在保持經(jīng)濟增長7.5%這一目標的牽引下，2014年貨幣政策開始呈現(xiàn)出“微刺激”態(tài)勢。

國務院總理李克強6月在英國智庫演講時表示，中國不采取強刺激措施，而是進一步創(chuàng)新宏觀調(diào)控思路和方式，實行區(qū)間調(diào)控和定向調(diào)控相結(jié)合，加強預調(diào)微調(diào)，確保經(jīng)濟運行始終處于合理區(qū)間。

這一表態(tài)與此前陸續(xù)出臺的“微刺激”政策一起，宣告中國的宏觀調(diào)控步入“區(qū)間調(diào)控、定向調(diào)控”階段。央行的定向降準更是被評價為從“全面漫灌”到“精準滴灌”的進步。

央行貨幣政策調(diào)控工具的組合拳中，新型調(diào)控工具的入場和調(diào)控力度的把握都因上半年的結(jié)構性“微刺激”而進入觀察期。

兩波“微刺激”

在貨幣政策上，第一波“微刺激”主要以一季度的“寬匯率、穩(wěn)貨幣”為核心。

據(jù)海關統(tǒng)計顯示，按人民幣計算，第一季度中國進出口值為5.9萬億元，下降3.8%，第二季度進出口值為6.5萬億元，增長1.8%，增速已經(jīng)開始轉(zhuǎn)正。

交通銀行金融研究中心宏觀研究員劉學智認為，此前人民幣的階段性貶值，下半年開始進入收獲期。因為匯率貶值對出口的促進有大概6個月左右的時滯。

另外，央行于2014年年初創(chuàng)設了公開市場短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO）和常設借貸便利（SLF）。1月份，央行在多地開展SLF操作試點，由當?shù)厝嗣胥y行分支行向符合條件的中小金融機構提供短期流動性支持。

春節(jié)后，隨著現(xiàn)金逐步回籠及外匯流入形勢變化，央行又全額收回春節(jié)期間通過SLF提供的流動性。光大證券首席經(jīng)濟學家徐高分析，央行之所以在一季度全額收回SLF提供的流動性，是不希望銀行間市場流動性太過寬松?！胺駝t會導致表外融資擴張，不利于降杠桿。”

二季度開始進行的第二波 “微刺激”，核心是“寬貨幣”，主要是通過定向降準來實現(xiàn)。央行先是在4月22日針對縣域農(nóng)村商業(yè)銀行和農(nóng)村合作銀行降低存款準備金率，而后6月9日又將定向降準范圍擴大，符合要求且“三農(nóng)”和小微企業(yè)貸款達標的商業(yè)銀行也被納入降準行列。

分析人士指出，此舉主要目的在于配合結(jié)構調(diào)整的需求，緩解經(jīng)濟下行壓力，對“三農(nóng)”和小微這兩類實體經(jīng)濟中的薄弱環(huán)節(jié)進行政策傾斜，本質(zhì)為貨幣政策的預調(diào)微調(diào)。

目前來看，定向降準對實體經(jīng)濟的傳導效果尚不明顯?！皟纱味ㄏ蚪禍式o我行釋放了近2億元的資金?！鄙綎|一位城商行負責人對《財經(jīng)國家周刊》記者說。但是他也坦言，這些資金很難全部轉(zhuǎn)化為信貸，今年對小微企業(yè)的貸款更是從緊從嚴。

“很多小微企業(yè)埋怨銀行不放貸，其實銀行也有苦衷?！边@位城商行負責人表示，銀行對信貸發(fā)放除考慮流動性因素外，還要受存貸比、資本充足率、貸款限額等多個硬性指標的限制。另外，如銀行壞賬率高企，銀行便“有錢不敢貸”。

央行思變

伴隨著經(jīng)濟下行壓力的加大，尤其是房地產(chǎn)投資的加速下行，市場上普遍預期的更大力度的第三波“微刺激”正蓄勢待發(fā)。

從貨幣政策的調(diào)控角度來看，央行可能有待觀察現(xiàn)下政策的效果，再考量推出新的調(diào)控手段。

一位接近央行的人士向《財經(jīng)國家周刊》記者表示，長期以來，金融體系的傳遞渠道并不順暢，因此定向調(diào)控的精準度也有待提高。目前，央行研究局已經(jīng)在著力研究貨幣政策到實體經(jīng)濟的傳導機制，力圖打通栓塞。

《財經(jīng)國家周刊》記者了解到，央行的初步思路是對于定向降準的銀行，一年一考核，檢測資金流向，動態(tài)調(diào)整。

央行公開的貨幣政策委員會二季度會議內(nèi)容顯示，央行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，靈活運用多種貨幣政策工具，保持適度流動性，實現(xiàn)貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長。

此外，二季度例會新聞稿較一季度還增加了“主要經(jīng)濟體貨幣政策出現(xiàn)分化”和“靈活運用多種貨幣政策工具”。

這在業(yè)內(nèi)人士看來，未來包括定向降準、再貸款、抵押補充貸款（PSL）等工具的使用范圍和量級均可能擴大。

7月10日，在中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟對話記者會上，央行行長周小川表示，央行想要讓政策利率引導市場利率，正在為短期和中期利率準備兩個或三個政策工具。

這一表態(tài)似乎驗證了近期傳聞央行正在創(chuàng)設一種新的基礎貨幣投放工具——抵押補充貸款（PSL），并通過PSL的利率水平來引導中期政策利率。這是利率市場化漸趨成熟后可采用的一種價格型調(diào)控工具。

上述央行人士向記者指出，央行早已試圖將貨幣調(diào)控手段由數(shù)量型調(diào)控向價格型調(diào)控轉(zhuǎn)型。只是由于以往外匯占款增長過快，為了保證人民幣匯率不至于過快上漲，央行不得不進行流動性對沖。而如今外匯占款的情況有所改觀，為央行貨幣政策調(diào)控的轉(zhuǎn)型提供了市場基礎。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委表示，從理論邏輯和先行者政策實踐的角度，央行很早就確認了隨著利率市場化的推進，貨幣政策需要從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變。

這一轉(zhuǎn)變需要具備較為完善的金融市場、對利率敏感的微觀主體、充分彈性的匯率機制，尤其是國際收支趨于平衡是量價切換的階段。魯政委認為，從國際收支這一點來看，當前中國已經(jīng)達到了這一階段。