首先使用遞歸VAR模型，融入價(jià)格傳遞鏈因素，分析了一些工業(yè)化國(guó)家匯率對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格鏈不同價(jià)格的傳遞效應(yīng)。許多研究者采用McCarthy的方法檢驗(yàn)了歐元區(qū)或者單個(gè)國(guó)家的匯率傳遞效應(yīng)。這些研究認(rèn)同匯率傳遞是不完全的，并且認(rèn)為匯率傳遞率沿價(jià)格鏈有減小趨勢(shì)。

近年來，國(guó)內(nèi)對(duì)于人民幣匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)的價(jià)格傳遞效應(yīng)研究越來越多。卜永祥、畢玉江和朱鐘棣運(yùn)用協(xié)整和誤差修正模型（ECM）分析了人民幣匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平影響的動(dòng)態(tài)機(jī)制。劉亞和李偉平等運(yùn)用自回歸分布滯后（ARDL）模型研究人民幣匯率變動(dòng)對(duì)消費(fèi)者價(jià)格的傳遞效應(yīng)。而最多的是使用VAR模型研究匯率傳遞效應(yīng)。這些文章都認(rèn)同匯率對(duì)于國(guó)內(nèi)價(jià)格的傳遞是不完全的，并且存在時(shí)滯。傳統(tǒng)的VAR模型及SVAR模型雖然避免了單方程模型的內(nèi)生性問題，但是，其參數(shù)是固定不變的，無法反應(yīng)經(jīng)濟(jì)變量的動(dòng)態(tài)演進(jìn)特征，可能造成模型估計(jì)偏差。本文首次引入時(shí)變系數(shù)的VAR模型，檢驗(yàn)人民幣匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的傳遞效應(yīng)。

三、數(shù)據(jù)描述

基于McCarthy、施建淮等的模型，本文的實(shí)證分析選用了7個(gè)變量：世界能源商品價(jià)格（WEI）、產(chǎn)出缺口（YGAP）、貨幣供應(yīng)量（M2）、人民幣名義有效匯率（NEER）、進(jìn)口價(jià)格指數(shù)（IMP）、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）、消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）。世界能源價(jià)格用來捕捉供給沖擊;產(chǎn)出缺口代表實(shí)際產(chǎn)出與潛在產(chǎn)出的差額，用來捕捉需求沖擊;貨幣供應(yīng)量是貨幣政策的代理變量，用來捕捉貨幣沖擊;人民幣名義有效匯率是雙邊匯率以貿(mào)易為權(quán)重的加權(quán)和，以間接標(biāo)價(jià)法表示，當(dāng)NEER增加時(shí)，人民幣升值;進(jìn)口價(jià)格指數(shù)、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)、消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)代表國(guó)內(nèi)價(jià)格傳遞鏈的三個(gè)層次。

四、時(shí)變參數(shù)的VAR模型

要定義TVP-VAR模型，首先從一個(gè)簡(jiǎn)單的結(jié)構(gòu)VAR模型開始：

Ayt=F1Yt-1+…+Fsyt-s+μt ? ?t=（s+1），…n （1）

其中yt為k×1維列向量觀測(cè)值，A，F(xiàn)1，…，F(xiàn)S都是k×k維系數(shù)矩陣，μt是k×1維結(jié)構(gòu)干擾項(xiàng)。于是式（1）可以寫為：

yt=Bt-1yt-1+…+Bsyt-s+A-1∑εt （2）

本文數(shù)據(jù)處理使用的軟件為Matlab_R2012b，模型計(jì)算使用Jouchi Nakajima的TVP-VAR軟件包。根據(jù)Nakajima（2009）標(biāo)準(zhǔn)選擇滯后期為1，截距項(xiàng)為非時(shí)變參數(shù)。

五、匯率傳遞效應(yīng)的實(shí)證結(jié)果

名義有效匯率沖擊的脈沖響應(yīng)?？梢钥闯雒x有效匯率沖擊與滯后各期進(jìn)口價(jià)格指數(shù)、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)以及消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)之間存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系，即人民幣名義有效匯率升值，國(guó)內(nèi)價(jià)格水平下降。在傳遞程度方面，自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對(duì)進(jìn)口價(jià)格和生產(chǎn)者價(jià)格的傳遞效應(yīng)具有統(tǒng)計(jì)顯著性，但是對(duì)消費(fèi)者價(jià)格的解釋力非常小。對(duì)進(jìn)口價(jià)格來說，1個(gè)百分點(diǎn)的匯率沖擊最多引起進(jìn)口價(jià)格指數(shù)0.015個(gè)百分點(diǎn)的變化;對(duì)生產(chǎn)者價(jià)格來說，最多引起0.008個(gè)百分點(diǎn)的變化;對(duì)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)來說，最多引起0.003個(gè)百分點(diǎn)的變化。沿著價(jià)格傳遞鏈，匯率傳遞效應(yīng)是遞減的。匯率變動(dòng)首先影響的是進(jìn)口價(jià)格，匯率變動(dòng)沒有完全傳遞到進(jìn)口價(jià)格上。進(jìn)口價(jià)格和工業(yè)品出廠價(jià)格的短期波動(dòng)主要?dú)w因于匯率沖擊，而消費(fèi)者價(jià)格的短期波動(dòng)主要是貨幣供給沖擊造成的。無論短期或者長(zhǎng)期，匯率傳遞效應(yīng)并沒有明顯的趨勢(shì)性變化。

其它沖擊的脈沖響應(yīng)。世界能源價(jià)格沖擊對(duì)進(jìn)口價(jià)格和生產(chǎn)者價(jià)格產(chǎn)生正向沖擊，但是對(duì)消費(fèi)者價(jià)格解釋力較弱。貨幣沖擊是國(guó)內(nèi)價(jià)格水平的最主要影響因素，能夠解釋進(jìn)口價(jià)格、生產(chǎn)者價(jià)格以及消費(fèi)者價(jià)格的短期波動(dòng)。并且貨幣供應(yīng)量沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格水平的影響力要強(qiáng)于名義匯率和進(jìn)口價(jià)格波動(dòng)，是導(dǎo)致消費(fèi)者價(jià)格波動(dòng)的主要原因之一。產(chǎn)出缺口代表的需求沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的短期影響較弱。貨幣供給沖擊是國(guó)內(nèi)價(jià)格波動(dòng)的主要原因之一，貨幣供給正向的影響國(guó)內(nèi)價(jià)格水平，價(jià)格響應(yīng)呈現(xiàn)先遞增后削弱的態(tài)勢(shì)。世界能源價(jià)格（WEI）沖擊對(duì)進(jìn)口價(jià)格和生產(chǎn)者價(jià)格產(chǎn)生正向沖擊，產(chǎn)出缺口代表的需求沖擊對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的短期影響較弱，二者都不是導(dǎo)致國(guó)內(nèi)價(jià)格短期波動(dòng)的主要原因。

六、結(jié)論

本文對(duì)人民幣名義有效匯率的價(jià)格傳遞效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析。文章通過建立時(shí)變參數(shù)VAR模型，將人民幣名義有效匯率、世界能源價(jià)格、貨幣供給、產(chǎn)出缺口、進(jìn)口價(jià)格指數(shù)、生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)和消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)7個(gè)變量納入VAR模型，利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析匯率變動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格的影響。主要得出以下結(jié)論。

自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對(duì)進(jìn)口價(jià)格和生產(chǎn)者價(jià)格的傳遞效應(yīng)具有統(tǒng)計(jì)顯著性，但是對(duì)消費(fèi)者價(jià)格的解釋力非常小。對(duì)進(jìn)口價(jià)格來說，1個(gè)百分點(diǎn)的匯率沖擊最多引起進(jìn)口價(jià)格指數(shù)0.015個(gè)百分點(diǎn)的變化;對(duì)生產(chǎn)者價(jià)格來說，最多引起0.008個(gè)百分點(diǎn)的變化;對(duì)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)來說，最多引起0.003個(gè)百分點(diǎn)的變化?？偟膩碚f，人民幣匯率傳遞效應(yīng)是不完全的，傳遞存在時(shí)滯，并且沿著價(jià)格鏈傳遞效應(yīng)有下降趨勢(shì)。

基于以上結(jié)論，可以得出一些啟示：不能期望基于“支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)”來糾正貿(mào)易收支失衡問題。由于匯率傳遞不完全，支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)失靈，人民幣匯率升值不能解決我國(guó)的巨額貿(mào)易順差。匯率對(duì)消費(fèi)者價(jià)格的傳遞效應(yīng)非常小，從治理通脹角度來說，沒有必要盯住匯率變動(dòng)。但是貨幣當(dāng)局需要關(guān)注匯率變動(dòng)以及能源價(jià)格沖擊對(duì)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)的影響，防范供給沖擊對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，同時(shí)，防范“利率—匯率”流動(dòng)性周期傳導(dǎo)沖擊。

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