陳婷　邵俊崗

【摘 要】 分析我國沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，建議相關(guān)企業(yè)通過運(yùn)用航運(yùn)金融衍生品發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)套期保值，從而規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，構(gòu)建基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VaR）的最優(yōu)套期保值模型論證套期保值有效性，為相關(guān)企業(yè)和人員針對(duì)煤炭航運(yùn)服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考。

【關(guān)鍵詞】 煤炭運(yùn)輸；航運(yùn)服務(wù)；VaR；套期保值

0 引 言

現(xiàn)代航運(yùn)服務(wù)業(yè)是以航運(yùn)業(yè)務(wù)為核心，多種服務(wù)業(yè)（如航運(yùn)金融、保險(xiǎn)等）的集合。煤炭作為我國基礎(chǔ)能源，資源豐富，儲(chǔ)量占世界已探明儲(chǔ)量的13.9%，居世界第三位。但由于其分布不均而形成的“北煤南運(yùn)”“西煤東運(yùn)”的運(yùn)輸格局及海鐵聯(lián)運(yùn)運(yùn)輸方式使煤炭服務(wù)供應(yīng)鏈條的上、中、下游（貨主、貨代、船公司、船代、無船承運(yùn)人、需求方等）層級(jí)多而復(fù)雜，煤炭運(yùn)輸市場(chǎng)供需的不平衡導(dǎo)致市場(chǎng)動(dòng)蕩，尤其表現(xiàn)在沿海煤炭運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)上。上海航運(yùn)交易所于2011年12月7日推出了中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)（CBCFI），同時(shí)以該指數(shù)為基礎(chǔ)開發(fā)的國內(nèi)首個(gè)航運(yùn)運(yùn)價(jià)金融衍生品――中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同成功上市，其合同標(biāo)的包括秦皇島至上海（載質(zhì)量為4萬～5萬t船型）、秦皇島至廣州（載質(zhì)量為5萬～6萬t船型）二條煤炭運(yùn)輸航線；2013年10月10日，全新的南北線煤炭運(yùn)力衍生品（合同代碼NS）合同上市。煤炭航運(yùn)衍生品（包括運(yùn)價(jià)衍生品和運(yùn)力衍生品）的推出，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)在高端航運(yùn)金融服務(wù)方面提供輔助，符合國家關(guān)于大力推進(jìn)上海建設(shè)國際金融中心和國際航運(yùn)中心的政策導(dǎo)向。煤炭航運(yùn)市場(chǎng)相關(guān)主體在進(jìn)行衍生品交易過程中必然會(huì)面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、純風(fēng)險(xiǎn)等。基于這些風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值管理對(duì)企業(yè)追求快速、健康發(fā)展，保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)價(jià)值持續(xù)增長(zhǎng)具有重大意義。企業(yè)應(yīng)主動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)，善于在風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)和價(jià)值，將風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值有機(jī)銜接，從風(fēng)險(xiǎn)管理中實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。

1 我國沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

煤炭作為重要的戰(zhàn)略能源，在我國一次能源結(jié)構(gòu)中占70%左右。2012年我國煤炭年產(chǎn)量已達(dá)36.5億t，居世界首位。煤炭工業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中長(zhǎng)期占據(jù)穩(wěn)固的重要地位，“北煤南運(yùn)”通道年海運(yùn)量超過6.5億t，煤炭海運(yùn)對(duì)電力、冶金、建材、化工等用煤產(chǎn)業(yè)具有舉足輕重的影響。

1.1 我國沿海港口煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀

1.1.1 總體情況

在我國，煤炭水路運(yùn)輸主要通過沿海以及內(nèi)河完成，沿海地區(qū)已形成了一批布局合理，且具備一定規(guī)模的煤炭裝卸、儲(chǔ)存和運(yùn)轉(zhuǎn)能力的海運(yùn)港口及內(nèi)河港口，如下水港主要有北方七港：秦皇島、天津、青島、日照、黃驊、唐山、連云港；南方的大型接卸港主要包括上海港、寧波港和廣州港等。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012年我國主要港口煤炭發(fā)運(yùn)量近7億t，每年有大量的煤炭通過秦皇島樞紐港口運(yùn)往華東、華南等地。散貨船海運(yùn)煤炭最大的特點(diǎn)是量多價(jià)廉，有些可直接運(yùn)送至客戶的專用港口或泊位，但海運(yùn)煤炭易受鐵路調(diào)入量、港口裝卸能力、鐵路線路或港口檢修、天氣及突發(fā)事件等因素的影響，因此海運(yùn)費(fèi)價(jià)格呈現(xiàn)出較大的周期性波動(dòng)。

1.1.2 煤炭物流成本管理

煤炭從地下產(chǎn)出到其終端銷售是一個(gè)完整的供應(yīng)鏈管理過程。長(zhǎng)期以來，企業(yè)多重視對(duì)實(shí)物形態(tài)物流的管理，而忽視了價(jià)值形態(tài)的物流管理。一般而言，煤炭企業(yè)的物流成本主要包括鐵路運(yùn)費(fèi)、公路運(yùn)費(fèi)、海運(yùn)費(fèi)、倉儲(chǔ)、港口使費(fèi)等，鐵路、公路運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)遠(yuǎn)低于海運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)。因此，處于沿海煤炭運(yùn)銷環(huán)節(jié)上的企業(yè)應(yīng)將海運(yùn)費(fèi)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)控制作為物流成本管理的重點(diǎn)。

1.1.3 沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)近況

2013年7月份以來，沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出新的特點(diǎn)。

（1）海運(yùn)費(fèi)節(jié)節(jié)攀升。秦皇島至上海航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）市場(chǎng)運(yùn)價(jià)從7月12日的23元/t一路上升至10月18日的65.1元/t，創(chuàng)下近2年的反彈新高。

（2）環(huán)渤海七港庫存不斷下降，船舶數(shù)量增加。

（3）氣候變化多端，影響港口作業(yè)。

1.2 沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)長(zhǎng)期處于運(yùn)力過剩、運(yùn)價(jià)劇烈波動(dòng)、運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)不確定狀態(tài)。沿海煤炭運(yùn)價(jià)、運(yùn)力衍生品不僅能為相關(guān)企業(yè)提供套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，其中的相關(guān)數(shù)據(jù)信息如沿海六大電廠庫存、港口錨地?cái)?shù)等也能反映電力用煤情況，凸顯我國東南地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，具有較強(qiáng)的金融屬性。價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)并存，因此，煤炭航運(yùn)企業(yè)應(yīng)充分了解并掌握這一衍生品交易平臺(tái)，以便控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。同時(shí)，這一平臺(tái)的壯大也將有利于提高我國金融業(yè)、航運(yùn)業(yè)在國內(nèi)外資本市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響力，也為我國爭(zhēng)奪航運(yùn)運(yùn)價(jià)的話語權(quán)、定價(jià)權(quán)創(chuàng)造條件。

2 航運(yùn)運(yùn)價(jià)衍生品在沿海煤炭運(yùn)費(fèi) 風(fēng)險(xiǎn)管理中的運(yùn)用

面對(duì)運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)，我國于2011年12月7日開發(fā)上市中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同（包括秦滬航線和秦廣航線兩個(gè)運(yùn)價(jià)交易品種），這是國內(nèi)首個(gè)散貨運(yùn)價(jià)金融衍生品。航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品是一種有利于航運(yùn)企業(yè)有效規(guī)避航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理工具?，F(xiàn)貨市場(chǎng)參與者通過在衍生品市場(chǎng)買入數(shù)量相等、方向相反的沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品以規(guī)避因現(xiàn)貨市場(chǎng)運(yùn)價(jià)浮動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于船舶所有人和貿(mào)易商而言，若通過經(jīng)濟(jì)大環(huán)境及一定的技術(shù)手段預(yù)測(cè)未來某時(shí)間的運(yùn)價(jià)，并且鎖定運(yùn)費(fèi)，船舶所有人或者貿(mào)易商就可以通過參與航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品的交易，一次達(dá)到鎖定企業(yè)利潤(rùn)，規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

隨著中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的成立，按照國家“金融資本服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的要求，南北線煤炭運(yùn)力衍生品合同成為全球首個(gè)運(yùn)力交割型的航運(yùn)金融衍生品。目前公布的秦滬航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）運(yùn)價(jià)（現(xiàn)貨）已達(dá)到65.1元/t，而南北線運(yùn)力交易合同NS 1401遠(yuǎn)期價(jià)格已達(dá)44元/t左右，船舶所有人可利用衍生品交易平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)套期保值，鎖定全年的運(yùn)費(fèi)收入。

3 基于VaR的套期保值模型及實(shí)證分析

3.1 VaR套期保值模型

VaR管理方法是指在一定市場(chǎng)條件或置信水平下，評(píng)估并測(cè)量一項(xiàng)金融資產(chǎn)或者投資組合在一定時(shí)期內(nèi)所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大小和可能遭受的潛在最大損失值。VaR套期保值模型是一種能兼顧套期保值與投機(jī)套利需求的決策模型。

4 結(jié) 語

本文在實(shí)證分析中運(yùn)用傳統(tǒng)VaR套期保值模型預(yù)測(cè)了套期保值比率及其有效性。一般而言，基于VaR的最優(yōu)套期保值比率低于最小方差模型的最優(yōu)比率，若遠(yuǎn)期運(yùn)價(jià)與即期運(yùn)價(jià)存在很強(qiáng)的相關(guān)性，則隨著置信水平的提高，VaR套期保值比率將接近于最小方差套期保值比。根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則――套期保值》，高度有效的套期保值效率He范圍為80%～125%，而上文求得的套期保值效率He值小于最小方差套期保值，更小于80%，因此，該模型雖然能合理控制風(fēng)險(xiǎn)，但不具有高度有效性，這部分也歸因于該新生市場(chǎng)的不成熟。

有關(guān)沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)金融衍生品服務(wù)還處于初步發(fā)展階段，最初的現(xiàn)金交割發(fā)展為實(shí)物交割更多地考慮了市場(chǎng)套期保值需求者的利益。隨著市場(chǎng)的成熟和完善，基于非正態(tài)收益率時(shí)間序列的VaR最優(yōu)套期保值模型能夠預(yù)見其套期保值有效性的提高，這也需依賴于未來更完善的數(shù)據(jù)和更合理的實(shí)證分析。

【摘 要】 分析我國沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，建議相關(guān)企業(yè)通過運(yùn)用航運(yùn)金融衍生品發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)套期保值，從而規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，構(gòu)建基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VaR）的最優(yōu)套期保值模型論證套期保值有效性，為相關(guān)企業(yè)和人員針對(duì)煤炭航運(yùn)服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考。

【關(guān)鍵詞】 煤炭運(yùn)輸；航運(yùn)服務(wù)；VaR；套期保值

0 引 言

現(xiàn)代航運(yùn)服務(wù)業(yè)是以航運(yùn)業(yè)務(wù)為核心，多種服務(wù)業(yè)（如航運(yùn)金融、保險(xiǎn)等）的集合。煤炭作為我國基礎(chǔ)能源，資源豐富，儲(chǔ)量占世界已探明儲(chǔ)量的13.9%，居世界第三位。但由于其分布不均而形成的“北煤南運(yùn)”“西煤東運(yùn)”的運(yùn)輸格局及海鐵聯(lián)運(yùn)運(yùn)輸方式使煤炭服務(wù)供應(yīng)鏈條的上、中、下游（貨主、貨代、船公司、船代、無船承運(yùn)人、需求方等）層級(jí)多而復(fù)雜，煤炭運(yùn)輸市場(chǎng)供需的不平衡導(dǎo)致市場(chǎng)動(dòng)蕩，尤其表現(xiàn)在沿海煤炭運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)上。上海航運(yùn)交易所于2011年12月7日推出了中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)（CBCFI），同時(shí)以該指數(shù)為基礎(chǔ)開發(fā)的國內(nèi)首個(gè)航運(yùn)運(yùn)價(jià)金融衍生品――中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同成功上市，其合同標(biāo)的包括秦皇島至上海（載質(zhì)量為4萬～5萬t船型）、秦皇島至廣州（載質(zhì)量為5萬～6萬t船型）二條煤炭運(yùn)輸航線；2013年10月10日，全新的南北線煤炭運(yùn)力衍生品（合同代碼NS）合同上市。煤炭航運(yùn)衍生品（包括運(yùn)價(jià)衍生品和運(yùn)力衍生品）的推出，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)在高端航運(yùn)金融服務(wù)方面提供輔助，符合國家關(guān)于大力推進(jìn)上海建設(shè)國際金融中心和國際航運(yùn)中心的政策導(dǎo)向。煤炭航運(yùn)市場(chǎng)相關(guān)主體在進(jìn)行衍生品交易過程中必然會(huì)面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、純風(fēng)險(xiǎn)等?；谶@些風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值管理對(duì)企業(yè)追求快速、健康發(fā)展，保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)價(jià)值持續(xù)增長(zhǎng)具有重大意義。企業(yè)應(yīng)主動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)，善于在風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)和價(jià)值，將風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值有機(jī)銜接，從風(fēng)險(xiǎn)管理中實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。

1 我國沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

煤炭作為重要的戰(zhàn)略能源，在我國一次能源結(jié)構(gòu)中占70%左右。2012年我國煤炭年產(chǎn)量已達(dá)36.5億t，居世界首位。煤炭工業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中長(zhǎng)期占據(jù)穩(wěn)固的重要地位，“北煤南運(yùn)”通道年海運(yùn)量超過6.5億t，煤炭海運(yùn)對(duì)電力、冶金、建材、化工等用煤產(chǎn)業(yè)具有舉足輕重的影響。

1.1 我國沿海港口煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀

1.1.1 總體情況

在我國，煤炭水路運(yùn)輸主要通過沿海以及內(nèi)河完成，沿海地區(qū)已形成了一批布局合理，且具備一定規(guī)模的煤炭裝卸、儲(chǔ)存和運(yùn)轉(zhuǎn)能力的海運(yùn)港口及內(nèi)河港口，如下水港主要有北方七港：秦皇島、天津、青島、日照、黃驊、唐山、連云港；南方的大型接卸港主要包括上海港、寧波港和廣州港等。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012年我國主要港口煤炭發(fā)運(yùn)量近7億t，每年有大量的煤炭通過秦皇島樞紐港口運(yùn)往華東、華南等地。散貨船海運(yùn)煤炭最大的特點(diǎn)是量多價(jià)廉，有些可直接運(yùn)送至客戶的專用港口或泊位，但海運(yùn)煤炭易受鐵路調(diào)入量、港口裝卸能力、鐵路線路或港口檢修、天氣及突發(fā)事件等因素的影響，因此海運(yùn)費(fèi)價(jià)格呈現(xiàn)出較大的周期性波動(dòng)。

1.1.2 煤炭物流成本管理

煤炭從地下產(chǎn)出到其終端銷售是一個(gè)完整的供應(yīng)鏈管理過程。長(zhǎng)期以來，企業(yè)多重視對(duì)實(shí)物形態(tài)物流的管理，而忽視了價(jià)值形態(tài)的物流管理。一般而言，煤炭企業(yè)的物流成本主要包括鐵路運(yùn)費(fèi)、公路運(yùn)費(fèi)、海運(yùn)費(fèi)、倉儲(chǔ)、港口使費(fèi)等，鐵路、公路運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)遠(yuǎn)低于海運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)。因此，處于沿海煤炭運(yùn)銷環(huán)節(jié)上的企業(yè)應(yīng)將海運(yùn)費(fèi)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)控制作為物流成本管理的重點(diǎn)。

1.1.3 沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)近況

2013年7月份以來，沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出新的特點(diǎn)。

（1）海運(yùn)費(fèi)節(jié)節(jié)攀升。秦皇島至上海航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）市場(chǎng)運(yùn)價(jià)從7月12日的23元/t一路上升至10月18日的65.1元/t，創(chuàng)下近2年的反彈新高。

（2）環(huán)渤海七港庫存不斷下降，船舶數(shù)量增加。

（3）氣候變化多端，影響港口作業(yè)。

1.2 沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)長(zhǎng)期處于運(yùn)力過剩、運(yùn)價(jià)劇烈波動(dòng)、運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)不確定狀態(tài)。沿海煤炭運(yùn)價(jià)、運(yùn)力衍生品不僅能為相關(guān)企業(yè)提供套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，其中的相關(guān)數(shù)據(jù)信息如沿海六大電廠庫存、港口錨地?cái)?shù)等也能反映電力用煤情況，凸顯我國東南地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，具有較強(qiáng)的金融屬性。價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)并存，因此，煤炭航運(yùn)企業(yè)應(yīng)充分了解并掌握這一衍生品交易平臺(tái)，以便控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。同時(shí)，這一平臺(tái)的壯大也將有利于提高我國金融業(yè)、航運(yùn)業(yè)在國內(nèi)外資本市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響力，也為我國爭(zhēng)奪航運(yùn)運(yùn)價(jià)的話語權(quán)、定價(jià)權(quán)創(chuàng)造條件。

2 航運(yùn)運(yùn)價(jià)衍生品在沿海煤炭運(yùn)費(fèi) 風(fēng)險(xiǎn)管理中的運(yùn)用

面對(duì)運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)，我國于2011年12月7日開發(fā)上市中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同（包括秦滬航線和秦廣航線兩個(gè)運(yùn)價(jià)交易品種），這是國內(nèi)首個(gè)散貨運(yùn)價(jià)金融衍生品。航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品是一種有利于航運(yùn)企業(yè)有效規(guī)避航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理工具?，F(xiàn)貨市場(chǎng)參與者通過在衍生品市場(chǎng)買入數(shù)量相等、方向相反的沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品以規(guī)避因現(xiàn)貨市場(chǎng)運(yùn)價(jià)浮動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于船舶所有人和貿(mào)易商而言，若通過經(jīng)濟(jì)大環(huán)境及一定的技術(shù)手段預(yù)測(cè)未來某時(shí)間的運(yùn)價(jià)，并且鎖定運(yùn)費(fèi)，船舶所有人或者貿(mào)易商就可以通過參與航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品的交易，一次達(dá)到鎖定企業(yè)利潤(rùn)，規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

隨著中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的成立，按照國家“金融資本服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的要求，南北線煤炭運(yùn)力衍生品合同成為全球首個(gè)運(yùn)力交割型的航運(yùn)金融衍生品。目前公布的秦滬航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）運(yùn)價(jià)（現(xiàn)貨）已達(dá)到65.1元/t，而南北線運(yùn)力交易合同NS 1401遠(yuǎn)期價(jià)格已達(dá)44元/t左右，船舶所有人可利用衍生品交易平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)套期保值，鎖定全年的運(yùn)費(fèi)收入。

3 基于VaR的套期保值模型及實(shí)證分析

3.1 VaR套期保值模型

VaR管理方法是指在一定市場(chǎng)條件或置信水平下，評(píng)估并測(cè)量一項(xiàng)金融資產(chǎn)或者投資組合在一定時(shí)期內(nèi)所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大小和可能遭受的潛在最大損失值。VaR套期保值模型是一種能兼顧套期保值與投機(jī)套利需求的決策模型。

4 結(jié) 語

本文在實(shí)證分析中運(yùn)用傳統(tǒng)VaR套期保值模型預(yù)測(cè)了套期保值比率及其有效性。一般而言，基于VaR的最優(yōu)套期保值比率低于最小方差模型的最優(yōu)比率，若遠(yuǎn)期運(yùn)價(jià)與即期運(yùn)價(jià)存在很強(qiáng)的相關(guān)性，則隨著置信水平的提高，VaR套期保值比率將接近于最小方差套期保值比。根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則――套期保值》，高度有效的套期保值效率He范圍為80%～125%，而上文求得的套期保值效率He值小于最小方差套期保值，更小于80%，因此，該模型雖然能合理控制風(fēng)險(xiǎn)，但不具有高度有效性，這部分也歸因于該新生市場(chǎng)的不成熟。

有關(guān)沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)金融衍生品服務(wù)還處于初步發(fā)展階段，最初的現(xiàn)金交割發(fā)展為實(shí)物交割更多地考慮了市場(chǎng)套期保值需求者的利益。隨著市場(chǎng)的成熟和完善，基于非正態(tài)收益率時(shí)間序列的VaR最優(yōu)套期保值模型能夠預(yù)見其套期保值有效性的提高，這也需依賴于未來更完善的數(shù)據(jù)和更合理的實(shí)證分析。

【摘 要】 分析我國沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，建議相關(guān)企業(yè)通過運(yùn)用航運(yùn)金融衍生品發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)套期保值，從而規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，構(gòu)建基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VaR）的最優(yōu)套期保值模型論證套期保值有效性，為相關(guān)企業(yè)和人員針對(duì)煤炭航運(yùn)服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考。

【關(guān)鍵詞】 煤炭運(yùn)輸；航運(yùn)服務(wù)；VaR；套期保值

0 引 言

現(xiàn)代航運(yùn)服務(wù)業(yè)是以航運(yùn)業(yè)務(wù)為核心，多種服務(wù)業(yè)（如航運(yùn)金融、保險(xiǎn)等）的集合。煤炭作為我國基礎(chǔ)能源，資源豐富，儲(chǔ)量占世界已探明儲(chǔ)量的13.9%，居世界第三位。但由于其分布不均而形成的“北煤南運(yùn)”“西煤東運(yùn)”的運(yùn)輸格局及海鐵聯(lián)運(yùn)運(yùn)輸方式使煤炭服務(wù)供應(yīng)鏈條的上、中、下游（貨主、貨代、船公司、船代、無船承運(yùn)人、需求方等）層級(jí)多而復(fù)雜，煤炭運(yùn)輸市場(chǎng)供需的不平衡導(dǎo)致市場(chǎng)動(dòng)蕩，尤其表現(xiàn)在沿海煤炭運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)上。上海航運(yùn)交易所于2011年12月7日推出了中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)（CBCFI），同時(shí)以該指數(shù)為基礎(chǔ)開發(fā)的國內(nèi)首個(gè)航運(yùn)運(yùn)價(jià)金融衍生品――中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同成功上市，其合同標(biāo)的包括秦皇島至上海（載質(zhì)量為4萬～5萬t船型）、秦皇島至廣州（載質(zhì)量為5萬～6萬t船型）二條煤炭運(yùn)輸航線；2013年10月10日，全新的南北線煤炭運(yùn)力衍生品（合同代碼NS）合同上市。煤炭航運(yùn)衍生品（包括運(yùn)價(jià)衍生品和運(yùn)力衍生品）的推出，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)在高端航運(yùn)金融服務(wù)方面提供輔助，符合國家關(guān)于大力推進(jìn)上海建設(shè)國際金融中心和國際航運(yùn)中心的政策導(dǎo)向。煤炭航運(yùn)市場(chǎng)相關(guān)主體在進(jìn)行衍生品交易過程中必然會(huì)面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、純風(fēng)險(xiǎn)等?；谶@些風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值管理對(duì)企業(yè)追求快速、健康發(fā)展，保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)價(jià)值持續(xù)增長(zhǎng)具有重大意義。企業(yè)應(yīng)主動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)，善于在風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)和價(jià)值，將風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值有機(jī)銜接，從風(fēng)險(xiǎn)管理中實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。

1 我國沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

煤炭作為重要的戰(zhàn)略能源，在我國一次能源結(jié)構(gòu)中占70%左右。2012年我國煤炭年產(chǎn)量已達(dá)36.5億t，居世界首位。煤炭工業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中長(zhǎng)期占據(jù)穩(wěn)固的重要地位，“北煤南運(yùn)”通道年海運(yùn)量超過6.5億t，煤炭海運(yùn)對(duì)電力、冶金、建材、化工等用煤產(chǎn)業(yè)具有舉足輕重的影響。

1.1 我國沿海港口煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀

1.1.1 總體情況

在我國，煤炭水路運(yùn)輸主要通過沿海以及內(nèi)河完成，沿海地區(qū)已形成了一批布局合理，且具備一定規(guī)模的煤炭裝卸、儲(chǔ)存和運(yùn)轉(zhuǎn)能力的海運(yùn)港口及內(nèi)河港口，如下水港主要有北方七港：秦皇島、天津、青島、日照、黃驊、唐山、連云港；南方的大型接卸港主要包括上海港、寧波港和廣州港等。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012年我國主要港口煤炭發(fā)運(yùn)量近7億t，每年有大量的煤炭通過秦皇島樞紐港口運(yùn)往華東、華南等地。散貨船海運(yùn)煤炭最大的特點(diǎn)是量多價(jià)廉，有些可直接運(yùn)送至客戶的專用港口或泊位，但海運(yùn)煤炭易受鐵路調(diào)入量、港口裝卸能力、鐵路線路或港口檢修、天氣及突發(fā)事件等因素的影響，因此海運(yùn)費(fèi)價(jià)格呈現(xiàn)出較大的周期性波動(dòng)。

1.1.2 煤炭物流成本管理

煤炭從地下產(chǎn)出到其終端銷售是一個(gè)完整的供應(yīng)鏈管理過程。長(zhǎng)期以來，企業(yè)多重視對(duì)實(shí)物形態(tài)物流的管理，而忽視了價(jià)值形態(tài)的物流管理。一般而言，煤炭企業(yè)的物流成本主要包括鐵路運(yùn)費(fèi)、公路運(yùn)費(fèi)、海運(yùn)費(fèi)、倉儲(chǔ)、港口使費(fèi)等，鐵路、公路運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)遠(yuǎn)低于海運(yùn)費(fèi)的價(jià)格波動(dòng)。因此，處于沿海煤炭運(yùn)銷環(huán)節(jié)上的企業(yè)應(yīng)將海運(yùn)費(fèi)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)控制作為物流成本管理的重點(diǎn)。

1.1.3 沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)近況

2013年7月份以來，沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出新的特點(diǎn)。

（1）海運(yùn)費(fèi)節(jié)節(jié)攀升。秦皇島至上海航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）市場(chǎng)運(yùn)價(jià)從7月12日的23元/t一路上升至10月18日的65.1元/t，創(chuàng)下近2年的反彈新高。

（2）環(huán)渤海七港庫存不斷下降，船舶數(shù)量增加。

（3）氣候變化多端，影響港口作業(yè)。

1.2 沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

沿海煤炭航運(yùn)服務(wù)市場(chǎng)長(zhǎng)期處于運(yùn)力過剩、運(yùn)價(jià)劇烈波動(dòng)、運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)不確定狀態(tài)。沿海煤炭運(yùn)價(jià)、運(yùn)力衍生品不僅能為相關(guān)企業(yè)提供套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，其中的相關(guān)數(shù)據(jù)信息如沿海六大電廠庫存、港口錨地?cái)?shù)等也能反映電力用煤情況，凸顯我國東南地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，具有較強(qiáng)的金融屬性。價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)并存，因此，煤炭航運(yùn)企業(yè)應(yīng)充分了解并掌握這一衍生品交易平臺(tái)，以便控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。同時(shí)，這一平臺(tái)的壯大也將有利于提高我國金融業(yè)、航運(yùn)業(yè)在國內(nèi)外資本市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響力，也為我國爭(zhēng)奪航運(yùn)運(yùn)價(jià)的話語權(quán)、定價(jià)權(quán)創(chuàng)造條件。

2 航運(yùn)運(yùn)價(jià)衍生品在沿海煤炭運(yùn)費(fèi) 風(fēng)險(xiǎn)管理中的運(yùn)用

面對(duì)運(yùn)價(jià)的劇烈波動(dòng)，我國于2011年12月7日開發(fā)上市中國沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品交易合同（包括秦滬航線和秦廣航線兩個(gè)運(yùn)價(jià)交易品種），這是國內(nèi)首個(gè)散貨運(yùn)價(jià)金融衍生品。航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品是一種有利于航運(yùn)企業(yè)有效規(guī)避航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)管理工具?，F(xiàn)貨市場(chǎng)參與者通過在衍生品市場(chǎng)買入數(shù)量相等、方向相反的沿海煤炭運(yùn)價(jià)衍生品以規(guī)避因現(xiàn)貨市場(chǎng)運(yùn)價(jià)浮動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于船舶所有人和貿(mào)易商而言，若通過經(jīng)濟(jì)大環(huán)境及一定的技術(shù)手段預(yù)測(cè)未來某時(shí)間的運(yùn)價(jià)，并且鎖定運(yùn)費(fèi)，船舶所有人或者貿(mào)易商就可以通過參與航運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)衍生品的交易，一次達(dá)到鎖定企業(yè)利潤(rùn)，規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

隨著中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的成立，按照國家“金融資本服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的要求，南北線煤炭運(yùn)力衍生品合同成為全球首個(gè)運(yùn)力交割型的航運(yùn)金融衍生品。目前公布的秦滬航線（載質(zhì)量4萬～5萬t船型）運(yùn)價(jià)（現(xiàn)貨）已達(dá)到65.1元/t，而南北線運(yùn)力交易合同NS 1401遠(yuǎn)期價(jià)格已達(dá)44元/t左右，船舶所有人可利用衍生品交易平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)套期保值，鎖定全年的運(yùn)費(fèi)收入。

3 基于VaR的套期保值模型及實(shí)證分析

3.1 VaR套期保值模型

VaR管理方法是指在一定市場(chǎng)條件或置信水平下，評(píng)估并測(cè)量一項(xiàng)金融資產(chǎn)或者投資組合在一定時(shí)期內(nèi)所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大小和可能遭受的潛在最大損失值。VaR套期保值模型是一種能兼顧套期保值與投機(jī)套利需求的決策模型。

4 結(jié) 語

本文在實(shí)證分析中運(yùn)用傳統(tǒng)VaR套期保值模型預(yù)測(cè)了套期保值比率及其有效性。一般而言，基于VaR的最優(yōu)套期保值比率低于最小方差模型的最優(yōu)比率，若遠(yuǎn)期運(yùn)價(jià)與即期運(yùn)價(jià)存在很強(qiáng)的相關(guān)性，則隨著置信水平的提高，VaR套期保值比率將接近于最小方差套期保值比。根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則――套期保值》，高度有效的套期保值效率He范圍為80%～125%，而上文求得的套期保值效率He值小于最小方差套期保值，更小于80%，因此，該模型雖然能合理控制風(fēng)險(xiǎn)，但不具有高度有效性，這部分也歸因于該新生市場(chǎng)的不成熟。

有關(guān)沿海煤炭航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)金融衍生品服務(wù)還處于初步發(fā)展階段，最初的現(xiàn)金交割發(fā)展為實(shí)物交割更多地考慮了市場(chǎng)套期保值需求者的利益。隨著市場(chǎng)的成熟和完善，基于非正態(tài)收益率時(shí)間序列的VaR最優(yōu)套期保值模型能夠預(yù)見其套期保值有效性的提高，這也需依賴于未來更完善的數(shù)據(jù)和更合理的實(shí)證分析。