劉素君 李超

作者簡介：劉素君（1987，09-），女，西華大學(xué)2012級研究生，研究方向：會計(jì)學(xué)。

李超（1989，09-），女，西華大學(xué)2012級研究生，研究方向：會計(jì)學(xué)。

摘要：我國的創(chuàng)業(yè)板市場經(jīng)過十年的醞釀后成立，至此已經(jīng)走過了四年的春秋。在此背景下，本文通過對海外的主要創(chuàng)業(yè)板市場與中國創(chuàng)業(yè)板市場在運(yùn)作模式、上市標(biāo)準(zhǔn)、市場監(jiān)管三個方面進(jìn)行的對比分析，借鑒其成功的經(jīng)驗(yàn)旨在為我國的創(chuàng)業(yè)板市場的健康發(fā)展提供建議，包括培育多元化的市場、確立適宜的上市標(biāo)準(zhǔn)、加強(qiáng)市場監(jiān)管、完善退市制度等。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板市場；運(yùn)作模式；上市標(biāo)準(zhǔn)；市場監(jiān)管

引言

從2009年10月23日經(jīng)批準(zhǔn)的首批28家企業(yè)掛牌上市至2014年10月23日止我國創(chuàng)業(yè)板市場已成立整整五周年，其中上市公司達(dá)到397家，總市值已經(jīng)達(dá)到了1.3萬億元。在整個經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)變的大政策下，創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)走過了四年路程，值得肯定的是創(chuàng)業(yè)板市場為中小企業(yè)、民營企業(yè)帶去了福音，在吸納資金、提高知名度等方面有個更好途徑，也使得這類企業(yè)成為了中國經(jīng)濟(jì)體制改革的中堅(jiān)力量。然而，“成長”的煩惱也一直困擾創(chuàng)業(yè)板，居高不下的市盈率、套現(xiàn)圈錢、業(yè)績造假、市場炒作等問題一直被市場廣為詬病。本文在對美國、英國、韓國、香港、日本創(chuàng)業(yè)板分析的基礎(chǔ)上，以期對我國創(chuàng)業(yè)板市場的未來發(fā)展提供參考和借鑒。

一、海外主要創(chuàng)業(yè)板

美國納斯達(dá)克市場（NASSDAQ），意為全國證券交易商協(xié)年會自動報(bào)價(jià)系統(tǒng)。納斯達(dá)克建立于1971年，是世界最大的電子化證券交易市場。截止2013年上半年已有6000多家上市公司。英國AIM市場創(chuàng)建于1995年，它是一個“二板市場”，并且是繼納斯達(dá)克成立之后的第一個位于歐洲的證券市場。目前有2500多家在該市場上市。韓國科斯達(dá)克市場（KOSDAQ），成立于1996年，科斯達(dá)克市場在成立后可謂歷經(jīng)磨難，它經(jīng)歷了1997年亞洲金融風(fēng)暴和2008年國際金融危機(jī)的洗禮。目前，已進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展階段。香港創(chuàng)業(yè)板市場設(shè)立于1999年，是主板市場之外的一個全新市場，并且運(yùn)營模式和主板市場是相互獨(dú)立的。

二、創(chuàng)業(yè)板市場運(yùn)作模式的對比分析

創(chuàng)業(yè)板市場的運(yùn)作模式一般分為兩種：附屬運(yùn)作模式與獨(dú)立運(yùn)作模式。

附屬運(yùn)作模式是指創(chuàng)業(yè)板市場由證券交易所設(shè)立，其運(yùn)行是與主板市場平行的，兩者之間沒有高低之分，對在其上市的公司而言，無須在達(dá)到一定程度后由創(chuàng)業(yè)板市場轉(zhuǎn)向主板市場。在某些層面上，主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場有許多共同的地方。

主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場最大的不同之處在于相互的市場定位不同，主板市場注重公司的規(guī)模、經(jīng)營歷史、財(cái)務(wù)報(bào)表等，而后者注重公司的發(fā)展前景、成長潛力。市場定位的不同直接導(dǎo)致了上市標(biāo)準(zhǔn)的不同，如注冊資本等等。比較典型的是英國AIM和市場香港聯(lián)交所的創(chuàng)業(yè)板市場，兩者都屬于一所兩板平行式運(yùn)作模式。

獨(dú)立運(yùn)作模式即創(chuàng)業(yè)板市場與主板市場分別獨(dú)立運(yùn)作，創(chuàng)業(yè)板市場擁有獨(dú)立的組織管理、交易、監(jiān)管系統(tǒng)與規(guī)則，上市門檻較低，主要面向規(guī)模小、運(yùn)作時間短但具有高成長性的新興中小型企業(yè)，但也不排除成熟的大型企業(yè)。這種區(qū)分盤活了中國經(jīng)濟(jì)，開放了市場，令一大批中小型企業(yè)看到了希望。到目前為止有兩個創(chuàng)業(yè)板市場的規(guī)模超越了主板市場，即美國納斯達(dá)克市場和韓國科斯達(dá)克市場，這兩個市場的運(yùn)行也是分別獨(dú)立的。

我國的創(chuàng)業(yè)板市場采用獨(dú)立運(yùn)作的模式，與主板市場在很多方面都有所不同：上市對象的選擇、上市的標(biāo)準(zhǔn)、更嚴(yán)格的信息披露制度、直接退市制度等，在很大程度上豐富完善了中國的資本市場。

三、創(chuàng)業(yè)板市場上市標(biāo)準(zhǔn)的對比分析

創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)行上市的指標(biāo)主要包括經(jīng)營年限或設(shè)立年限、資本額、凈有形資產(chǎn)、總資產(chǎn)、盈利記錄、稅前收入、營業(yè)收入、股票市值、總資產(chǎn)、股東結(jié)構(gòu)或分布、公眾流通股市值、發(fā)行價(jià)格、保薦人、做市商、獨(dú)立董事等?？偟膩碚f，可以分為財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)。

相對于海外的創(chuàng)業(yè)板而言我國的創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)比較嚴(yán)格，無論是從財(cái)務(wù)指標(biāo)中的盈利條件以及非財(cái)務(wù)指標(biāo)中主業(yè)突出、經(jīng)營穩(wěn)定等要求，這也與我國的具體國情和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)。由于我國證券市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)尚淺，因此應(yīng)該從源頭抓起最大程度的保證上市公司的質(zhì)量，降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者的利益。而英國的AIM市場也與其他市場不同，沒有制定最低的上市標(biāo)準(zhǔn)，沒有上市公司規(guī)模、經(jīng)營年限以及公眾持股量的要求，這種措施為本國的中小企業(yè)發(fā)展提供充足的資金支持。

四、創(chuàng)業(yè)板市場市場監(jiān)管的對比分析

創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管制度主要可以分為信息披露、保薦人制度和退市制度等。由于各地市場特點(diǎn)不同，在監(jiān)管制度的設(shè)計(jì)中都有各自的特點(diǎn)。

當(dāng)今社會可謂是信息爆炸的社會，同時公民的知情權(quán)意識也在日益加大。具體到創(chuàng)業(yè)板市場便演變?yōu)榱诵畔⒌募皶r披露。這一點(diǎn)無論是哪一個創(chuàng)業(yè)板市場都是存活的必要條件。

英國的創(chuàng)業(yè)板采用保薦人制度，并且是保薦人制度發(fā)展和成熟的地方，美國的納斯達(dá)克市場以及韓國的KOSDAQ市場并沒有建立保薦人制度。國內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板也采用了一種成為保薦人的制度，該制度強(qiáng)調(diào)保薦人的主觀看法和判讀。創(chuàng)業(yè)板關(guān)注的重點(diǎn)是企業(yè)的成長性，而這種成長性難以用定量的標(biāo)準(zhǔn)去判斷，良好的財(cái)務(wù)指標(biāo)不能預(yù)示有好的成長性、不夠良好的財(cái)務(wù)指標(biāo)同樣不能預(yù)示該企業(yè)沒有成長性。

海外個創(chuàng)業(yè)板市場對其上市公司的退市要求不完全統(tǒng)一，均根據(jù)具體的實(shí)際情況具體制定，但總的來說包括這幾個方面：該公司股東數(shù)、市值、盈虧等的量化標(biāo)準(zhǔn)和公司持續(xù)經(jīng)營狀態(tài)、合規(guī)情況、保薦人存續(xù)情況等的非量化標(biāo)準(zhǔn)。我國創(chuàng)業(yè)板充分借鑒主板和中小企業(yè)板的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，通過設(shè)計(jì)更加市場化的、較主板市場更加嚴(yán)格的退市制度，進(jìn)一步發(fā)揮市場優(yōu)化資源配置的功能，引導(dǎo)投資者樹立審慎的投資理念。

我們應(yīng)當(dāng)承認(rèn)的是中國在這一塊起步晚、缺乏經(jīng)驗(yàn)，在健全市場監(jiān)管方面，借鑒其他各國的成功是很必要的，通過“洋為中用”的思路，學(xué)習(xí)一系列先進(jìn)技術(shù)或措施，再加以修正形成具有中國特色、符合中國國慶的創(chuàng)業(yè)板市場監(jiān)管制度。

五、對我國創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展的啟示

中國的創(chuàng)業(yè)板建立以及發(fā)展是建立在本國的基本國情的基礎(chǔ)上的有自己的特點(diǎn)，要想把創(chuàng)業(yè)板培育成比較成功的創(chuàng)業(yè)板，根據(jù)上文提到的其他國家創(chuàng)業(yè)板市場成功失敗的經(jīng)驗(yàn)，中國應(yīng)該在以下幾個方面做到改善：

1、培育多元化市場

我國的創(chuàng)業(yè)板市場在對上市公司進(jìn)行審核時，不能把公司的標(biāo)準(zhǔn)僅僅局限于高科技行業(yè)，而是將任何具有高成長性的企業(yè)都可以融入到創(chuàng)業(yè)板中來，讓不同行業(yè)的眾多公司都可以獲得在創(chuàng)業(yè)板融資的機(jī)會。這樣一方面擴(kuò)大了創(chuàng)業(yè)板市場的規(guī)模，另一方面也增強(qiáng)了創(chuàng)業(yè)板市場抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，降低了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2、確立適宜的上市標(biāo)準(zhǔn)

創(chuàng)業(yè)板由于主要面向的是處于起步階段的中小企業(yè)，因此不能制定像主板一樣的嚴(yán)格的上市標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)橐话憔哂懈叱砷L性的中小企業(yè)達(dá)不到這么嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。過高的上市標(biāo)準(zhǔn)將使大量的高成長性企業(yè)得不到上市的機(jī)會。但是這種上市標(biāo)準(zhǔn)也不能過低，過低的上市標(biāo)準(zhǔn)將導(dǎo)致大量公司進(jìn)行簡單包裝后就可輕易上市，這樣將嚴(yán)重?fù)p害創(chuàng)業(yè)板市場的融資功能，并且也打擊了投資者的投資信心。德國新市場的被迫關(guān)閉就是因?yàn)樯鲜袠?biāo)準(zhǔn)過于寬松，導(dǎo)致大量皮包公司充斥市場。中國的創(chuàng)業(yè)板必須根據(jù)中國中小企業(yè)的實(shí)際情況，確定適宜的上市標(biāo)準(zhǔn)。選擇高成長性企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板市場，既可以維護(hù)創(chuàng)業(yè)板市場長期穩(wěn)定運(yùn)行，同時也滿足了投資者的投資需求。

3、加強(qiáng)市場監(jiān)管

首先，建立健全上市公司信息披露制度。

準(zhǔn)確的信息披露是保證創(chuàng)業(yè)板市場正常運(yùn)行、保證公平交易和投資雙方利益的重要手段。創(chuàng)業(yè)板市場由于審核標(biāo)準(zhǔn)相對寬松，為了控制風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)業(yè)板市場必須采用更加嚴(yán)格的信息披露方式，這樣才能夠使投資者獲得大量的信息，在保證公平交易的同時也大大的減少了內(nèi)幕交易和操縱股市的行為。此外，海外的創(chuàng)業(yè)板基本上都制定了股票禁售限制的規(guī)定，就我國情況而言，實(shí)施監(jiān)管最有效的手段便是完善法律法規(guī)。

4、完善退市制度

創(chuàng)業(yè)板的退市問題包括了高管辭職、經(jīng)驗(yàn)不善等等，但最大的問題是已經(jīng)退市的公司仍舊生存在市場之中。例如在1971年首批登陸納斯達(dá)克市場的公司中，如今只有英特爾還在繼續(xù)其主營業(yè)務(wù)，并且有良好的知名度和財(cái)務(wù)報(bào)表，當(dāng)然英特爾是行業(yè)中的翹楚，市值一直保持在一千多億美元以上。那些和英特爾同時上市的其他公司，如今已經(jīng)完成換了模樣，難以從主營行業(yè)中去探尋。因此，解決創(chuàng)業(yè)板的退市的關(guān)鍵是制度，一系列合理合規(guī)的制度應(yīng)該盡快出臺，加強(qiáng)管理和監(jiān)控?，F(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板退市制度的不完善，令一些投資公司、發(fā)行人、公司經(jīng)營層等有恃無恐，在一定程度上助長了創(chuàng)業(yè)板公司的過度包裝、虛假陳述等問題，以致公司上市不久后出現(xiàn)業(yè)績快速變臉。（作者單位：西華大學(xué)）

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