曾 貴 熊彩霞

(湖南工程學(xué)院，湖南 湘潭 411104)

一、問(wèn)題的提出

自16 世紀(jì)股票產(chǎn)生以來(lái)，股票投機(jī)和投資就產(chǎn)生了。在學(xué)術(shù)界，少數(shù)文獻(xiàn)對(duì)股票投資和投機(jī)進(jìn)行了一些比較研究。已有學(xué)術(shù)文獻(xiàn)對(duì)股票投資與投機(jī)進(jìn)行過(guò)界定，但比較籠統(tǒng)和模糊。對(duì)于二者的區(qū)別，已有文獻(xiàn)主要是從風(fēng)險(xiǎn)、持股時(shí)間、持股目的等表象層面進(jìn)行區(qū)別(賈永言，1993［1］;涂明輝，1998［2］;胡明理，1991［3］)，但也有學(xué)者否定二者的區(qū)別。大多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投機(jī)的作用持一分為二的態(tài)度，既肯定其積極作用，也否定其消極作用(彭光霽，1992［4］;黃范章和徐忠，2001［5］)。在投資界，本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)認(rèn)為區(qū)分投資和投機(jī)是進(jìn)行證券分析的首要問(wèn)題，對(duì)二者作了較為明確的界定，并從多方面對(duì)二者進(jìn)行了比較，對(duì)后世產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

當(dāng)前，雖然我國(guó)股市建設(shè)取得了巨大的進(jìn)步，但還處于新興和轉(zhuǎn)軌時(shí)期，尚不成熟。在我國(guó)股票市場(chǎng)上，成熟的股票投資者甚少，而股票投機(jī)者眾多，投機(jī)氣氛非常濃厚。由于股票投機(jī)盛行，我國(guó)股市行情具有大起大落的顯著特征，股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能并沒(méi)有得到充分發(fā)揮，投資者利益沒(méi)有得到良好的保障。筆者擬結(jié)合本杰明·格雷厄姆、沃倫·巴菲特、約翰·博格等投資大師的相關(guān)觀點(diǎn)，從倫理視角全面深入地比較股票投機(jī)和投資的異質(zhì)性，并對(duì)股票投機(jī)進(jìn)行倫理審視與批判，以期對(duì)我國(guó)股市的健康發(fā)展和投資者教育有所裨益。

二、思想理念上的倫理異質(zhì)性比較

1、股票投機(jī)與投資的股票觀不同

投資者和投機(jī)者對(duì)股票的認(rèn)識(shí)和理解存在著顯著的區(qū)別。投資者把股票視為公司資產(chǎn)所有權(quán)和公司經(jīng)營(yíng)合伙人身份的商業(yè)憑證。投資者因?yàn)榭春霉镜母?jìng)爭(zhēng)力和商業(yè)前景而出資購(gòu)買股票，本質(zhì)上是通過(guò)購(gòu)買公司的資產(chǎn)，成為該公司的資產(chǎn)所有者(即股東)，從而獲得法律賦予的經(jīng)營(yíng)決策參與權(quán)、公司盈余分配權(quán)、剩余資產(chǎn)分配權(quán)、認(rèn)股優(yōu)先權(quán)等法定權(quán)益。股東之間是一種生意合伙人的關(guān)系，只是絕大部分中小股東不直接參與公司經(jīng)營(yíng)，而是委托專業(yè)經(jīng)理們進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理。在投資者看來(lái)，股票并不是看不見、摸不著的數(shù)字代碼，股票投資實(shí)際上與投資農(nóng)場(chǎng)、店鋪、房產(chǎn)等資產(chǎn)一樣，是有實(shí)在資產(chǎn)作為支撐的。股票的背后對(duì)應(yīng)著一家實(shí)在而具體的企業(yè)，該企業(yè)擁有廠房、設(shè)備、存貨等有形資產(chǎn)和專利、技術(shù)、品牌等無(wú)形資產(chǎn)，在某個(gè)行業(yè)從事著生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。與之相反，投機(jī)者把股票看作交易價(jià)格不斷變化的紙質(zhì)憑證或者股票代碼。股票與發(fā)行股票的企業(yè)相脫離，異化成了一個(gè)與企業(yè)無(wú)關(guān)的虛擬符號(hào)。在投機(jī)者看來(lái)，股票只不過(guò)是一個(gè)可以用來(lái)投機(jī)獲利的交易工具而已，與彩票號(hào)碼、六合彩號(hào)碼和賭場(chǎng)的籌碼一樣。

由于對(duì)股票的認(rèn)知不同，股票投資和股票投機(jī)的商業(yè)本質(zhì)不同。股票投資者是從產(chǎn)業(yè)資本的視角來(lái)看待股票投資，認(rèn)為股票投資與實(shí)業(yè)投資實(shí)質(zhì)上具有相同的商業(yè)本質(zhì)。如果投資者對(duì)某項(xiàng)生意比較熟悉和感興趣，并看好它的商業(yè)前景，他們可以通過(guò)兩種實(shí)業(yè)投資或股票投資的方式來(lái)把握這個(gè)商業(yè)機(jī)會(huì)，從而直接或間接經(jīng)營(yíng)這項(xiàng)生意。股票投資者因?yàn)闂l件受限，雖然沒(méi)能直接經(jīng)營(yíng)企業(yè)、進(jìn)行實(shí)業(yè)投資，但作為股票投資者，他們?cè)诒举|(zhì)上仍然是企業(yè)投資者。“作為股票投資者，要把自己想象成一家企業(yè)的所有者之一，對(duì)這家企業(yè)，你愿意無(wú)限期地投資，就像你與家庭成員合伙擁有一個(gè)農(nóng)場(chǎng)或一套公寓那樣?！保?］與此相比，投機(jī)者是從金融資本的角度來(lái)購(gòu)買股票，股票只是一種交易方便的金融工具。他們忽視了股票投資的商業(yè)本質(zhì)，股票投資異化成了股票交易。

2、股票投機(jī)與投資的風(fēng)險(xiǎn)觀不同

股票投資的風(fēng)險(xiǎn)源自企業(yè)，其大小主要取決于該公司資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的質(zhì)量和水平;而投機(jī)者把價(jià)格波動(dòng)看作股票的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。企業(yè)經(jīng)營(yíng)所得的利潤(rùn)是投資者收益的根源。公司資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況良好，盈利持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，投資者才能獲得良好的投資回報(bào);公司經(jīng)營(yíng)惡化，利潤(rùn)下滑甚至虧損，投資者的回報(bào)就會(huì)下降，甚至虧損。作為股票投資者，“我們的經(jīng)濟(jì)命運(yùn)取決于我們擁有的企業(yè)的經(jīng)濟(jì)命運(yùn)，無(wú)論我們的所有權(quán)是部分的還是全部的?！保?］因此，股票投資的核心風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的惡化，其它因素只會(huì)影響價(jià)格的短期波動(dòng)。要防范和控制股票投資的風(fēng)險(xiǎn)，投資者必須要全面深入地了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力和水平，評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并在自己的“能力圈”內(nèi)選擇業(yè)績(jī)穩(wěn)健和價(jià)格合理的優(yōu)良公司?！拔覀兺顿Y決策的成效將取決于公司在這段時(shí)間內(nèi)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而不是取決于該公司股票某日在股市上的表現(xiàn)。”［7］精選企業(yè)是防范和控制股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，因?yàn)殡S著優(yōu)質(zhì)企業(yè)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)，股票的內(nèi)在價(jià)值會(huì)增加，為股票投資提供了最堅(jiān)實(shí)的安全邊際。在股票投資中，“時(shí)間是優(yōu)秀企業(yè)的朋友，是平庸企業(yè)的敵人。”［6］股價(jià)的短期波動(dòng)無(wú)法預(yù)測(cè)，但最終由股票的內(nèi)在價(jià)值決定，“在短期內(nèi)，市場(chǎng)是投票機(jī);在長(zhǎng)期內(nèi)，市場(chǎng)是稱重器?！保?］要防范股票風(fēng)險(xiǎn)并獲得良好的投資回報(bào)，投資者應(yīng)把精力主要放在企業(yè)研究上。與此相比，投機(jī)者在股市中進(jìn)行股價(jià)博弈，把股票價(jià)格的短期下跌看作風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。他們認(rèn)為，要防范和控制風(fēng)險(xiǎn)，必須要緊跟股市行情，并能對(duì)股價(jià)的短期變化做出準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。

三、行為方式上的倫理異質(zhì)性比較

1、持股時(shí)長(zhǎng)不同，投資者換手率低，投機(jī)者頻繁交易

股票投資者以購(gòu)買企業(yè)的長(zhǎng)期投資心態(tài)來(lái)購(gòu)買股票，把自己視為公司的資產(chǎn)所有者和生意合伙人，因而持股時(shí)間長(zhǎng)、換手率低。公司的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是一個(gè)持續(xù)的過(guò)程，很難在短期內(nèi)出現(xiàn)爆發(fā)性的增長(zhǎng)。股票投資者希望公司的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利業(yè)績(jī)持續(xù)提高。投資者一旦精心挑選到優(yōu)質(zhì)的公司，就會(huì)在股價(jià)低估或合理時(shí)買入公司股票。在持續(xù)關(guān)注和追蹤企業(yè)的資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)情況時(shí)，只要公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，股價(jià)沒(méi)有過(guò)度高估，投資者就會(huì)繼續(xù)持有股票，與企業(yè)共成長(zhǎng)。作為公司的資產(chǎn)所有者，公司業(yè)績(jī)良好，長(zhǎng)期持有股票的投資者必然能獲得良好的資本回報(bào)。投資大師沃倫·巴菲特的投資傳奇就是通過(guò)耐心地長(zhǎng)期持有少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司的股票而實(shí)現(xiàn)的。他認(rèn)為，股票投資應(yīng)該是長(zhǎng)期的，因?yàn)榻灰壮杀镜拇嬖?，頻繁交易會(huì)導(dǎo)致投資的失敗?！拔覀円恢背钟械男袨檎f(shuō)明我們認(rèn)為市場(chǎng)是一個(gè)變換位置的中心，錢在這里從活躍的投資者流向有耐心的投資者。”［6］投機(jī)者只是把股票看作交易的工具，沒(méi)有認(rèn)識(shí)到股票的商業(yè)本質(zhì)，因而頻繁交易股票，導(dǎo)致股票換手率高、持股時(shí)間短。在投機(jī)者看來(lái)，“投機(jī)是短期交易，而非長(zhǎng)期持有。交易的內(nèi)容是金融工具，也就是幾張紙的事情，而不是公司的業(yè)務(wù)?！保?］投機(jī)者聽消息、跟熱點(diǎn)、炒題材、看圖看線，然后據(jù)此進(jìn)行頻繁的交易。

2、關(guān)注重點(diǎn)不同，投資者研究公司，投機(jī)者預(yù)測(cè)股價(jià)

投資者把精力放在分析和跟蹤企業(yè)的發(fā)展上，把關(guān)注重點(diǎn)和精力放在企業(yè)上。他們搜集、閱讀和分析公司或行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)發(fā)布的公告、季報(bào)、半年報(bào)、年報(bào)等資料，深入了解和分析公司的企業(yè)文化、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、行業(yè)地位、財(cái)務(wù)狀況、未來(lái)的機(jī)遇和存在的風(fēng)險(xiǎn)等情況。他們?cè)谏虉?chǎng)、超市、購(gòu)物網(wǎng)站等地方了解或體驗(yàn)公司的產(chǎn)品。投資者還可能去參加公司股東大會(huì)，深入公司內(nèi)進(jìn)行調(diào)研。投資者大量收集行業(yè)發(fā)展信息，了解行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢(shì)。他們還大量收集行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的資料，進(jìn)行橫向的企業(yè)比較。這樣，投資者可以收集到大量的公司基本面信息，然后再通過(guò)對(duì)這些信息進(jìn)行獨(dú)立、理性地判斷，就能對(duì)公司有較為深入而全面的了解，從而為投資決策奠定良好的基礎(chǔ)?！敖?jīng)營(yíng)企業(yè)的合理方法也同樣適用于買賣股票?！保?］投資者應(yīng)該是一個(gè)企業(yè)分析師，他們時(shí)間和精力主要放在研究公司資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況和行業(yè)的發(fā)展情況上。只有全面深入地了解公司，投資者才能對(duì)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行估值。通過(guò)比較股票的每股內(nèi)在價(jià)值和股價(jià)，才能判斷股票是否具有投資價(jià)值?！八姓嬲耐顿Y必須基于一種對(duì)價(jià)格與價(jià)值關(guān)系的評(píng)估。”［6］

投機(jī)者關(guān)注的重點(diǎn)是股票市場(chǎng)的價(jià)格變化，希望通過(guò)預(yù)測(cè)股價(jià)變化來(lái)獲取買賣價(jià)差。他們不關(guān)注公司的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，對(duì)股市的態(tài)度與投資者截然不同?！巴顿Y者和投機(jī)者之間最現(xiàn)實(shí)的區(qū)別，在于他們對(duì)待股市變化的態(tài)度。投機(jī)者的主要興趣在于預(yù)測(cè)市場(chǎng)波動(dòng)，并從中獲利;投資者的主要興趣在于按合適的價(jià)格購(gòu)買并持有合適的證券。”［9］投機(jī)者因?yàn)闆](méi)有深入了解企業(yè)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，很難對(duì)公司的內(nèi)在價(jià)值做出良好的判斷?！皼](méi)有這種價(jià)格與價(jià)值之間比較的投資策略根本不是投資，而是投機(jī)——希望價(jià)格會(huì)上漲，而不是相信所支付的價(jià)格比獲得的價(jià)值低?！保?］投資者認(rèn)為只要公司的基本面良好，股票的內(nèi)在價(jià)值低估，就可以買入股票，并長(zhǎng)期持有股票，而投機(jī)者則試圖通過(guò)擇時(shí)交易來(lái)實(shí)現(xiàn)獲利最大化。但是，“如果投資人以預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)強(qiáng)調(diào)擇時(shí)交易，那么他最終將成為一個(gè)投機(jī)者，并面對(duì)投機(jī)所帶來(lái)的財(cái)務(wù)后果?！保?］

3、風(fēng)險(xiǎn)偏好不同，投資者偏重安全性，投機(jī)者追求高回報(bào)

投資者重視股票投資的安全邊際，強(qiáng)調(diào)本金的安全性，風(fēng)險(xiǎn)偏好低。投資者通過(guò)投資業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)且價(jià)格合理的股票，追求低風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期復(fù)利投資收益。本杰明·格雷厄姆把安全邊際視為投資的中心思想，也把它看作區(qū)分投資和投機(jī)的重要標(biāo)準(zhǔn)。他認(rèn)為，“真正的投資必須有真正的安全邊際”［9］。沃倫·巴菲特非常重視股票投資的安全性，他把防范和控制風(fēng)險(xiǎn)看作股票投資的前提和基礎(chǔ)。“投資的第一原則:永遠(yuǎn)不要虧損;投資的第二原則:永遠(yuǎn)不要忘記第一原則?！保?0］要確保投資的安全性，投資者必須全面深入了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況，具備正確評(píng)估公司內(nèi)在價(jià)值的能力。同時(shí)，為了降低股票投資風(fēng)險(xiǎn)，投資者經(jīng)常進(jìn)行逆向投資，在低迷的熊市或者優(yōu)質(zhì)公司遭遇可以度過(guò)的暫時(shí)危機(jī)時(shí)，逆向購(gòu)買股價(jià)相對(duì)內(nèi)在價(jià)值低估的股票;而在股價(jià)高漲的牛市中，他們逆向賣出股價(jià)過(guò)于高估的股票。投資者把市場(chǎng)波動(dòng)看作朋友，“市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資者之所以重要，是因?yàn)槭袌?chǎng)出現(xiàn)低價(jià)時(shí)，投資者會(huì)理智地做出購(gòu)買決策;市場(chǎng)出現(xiàn)高價(jià)時(shí)，投資者必然會(huì)停止購(gòu)買，而且還有可能做出拋售的決策。”［9］此外，投資者理性、獨(dú)立地做出決策，很少進(jìn)行杠桿投資，自覺(jué)遠(yuǎn)離短期暴富的誘惑。他們堅(jiān)守能力圈原則，避免投資自己不熟悉的行業(yè)或企業(yè)。

投機(jī)者把購(gòu)買股票看作是一種可以迅速致富的途徑，在股市中追求高回報(bào)，具有較高的風(fēng)險(xiǎn)偏好。在投機(jī)者看來(lái)，股票投機(jī)的收益與風(fēng)險(xiǎn)成正比，認(rèn)為要想獲得高額的投機(jī)回報(bào)，必須要通過(guò)承受高風(fēng)險(xiǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)。投機(jī)者購(gòu)買股票，不是把本金的安全性作為基礎(chǔ)和前提，而是把能否迅速獲利放在第一位。它們不是通過(guò)全面深入的企業(yè)基本面分析來(lái)確定企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，并對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值和股價(jià)進(jìn)行比較，確定股票的安全邊際，而是關(guān)注股價(jià)能不能在短期內(nèi)快速上漲。投機(jī)者通過(guò)尋找熱點(diǎn)和題材、追逐板塊輪動(dòng)、跟蹤莊家、查看技術(shù)指標(biāo)等方式來(lái)尋找股價(jià)能夠短期快速上漲的股票。他們?cè)诠墒兄凶窛q殺跌，不顧股價(jià)是否高估而追買熱門股、題材股、概念股、莊股，也不顧股價(jià)是否低估而拋售冷門股，表現(xiàn)出明顯的“羊群”特征。

四、獲利來(lái)源上的倫理異質(zhì)性比較

1、股票投資的獲利來(lái)源于企業(yè)經(jīng)營(yíng)所得的利潤(rùn)

股票投資者是以企業(yè)合伙人的視角投資股票，他們的投資回報(bào)來(lái)自于企業(yè)經(jīng)營(yíng)所得的利潤(rùn)，投資者的經(jīng)濟(jì)命運(yùn)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)的成敗緊密相關(guān)。為了充分地論述這一點(diǎn)，首先根據(jù)市盈率的定義來(lái)推導(dǎo)一個(gè)分析股價(jià)漲跌的理論模型。市盈率(簡(jiǎn)稱P/E)是股價(jià)(P)與每股收益(EPS)的比率。根據(jù)市盈率定價(jià)的原理，由P/E=P/EPS 可得，P=EPS×P/E。假設(shè)原來(lái)的每股收益為EPS0，市盈率為P/E0，則P0=EPS0×P/E0。如果n年內(nèi)公司每股收益的復(fù)合增長(zhǎng)率為r，則n年后每股收益EPSn=EPS0×(1+r)n。假設(shè)P/E0變?yōu)镻/En，且P/En=аP/E0，那么Pn=EPSn×P/En=EPS0×(1+r)n×аP/E0。那么，我們可以根據(jù)每股收益和市盈率變化推導(dǎo)出一個(gè)計(jì)算股價(jià)漲幅比率(λ)的公式(見公式1)。

在公式(1)中，每股收益的復(fù)合增長(zhǎng)率r取決于公司的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力。如果公司經(jīng)營(yíng)狀況良好，盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)，則公司的每股收益能以較高的復(fù)合增長(zhǎng)率持續(xù)增長(zhǎng)。股價(jià)上漲的幅度既取決于每股收益的增長(zhǎng)率，也取決于市盈率的增長(zhǎng)倍數(shù)。а 是市盈率的增長(zhǎng)倍數(shù)，短期內(nèi)主要取決于市場(chǎng)參與者的情緒和預(yù)期。如果股市處于牛市，市場(chǎng)參與者對(duì)該股票持樂(lè)觀情緒和預(yù)期，則а 越大;反之越小。

投資者作為公司的資產(chǎn)所有者，公司的盈利能力是他們關(guān)心的重點(diǎn)，是他們的盈利來(lái)源。第一，公司盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)是股價(jià)上漲的內(nèi)在原因，公司的長(zhǎng)期股價(jià)表現(xiàn)與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)正相關(guān)。從公式(1)可以看出，如果公司在n年內(nèi)每股收益的復(fù)合增長(zhǎng)率為r，那么即使在市盈率不變的情況下(即а=1)，那么合理的股價(jià)將上漲至(1+r)n(P0。相比于P0，股價(jià)的上漲率λ 為(1+r)n－1。只要公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在持續(xù)保持或增強(qiáng)、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好、管理層能干而誠(chéng)信，投資者就會(huì)繼續(xù)持有價(jià)格合理的股票。投資者可以忽視市場(chǎng)變幻莫測(cè)的短期價(jià)格波動(dòng)，獲得與公司的每股收益增長(zhǎng)率(r)相當(dāng)?shù)馁Y本回報(bào)率。沃倫·巴菲特之所以取得輝煌的長(zhǎng)期投資回報(bào)，主要是通過(guò)長(zhǎng)期集中持有優(yōu)質(zhì)公司的股票而取得的，而這些優(yōu)質(zhì)公司在持有期內(nèi)取得了良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。當(dāng)然，如果在公司盈利增長(zhǎng)的同時(shí)，公司的市盈率也相應(yīng)增加(即а ＞1)，那么以低價(jià)或合理價(jià)格購(gòu)買股票的投資者還可以獲得來(lái)自估值上升帶來(lái)的額外回報(bào)，股價(jià)的上漲率λ 將變?yōu)?1+r)n×а－1。第二，投資者獲得的股息回報(bào)來(lái)自于公司盈利所得的利潤(rùn)。只有公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)，公司派發(fā)的股息才會(huì)持續(xù)增加。股票投資者的投資回報(bào)率取決于公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)率和股息率兩方面?！皻v史統(tǒng)計(jì)表明，從1900年到2007年期間，美國(guó)股票的年度總回報(bào)率平均為9.5%，且全部來(lái)自投資回報(bào)，其中大約有4.5%來(lái)自于平均股息收益，大約5.0%來(lái)自于收入增長(zhǎng)?！保?］杰里米·J·西格爾的實(shí)證研究對(duì)此也做出了佐證，他統(tǒng)計(jì)了1957－2003年間投資回報(bào)最佳的20 家公司的年投資收益率、每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率、市盈率、股利率，統(tǒng)計(jì)表明年投資投資率略高于每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率與股利率之和［11］。第三，凈資產(chǎn)作為股東權(quán)益，它的所有權(quán)在于投資者。如果公司的盈利能力持續(xù)增強(qiáng)，公司的凈資產(chǎn)就不斷增加，那么投資者按照股權(quán)比例所擁有的凈資產(chǎn)就越多。

2、股票投機(jī)的獲利來(lái)源于其它投機(jī)者的損失

股票投機(jī)者不看重股息增減和所有者權(quán)益的變化，他們的獲利來(lái)源不是公司本身經(jīng)營(yíng)所得的利潤(rùn)，而是交易價(jià)差。從公式(1)可知，由于投機(jī)者交易頻繁、持股時(shí)間短，公司的每股收益維持不變(即r=0)，因而投機(jī)者在購(gòu)買股票后，只有當(dāng)股票的市盈率在短期內(nèi)出現(xiàn)上升(即а ＞1)時(shí)，投機(jī)者才能獲得а－1 的投資回報(bào)。但是，如果股票的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)持續(xù)改善或增強(qiáng)，每股收益維持不變或者下降，那么，雖然市盈率在短期內(nèi)因?yàn)楦拍?、題材、熱點(diǎn)等原因而上升，但在一段較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，市盈率終會(huì)回落至原來(lái)的水平或者更低。這樣，那些后期跟風(fēng)購(gòu)買股票的投機(jī)者，將因?yàn)槭杏实南陆?即買入后а＜1)而出現(xiàn)а－1的投資虧損。那些有幸“低買高賣”的投機(jī)者，他們所獲得的盈利，正是那些不幸“高買低賣”的投機(jī)者所遭受的損失。一輪投機(jī)下來(lái)，幸運(yùn)的投機(jī)者和不幸的投機(jī)者之間發(fā)生了財(cái)富的轉(zhuǎn)移，但由于交易成本的存在，投機(jī)者作為一個(gè)整體必然是虧損的。要想在股票投機(jī)中獲利，在邏輯上必須比其他股票投機(jī)者更聰明和幸運(yùn)，才能順利地通過(guò)短期股票投機(jī)賺取其他投機(jī)者口袋中的錢，因而股票投機(jī)在本質(zhì)上是一種博傻游戲。因此，即使是合法的股票投機(jī)，其獲利也是來(lái)源于其他股票投資者的虧損，是一種以股票為媒介的博傻游戲和合法的“扒竊”行為;如果是非法的股票投機(jī)，那就是一種以股票為媒介的非法“扒竊”或“搶劫”行為。

五、社會(huì)影響上的倫理異質(zhì)性比較

1、股票投資的正能量和“正和”性

股票投資對(duì)國(guó)家、股市、企業(yè)和投資者都具有正能量，并且是四者共贏的“正和”行為?！巴顿Y的核心是企業(yè)的長(zhǎng)期所有權(quán)。企業(yè)的重點(diǎn)是逐步積累一定的內(nèi)在價(jià)值，它為我們的社會(huì)增加了價(jià)值，為投資者增加了財(cái)富?！保?］第一，對(duì)國(guó)家而言，股票投資有利于資源優(yōu)化配置，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，增加就業(yè)和稅收。股票投資者是從產(chǎn)業(yè)的視角進(jìn)行投資，他們通過(guò)全面深入的行業(yè)分析和企業(yè)基本面分析，把資金投入最有發(fā)展前景的行業(yè)和資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力最好的企業(yè)，而那些產(chǎn)能過(guò)剩、技術(shù)落后、管理不好的企業(yè)，很難得到投資者的關(guān)注。通過(guò)用資本投票，投資者為優(yōu)質(zhì)企業(yè)的發(fā)展提供資金支持，并淘汰落后企業(yè)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。股票投資把儲(chǔ)蓄資金轉(zhuǎn)換成企業(yè)發(fā)展所需的資本，而企業(yè)發(fā)展壯大后，可以增加就業(yè)崗位，更多地給國(guó)家納稅。第二，對(duì)股市而言，股票投資有利于股市的穩(wěn)定健康發(fā)展和資源配置功能的發(fā)揮。投資者基于產(chǎn)業(yè)視角的長(zhǎng)期持股行為，對(duì)股市的穩(wěn)定健康發(fā)展具有重要意義。同時(shí)，股市是資本市場(chǎng)的重要組成部分，其重要功能是引導(dǎo)資源流向最有經(jīng)濟(jì)效率的行業(yè)和企業(yè)。只有當(dāng)投資者通過(guò)行業(yè)和企業(yè)分析進(jìn)行理性的股票投資時(shí)，股市的資源配置功能才能得以發(fā)揮。第三，股票投資確保優(yōu)質(zhì)公司得到資本青睞，從而滿足優(yōu)質(zhì)公司發(fā)展的資本之需。企業(yè)在獲得投資者的資本支持后，可以增加研發(fā)投入、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提高競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)也增強(qiáng)了回報(bào)投資者的能力。第四，股票投資可以實(shí)現(xiàn)資金向資本的轉(zhuǎn)換，為投資者提供了重要的投資和理財(cái)渠道。作為企業(yè)的資本所有者，他們既可以通過(guò)股息的方式分享企業(yè)的利潤(rùn)，又可以獲得因股東權(quán)益增長(zhǎng)所帶來(lái)的資本增值回報(bào)。

2、股票投機(jī)的負(fù)能量和“負(fù)和”性

股票投機(jī)對(duì)國(guó)家、股市、企業(yè)和個(gè)人都具有顯著的負(fù)能量，是個(gè)“負(fù)和”行為。整體而言，正如約翰·伯格所言，“投機(jī)就是一場(chǎng)輸家的博弈?！保?］

第一，對(duì)國(guó)家來(lái)說(shuō)，股票投機(jī)滋長(zhǎng)不正之風(fēng)，不利于社會(huì)和諧，而過(guò)度的股票投機(jī)會(huì)擾亂經(jīng)濟(jì)發(fā)展秩序，非法的股票投機(jī)會(huì)造成財(cái)富的非法轉(zhuǎn)移，損害了社會(huì)的公平和正義。股市投機(jī)使人不安于本業(yè)，希求短期暴富，助長(zhǎng)投機(jī)取巧、急功近利、玩“股”喪志等不正之風(fēng)。過(guò)度的股票投機(jī)會(huì)致使經(jīng)濟(jì)秩序失常，造成民生凋敝、國(guó)力受損。在人類的股票史上，這樣的案例并不鮮見。例如，在18 世紀(jì)初期，英國(guó)人瘋狂地投機(jī)南海公司的股票，掀起了一個(gè)全民股票投機(jī)狂潮。在這場(chǎng)投機(jī)狂潮中，人們荒棄了本業(yè)，普遍通過(guò)借貸炒作南海公司的股票，一心希望通過(guò)股票投機(jī)這種冒險(xiǎn)活動(dòng)來(lái)迅速獲取財(cái)富。當(dāng)1720年南海泡沫破滅之后，由于大量的債務(wù)無(wú)法清償，社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序陷入了混亂之中，很多家庭因此而傾家蕩產(chǎn)，南海股票投機(jī)狂潮對(duì)當(dāng)時(shí)的英國(guó)的經(jīng)濟(jì)和民生造成了巨大的負(fù)面影響［12］。內(nèi)幕交易、老鼠倉(cāng)、坐莊等非法股票投機(jī)，是對(duì)他人財(cái)富的掠奪，踐踏了法制，造成了財(cái)富的非法轉(zhuǎn)移。

第二，股票過(guò)度投機(jī)導(dǎo)致股市發(fā)生巨大的價(jià)格波動(dòng)，股票非法投機(jī)違背股市的“三公”原則，二者都威脅到股市的健康發(fā)展。投機(jī)者在購(gòu)買股票時(shí)，不重視安全邊際，追漲殺跌，貪婪和恐慌的情緒相互傳染，容易導(dǎo)致股市的非理性瘋狂上漲和非理性過(guò)度下跌?！爱?dāng)市場(chǎng)在很大程度上由投機(jī)者所推動(dòng)的時(shí)候，市場(chǎng)參與者必然產(chǎn)生情緒波動(dòng)。即從激情樂(lè)觀到消極悲觀的各種情緒，導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)較高的波動(dòng)性，并進(jìn)而產(chǎn)生我們現(xiàn)在看到的幾乎不可避免的動(dòng)蕩?！保?3］歷史上每次巨大的股市危機(jī)，都是由股票投機(jī)者推波助瀾引致的結(jié)果。在反思1929－1933年美國(guó)歷史上最嚴(yán)重的股災(zāi)時(shí)，本杰明·格雷厄姆指出，“可能正是因?yàn)槲覀儫o(wú)法適當(dāng)?shù)貐^(qū)分投資和投機(jī)，才在很大程度上導(dǎo)致了1928－1929年間市場(chǎng)的過(guò)頭行為以及此后的災(zāi)難，并造成了思想和政策的混亂?！保?3］股市的健康發(fā)展需要“公平”、“公正”、“公開”的環(huán)境，股票非法危機(jī)違背了“三公”原則，降低了股市的公信力，增加了股市的監(jiān)管成本，影響了股市功能的發(fā)揮，從而威脅到股市的健康發(fā)展。

第三，對(duì)投機(jī)者個(gè)人而言，股票投機(jī)是一種勞神、費(fèi)力、傷財(cái)、傷身的“零和”博弈。首先，股票投機(jī)長(zhǎng)期盈利的概率極低。由于印花稅、交易傭金、過(guò)戶費(fèi)等交易成本的存在，股票投機(jī)者作為一個(gè)整體，在長(zhǎng)期內(nèi)是必然虧損的;短期的投機(jī)成功，不過(guò)是一次從一個(gè)口袋到另一個(gè)口袋的財(cái)富轉(zhuǎn)移而已。整體上，股市中有“一賺二平七虧損”的規(guī)律，如果考慮資金存入銀行的利息和把時(shí)間投入工作中獲得的收入增長(zhǎng)這兩項(xiàng)機(jī)會(huì)成本，那么90%以上的股市參與者在長(zhǎng)期內(nèi)是虧損的。在盈利的極少數(shù)人中，主要是具有正確投資理念且經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者。其次，股票投機(jī)危害身體健康。股票投機(jī)者需要投入大量的時(shí)間盯盤，久坐不動(dòng)，神經(jīng)高度緊張，情緒由于股市行情的瞬息變化而起伏波動(dòng)，長(zhǎng)此以往，會(huì)誘發(fā)視力下降、神經(jīng)衰弱、頸椎病、胃潰瘍等相關(guān)疾病。最后，股票投機(jī)對(duì)家庭和諧具有巨大的負(fù)面影響。當(dāng)投機(jī)者大量的時(shí)間投入到股票投機(jī)中后，必然減少了與家庭人員的相處和溝通時(shí)間。變幻莫測(cè)的股票行情會(huì)嚴(yán)重影響投機(jī)者的情緒，而股票投機(jī)中產(chǎn)生的不良情緒會(huì)影響家庭和諧。股票投機(jī)的失敗會(huì)給家庭的財(cái)務(wù)安全帶來(lái)巨大的威脅，尤其是通過(guò)借貸進(jìn)行股票投機(jī)，后果更加嚴(yán)重。

六、結(jié)論與建議

1、結(jié)論

股票投機(jī)和投資在思想理念、行為方式、獲利來(lái)源和社會(huì)影響等四方面具有顯著的異質(zhì)性。因?yàn)榧惫?、投機(jī)取巧、攀比、妒忌等人性弱點(diǎn)和股票市場(chǎng)對(duì)人性弱點(diǎn)的加倍放大，股票投機(jī)在股市中不可避免。但是，股票投機(jī)不可避免，并不意味著它在倫理上具有存在的正義性。股票投機(jī)本質(zhì)上是一種價(jià)格賭博和“博傻”游戲，一個(gè)投機(jī)者的盈利來(lái)自于其他投資者的虧損。在整體上，股票投機(jī)是一種應(yīng)該受到倫理批判的“負(fù)和”行為，對(duì)國(guó)家、股市、家庭和投機(jī)者個(gè)人具有顯著的負(fù)能量。與此相比，股票投資可以實(shí)現(xiàn)國(guó)家、企業(yè)和個(gè)人四者共贏，是一種“正和”行為。

2、建議

第一，要加強(qiáng)投資者教育，重視價(jià)值投資思想的宣傳，引導(dǎo)市場(chǎng)參與者樹立正確的投資理念。第二，要加強(qiáng)投資者利益的保護(hù)，增加分紅水平，提高上市公司回報(bào)股東的意識(shí)，形成和強(qiáng)化股東文化，努力維護(hù)股東的合法權(quán)益。第三，股市參與者要深刻認(rèn)識(shí)到股票投機(jī)的“負(fù)和”性和危害性，自覺(jué)遠(yuǎn)離股票投機(jī)，證券監(jiān)管部門要防范股票市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)，嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易、“老鼠倉(cāng)”、散布虛假信息等非法股票投機(jī)行為。第四，要深化股票市場(chǎng)的改革，加強(qiáng)新股發(fā)行制度和退市制度建設(shè)和貫徹執(zhí)行，促進(jìn)上市公司優(yōu)勝劣汰，提高信息披露的透明度，營(yíng)造良好的制度環(huán)境。第五，證監(jiān)會(huì)要轉(zhuǎn)變職能，要把工作重心從股票上市前的審核轉(zhuǎn)向上市后的監(jiān)管上去，嚴(yán)格執(zhí)法，維護(hù)公平、公正和公開的股市秩序。

［1］賈永言.股票投資與股票投機(jī)［J］.當(dāng)代財(cái)經(jīng)，1993，(3):37－40.

［2］涂明輝.淺議證券市場(chǎng)投資與投機(jī)［J］.江西社會(huì)科學(xué)，1998，(4):99－100.

［3］胡明理.論股票市場(chǎng)的投資、投機(jī)與對(duì)策［J］.金融研究，1991，(12):46－50.

［4］彭光霽.股票投資與股市投機(jī)——兼談發(fā)展股票市場(chǎng)的意見［J］.經(jīng)濟(jì)科學(xué)，1992，(2):22－24.

［5］黃范章，徐 忠.投資、投機(jī)及我國(guó)股市的投機(jī)性分析［J］.金融研究，2001，(6):44－49.

［6］沃倫·巴菲特(著)，勞倫斯·A·坎寧安(編)，陳 鑫(譯).巴菲特致股東的信——股份公司教程［M］.北京:機(jī)械工業(yè)出版社，2004.12，64，97，65，81，76，12，12.

［7］珍妮特·洛(Janet Lowe)(著)，徐 虹(譯).巴菲特如是說(shuō)［M］.北京:機(jī)械工業(yè)出版社，2009.161.

［8］約翰·博格(John C.Bogle)(著)，李耀廷(譯).博格長(zhǎng)贏投資之道［M］.北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社，2009.27，29，27，32.

［9］本杰明·格雷厄姆(著);王中華，黃一義(譯).聰明的投資者［M］.北京:人民郵電出版社，2011.141，412，349，141.

［10］馬克·泰爾(Mark Tier)(著)，喬江濤(譯).巴菲特與索羅斯的投資習(xí)慣比較［M］.北京:中信出版社，2010.23.

［11］杰里米·J·西格爾(著)，李月平(譯).投資者的未來(lái)［M］.北京:機(jī)械工業(yè)出版社，2010.40.

［12］查爾斯·麥基(著)，劉 睿(譯).大癲狂:非同尋常的大眾幻想與全民瘋狂［M］.北京:中國(guó)華僑出版社，2012.48－72.

［13］本杰明·格雷厄姆，戴維·多德(著)，徐 彬(譯):證券分析［M］.北京:中國(guó)人民出版社，2009.29，82.