王元

當前我國利率市場化改革正在穩(wěn)步推進，但關(guān)于利率市場化的一些重大理論問題仍存在爭論，如對利率市場化是否必然導(dǎo)致利率水平上升和利差收窄、影子銀行發(fā)展是由利率市場化還是利率管制引起的，等等。但有一些研究以利率市場化必然帶來利率水平上升和利差收窄為前提分析我國利率市場化的前景，有可能得出一些根據(jù)不足的結(jié)論與建議。只有對這些問題進行深入研究，才能作為對我國利率市場化前景進行分析及提出進一步推進改革相關(guān)建議的基礎(chǔ)。

一、利率市場化是否必然帶來貸款利率水平的上升

（一）從國際經(jīng)驗看利率市場化并不一定導(dǎo)致貸款利率水平上升

利率市場化會對貸款利率水平產(chǎn)生何種影響，從國際經(jīng)驗來看并不能得到確定的結(jié)論，一些國家在利率市場化后出現(xiàn)利率水平上升的情況，還有一些國家并未因利率市場化而出現(xiàn)利率水平上升，或其利率上升明顯不應(yīng)歸因于利率市場化。

日本在1975年啟動利率市場化改革，到1994年完成。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)（見圖1）可以看出，改革推進期間利率經(jīng)歷了兩輪明顯的上升過程，但與改革前相比，這兩輪利率上升都沒有出現(xiàn)超高利率水平，而且貸款利率的峰值呈現(xiàn)下降走勢。到改革完成后，不僅沒有出現(xiàn)利率水平上升，反而在宏觀經(jīng)濟形勢和貨幣政策的影響下，利率明顯下降，長期保持低位。

香港利率變化情況也表明利率市場化并未成為影響利率水平的主要因素。因?qū)嵭胸泿啪种贫龋愀鄣睦首兓尸F(xiàn)與美國高度同步的狀態(tài)，盡管香港在1994—2001年期間才推進利率市場化改革，大大晚于美國，但從利率水平變化情況來看，改革并未影響雙方利率間同步變化的關(guān)系，由此香港也并未在利率市場化改革后出現(xiàn)利率上升的狀況。在推進市場化改革期間，香港利率先是高位運行，在完全放開利率管制的2001年，則出現(xiàn)了明顯下降，其后持續(xù)五年低位運行。（見圖2）

美國在1970—1986年推進利率市場化的過程中，貸款利率曾上升到20%以上的高水平。但聯(lián)系利率上升時期的宏觀經(jīng)濟背景，能夠發(fā)現(xiàn)主要是由于當時通貨膨脹率大幅上升，美聯(lián)儲選擇大幅提高聯(lián)邦基金利率對抗通脹，并非對利率市場化改革的反應(yīng)。美聯(lián)儲不僅通過這一時期大幅提高聯(lián)邦基金利率的操作成功使美國經(jīng)濟走出高通脹，還以此舉顯示了控制通脹的決心，建立起貨幣當局在抑制通脹方面的信譽，對增強貨幣政策特別是利率工具的有效性起到了關(guān)鍵作用。

歐洲一些國家的情況也反映出利率水平變化更大程度上受宏觀經(jīng)濟尤其是通脹形勢影響，與利率市場化推進和完成的時間聯(lián)系則不明顯。英國和法國分別在1981和1985年完成利率市場化改革，英國在改革完成后利率水平持續(xù)下降，直到1985年才出現(xiàn)回升。上世紀80年代后期到90年代初，歐洲多個國家伴隨通脹率上升而經(jīng)歷了一輪比較明顯的利率上升，包括完成利率市場化不久的英國和法國，同時也包括上世紀70年代前半期就完成利率市場化的德國。各國在利率市場化條件下，利率得以與通脹率同步上升，使利率管制造成通脹時期實際利率為負的狀況實現(xiàn)轉(zhuǎn)變，對利率發(fā)揮抑制通脹的作用更為有利。

（二）我國進一步推進利率市場化可能帶來存貸利率的不同變化，貸款利率大幅上升的可能性不大

結(jié)合我國當前的情況看，貸款利率管制已全面放開。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，一般貸款加權(quán)平均利率在貸款利率完全放開后運行總體平穩(wěn)（見圖3）。貸款加權(quán)平均利率曾出現(xiàn)的一輪明顯上升是在2010年末到2011年，原因主要是通脹形勢嚴峻條件下貨幣政策的收緊。從貸款利率運行情況看，當前不存在利率水平過低偏離供求關(guān)系的狀況，因此也并不具備大幅上升的壓力。存款利率方面，從上限提至基準利率1.1倍后，多家銀行執(zhí)行1.1倍利率，以及2010年以來貨幣市場利率和銀行理財產(chǎn)品加權(quán)平均收益率持續(xù)高于存款基準利率的狀況來看，基準利率較市場供求為主決定的利率水平明顯偏低，意味著如果進一步放松存款利率管制，利率水平將會上升。

對于一些研究提出利率市場化后存款利率上升推動銀行向高風險客戶發(fā)放貸款以提高貸款利率的觀點，我們認為，由于我國銀行體系仍以大型銀行為主體，長期利率管制條件下形成的銀行放貸行為模式難以快速轉(zhuǎn)變，對于高風險客戶如中小企業(yè)的放貸，銀行不僅需要考慮利率提高擴大利差的收益，還要考慮放貸前相關(guān)審核工作等的成本，這部分成本短期難以降下來，會使得高風險高利率貸款的規(guī)模擴張速度受到限制，銀行貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整恐怕仍需一個較長的過程，由此貸款利率也會以一種比較平緩的趨勢上升。而貸款利率水平扣除銀行維持盈利的利差要求，會構(gòu)成存款利率的上限，當存款利率上升到這一水平，也有望保持相對平穩(wěn)的狀態(tài)。

二、利率市場化是否必然帶來存貸利差的收窄

（一）從國際經(jīng)驗看利率市場化不一定導(dǎo)致利差收窄

一些基于國際經(jīng)驗的研究認為利率市場化會帶來存貸利差的縮小，通過觀察多個國家的利差變化情況，但國別比較顯示，利率市場化對利差變動方向的影響并不確定。

美國利率市場化完成后利差水平表現(xiàn)出上升趨勢，較改革前有所擴大。平均利差水平在1970—1986年為1.36%，到1987—1990年小幅擴大到1.65%，1991—1999年進一步擴大到2.75%，2000—2007年為2.87%。另外，1991年以來利差波動幅度明顯收窄，除受危機影響的特殊時期，利差均在2%—3.5%的區(qū)間內(nèi)波動。

英國1981年完成利率市場化，其后兩年利差大幅下降為負值，但觀察法國和澳大利亞的情形，利差變化趨勢與英國大體是一致的，而這兩個國家當時都還未完成利率市場化。法國1985年利率市場化完成后利差變化表現(xiàn)為先平穩(wěn)，經(jīng)過兩個年份上升后明顯下降。澳大利亞于同一時期完成利率市場化，利差先下降而后持續(xù)多年上升趨勢，直到本輪危機開始才出現(xiàn)下降。值得注意的是，以上三國利差水平在上世紀90年代后期以來呈現(xiàn)趨同狀態(tài)，這與利率市場化以及金融市場開放程度提高等相關(guān)。（見圖4）

亞洲國家和地區(qū)中，日本1994年利率市場化完成后利差總體保持下降趨勢。韓國1997年完成利率市場化后利差先升后降再回升，水平較改革完成前有所提高。馬來西亞1991年完成利率市場化，改革完成時利差由原來的較高水平下降到接近2%，其后總體趨勢又經(jīng)歷了先上升后下降的過程。香港2001年完成利率市場化后，利差先上升而后下降并保持平穩(wěn)。除香港近幾年利差穩(wěn)定在5%的較高水平外，其余幾個國家的利差水平也呈趨同狀態(tài)，到2012年都下降到2%以下，其中日本僅為0.9%。

（二）我國進一步推進利率市場化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國進一步推進利率市場化，貸款利率大幅上升可能不大，估計會相對保持平穩(wěn)，而存款利率將會向已經(jīng)市場化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準利率和理財產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過2個百分點。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進一步放開利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場化還是利率管制推動的

有研究認為近幾年我國利率市場化進程重新加速推動了影子銀行發(fā)展加快，但實際上，不論從國際經(jīng)驗還是我國實際來看，2010年以來影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機構(gòu)進行金融創(chuàng)新來規(guī)避利率管制。

從國際經(jīng)驗看，由于利率管制造成金融壓抑，在實現(xiàn)利率市場化前，很多國家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場化的必要性突顯從而推動了部分國家進行利率市場化改革。貨幣市場共同基金等創(chuàng)新工具也并沒有在利率市場化完成后消失，美國政府根據(jù)貨幣市場基金的性質(zhì)和特點采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國影子銀行加快發(fā)展的時期大致從2010年開始，當時經(jīng)濟增長明顯回升，同時物價水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢已較為嚴峻。在這種形勢下，貨幣政策操作開始緊縮，2011年還實施了日均存貸比監(jiān)測的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對國際金融危機的刺激政策支持啟動的大量建設(shè)項目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國家已有的一些創(chuàng)新工具，同時通過銀信合作等方式充分利用銀行渠道進行銷售。

四、對我國進一步推進利率市場化改革的相關(guān)建議

我國利率市場化改革自1996年啟動，采取了漸進推進的方式，國際經(jīng)驗及我國改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進方式具有合理性。目前，在制度改革的推進方面，我國利率市場化已僅剩存款利率管制的放開這一項內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場化水平實際提高，也為下一步放開存款利率管制、實現(xiàn)利率完全市場化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問題必須在利率完全市場化實現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險制度、調(diào)整過高的存款準備金率和嚴格的存貸比考核要求以提升市場基準利率作為利率工具的功能等。此外，為促進利率市場化改革的平穩(wěn)、順利推進，盡可能降低改革對經(jīng)濟的負面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟運行及配套推進其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場化改革推進的有利條件。

（一）堅持分步驟、漸進推進的改革方式

應(yīng)在進一步推進利率市場化改革中繼續(xù)堅持漸進方式，分次擴大利率上浮范圍，逐步過渡，最終完全放開，以給予市場主體對制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時間，避免對金融體系和實體經(jīng)濟造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進推進并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時都中途停滯或無限期延長完成改革的期限。我國經(jīng)濟發(fā)展對利率市場化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時間內(nèi)，有步驟地完成利率市場化改革。

（二）及時出臺必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險制度。我國銀行尤其是國有銀行享有政府隱性擔保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對風險的認識和承受能力較差。因此利率市場化后個別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國造成恐慌的程度和風險傳播的速度可能會更快。因此盡快建立存款保險制度，將原有政府對銀行存款的隱性擔保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險，通過制度的建立使存款人對存款的風險有清晰、正確的認識，對保障利率市場化順利實現(xiàn)有重要意義。建議參考國際經(jīng)驗，通過立法層面、機構(gòu)層面的共同推進，建立我國的存款保險制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強市場基準利率調(diào)節(jié)功能。當前實行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場利率形成機制，對利率市場化存在明顯制約。貨幣市場短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴張，使短期利率反映資金市場基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟金融活動的作用弱化。配合利率市場化改革推進，有必要大幅放松存貸比限制，適時降低存款準備金率，理順市場基準利率形成機制和利率傳導(dǎo)機制，在管制利率不再充當政策工具的情況下，建立價格型工具經(jīng)由市場傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機制，以增強貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場化并不矛盾，在適當?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點分類納入金融監(jiān)管體系，強化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來系統(tǒng)性金融風險。

（三）保持宏觀經(jīng)濟和物價穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進各領(lǐng)域改革，為利率市場化提供條件

目前我國宏觀經(jīng)濟和物價運行較為平穩(wěn)，為推進利率市場化改革提供了較好條件。但勞動力成本、資源能力價格上升趨勢及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動的通脹壓力，而國際經(jīng)驗顯示通貨膨脹經(jīng)常會給利率市場化的順利推進帶來不利的沖擊。因此，在進一步推進利率市場化的過程中，要更加注重維護宏觀經(jīng)濟和物價的穩(wěn)定。

未來一段時期，我國深化經(jīng)濟體制改革的任務(wù)涉及各個領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進才能獲得預(yù)期的效果。利率市場化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國有企業(yè)改革、匯率形成機制改革和資本項目有序開放等，應(yīng)通過不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風險，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國家發(fā)展改革委經(jīng)濟所）

（二）我國進一步推進利率市場化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國進一步推進利率市場化，貸款利率大幅上升可能不大，估計會相對保持平穩(wěn)，而存款利率將會向已經(jīng)市場化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準利率和理財產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過2個百分點。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進一步放開利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場化還是利率管制推動的

有研究認為近幾年我國利率市場化進程重新加速推動了影子銀行發(fā)展加快，但實際上，不論從國際經(jīng)驗還是我國實際來看，2010年以來影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機構(gòu)進行金融創(chuàng)新來規(guī)避利率管制。

從國際經(jīng)驗看，由于利率管制造成金融壓抑，在實現(xiàn)利率市場化前，很多國家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場化的必要性突顯從而推動了部分國家進行利率市場化改革。貨幣市場共同基金等創(chuàng)新工具也并沒有在利率市場化完成后消失，美國政府根據(jù)貨幣市場基金的性質(zhì)和特點采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國影子銀行加快發(fā)展的時期大致從2010年開始，當時經(jīng)濟增長明顯回升，同時物價水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢已較為嚴峻。在這種形勢下，貨幣政策操作開始緊縮，2011年還實施了日均存貸比監(jiān)測的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對國際金融危機的刺激政策支持啟動的大量建設(shè)項目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國家已有的一些創(chuàng)新工具，同時通過銀信合作等方式充分利用銀行渠道進行銷售。

四、對我國進一步推進利率市場化改革的相關(guān)建議

我國利率市場化改革自1996年啟動，采取了漸進推進的方式，國際經(jīng)驗及我國改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進方式具有合理性。目前，在制度改革的推進方面，我國利率市場化已僅剩存款利率管制的放開這一項內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場化水平實際提高，也為下一步放開存款利率管制、實現(xiàn)利率完全市場化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問題必須在利率完全市場化實現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險制度、調(diào)整過高的存款準備金率和嚴格的存貸比考核要求以提升市場基準利率作為利率工具的功能等。此外，為促進利率市場化改革的平穩(wěn)、順利推進，盡可能降低改革對經(jīng)濟的負面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟運行及配套推進其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場化改革推進的有利條件。

（一）堅持分步驟、漸進推進的改革方式

應(yīng)在進一步推進利率市場化改革中繼續(xù)堅持漸進方式，分次擴大利率上浮范圍，逐步過渡，最終完全放開，以給予市場主體對制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時間，避免對金融體系和實體經(jīng)濟造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進推進并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時都中途停滯或無限期延長完成改革的期限。我國經(jīng)濟發(fā)展對利率市場化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時間內(nèi)，有步驟地完成利率市場化改革。

（二）及時出臺必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險制度。我國銀行尤其是國有銀行享有政府隱性擔保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對風險的認識和承受能力較差。因此利率市場化后個別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國造成恐慌的程度和風險傳播的速度可能會更快。因此盡快建立存款保險制度，將原有政府對銀行存款的隱性擔保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險，通過制度的建立使存款人對存款的風險有清晰、正確的認識，對保障利率市場化順利實現(xiàn)有重要意義。建議參考國際經(jīng)驗，通過立法層面、機構(gòu)層面的共同推進，建立我國的存款保險制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強市場基準利率調(diào)節(jié)功能。當前實行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場利率形成機制，對利率市場化存在明顯制約。貨幣市場短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴張，使短期利率反映資金市場基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟金融活動的作用弱化。配合利率市場化改革推進，有必要大幅放松存貸比限制，適時降低存款準備金率，理順市場基準利率形成機制和利率傳導(dǎo)機制，在管制利率不再充當政策工具的情況下，建立價格型工具經(jīng)由市場傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機制，以增強貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場化并不矛盾，在適當?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點分類納入金融監(jiān)管體系，強化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來系統(tǒng)性金融風險。

（三）保持宏觀經(jīng)濟和物價穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進各領(lǐng)域改革，為利率市場化提供條件

目前我國宏觀經(jīng)濟和物價運行較為平穩(wěn)，為推進利率市場化改革提供了較好條件。但勞動力成本、資源能力價格上升趨勢及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動的通脹壓力，而國際經(jīng)驗顯示通貨膨脹經(jīng)常會給利率市場化的順利推進帶來不利的沖擊。因此，在進一步推進利率市場化的過程中，要更加注重維護宏觀經(jīng)濟和物價的穩(wěn)定。

未來一段時期，我國深化經(jīng)濟體制改革的任務(wù)涉及各個領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進才能獲得預(yù)期的效果。利率市場化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國有企業(yè)改革、匯率形成機制改革和資本項目有序開放等，應(yīng)通過不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風險，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國家發(fā)展改革委經(jīng)濟所）

（二）我國進一步推進利率市場化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國進一步推進利率市場化，貸款利率大幅上升可能不大，估計會相對保持平穩(wěn)，而存款利率將會向已經(jīng)市場化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準利率和理財產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過2個百分點。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進一步放開利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場化還是利率管制推動的

有研究認為近幾年我國利率市場化進程重新加速推動了影子銀行發(fā)展加快，但實際上，不論從國際經(jīng)驗還是我國實際來看，2010年以來影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機構(gòu)進行金融創(chuàng)新來規(guī)避利率管制。

從國際經(jīng)驗看，由于利率管制造成金融壓抑，在實現(xiàn)利率市場化前，很多國家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場化的必要性突顯從而推動了部分國家進行利率市場化改革。貨幣市場共同基金等創(chuàng)新工具也并沒有在利率市場化完成后消失，美國政府根據(jù)貨幣市場基金的性質(zhì)和特點采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國影子銀行加快發(fā)展的時期大致從2010年開始，當時經(jīng)濟增長明顯回升，同時物價水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢已較為嚴峻。在這種形勢下，貨幣政策操作開始緊縮，2011年還實施了日均存貸比監(jiān)測的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對國際金融危機的刺激政策支持啟動的大量建設(shè)項目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國家已有的一些創(chuàng)新工具，同時通過銀信合作等方式充分利用銀行渠道進行銷售。

四、對我國進一步推進利率市場化改革的相關(guān)建議

我國利率市場化改革自1996年啟動，采取了漸進推進的方式，國際經(jīng)驗及我國改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進方式具有合理性。目前，在制度改革的推進方面，我國利率市場化已僅剩存款利率管制的放開這一項內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場化水平實際提高，也為下一步放開存款利率管制、實現(xiàn)利率完全市場化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問題必須在利率完全市場化實現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險制度、調(diào)整過高的存款準備金率和嚴格的存貸比考核要求以提升市場基準利率作為利率工具的功能等。此外，為促進利率市場化改革的平穩(wěn)、順利推進，盡可能降低改革對經(jīng)濟的負面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟運行及配套推進其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場化改革推進的有利條件。

（一）堅持分步驟、漸進推進的改革方式

應(yīng)在進一步推進利率市場化改革中繼續(xù)堅持漸進方式，分次擴大利率上浮范圍，逐步過渡，最終完全放開，以給予市場主體對制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時間，避免對金融體系和實體經(jīng)濟造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進推進并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時都中途停滯或無限期延長完成改革的期限。我國經(jīng)濟發(fā)展對利率市場化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時間內(nèi)，有步驟地完成利率市場化改革。

（二）及時出臺必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險制度。我國銀行尤其是國有銀行享有政府隱性擔保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對風險的認識和承受能力較差。因此利率市場化后個別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國造成恐慌的程度和風險傳播的速度可能會更快。因此盡快建立存款保險制度，將原有政府對銀行存款的隱性擔保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險，通過制度的建立使存款人對存款的風險有清晰、正確的認識，對保障利率市場化順利實現(xiàn)有重要意義。建議參考國際經(jīng)驗，通過立法層面、機構(gòu)層面的共同推進，建立我國的存款保險制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強市場基準利率調(diào)節(jié)功能。當前實行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場利率形成機制，對利率市場化存在明顯制約。貨幣市場短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴張，使短期利率反映資金市場基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟金融活動的作用弱化。配合利率市場化改革推進，有必要大幅放松存貸比限制，適時降低存款準備金率，理順市場基準利率形成機制和利率傳導(dǎo)機制，在管制利率不再充當政策工具的情況下，建立價格型工具經(jīng)由市場傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機制，以增強貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場化并不矛盾，在適當?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點分類納入金融監(jiān)管體系，強化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來系統(tǒng)性金融風險。

（三）保持宏觀經(jīng)濟和物價穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進各領(lǐng)域改革，為利率市場化提供條件

目前我國宏觀經(jīng)濟和物價運行較為平穩(wěn)，為推進利率市場化改革提供了較好條件。但勞動力成本、資源能力價格上升趨勢及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動的通脹壓力，而國際經(jīng)驗顯示通貨膨脹經(jīng)常會給利率市場化的順利推進帶來不利的沖擊。因此，在進一步推進利率市場化的過程中，要更加注重維護宏觀經(jīng)濟和物價的穩(wěn)定。

未來一段時期，我國深化經(jīng)濟體制改革的任務(wù)涉及各個領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進才能獲得預(yù)期的效果。利率市場化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國有企業(yè)改革、匯率形成機制改革和資本項目有序開放等，應(yīng)通過不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風險，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國家發(fā)展改革委經(jīng)濟所）