VC/PE的野蠻增長年代已經(jīng)結(jié)束。喧囂過后，它們又該如何探索Pre-IPO之外的世界？2014年，VC/PE有哪些投資偏好，怎樣的投融資平臺(tái)才靠譜？

IPO的重啟為蟄伏已久的VC/PE注入活力，新三板擴(kuò)容、創(chuàng)業(yè)板門檻降低，更是將為VC/PE帶來一場退出“盛宴”。

不過，經(jīng)歷過IPO暫停一年多的洗禮，無論是LP、GP還是被投企業(yè)，對(duì)待投融資都會(huì)更加理性。更為重要的是，資本市場改革不斷深化，大家爭先恐后踢上“臨門一腳”的股權(quán)投資模式將一去不復(fù)返。

與此同時(shí)，VC/PE的監(jiān)管權(quán)于2013年落定證監(jiān)會(huì)，納入監(jiān)管體系無疑將促進(jìn)行業(yè)規(guī)范。2014年3月，中國基金業(yè)協(xié)會(huì)公示了首批私募基金管理人名單，私募基金終得轉(zhuǎn)正。

對(duì)于VC/PE而言，野蠻生長的年代已經(jīng)結(jié)束。它們更應(yīng)該思考的是，喧囂過后，如何探索Pre-IPO之外的世界，真正通過投資分享中國經(jīng)濟(jì)的增長？

告別野蠻生長

“VC/PE前兩年來跟企業(yè)談的時(shí)候，根本不差錢，但一定要知道企業(yè)有沒有上市計(jì)劃。投資額基本都是5000、6000萬元起，2000萬以下的項(xiàng)目很少。但這兩年，大家都更謹(jǐn)慎了，投資額明顯變少了?！鄙虾Ｍ瑵?jì)科技園孵化器有限公司副總經(jīng)理趙念這樣描述他的直觀感受，他曾經(jīng)為園區(qū)內(nèi)許多企業(yè)的融資出謀劃策。

謹(jǐn)慎，源于近兩年整個(gè)市場的低迷，這種低迷體現(xiàn)在新完成募資的基金數(shù)量及規(guī)模，VC/PE的投資規(guī)模，以及作為主要退出方式的IPO退出的賬面回報(bào)及回報(bào)率上（圖1、2、3、4）。

事實(shí)上，IPO暫停，資本市場改革，只是VC/PE行業(yè)調(diào)整的導(dǎo)火索。1995-2012年，得益于中國經(jīng)濟(jì)、資本市場以及互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，活躍VC/PE機(jī)構(gòu)數(shù)量從10家激增至6000多家，增長了600倍，它們中的一些在企業(yè)上市之前搭便車，輕松賺得盆滿缽滿，甚至出現(xiàn)VC的PE化、全民PE的火熱場面。任何一個(gè)行業(yè)在經(jīng)歷過野蠻生長之后，都將經(jīng)歷盤整期，種種跡象表明，VC/PE到了盤整的時(shí)候。

不過，即使告別了野蠻增長，中國的投資潛力依然被看好。中國科學(xué)技術(shù)發(fā)展戰(zhàn)略研究院科技投資研究所所長郭戎表示，中國經(jīng)濟(jì)的增速依然高于全球平均水平，并處于大型經(jīng)濟(jì)體的前列，可以想象的空間也還很大。一些新興產(chǎn)業(yè)可能在中國有更大的爆發(fā)力，比如互聯(lián)網(wǎng)金融，雖然美國上世紀(jì)90年代就存在了，但是在中國機(jī)會(huì)比美國、英國、日本要大得多。從資本市場來看，VC/PE在一、二級(jí)市場增值幅度雖然變小了，但投資回報(bào)依然較高。這些都將繼續(xù)牽引VC/PE投資中國。

在野蠻增長過后，VC/PE如何通過理性的方式來挖掘中國的投資潛力？

Pre-IPO之外的世界

“吃現(xiàn)成”的機(jī)會(huì)越來越少，投資階段的前移成為行業(yè)趨勢(shì)之一。早期項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)更大，因此對(duì)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)性提出了更高的要求。深圳創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會(huì)秘書長王守仁表示，創(chuàng)投的專業(yè)性應(yīng)該體現(xiàn)在三方面：專業(yè)技術(shù)技能、企業(yè)經(jīng)營管理以及資本運(yùn)作。中國的創(chuàng)投已經(jīng)很擅長資本運(yùn)作，但在前兩個(gè)方面，大家還比較欠缺。雖然在IPO暫停之后，出現(xiàn)了一定的專業(yè)化趨勢(shì)，但是還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

早期投資雖風(fēng)險(xiǎn)較高，但也可能帶來意想不到的高回報(bào)。華銳風(fēng)電（601558）上市時(shí)，其早期投資者獲得的平均賬面投資回報(bào)率超過290倍；華工創(chuàng)投的兩個(gè)早期項(xiàng)目曾為其帶來360倍的回報(bào)。

除了尋找潛力企業(yè)，拉長投資戰(zhàn)線，博高回報(bào)率外，VC/PE投資早期企業(yè)的另外一個(gè)邏輯在于，選擇那些與此前投資的企業(yè)有業(yè)務(wù)互補(bǔ)性的標(biāo)的，所投企業(yè)之間能夠通過業(yè)務(wù)配合打通產(chǎn)業(yè)鏈，也為日后的并購?fù)顺鲎鰷?zhǔn)備。對(duì)于有產(chǎn)業(yè)背景的投資機(jī)構(gòu)而言，這種產(chǎn)業(yè)鏈意識(shí)則更為強(qiáng)烈，例如騰訊的VC平臺(tái)騰訊共贏產(chǎn)業(yè)基金。

在退出方式上，因?yàn)镮PO暫停的客觀因素，以及并購?fù)顺龇绞礁鼮殪`活的特點(diǎn)，并購?fù)顺龅姆绞秸諠u受到重視。2013年并購大戲在中國上演，PE與上市公司共同成立并購基金的模式也開始出現(xiàn)。

除并購?fù)?，多層次資本市場也為退出提供了新選擇。創(chuàng)業(yè)接力基金合伙人徐毅律表示，早中期投資的退出方式更多樣，比如并購?fù)顺?，管理層回購，場外交易市場等，因此受IPO暫停的影響并不是很大。新三板的流動(dòng)性雖然不如主板、中小板，但還是提供了一種有效的退出渠道，掛牌的企業(yè)在公司治理水平上更為規(guī)范，對(duì)潛在后續(xù)投資機(jī)構(gòu)的信息透明度更高，更具吸引力。

掛牌新三板也能夠提高企業(yè)的受關(guān)注度。創(chuàng)業(yè)接力投資的上海新眼光醫(yī)療器械股份有限公司（430140）就是因?yàn)榈顷懶氯宥玫矫襟w的關(guān)注。其于2012年9月在新三板掛牌，是新三板擴(kuò)容后首批掛牌公司。在新眼光董事長湯德林的辦公室，他向記者展示了自在新三板掛牌以來，對(duì)他進(jìn)行過采訪的十幾個(gè)來自不同媒體的記者的名片。

湯德林還表示，他選擇投資方的標(biāo)準(zhǔn)是：不在乎估值多少，要選擇對(duì)銷售、管理有幫助，更有資源的投資機(jī)構(gòu)?！暗诙喨谫Y的時(shí)候，鼎暉創(chuàng)投給我們的估值并不是最高的，但是，我更在乎的是，鼎暉投資了慈銘體檢、博生醫(yī)院等醫(yī)療企業(yè)，能夠與我們的業(yè)務(wù)配合，另外，我也很看重鼎暉創(chuàng)投的品牌效應(yīng)。”

被投企業(yè)更為成熟，其看重的不只是高估值，而是對(duì)投資機(jī)構(gòu)的資源、增值服務(wù)能力有更高的要求，這也在一定程度上促進(jìn)了VC/PE行業(yè)的成熟與理性。VC/PE的另一端是LP群體，為LP提供財(cái)富管理等多元化的服務(wù)也是VC/PE可挖掘的發(fā)展方向。除此外，房地產(chǎn)基金、夾層基金等業(yè)務(wù)也讓Pre-IPO之外的世界更為精彩。

當(dāng)然，依然會(huì)有部分小而精的私募堅(jiān)持投Pre-IPO項(xiàng)目。一位曾在投行工作多年的私募人士表示，投行的工作經(jīng)歷讓他得以大概知道哪些項(xiàng)目能夠上報(bào)，有很多看起來很簡單、平實(shí)，一點(diǎn)也不“性感”的項(xiàng)目，一做就成。他說：“市場很多元，我們會(huì)堅(jiān)持做Pre-IPO的項(xiàng)目，我選擇項(xiàng)目的原則很簡單，能看得懂，現(xiàn)金流良好。我不會(huì)去刻意追熱點(diǎn)，投資是一個(gè)長跑，投機(jī)永遠(yuǎn)跑不遠(yuǎn)?！眅ndprint

2014年投資偏好

2013年互聯(lián)網(wǎng)和制造業(yè)大熱。2014年，VC/PE又有哪些新投資偏好？

上海壹德資產(chǎn)管理公司總經(jīng)理韓長印認(rèn)為，對(duì)于可穿戴設(shè)備、互聯(lián)網(wǎng)金融等熱門題材，大家的投資熱情雖然有些超出理性，但是，資本的狂熱才能為這些新興行業(yè)帶來關(guān)注和資金。如果有合適的機(jī)會(huì)、合適的價(jià)格，壹德也會(huì)考慮進(jìn)行投資。先進(jìn)制造業(yè)、節(jié)能環(huán)保、消費(fèi)是其2014年重點(diǎn)關(guān)注的方向，同時(shí)，他更看好那些利用互聯(lián)網(wǎng)以輕資產(chǎn)模式進(jìn)行擴(kuò)張的企業(yè)。

輕資產(chǎn)的企業(yè)也被創(chuàng)業(yè)接力基金看好。徐毅律表示，在條件允許、技術(shù)不外泄的情況下，我們會(huì)提倡，早期盡量輕資產(chǎn)。我們?cè)谶x擇企業(yè)的時(shí)候，會(huì)看重企業(yè)的技術(shù)和渠道壁壘，如果是二者的組合壁壘，生命力會(huì)更強(qiáng)。創(chuàng)業(yè)接力基金重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域?yàn)樾虏牧?、醫(yī)療健康、節(jié)能環(huán)保。

深圳新鵬投資咨詢有限公司總裁肖耀文表示，2014年其將重點(diǎn)關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)類應(yīng)用以及醫(yī)療健康領(lǐng)域。他們對(duì)投資的企業(yè)有幾點(diǎn)要求：處于細(xì)分市場的導(dǎo)入期；有護(hù)城河，比如知識(shí)產(chǎn)權(quán)；產(chǎn)品不能太復(fù)雜，要易于理解和使用；能夠以輕資產(chǎn)的模式快速地復(fù)制、擴(kuò)張；有多點(diǎn)贏利的能力。

天使投資人、津梁創(chuàng)業(yè)咨詢有限公司創(chuàng)始人謝宏中曾有四次創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷，其2014年關(guān)注的投資趨勢(shì)主要有兩個(gè)：一是信息化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化所帶來的行業(yè)升級(jí)，二是玩具，中國人口多，但是缺少自主設(shè)計(jì)的玩具。在選擇企業(yè)的時(shí)候，他更看重于自身能形成閉環(huán)，能夠兼顧科技創(chuàng)新和商業(yè)化的企業(yè)。

兆聯(lián)天下董事長、復(fù)旦軟件園總經(jīng)理?xiàng)钋锲荚?999年創(chuàng)辦徐匯軟件基地，并帶領(lǐng)園區(qū)完成了從軟件產(chǎn)業(yè)向附加值更高的數(shù)字娛樂產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，成功孵化培育了巨人網(wǎng)絡(luò)、攜程旅行網(wǎng)等7家上市公司和一批有影響力的企業(yè)。她相信無論什么時(shí)代都是內(nèi)容為王，會(huì)重點(diǎn)關(guān)注做內(nèi)容的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

投融資平臺(tái)興起

VC/PE行業(yè)越成熟，其尋找投資標(biāo)的也就越有針對(duì)性，越謹(jǐn)慎。告別“漫天撒網(wǎng)”式的尋找也意味著，解決VC/PE與企業(yè)之間信息不對(duì)稱問題的需求愈發(fā)強(qiáng)烈，投融資平臺(tái)趁勢(shì)興起。

線上平臺(tái)以早期項(xiàng)目為主，如創(chuàng)投圈、天使匯、創(chuàng)業(yè)津梁等。其優(yōu)勢(shì)在于信息沒有邊界，承載能力強(qiáng)，但信息真實(shí)性有時(shí)無法得到保障。更值得注意的是，這些在線投融資平臺(tái)基本都開始了股權(quán)眾籌的項(xiàng)目，不再僅僅是展示信息，而是改變了企業(yè)融資的方式。3月28日，證監(jiān)會(huì)表示股權(quán)眾籌模式有積極意義，正在進(jìn)行調(diào)研，將適時(shí)出臺(tái)指導(dǎo)意見。不過，現(xiàn)階段，股權(quán)眾籌的風(fēng)控體系不完善等隱患仍不容忽視。

創(chuàng)業(yè)津梁合伙人謝宏中表示，做平臺(tái)是不夠的，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的信息已經(jīng)扁平化，單純出售投資人和創(chuàng)業(yè)者的信息是沒有價(jià)值的，真正需要做的是輔導(dǎo)、孵化項(xiàng)目。因此，創(chuàng)業(yè)津梁十分注重線下的服務(wù)，例如召開對(duì)接會(huì)、創(chuàng)業(yè)導(dǎo)師提供輔導(dǎo)等。

科技園、高新園區(qū)等更是天然的線下投融資平臺(tái)。上海楊浦科技創(chuàng)業(yè)中心副總經(jīng)理顏明峰表示，投資機(jī)構(gòu)對(duì)于企業(yè)的投資有時(shí)只能看到“點(diǎn)”，而對(duì)于園區(qū)內(nèi)的企業(yè)，他們的數(shù)據(jù)庫中有企業(yè)從創(chuàng)立至今的數(shù)據(jù)，因此能夠看到“線”，這對(duì)解決投融資中的信息不對(duì)稱至關(guān)重要。楊秋萍嘗試整合線下園區(qū)與線上平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，把線上服務(wù)平臺(tái)“兆聯(lián)天下”與線下的復(fù)旦軟件園、以及“楊媽媽創(chuàng)業(yè)輔導(dǎo)”打通，為創(chuàng)業(yè)者提供包括投融資、創(chuàng)業(yè)輔導(dǎo)在內(nèi)的多項(xiàng)服務(wù)。

如今，投融資對(duì)接活動(dòng)的形式愈發(fā)多樣化，央視也推出了投資創(chuàng)業(yè)真人秀節(jié)目《給你一個(gè)億》，助力企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)的資源對(duì)接。endprint