翟少紅

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決定其內(nèi)部權(quán)力分配，進(jìn)而影響企業(yè)的治理效率。合理的資本結(jié)構(gòu)不僅有利于降低企業(yè)的資本成本，而且能夠提高企業(yè)價(jià)值、有利于促進(jìn)企業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)是集黨政軍企合一的特殊組織，當(dāng)前上市公司13家，由于兵團(tuán)體制的特殊性，兵團(tuán)上市公司在發(fā)展過程中既有他人不可多得的先天優(yōu)勢， 又有自身發(fā)展不可避免的不足與缺點(diǎn)。那么，如何構(gòu)建合理的資本結(jié)構(gòu)，提高公司治理效率，是當(dāng)前兵團(tuán)上市公司亟待解決的問題。

一、兵團(tuán)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

（一）負(fù)債比例總體偏高，償債壓力大

表1顯示，兵團(tuán)上市公司近3年的資產(chǎn)負(fù)債率普遍高于60%，甚至達(dá)到90%。一般來說，資產(chǎn)負(fù)債率的適宜水平是50%左右，這一現(xiàn)象說明兵團(tuán)上市公司負(fù)債比例總體偏高，公司債務(wù)負(fù)擔(dān)較重。此外，流動(dòng)負(fù)債比例基本上都在70%以上，而理想的流動(dòng)負(fù)債比例

表1兵團(tuán)上市公司2010-2012年的資產(chǎn)負(fù)債率

應(yīng)為50%，偏高的流動(dòng)負(fù)債水平會(huì)增加上市公司資金風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)負(fù)債比例過高，意味著公司面臨嚴(yán)重的現(xiàn)金支付壓力，資金風(fēng)險(xiǎn)較大，財(cái)務(wù)一旦失控或沒有良好的財(cái)務(wù)管理能力，公司將會(huì)陷入困境，同時(shí)其籌資能力也會(huì)受到影響而急劇下降。而由表1知，兵團(tuán)個(gè)別上市公司流動(dòng)負(fù)債比例甚至高達(dá)99%以上，公司償債壓力特別大。

（二）股權(quán)高度集中

表2顯示，除新中基、冠農(nóng)股份等個(gè)別公司，絕大多數(shù)兵團(tuán)上市公司第一、二大股東持股比例相差較大，股權(quán)失衡，“一股獨(dú)大”，從而極易發(fā)生內(nèi)部人為控制現(xiàn)象，公司的重大經(jīng)營決策通常由個(gè)人或少數(shù)人進(jìn)行，極易發(fā)生侵吞資金現(xiàn)象，損害公司利益。而中小股東因?yàn)樗止煞葺^少，面對(duì)此類現(xiàn)象對(duì)大股東形成不了有效的制衡，嚴(yán)重挫傷其投資的積極性。

表2 兵團(tuán)上市公司2010-2012年前兩大股東的持股比例之差（%）

二、兵團(tuán)上市公司資本結(jié)構(gòu)困境

（一）社會(huì)負(fù)擔(dān)重，企業(yè)資金流緊缺

兵團(tuán)國有上市公司內(nèi)離退人員占職工總數(shù)的10%左右，其退休工資及費(fèi)用加大了企業(yè)的成本開支。此外，國有企業(yè)精簡不到位，冗員較多，據(jù)粗略統(tǒng)計(jì)，各企業(yè)多余人員達(dá)職工總數(shù)的15%左右，從而造成公司人力的閑置浪費(fèi)，減少公司正常的營運(yùn)資金。由上文分析可知，兵團(tuán)上市公司股權(quán)約束機(jī)制失靈，資產(chǎn)收益率較低，對(duì)中小投資者缺乏吸引力，依靠股權(quán)融資解決公司資金困境的效果不理想，而公司資金流緊缺，銀行貸款必然有限，在債券市場監(jiān)管不嚴(yán)的情況下，公司盡可能利用債券融資緩解企業(yè)的資金危機(jī)，從而進(jìn)一步加大公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

（二）資金治理體制改革滯后，國有股減持方式過于單一

兵團(tuán)上市公司資金治理體制改革相對(duì)滯后，股權(quán)分置改革后，兵團(tuán)上市公司以一定的形式將國有股出售給個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者，以減少企業(yè)國有股比例，降低大股東所持股份比例。但兵團(tuán)上市公司特別是國有上市公司社會(huì)負(fù)擔(dān)重，經(jīng)濟(jì)效益差，公司虧損嚴(yán)重甚至資不抵債，對(duì)投資者的吸引力較弱，以致國有股減持效果不明顯，一股獨(dú)大現(xiàn)象并沒有得到很大改善。

（三）用人制約機(jī)制缺乏，內(nèi)部資金控制失效

兵團(tuán)上市公司資金管理的控制點(diǎn)主要集中于會(huì)計(jì)核算系統(tǒng)和業(yè)務(wù)執(zhí)行系統(tǒng)，有利于及時(shí)防止和發(fā)現(xiàn)底層員工和特殊崗位員工的舞弊，但對(duì)于管理層的影響則有限，致使內(nèi)控制度實(shí)施失效，不能及時(shí)發(fā)現(xiàn)和規(guī)避公司資金風(fēng)險(xiǎn)。

三、完善兵團(tuán)上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策建議

根據(jù)以上分析，兵團(tuán)上市公司應(yīng)根據(jù)自身特點(diǎn)，結(jié)合國家所實(shí)施的經(jīng)濟(jì)政策建立自己的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，加強(qiáng)優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

（一）股權(quán)轉(zhuǎn)債權(quán)，降低負(fù)債比例，減持國有股

兵團(tuán)上市公司國有股一股獨(dú)大，管理缺位，容易造成內(nèi)部人侵占，應(yīng)鼓勵(lì)管理層持股，提高管理層經(jīng)營管理的積極性。此外，兵團(tuán)上市公司在減持國有股，解決股權(quán)集中問題上，應(yīng)嘗試對(duì)國有股實(shí)行股轉(zhuǎn)債，即在國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)多元化和私人股份占有一定比重的基礎(chǔ)上，將部分國有股權(quán)轉(zhuǎn)成對(duì)公司的債權(quán)，從而降低國有股比重，提升私人股比重，必要時(shí)可讓私人股處于控股地位。

（二）完善內(nèi)部控制制度，加強(qiáng)對(duì)領(lǐng)導(dǎo)者的鼓勵(lì)與約束機(jī)制

兵團(tuán)上市公司應(yīng)該設(shè)計(jì)并堅(jiān)持實(shí)施科學(xué)化的領(lǐng)導(dǎo)者報(bào)酬制度，形成公司激勵(lì)機(jī)制，使領(lǐng)導(dǎo)者能夠以公司利益為重，激發(fā)其工作熱情，減少代理成本。此外，完善內(nèi)部資金控制制度，建立健全內(nèi)部員工聘用機(jī)制，給職工灌輸公司倡導(dǎo)的道德意識(shí)與控制意識(shí)，注重發(fā)揮公司最高管理層道德行為的表率作用，樹立其正面形象。建立健全包括行為規(guī)范在內(nèi)的政策及程序，促使員工在實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的過程中，追求相同的價(jià)值觀并恪守企業(yè)文化體現(xiàn)的精神與規(guī)范，從而有效實(shí)施內(nèi)部資金控制制度。

基金項(xiàng)目：塔里木大學(xué)校級(jí)課題（TDSKSS1314）。

（作者單位：塔里木大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院）

責(zé)任編輯：楊再梅endprint