楊秀玲 邸 達(dá)

國(guó)外養(yǎng)老金融業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)及借鑒本文是2014年度河北省社會(huì)科學(xué)*

楊秀玲 邸 達(dá)

人口老齡化導(dǎo)致老年贍養(yǎng)負(fù)擔(dān)趨重，歐美國(guó)家在1950～1975年間進(jìn)入老齡化社會(huì)，在1975～1990年間進(jìn)入深度老齡化社會(huì)；進(jìn)入21世紀(jì)以來，德國(guó)和日本率先在2010年前后進(jìn)入了超級(jí)老齡社會(huì)。老齡化問題逐漸成為世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的頭等問題。各國(guó)針對(duì)不同的老齡化程度采取了不同的養(yǎng)老金政策措施加以應(yīng)對(duì)，但有一個(gè)趨同傾向，歸納起來為：加強(qiáng)個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄賬戶管理、優(yōu)化養(yǎng)老基金投資策略。本文從國(guó)外養(yǎng)老金融發(fā)展良好的典型國(guó)家入手，對(duì)其養(yǎng)老金融路徑發(fā)展演變過程及未來方向分析，得出我國(guó)在發(fā)展養(yǎng)老金融過程中需要借鑒的經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)。

老齡化；養(yǎng)老金融業(yè)；養(yǎng)老金投資

一、美國(guó)養(yǎng)老金融業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

(一)美國(guó)養(yǎng)老金融業(yè)發(fā)展的制度變遷。

美國(guó)的養(yǎng)老金融業(yè)的歷史淵源可以追溯至1875年由美國(guó)運(yùn)通公司建立的世界上首個(gè)私人養(yǎng)老金計(jì)劃，這屬于企業(yè)自愿為其雇員設(shè)計(jì)的退休補(bǔ)充年金計(jì)劃；而其發(fā)展壯大則經(jīng)歷了一個(gè)世紀(jì)，①由1935年的《社會(huì)保障法》確立了美國(guó)社會(huì)保障制度的三支柱框架之后，多元化的養(yǎng)老金體系開始形成；1974年美國(guó)國(guó)會(huì)通過了《雇員退休收入保障法》，此法的誕生標(biāo)志著私人養(yǎng)老金計(jì)劃的制度化，這是美國(guó)首部針對(duì)企業(yè)年金與個(gè)人退休儲(chǔ)蓄計(jì)劃進(jìn)行規(guī)范的最高級(jí)別法律；4年后《1978年國(guó)內(nèi)稅收法》建立了美國(guó)401(K)計(jì)劃，名字源自該法第401條第K項(xiàng)計(jì)劃，該項(xiàng)計(jì)劃適用于私人公司，主要在稅收優(yōu)惠方面為雇主和雇員的企業(yè)養(yǎng)老金繳費(fèi)提供稅前扣除，對(duì)雇員提供年金稅費(fèi)遞延優(yōu)惠，并且規(guī)定雇員退休前不得支取企業(yè)養(yǎng)老金，企業(yè)可將其投資于資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)保值增值，這無疑造就了私人養(yǎng)老金計(jì)劃的蓬勃發(fā)展；進(jìn)入到21世紀(jì)，2006年由美國(guó)總統(tǒng)小布什簽署的《養(yǎng)老金新保護(hù)法》則對(duì)1974年和1978年兩個(gè)法律做了重大修改，以法律明確了私人養(yǎng)老金計(jì)劃受托人或投資管理人的投資權(quán)限，允許在參加計(jì)劃的雇員資產(chǎn)投資組合中引入生命周期概念基金，是養(yǎng)老金融的進(jìn)一步創(chuàng)新。由此可見，美國(guó)養(yǎng)老金體系發(fā)展過程中存在的四部重要的法律，保障著養(yǎng)老金融的健康有序發(fā)展；從其制度變遷得出，養(yǎng)老金融的大發(fā)展是基于私人養(yǎng)老金制度的發(fā)展和壯大，其養(yǎng)老金融理論的誕生也是源于私人養(yǎng)老金投資實(shí)踐。

(二)美國(guó)養(yǎng)老金融與資本市場(chǎng)的互動(dòng)發(fā)展。

美國(guó)養(yǎng)老金融市場(chǎng)涵蓋個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶(IRAs)和各種企業(yè)年金養(yǎng)老金計(jì)劃(DC繳費(fèi)確定型計(jì)劃和DB固定收益確定型計(jì)劃)，這些共同構(gòu)成美國(guó)家庭退休儲(chǔ)備基金，占據(jù)美國(guó)居民家庭金融總資產(chǎn)的1/3，相當(dāng)于美國(guó)證交所股票總市值的85%，當(dāng)前以及未來的投資渠道更多傾向于資本市場(chǎng)上的共同基金等投資理財(cái)工具。

其中，個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶IRAs相當(dāng)于美國(guó)養(yǎng)老金體系的第三支柱。截至2010年它覆蓋了美國(guó)39%的家庭和4600萬(wàn)人，其資產(chǎn)規(guī)模占美國(guó)私人養(yǎng)老金資產(chǎn)總規(guī)模的26.5%，成功提高了美國(guó)居民的儲(chǔ)蓄水平；在資產(chǎn)配置中，從20世紀(jì)80年代至2000年期間，其資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化，由銀行存款配置為主轉(zhuǎn)向由共同基金等投資組合為主，有數(shù)據(jù)顯示，截至2009年年末，IRAs投資共同基金比例為46%、證券經(jīng)紀(jì)賬戶36%、銀行存款降為10%、年金為7%。而且在經(jīng)歷了2008年金融危機(jī)之后IRAs計(jì)劃依然沒有改變其資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。

DC繳費(fèi)確定型401(K)計(jì)劃則相當(dāng)于美國(guó)養(yǎng)老金體系的第二支柱，適用于私人公司。有數(shù)據(jù)顯示，截至2010年，401(K)計(jì)劃已經(jīng)覆蓋了30萬(wàn)家企業(yè)、5100多萬(wàn)雇員，積累的資產(chǎn)達(dá)到3萬(wàn)億美元，占到美國(guó)整個(gè)DC計(jì)劃的52%。由此可見，401(K)計(jì)劃已構(gòu)成了企業(yè)養(yǎng)老金DC繳費(fèi)確定型計(jì)劃的重要主體，其特點(diǎn)是企業(yè)為雇員設(shè)立401(K)計(jì)劃賬戶，雇主和雇員依法以工資的一定比例繳存其賬戶，使雇主與雇員享有賬戶資金的投資選擇權(quán)和委托外部金融機(jī)構(gòu)管理賬戶的權(quán)利，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)投資人實(shí)際需求將其賬戶資金投資于資本市場(chǎng)中的股票、債券、貨幣市場(chǎng)、共同基金市場(chǎng)等，以此獲得賬戶資金的保值增值。

經(jīng)過幾十年的發(fā)展變遷，私人養(yǎng)老金已經(jīng)成為美國(guó)資本市場(chǎng)上最大的機(jī)構(gòu)投資者。一方面，成熟的資本市場(chǎng)可以促進(jìn)私人養(yǎng)老金保值增值，滿足居民的家庭資產(chǎn)積累和消費(fèi)，一定程度上還能保持養(yǎng)老金待遇支付能力；另一方面，私人養(yǎng)老金長(zhǎng)期注入國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)可以改善其投資者結(jié)構(gòu)，減少股市波動(dòng)的頻率，最重要的是促進(jìn)了金融工具的創(chuàng)新，提高了金融機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量，使金融機(jī)構(gòu)之間通過激烈競(jìng)爭(zhēng)從側(cè)面推動(dòng)金融創(chuàng)新與金融深化，開啟金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理的新時(shí)代。

二、英國(guó)養(yǎng)老金融業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

(一)英國(guó)養(yǎng)老金融發(fā)展的制度動(dòng)力。

除了美國(guó)在養(yǎng)老金融發(fā)展中的出色表現(xiàn)外，作為典型的資本主義福利國(guó)家，又是著名的國(guó)際金融中心的英國(guó)，也自20世紀(jì)70年代開始，進(jìn)行養(yǎng)老金市場(chǎng)化改革。其背景與我國(guó)類似，迫于人口老齡化壓力加劇和經(jīng)濟(jì)滯脹的共同作用。中國(guó)證監(jiān)會(huì)研究中心田向陽(yáng)在對(duì)英國(guó)養(yǎng)老金制度進(jìn)行研究的時(shí)候?qū)τ?guó)的養(yǎng)老金制度市場(chǎng)化改革的評(píng)價(jià)非常高，他認(rèn)為英國(guó)政府在養(yǎng)老金制度改革中所表現(xiàn)出的決心是最大的，行動(dòng)也最徹底。其主要表現(xiàn)在：引入第二支柱職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃、第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃和建立國(guó)家職業(yè)儲(chǔ)蓄信托NEST。最大創(chuàng)新是在稅收優(yōu)惠政策的基礎(chǔ)上進(jìn)一步引入“協(xié)議退出”機(jī)制，鼓勵(lì)全體國(guó)民加入養(yǎng)老保險(xiǎn)第二、第三支柱。由此，英國(guó)養(yǎng)老金融業(yè)逐漸發(fā)展起來，它與美國(guó)進(jìn)行養(yǎng)老金私有化改革的時(shí)間非常接近，幾乎與美國(guó)同時(shí)發(fā)展起了養(yǎng)老金融。

自20世紀(jì)70年代以來，英國(guó)政府不斷地改革傳統(tǒng)的福利型養(yǎng)老金制度。首先，將私人養(yǎng)老金DB型計(jì)劃向DC型計(jì)劃轉(zhuǎn)變，發(fā)展多種形式的私人養(yǎng)老金計(jì)劃，積極鼓勵(lì)多元主體參與養(yǎng)老金計(jì)劃的供應(yīng)與管理。在1986年社會(huì)保障法案中英國(guó)政府開啟了從公共部門向私人部門轉(zhuǎn)移養(yǎng)老責(zé)任的序幕，推出了個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃APPs，建立起了一個(gè)完全積累式的個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶，并把該賬戶管理運(yùn)營(yíng)權(quán)限交給私人管理機(jī)構(gòu)例如保險(xiǎn)公司、銀行、共同基金等管理；并且為了實(shí)現(xiàn)私人養(yǎng)老金計(jì)劃的廣覆蓋目標(biāo)導(dǎo)向，同時(shí)設(shè)計(jì)了兩項(xiàng)低成本的養(yǎng)老金計(jì)劃即存托養(yǎng)老金計(jì)劃和國(guó)家職業(yè)儲(chǔ)蓄信托計(jì)劃NEST，以《2008年養(yǎng)老金法案》為標(biāo)志，強(qiáng)制性規(guī)定所有符合條件的在職雇員都必須參加職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃，自2012年起施行。自此，私人養(yǎng)老金計(jì)劃已覆蓋至全國(guó)不同收入水平的居民，共同構(gòu)成了英國(guó)養(yǎng)老金融體系的主體。

從英國(guó)養(yǎng)老金制度市場(chǎng)化發(fā)展軌跡看，改革覆蓋率極其廣泛。英國(guó)政府在每一項(xiàng)養(yǎng)老金計(jì)劃的建立同時(shí)都輔之以立法保障，明確了英國(guó)當(dāng)前和未來養(yǎng)老金制度改革路徑及發(fā)展方向，即建立廣覆蓋的職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃，大力發(fā)展個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄，使其獨(dú)立于公共養(yǎng)老保險(xiǎn)體系。

(二)英國(guó)養(yǎng)老金融市場(chǎng)安全監(jiān)管規(guī)范。

隨著作為英國(guó)資本市場(chǎng)上最大資金來源——私人養(yǎng)老金計(jì)劃的蓬勃發(fā)展，養(yǎng)老基金投資運(yùn)營(yíng)的安全問題也逐漸暴露出來，為此，英國(guó)政府在養(yǎng)老金市場(chǎng)化改革促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，還加強(qiáng)了對(duì)養(yǎng)老金融市場(chǎng)的監(jiān)督。20世紀(jì)90年代初成立了養(yǎng)老金法律審查委員會(huì)，負(fù)責(zé)對(duì)已有的養(yǎng)老金融法律政策的評(píng)估和對(duì)新政策的制定；1994年其委員會(huì)發(fā)表關(guān)于養(yǎng)老金政策改革的白皮書，1995年基于白皮書意見制訂了第一部新養(yǎng)老金法案，該法案促進(jìn)了英國(guó)養(yǎng)老金信托的發(fā)展，其中對(duì)私人養(yǎng)老金投資原則、范圍、比例、數(shù)量設(shè)置了限制，規(guī)范了受托人的責(zé)任和權(quán)利，并設(shè)立了一個(gè)職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃監(jiān)管局，以保護(hù)職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃領(lǐng)取人的利益。

隨著養(yǎng)老金融市場(chǎng)發(fā)展與成熟，英國(guó)政府逐漸認(rèn)識(shí)到養(yǎng)老金與金融市場(chǎng)的相互關(guān)聯(lián)性和金融綜合經(jīng)營(yíng)的發(fā)展趨勢(shì)，2000年成立《金融服務(wù)和市場(chǎng)法案》，設(shè)立綜合性的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)——“金融服務(wù)委員會(huì)(FSA)”，并在其下面設(shè)置了“養(yǎng)老金業(yè)務(wù)審核部”，同時(shí)又在2005年成立它的獨(dú)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)——養(yǎng)老金監(jiān)管局，業(yè)務(wù)上受金融服務(wù)委員會(huì)和政府內(nèi)閣的工作指導(dǎo)，不僅對(duì)養(yǎng)老金融業(yè)務(wù)發(fā)展合規(guī)性進(jìn)行監(jiān)管審查，還對(duì)養(yǎng)老金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)違法行為作出懲罰性規(guī)定。

三、國(guó)外養(yǎng)老金融業(yè)發(fā)展的借鑒

(一)定位政府基本養(yǎng)老，發(fā)展補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)。

1.保障基本養(yǎng)老的可持續(xù)性，對(duì)個(gè)人賬戶“空賬”部分做實(shí)，實(shí)行社會(huì)統(tǒng)籌(國(guó)民化)與個(gè)人賬戶(全民化)結(jié)合的模式(楊燕綏，2009)。我國(guó)2013年提出合并新型農(nóng)村社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鎮(zhèn)居民社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)，建立全國(guó)統(tǒng)一的城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，有利于提高基本養(yǎng)老金待遇調(diào)整水平，為進(jìn)一步擴(kuò)大基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的覆蓋面、做到應(yīng)保盡保而努力。

2.大力發(fā)展企業(yè)年金和職業(yè)年金。對(duì)企業(yè)年金的企業(yè)繳費(fèi)、個(gè)人繳費(fèi)以及投資收益部分采取遞延繳納所得稅的辦法，這種制度安排在當(dāng)期消費(fèi)和未來消費(fèi)之間進(jìn)行了調(diào)整，一定程度上反映了長(zhǎng)期養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄在生命周期里收入再分配的實(shí)質(zhì)，目的是提高職工和企業(yè)的參與積極性；建立職業(yè)年金，對(duì)國(guó)內(nèi)不同群體的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度進(jìn)行并軌，職業(yè)年金要覆蓋國(guó)家公務(wù)員、事業(yè)單位職工、教師、醫(yī)生、軍人等特殊人群。

3.鼓勵(lì)第三支柱——商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)發(fā)展。借鑒美國(guó)401(K)計(jì)劃和企業(yè)年金稅收延遲政策，政府通過給予稅收延遲優(yōu)惠等政策，引導(dǎo)和鼓勵(lì)投保者購(gòu)買年金化保險(xiǎn)產(chǎn)品，轉(zhuǎn)移個(gè)人的長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期資金投資養(yǎng)老等產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目或國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，拓寬投資渠道，連接實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)。

(二)建立合理機(jī)制引導(dǎo)養(yǎng)老金入市。

長(zhǎng)期以來，國(guó)內(nèi)地方社?；鹬饕糜谫?gòu)買國(guó)債和存入銀行，收益率過低，不利于養(yǎng)老金保值增值，國(guó)家在“十二五”規(guī)劃中也提出要穩(wěn)步推進(jìn)養(yǎng)老金投資保值增值運(yùn)營(yíng)。地方養(yǎng)老金可借鑒全國(guó)社?；鹞型顿Y運(yùn)營(yíng)的辦法，通過委托地方社?；鹑胧写蛲B(yǎng)老金投資股市的渠道，增加了買方力量，對(duì)市場(chǎng)則是重大利好。對(duì)于資本市場(chǎng)中股票的波動(dòng)性采取的措施：國(guó)家可以針對(duì)養(yǎng)老金或保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期資金發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的超長(zhǎng)期國(guó)債或是發(fā)行優(yōu)先股，引導(dǎo)養(yǎng)老金等長(zhǎng)期資金投資，既有利于長(zhǎng)期資金的期限匹配，又可以穩(wěn)定養(yǎng)老金投資收益。

對(duì)于養(yǎng)老金投資渠道而言，選擇與養(yǎng)老金長(zhǎng)期投資特點(diǎn)相匹配的資產(chǎn)進(jìn)行配置，例如QFII基金，2012年在A股市場(chǎng)發(fā)展良好，持股市值在A股流通市值中占比1.09%，其運(yùn)營(yíng)主體大多是具有較長(zhǎng)歷史、資產(chǎn)規(guī)模較大的全球金融機(jī)構(gòu)，具備長(zhǎng)期價(jià)值投資理念，有著規(guī)范的投資決策程序，注重投資基本面分析，我國(guó)養(yǎng)老金可以通過國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)投資QFII基金進(jìn)入海外資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)保值增值。

(三)發(fā)展養(yǎng)老金融，獲取金融改革紅利。

我國(guó)是銀行主導(dǎo)型的金融體系，其資本市場(chǎng)證券化率遠(yuǎn)不如英美等發(fā)達(dá)國(guó)家，金融結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重失衡，主要存在四大結(jié)構(gòu)性問題：

1.金融結(jié)構(gòu)失衡，銀行業(yè)一枝獨(dú)秀。2012年國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)總額142.84萬(wàn)億元，其中銀行業(yè)資產(chǎn)133.6萬(wàn)億元，保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)7.35萬(wàn)億元，證券業(yè)資產(chǎn)1.89萬(wàn)億元，信托業(yè)資產(chǎn)4.8萬(wàn)億元，銀行業(yè)占金融資產(chǎn)總額的比重90%。

2.融資結(jié)構(gòu)失調(diào)，以間接融資為主。從2012年社會(huì)融資規(guī)模來看，人民幣貸款(52.1%)和其他貸款類業(yè)務(wù)(28.8%)合計(jì)占比為80.9%，企業(yè)債券(14.3%)和非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資(1.6%)合計(jì)占比15.9%。

3.金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展不相協(xié)調(diào)。一方面，銀行業(yè)的高利潤(rùn)侵蝕了產(chǎn)品的投資回報(bào)率，2012年A股上市公司整體凈利潤(rùn)率為1.92萬(wàn)億元，16家上市銀行的凈利潤(rùn)總額高達(dá)8590億元，占我國(guó)銀行業(yè)凈利潤(rùn)的83%，國(guó)有五大行的凈利潤(rùn)合計(jì)為7746.10億元，占16家上市銀行總利潤(rùn)的75.43%；另一方面，中小企業(yè)、小微企業(yè)融資困難，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力。

4.資本流動(dòng)性過剩與養(yǎng)老金短缺同時(shí)并存。我國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量M2/GDP這一指標(biāo)的持續(xù)上升，2012年高出GDP45.49萬(wàn)億元，M2與GDP之比達(dá)到188%，加之社會(huì)保障體系尚不完善、投資渠道單一等因素，導(dǎo)致居民儲(chǔ)蓄傾向較高，國(guó)內(nèi)居民儲(chǔ)蓄率高達(dá)52%，銀行存款已成為貨幣供應(yīng)量M2的主要部分，然而養(yǎng)老金資產(chǎn)占GDP的比重卻不足10%；這種矛盾格局直接導(dǎo)致我國(guó)居民具有“貨幣養(yǎng)老幻覺”，金融市場(chǎng)上缺少長(zhǎng)期穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資者，致使資本市場(chǎng)發(fā)展乏力、養(yǎng)老基金投資收益低、貨幣流動(dòng)性過剩，使得養(yǎng)老預(yù)防性儲(chǔ)蓄繼續(xù)占據(jù)銀行存款市場(chǎng)，家庭財(cái)富比重過低，國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求疲弱。同時(shí)，貸款利率居高不下，不利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，金融資源的配置效率極低。

解決金融體系結(jié)構(gòu)性問題的前提必須提振資本市場(chǎng)的發(fā)展活力，這就需要有優(yōu)質(zhì)的長(zhǎng)期資金作后盾。養(yǎng)老金和保險(xiǎn)資金作為資本市場(chǎng)上的長(zhǎng)期資金，可以起到降低市場(chǎng)利率、培育機(jī)構(gòu)投資者的作用，促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展；通過發(fā)展基金積累制的補(bǔ)充養(yǎng)老金體系可以匯聚長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄，并不占用經(jīng)濟(jì)資本，通過養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄向養(yǎng)老金投資轉(zhuǎn)化，提高金融市場(chǎng)上長(zhǎng)期資金的比重，改變國(guó)內(nèi)失衡的金融結(jié)構(gòu)。因此，養(yǎng)老金融聯(lián)系著我國(guó)養(yǎng)老金市場(chǎng)和金融市場(chǎng)，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有巨大的后發(fā)優(yōu)勢(shì)，對(duì)建立中國(guó)金融業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)、綜合監(jiān)管的體制提供有利機(jī)遇。

(四)重視養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的組合式投資。

雖然養(yǎng)老保險(xiǎn)本質(zhì)是一種風(fēng)險(xiǎn)保障分散機(jī)制，但是隨著人口老齡化的逼近，其保險(xiǎn)功能日益淡出，體現(xiàn)在私人養(yǎng)老金計(jì)劃由待遇收益確定型(DB)向繳費(fèi)確定型(DC)轉(zhuǎn)變。養(yǎng)老金更多地表現(xiàn)為一種個(gè)人工資收入的延期支付，意味著未來個(gè)人賬戶中的養(yǎng)老金水平取決于個(gè)人定期繳費(fèi)和賬戶的投資收益水平。養(yǎng)老金投資收益水平的高低，直接關(guān)系著未來的養(yǎng)老金支付，因此，要想提高養(yǎng)老金個(gè)人賬戶的投資收益水平，就需要對(duì)其投資組合，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，這也是馬克維茨的現(xiàn)代投資組合理論的重要體現(xiàn)。

從金融危機(jī)對(duì)投資于資本市場(chǎng)的養(yǎng)老金造成的損失看，借鑒美國(guó)的生命周期基金產(chǎn)品特點(diǎn)得出，投資組合與投資人的匹配應(yīng)該是養(yǎng)老金組合投資策略設(shè)計(jì)的關(guān)鍵，豐富的產(chǎn)品選擇并不一定產(chǎn)生良好的投資業(yè)績(jī)，生命周期基金應(yīng)該成為大多數(shù)人的選擇。生命周期基金的出現(xiàn)主要是為了滿足投資者的退休理財(cái)需求，其目的是為那些在特定時(shí)間退休的投資者提供一站式服務(wù)的投資解決方案。它出現(xiàn)于401(K)計(jì)劃飛速發(fā)展的20世紀(jì)90年代，由美國(guó)富國(guó)銀行(Wells Fargo)和巴克萊(Barclays)銀行針對(duì)美國(guó) 401(K) 計(jì)劃的市場(chǎng)需求在1994年推出了業(yè)內(nèi)首個(gè)生命周期共同基金系列。它基于莫迪利亞尼的生命周期理論和馬克維茨的現(xiàn)代投資組合理論的結(jié)合——“生命周期投資理論”，在美國(guó)人波頓·G·麥基爾(Burton G. Malkiel)的《漫步華爾街》一書中提出，投資策略必須與生命周期合拍，不同年齡段，投資策略應(yīng)不同。

(五)以立法先行保障養(yǎng)老金融。

從美國(guó)、英國(guó)的養(yǎng)老金融發(fā)展經(jīng)驗(yàn)可以看出，英美兩國(guó)的私人養(yǎng)老金計(jì)劃的通過都是以立法的形式予以保證的。依法治國(guó)是我國(guó)的基本方略，應(yīng)當(dāng)在養(yǎng)老金融領(lǐng)域加強(qiáng)立法保障，即針對(duì)養(yǎng)老金投資保值增值加強(qiáng)立法。目前，我國(guó)關(guān)于養(yǎng)老金投資的法律層級(jí)還比較低，于2011年7月1日開始實(shí)施的《社會(huì)保險(xiǎn)法》由于過于籠統(tǒng)并沒有起到實(shí)質(zhì)作用，而與之相關(guān)的配套法律規(guī)范還沒有出臺(tái)。因此，養(yǎng)老金融立法步伐具有迫切性。

法學(xué)家王利明曾呼吁盡快制定單獨(dú)的《社會(huì)保險(xiǎn)基金監(jiān)管法》，與社會(huì)保險(xiǎn)法及其他配套法律法規(guī)共同形成完整的基金監(jiān)管體系；馮果(2007)也提出立法者需要盡快制定一部較高法律層級(jí)的行政法規(guī)或法律，以實(shí)現(xiàn)社?；鸨O(jiān)管與保值增值良性互動(dòng)。對(duì)養(yǎng)老基金保值增值立法保障可以借鑒中國(guó)金融業(yè)的分業(yè)監(jiān)管立法，商業(yè)銀行體系由《人民銀行法》、《商業(yè)銀行法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》三部法律進(jìn)行規(guī)范和監(jiān)管，證券業(yè)由《證券法》和《證券投資基金法》監(jiān)管，保險(xiǎn)業(yè)由《保險(xiǎn)法》來監(jiān)管。

目前，我國(guó)養(yǎng)老金融發(fā)展尚處在探索階段，監(jiān)管體制沿襲金融業(yè)的分業(yè)監(jiān)管，分散在不同政府機(jī)構(gòu)，各自為政，養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)無人承擔(dān)；可以借鑒英國(guó)養(yǎng)老金融監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)金融大部制改革思路，考慮金融綜合經(jīng)營(yíng)、綜合監(jiān)管的要求，在大部制概念下的“國(guó)家金融監(jiān)管委員會(huì)”中設(shè)置“養(yǎng)老金融監(jiān)管局”，專門負(fù)責(zé)養(yǎng)老金融體系的組織、協(xié)調(diào)、監(jiān)督和管理工作，通過監(jiān)管體制創(chuàng)新，探索基于養(yǎng)老金融風(fēng)險(xiǎn)防范的法規(guī)配套、稅收配套、投資環(huán)境配套，促進(jìn)養(yǎng)老金融發(fā)展，應(yīng)對(duì)老齡化危機(jī)。

[1][4]胡繼曄：《養(yǎng)老金融：理論界定及若干實(shí)踐問題探討》，載于《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2013年第6期。

[2]張建霞：《英國(guó)私人養(yǎng)老制度的四維分析及其對(duì)我國(guó)的啟示》，載于《武漢商業(yè)服務(wù)學(xué)院學(xué)報(bào)》2012年第3期。

[3]鄭秉文、胡云超：《英國(guó)養(yǎng)老制度改革“市場(chǎng)化”取向的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)》，載于《遼寧大學(xué)學(xué)報(bào)(雙月刊)》2003年第4期。

基于DEA的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度績(jī)效評(píng)估研究——以河北省為例的實(shí)證研究(課題編號(hào)：HB14YJ089)、2014年度河北省社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目：基于政府引導(dǎo)、市場(chǎng)運(yùn)作視角的“以房養(yǎng)老”制度模式創(chuàng)新研究(項(xiàng)目批準(zhǔn)號(hào)：HB14SH040)、2014年度河北省社科聯(lián)政治建設(shè)與管理創(chuàng)新專業(yè)委員會(huì)調(diào)研項(xiàng)目的研究成果。

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：2095-3151(2014)52-0030-05