劉貴文，汪麗

（重慶大學(xué)建設(shè)管理與房地產(chǎn)學(xué)院，重慶 400044）

SGR三維平衡視角的資金管理價(jià)值效應(yīng)研究

劉貴文，汪麗

（重慶大學(xué)建設(shè)管理與房地產(chǎn)學(xué)院，重慶 400044）

文章以中國滬深兩市53家建筑企業(yè)為研究樣本，構(gòu)建了基于收益、增長、風(fēng)險(xiǎn)三維平衡視角的資金管理效果分析框架，考察國內(nèi)建筑企業(yè)的資金管理效果，獲取建筑企業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有用信息，為建筑企業(yè)資金管理效果的提升提供依據(jù)。研究結(jié)果表明，當(dāng)前國內(nèi)建筑企業(yè)的資金管理效果不佳，具體表現(xiàn)在，企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造效應(yīng)僅與資金周轉(zhuǎn)期相關(guān)，與資金流出額、資金充實(shí)度并無顯著相關(guān)關(guān)系;企業(yè)管理者未能對收益性、成長性、風(fēng)險(xiǎn)性進(jìn)行很好把控，未能體現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)相權(quán)衡的理念;建筑企業(yè)不存在規(guī)模效益，反映出當(dāng)前國內(nèi)建筑企業(yè)資金資源的配置管理水平較低，資金管理效果有待提升。

資金管理;價(jià)值;建筑企業(yè)

資金管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要組成部分，與企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)管理目標(biāo)緊密相關(guān)。因資金管理不善而導(dǎo)致的破產(chǎn)倒閉案屢見不鮮。世界著名跨國公司談到其成功經(jīng)驗(yàn)時(shí)，無不提及其先進(jìn)的資金管理理念。近年來，隨著建筑市場的逐步開放，全球建筑市場競爭加劇，尤其是在中國，無論是建筑市場總體，還是各個(gè)細(xì)分行業(yè)，基本上都處于過度競爭狀態(tài)。國內(nèi)大部分建筑企業(yè)產(chǎn)高利低，缺乏充足及時(shí)的資金來提高自身的綜合競爭力，僅能勉強(qiáng)維持生存，這嚴(yán)重阻礙了整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展，加大了與國際建筑企業(yè)的競爭差距。然而，在短期內(nèi)國內(nèi)建筑市場的競爭現(xiàn)狀不可能得到有效改善，因此，不斷提高企業(yè)資源的配置效率，尤其是通過提高資金管理水平來提升企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力，可以說是中國建筑企業(yè)適應(yīng)市場、突破重圍，在激烈競爭中贏得發(fā)展的重要途徑。

一、文獻(xiàn)回顧

隨著市場競爭的逐步加劇，企業(yè)的科學(xué)管理水平也在不斷提高，企業(yè)對各種資源的管理效率與投入產(chǎn)出所實(shí)現(xiàn)的效益問題也日趨重視，而在企業(yè)管理活動(dòng)中占據(jù)重要地位的資金管理問題更是當(dāng)前學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)，并得出了較多研究成果。國內(nèi)外對營運(yùn)資金管理的研究大多是以流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債的凈營運(yùn)資金概念為基礎(chǔ)。營運(yùn)資金，也叫營運(yùn)資本，存在廣義與狹義之分。廣義的營運(yùn)資金又稱總營運(yùn)資本，是指一個(gè)企業(yè)投放在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金，具體包括現(xiàn)金、有價(jià)證券、應(yīng)收賬款、存貨等占用的資金。狹義的營運(yùn)資金是指某時(shí)點(diǎn)內(nèi)企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的差額，是一般意義上的營運(yùn)資金，也是從會(huì)計(jì)角度對營運(yùn)資金的表達(dá)，即流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的凈額［1］。此外，王竹泉、孫瑩從企業(yè)經(jīng)營管理的角度，在充分分析現(xiàn)有營運(yùn)資金界定不足的前提下，由聯(lián)合概念公告對營業(yè)概念的闡釋和新報(bào)表列報(bào)方式的啟發(fā)入手，將營運(yùn)資金界定為企業(yè)正常營業(yè)運(yùn)行過程中用于日常周轉(zhuǎn)的所有資金［2］。研究內(nèi)容主要集中于對營運(yùn)資金的最佳流動(dòng)比例、最佳持有比例和管理效率上。早期的營運(yùn)資金管理績效評價(jià)多采用流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（或周轉(zhuǎn)期）指標(biāo)進(jìn)行評價(jià)，主要衡量企業(yè)各項(xiàng)流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)效率和當(dāng)期經(jīng)營績效的關(guān)系。主要用存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率指標(biāo)衡量資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)效率，用資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率、營業(yè)收入等指標(biāo)衡量企業(yè)當(dāng)期的經(jīng)營績效。1976年，Hampton C．Hager首次提出“現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期”的概念，強(qiáng)調(diào)用現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期來衡量營運(yùn)資金的流動(dòng)性，得出現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期與經(jīng)營績效呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論［3］。1980年，Richard和Laughlin針對現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期進(jìn)行了研究，將現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期定義為采購支出現(xiàn)金到最終產(chǎn)品銷售收回的凈時(shí)間間隔，即現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期=應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期+存貨周轉(zhuǎn)期-應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期，他們強(qiáng)調(diào)用這一指標(biāo)來反映營運(yùn)資金管理狀況的全貌［4］。1989年，John J．Hampton和Cecilia L．Wagner拓展了營運(yùn)資金管理內(nèi)容，將流動(dòng)資金的存量配置與相應(yīng)的資金來源聯(lián)系起來，并從收益性和風(fēng)險(xiǎn)性兩個(gè)角度考察營運(yùn)資金的效果［5］。2003年，Martin Gosman和Trish Kelly針對美國零售企業(yè)的營運(yùn)資金管理效率提出了“剩余日”指標(biāo)，即存貨的銷售天數(shù)和由采購所形成的應(yīng)付賬款的清償天數(shù)的差額，由于零售企業(yè)銷售商品通常為現(xiàn)銷，一般可以忽略應(yīng)收賬款帶來的影響，因此“剩余日”實(shí)際上等同于前述的“現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期”［6］。同年，Marc Deloof對1 009家比利時(shí)非金融企業(yè)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，得出與Hampton C．Hager一致的結(jié)論［7］。2005年，Pedro Juan Garcia Teruel和Martinez Solano對8 872家中小企業(yè)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，支持了Hampton C．Hager的觀點(diǎn)［8］。持該觀點(diǎn)的學(xué)者還有Shin and Soenen［9］，Nobanee and Alhajjar［10］，Tryfonidis等［11］，Hassan等［12］，Hashem Valipour and Ali Jamshidi［13］等。除此之外，部分學(xué)者對營運(yùn)資金進(jìn)行了細(xì)化，著重研究其中的貨幣資金或現(xiàn)金。如張獻(xiàn)華利用交易成本模型及代理成本理論分析了公司籌集外部資金的交易成本、投資機(jī)會(huì)、貨幣資金循環(huán)周期的長短、股權(quán)結(jié)構(gòu)等因素對貨幣資金持有量的影響，得出了公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對公司貨幣資金持有量、股利政策和資本結(jié)構(gòu)決策具有重要影響的結(jié)論［14］;張鳳從公司股權(quán)集中度、經(jīng)理人所有權(quán)、董事會(huì)構(gòu)成、外部投資者受保護(hù)程度等方面分析了公司貨幣資金持有量與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系，通過實(shí)證分析得出了中國上市公司在貨幣資金持有可能存在過度投資問題的觀點(diǎn)［15］;辜玉璞以滬深兩市制造業(yè)上市公司的面板數(shù)據(jù)為樣本，通過Pearson相關(guān)分析，發(fā)現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)比例與公司盈利能力無顯著相關(guān)關(guān)系，與經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流負(fù)相關(guān)，流動(dòng)負(fù)債比例與公司盈利能力負(fù)相關(guān)，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期和公司盈利能力、經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流負(fù)相關(guān)［16］，但為了便于分析，他剔除了現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期為負(fù)數(shù)的樣本公司。事實(shí)上，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期為負(fù)數(shù)意味著公司日常經(jīng)營所需資金是別人的預(yù)付款等，正說明公司營運(yùn)資金管理效率較高，更有利于公司績效的提升，顯然將這些具有代表性的樣本公司剔除是不合適的。張瑞穩(wěn)、王平認(rèn)為制造業(yè)的現(xiàn)金充實(shí)度與以總資產(chǎn)收益率表示的公司績效之間顯著相關(guān)［17］;韓世君對北京市上市公司的貨幣資金使用狀況進(jìn)行典型案例分析，揭示了中國上市公司在貨幣資金留存和使用方面存在的問題［18］;李研妮、冉茂盛基于委托代理視角對貨幣流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)理進(jìn)行了研究，說明資金充實(shí)度在很大程度上影響著企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)［19］;郭佳琳分析了1995-2009年中國農(nóng)業(yè)資金投入與農(nóng)業(yè)增長性的關(guān)系，得出了目前中國農(nóng)業(yè)資金投入明顯不足的結(jié)論，并指出資金投入對總產(chǎn)值的影響系數(shù)為2．88，即資金投入每增加1元，產(chǎn)值將增加2．88元［20］;秦遠(yuǎn)好運(yùn)用因子分析、聚類分析以及基于面板數(shù)據(jù)的回歸模型估計(jì)等定量分析方法綜合考察了綜合經(jīng)營效能的變化及其關(guān)鍵影響因素，并提出了提高綜合經(jīng)營效能的差異化措施［21］。文獻(xiàn)檢索表明，國內(nèi)主要從營運(yùn)資金的結(jié)構(gòu)管理、營運(yùn)資金管理政策、營運(yùn)資金管理評價(jià)指標(biāo)等方面展開，盡管也有關(guān)于營運(yùn)資金管理效率與收益能力關(guān)系的實(shí)證分析，但不管是研究樣本的選取、指標(biāo)設(shè)計(jì)，還是研究方法都較為簡單;國外則在規(guī)范分析的基礎(chǔ)上，進(jìn)行了相對復(fù)雜、細(xì)致的實(shí)證研究，其研究結(jié)論既有相同之處，也存在一定差異?？偨Y(jié)國內(nèi)外已有實(shí)證研究具有以下四個(gè)特點(diǎn):第一，用來評價(jià)營運(yùn)資金管理狀況的指標(biāo)主要是基于時(shí)間維度的資金周轉(zhuǎn)期及其組成部分，反映資金管理狀況的指標(biāo)不夠完整，沒有將資金的使用情況（亦稱資金流出額）、資金的存量情況（亦稱資金充實(shí)度）與其周轉(zhuǎn)時(shí)間（亦稱資金周轉(zhuǎn)期）納入一個(gè)整體評價(jià)體系，這在一定程度上影響了資金管理效果評價(jià)的準(zhǔn)確度。第二，規(guī)模和行業(yè)因素是大多數(shù)學(xué)者考慮的主要影響變量。第三，在研究方法上，國外主要采用描述性統(tǒng)計(jì)、相關(guān)分析及回歸分析，而國內(nèi)通常采用對比分析或是簡單的描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)分析，缺少系統(tǒng)的路徑分析，難以解釋變量間的因果效應(yīng)。

二、研究設(shè)計(jì)與變量選擇

（一）研究假設(shè)

對比國內(nèi)外相關(guān)研究，本文主要研究建筑企業(yè)的資金管理狀況與價(jià)值創(chuàng)造能力間的關(guān)系，這里的資金即指企業(yè)的貨幣資金，包括現(xiàn)金、銀行存款和其他貨幣資金，是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)中最活躍的資金，是企業(yè)流動(dòng)性最強(qiáng)、控制風(fēng)險(xiǎn)最高的資產(chǎn)。資金管理狀況包括3方面內(nèi)容:資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期，通過研究資金的流量管理、存量管理、周轉(zhuǎn)情況與價(jià)值創(chuàng)造能力的關(guān)系來揭示建筑企業(yè)的資金管理效果。為了使資金管理更好地服務(wù)于企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)——可持續(xù)盈利能力的提升［22］，筆者構(gòu)建了基于收益、風(fēng)險(xiǎn)、成長（SRG）三維平衡的研究視角，分別研究收益能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力、成長能力與資金管理效果的關(guān)系。首先，資金管理的收益反映了投入與產(chǎn)出之間的比例關(guān)系，一定時(shí)期營運(yùn)資金的占有量越小，由此所獲得的收益越大，說明營運(yùn)資金的使用效益越好。其次，資金管理只有將風(fēng)險(xiǎn)控制在可以承受的范圍內(nèi)，才能最大限度地追求效益，保障企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因?yàn)榧铀儋Y金周轉(zhuǎn)，可節(jié)約資金占用，在創(chuàng)造更多價(jià)值的同時(shí)，可降低流動(dòng)資產(chǎn)的持有成本與流動(dòng)負(fù)債的使用成本，從而賺取更多收益;資金是企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的基礎(chǔ)，企業(yè)需要通過資金管理來確定一個(gè)最佳的資金持有量，既要防止?fàn)I運(yùn)資金不足，也要避免營運(yùn)資金過多，因?yàn)檫^多的營運(yùn)資金在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也降低了收益，而較少的營運(yùn)資金在提高收益的同時(shí)也提高了風(fēng)險(xiǎn)。因此資金管理應(yīng)在收益、增長、風(fēng)險(xiǎn)權(quán)衡理念的指導(dǎo)下，將資金的流動(dòng)數(shù)量和庫存數(shù)量控制在一個(gè)合適的范圍內(nèi)。希望通過對上市建筑企業(yè)的研究來獲取當(dāng)前建筑企業(yè)的整體資金管理狀況，并探討建筑企業(yè)的最佳資金流出額、資金充實(shí)度和資金周轉(zhuǎn)期。

假設(shè)一:在不考慮其他因素影響的情況下，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)收益能力相關(guān)。

假設(shè)二:在不考慮其他因素影響的情況下，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力相關(guān)。

假設(shè)三:在不考慮其他因素影響的情況下，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)成長能力相關(guān)。

假設(shè)四:在不考慮其他因素影響的情況下，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期、收益能力、成長能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力相關(guān)。

（二）自變量選擇

自變量X1亦稱資金流出額，為資金流出額與流動(dòng)資產(chǎn)的比值。這里所選用的資金流出額是企業(yè)現(xiàn)金流量表中經(jīng)營活動(dòng)流出現(xiàn)金、投資活動(dòng)流出現(xiàn)金及籌資活動(dòng)流出現(xiàn)金之和，反映本年度企業(yè)資金的使用情況。資金流出額是個(gè)絕對數(shù)值，但即使都是建筑業(yè)上市企業(yè)，其規(guī)模也相差巨大，為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，減少分析誤差，故利用資金流出額與流動(dòng)資產(chǎn)的相對比值作為衡量企業(yè)資金管理狀況的自變量指標(biāo)。自變量X2亦稱資金充實(shí)度，用于反映資金存量的指標(biāo)，為資金存量與流動(dòng)資產(chǎn)的比值，資金存量是指資產(chǎn)負(fù)債表中的貨幣資金數(shù)。自變量X3亦稱資金周轉(zhuǎn)期，反映企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)狀況，由于銀行存款和其他貨幣資金具有與現(xiàn)金同等的流通和支付功能，所以實(shí)質(zhì)上等同于現(xiàn)金，因此貨幣資金周轉(zhuǎn)期等同于現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期。

（三）因變量選擇

因變量Y亦稱每股收益，為公司某一時(shí)期凈利潤與股份數(shù)的比值。該比值反映了每股創(chuàng)造的稅后利潤，比率越高表明企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力就越強(qiáng)。將每股收益作為企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的度量方式有其獨(dú)特的優(yōu)勢，它可以測定股票的投資價(jià)值，衡量股東對公司價(jià)值創(chuàng)造能力的認(rèn)可程度，是綜合反映企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的重要指標(biāo)。因此，在對營運(yùn)資金管理效率與企業(yè)價(jià)值效應(yīng)相關(guān)性的實(shí)證分析中有必要將每股收益作為價(jià)值效應(yīng)的衡量指標(biāo)之一。

（四）模型設(shè)計(jì)

資金管理只有將風(fēng)險(xiǎn)控制在可以承受的范圍內(nèi)，才能最大限度地追求效益，保障企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，故構(gòu)建了RISK、GROWTH、SALE三個(gè)潛變量，其中RISK指標(biāo)為負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比值，GROWTH指標(biāo)為營業(yè)收入年增長率，SALE為營業(yè)收入與流動(dòng)資產(chǎn)的比值。為了詳細(xì)分析自變量各成分對企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的影響，建立如圖1的理論模型，其中Xi分別表示資金流出額（X1）、資金充實(shí)度（X2）、資金周轉(zhuǎn)期（X3）。

三、實(shí)證分析

（一）樣本選取

本文主對在上海、深圳證券交易市場上市的全部53家建筑業(yè)企業(yè)進(jìn)行了分析，為了消除變異數(shù)據(jù)的影響，剔除了2家ST公司，最后選擇了51家建筑企業(yè)做樣本。本文研究所用數(shù)據(jù)主要來源于上市公司資訊網(wǎng)、巨潮資訊及中國證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站等。

圖1 因果模型構(gòu)架示意圖

（二）自變量因變量數(shù)值匯總

表1 因變量自變量數(shù)值匯總表

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

通過對國內(nèi)建筑業(yè)上市公司的描述性統(tǒng)計(jì)，我們發(fā)現(xiàn):國內(nèi)建筑業(yè)上市公司在資金充實(shí)度、抗風(fēng)險(xiǎn)能力、成長能力、收益能力之間的差異度較小，但是在資金流出額、資金周轉(zhuǎn)期、價(jià)值創(chuàng)造能力之間的差距較大，其中最為明顯的是資金周轉(zhuǎn)期，其標(biāo)準(zhǔn)差為173，表明國內(nèi)建筑業(yè)上市公司資金管理水平參差不齊。

表2 變量描述統(tǒng)計(jì)分析

（四）相關(guān)性分析

為了檢驗(yàn)價(jià)值創(chuàng)造能力與資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期的關(guān)系，筆者做了各變量的相關(guān)性分析。通過一系列相關(guān)性檢驗(yàn)做出如下總結(jié):第一，同企業(yè)營運(yùn)資金管理效果的常規(guī)思路不同，基于每股收益指標(biāo)的建筑企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力Y與資金流出額X1、資金充實(shí)度X2均不存在顯著的線性相關(guān)關(guān)系，而僅與資金周轉(zhuǎn)期顯著X3相關(guān);并且價(jià)值創(chuàng)造能力與收益能力SALE不存在顯著的線性相關(guān)關(guān)系，與抗風(fēng)險(xiǎn)能力RISK、成長能力GROWTH顯著相關(guān)。第二，建筑企業(yè)的收益能力SALE與資金周轉(zhuǎn)期X3顯著負(fù)相關(guān)，與資金流出額X1、資金充實(shí)度X2均無顯著相關(guān)關(guān)系。第三，建筑企業(yè)的成長能力GROWTH與資金流出額X1有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與資金充實(shí)度X2、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期X3無顯著相關(guān)關(guān)系。第四，建筑企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力RISK與資金流出額X1和現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期X3均無顯著相關(guān)關(guān)系，但與資金充實(shí)度X2顯著負(fù)相關(guān)。

表3 相關(guān)性分析

（五）路徑分析

路徑分析中的因果模型構(gòu)架示意圖包括直接效果與間接效果。在直接效果中如果路徑系數(shù)達(dá)到顯著，表示兩個(gè)變量間有直接因果關(guān)系存在;在間接效果中如果路徑系數(shù)達(dá)到顯著，表示兩個(gè)變量間有間接因果關(guān)系存在。值得注意的是，間接效果的影響路徑是多元的，并非每個(gè)中介變量的影響均會(huì)達(dá)到顯著。此外，為了彌補(bǔ)現(xiàn)有文獻(xiàn)的不足，本文選用強(qiáng)迫進(jìn)入變量法，以分析路徑系數(shù)并檢驗(yàn)其是否顯著，進(jìn)而估計(jì)殘差系數(shù)，據(jù)此求得疏離系數(shù)（殘差變異），用于度量自變量無法解釋依變量的變異部分。為了防止各復(fù)回歸模型存在自相關(guān)、嚴(yán)重多重共線性等問題，在計(jì)算各路徑系數(shù)之前，對4個(gè)復(fù)回歸模型進(jìn)行評估，保證各復(fù)回歸的有效性。在SPSS17．0軟件操作中，得到有關(guān)評估各復(fù)回歸模型的統(tǒng)計(jì)量，實(shí)證結(jié)果如下。

第一個(gè)復(fù)回歸分析結(jié)果表明:R=0．725，R2=0．526，F(xiàn)=17．373，sig．=0．000，說明資金流出額、資金充實(shí)度和資金周轉(zhuǎn)期能解釋企業(yè)收益能力52．6%的變異，無法解釋的變異量為47．4%，疏離系數(shù)等于=。另外，F(xiàn)=17．373，sig．=0．000＜0．05，說明建立的回歸模型有效，回歸效果顯著。DW=2．218，VIFmax=1．448，DW值在2附近，VIF最大值小于10說明該回歸模型的誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)，回歸模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

第二個(gè)復(fù)回歸分析結(jié)果表明:R=0．627，R2=0．393，F(xiàn)=10．143，sig．=0．000，說明資金流出額、資金充實(shí)度和資金周轉(zhuǎn)期能解釋企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力39．3%的變異，無法解釋的變異量為60．7%，疏離系數(shù)等于=。另外，F(xiàn)=10．143，sig．=0．000＜0．05，說明建立的回歸模型有效，回歸效果顯著。DW=2．038，VIFmax=1．448，DW值在2附近，VIF最大值小于10說明該回歸模型的誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)，回歸模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

第三個(gè)復(fù)回歸分析結(jié)果表明:R=0．596，R2=0．356，F(xiàn)=8．643，sig．=0．000，說明資金流出額、資金充實(shí)度和資金周轉(zhuǎn)期能解釋企業(yè)成長能力35．6%的變異，無法解釋的變異量為64．4%，疏離系數(shù)等于=。另外，F(xiàn)=8．643，sig．=0．000＜0．05，說明建立的回歸模型有效，回歸效果顯著。DW=1．560，VIFmax=1．448，DW值在2附近，VIF最大值小于10說明該回歸模型的誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)，回歸模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

第四個(gè)復(fù)回歸分析結(jié)果表明:R=0．502，R2=0．252，F(xiàn)=2．670，sig．=0．048，說明資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期、收益能力、成長能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力能解釋企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力25．2%的變異，無法解釋的變異量為74．8%，疏離系數(shù)等于。另外，F(xiàn)=2．670，sig．=0．048＜ 0．05，說明建立的回歸模型有效，回歸效果顯著。DW=2．101，VIFmax=3．031，DW值在2附近，VIF最大值小于10說明該回歸模型的誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)，回歸模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

圖2 變量路徑系數(shù)展示圖

上述4個(gè)回歸模型表明，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力并無顯著的直接相關(guān)關(guān)系，但其通過影響企業(yè)的收益能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力和成長能力從而影響企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力，各路徑影響系數(shù)詳見圖2。其中資金流出額對企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造有正向效應(yīng)，資金充實(shí)度對企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造有負(fù)向效應(yīng)，但資金周轉(zhuǎn)期對企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造效應(yīng)沒有顯著影響，詳見表4。

表4 自變量因變量路徑影響系數(shù)匯總表

五、結(jié)論

綜上所述，我們可以得出如下結(jié)論:（1）國內(nèi)建筑業(yè)上市公司的價(jià)值創(chuàng)造能力與其資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期并無顯著的直接相關(guān)關(guān)系，但存在非直接相關(guān)關(guān)系，資金流出額、資金充實(shí)度、資金周轉(zhuǎn)期通過影響企業(yè)的收益能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力、成長能力最終影響企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。雖然相關(guān)性分析表明企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力與資金周轉(zhuǎn)期存在顯著正相關(guān)關(guān)系，但是路徑分析的結(jié)果卻并不顯著，資金周轉(zhuǎn)期的劇烈變化未能直接反映出企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的變動(dòng)，這表明國內(nèi)建筑業(yè)上市公司的資金管理效果不佳，不存在規(guī)模效益，未能充分配置和利用貨幣資金這一重要的企業(yè)資源。（2）建筑企業(yè)的成長能力與資金流出額顯著負(fù)相關(guān)，建筑企業(yè)如過度使用貨幣資金，將有損企業(yè)的成長發(fā)展速度。（3）建筑企業(yè)的資金流出額和資金充實(shí)度顯著影響其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并最終影響其價(jià)值創(chuàng)造能力。（4）建筑企業(yè)的收益能力與資金流出額顯著正相關(guān)，表明企業(yè)資金流出額越高，企業(yè)的收益能力越強(qiáng);且與資金充實(shí)度和資金周轉(zhuǎn)期顯著負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)資金充實(shí)度越低、資金周轉(zhuǎn)期越短，企業(yè)的收益能力越強(qiáng)。（5）建筑企業(yè)的收益能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力并無顯著相關(guān)關(guān)系，企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造效益未能體現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)相權(quán)衡的理念，反映出當(dāng)前國內(nèi)建筑企業(yè)資金資源的配置管理水平較低，資金管理效果有待提升。

以上對建筑業(yè)企業(yè)資金管理效果的研究結(jié)果與假設(shè)并不完全一致，其主要原因除建筑業(yè)企業(yè)本身的特殊性外，研究樣本的數(shù)量也會(huì)存在一定的影響。首先，國內(nèi)建筑企業(yè)上市公司較少，剔除ST公司外，樣本數(shù)量較少，可能會(huì)對研究結(jié)果帶來一定的影響。

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（責(zé)任編輯 傅旭東）

Value Effects Research of Capital Management Based on the SGR 3D Balanced Perspective

LIU Guiwen，WANG Li

（School of Construction Management and Real Estate，Chongqing University，Chongqing 400044，P．R．China）

Taking China's 51 construction companies as a sample，this paper builds a three-dimensional balanced framework based on the profitability，growth and risk to find out the effectiveness of capital management in domestic construction companies，to obtain useful information about the economic development of construction companies，and to provide a basis of capital management efficiency for construction companies．The research results indicate that currently the effectiveness of capital management is not obvious in China's construction companies．There is only a notable co-relationship among value index，capital use ratio，capital adequacy ratio and capital conversion cycle，that is the co-relationship between value index and capital conversion cycle．Business managers failed to control profitability，growth and risk，and did not embody weighed against the principle of profit and risk．Economies of scale do not exist in construction companies．Those results also reflect that the efficiency level of capital management is not high in China's construction companies and consequently capital and resource management efficiency calls for improvement．

capital management;value;construction company

F275．1

A

1008-5831（2014）05-0048-08

10．11835/j．issn．1008-5831．2014．05．007

2013-11-19

中央高校人文社會(huì)科學(xué)類重大項(xiàng)目“基于項(xiàng)目的價(jià)值工程（管理）理論與方法創(chuàng)新研究”（CDJSK100198）

劉貴文（1974-），男，重慶大學(xué)建設(shè)管理與房地產(chǎn)學(xué)院教授，博士研究生導(dǎo)師，博士，主要從事公共工程管理與價(jià)值管理、房地產(chǎn)經(jīng)營與管理研究。