張微微

（遼寧大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，遼寧 沈陽(yáng) 110036）

我國(guó)中小企業(yè)融資難問題的實(shí)證研究

張微微

（遼寧大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，遼寧 沈陽(yáng) 110036）

構(gòu)建固定效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型，檢驗(yàn)企業(yè)規(guī)模對(duì)融資的影響。由于規(guī)模小的原因，我國(guó)中小企業(yè)在融資方面確實(shí)存在較嚴(yán)重的障礙。一些傳統(tǒng)文獻(xiàn)只證明了中小企業(yè)融資與規(guī)模因素有關(guān)不同，實(shí)證結(jié)果表明，還存在著一些“軟信息”的不對(duì)稱問題影響我國(guó)中小企業(yè)的融資。

中小企業(yè)；融資；軟信息；關(guān)系型貸款

中小企業(yè)的特征普遍是規(guī)模小、好管理、體制活，它在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)崗位、增加居民收入等方面都發(fā)揮著積極的作用。但是中小企業(yè)的重要地位與其受到的融資待遇卻極不相稱，其占有的金融資源不到資源總額的22.5%，可以說，融資難問題一直是制約中小企業(yè)發(fā)展的最大障礙。本文用實(shí)證模型分析我國(guó)中小企業(yè)的融資與哪些因素相關(guān),從而找出中小企業(yè)融資難問題的主要原因。

一、文獻(xiàn)綜述

企業(yè)的融資來(lái)源主要有內(nèi)源性融資和外源性融資。張杰(2000)指出,內(nèi)源性融資僅適用于中小企業(yè)發(fā)展的初始階段,當(dāng)其發(fā)展到資本密集和技術(shù)進(jìn)步之后,主要的融資方式就是外部融資。他認(rèn)為信用困境是我國(guó)中小企業(yè)融資難的本質(zhì)問題,是金融體制改革過程中產(chǎn)生出來(lái)的一種內(nèi)生現(xiàn)象，是我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)之間缺乏嚴(yán)重的信息溝通所致[1]。林毅夫、李永軍(2001)提出，中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)和發(fā)展的全部資金需求很難靠?jī)?nèi)部的自我積累來(lái)實(shí)現(xiàn),因此中小企業(yè)必然選擇外源性融資。外部融資的所有者（或提供者）由于不能親自參與企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)和管理活動(dòng)，所以他們之間就會(huì)產(chǎn)生信息不對(duì)稱的問題[2]。

企業(yè)的規(guī)模大小能夠一定程度上體現(xiàn)企業(yè)的綜合實(shí)力，容易成為金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行融資的參考。Rajan(1995)在分析企業(yè)的成長(zhǎng)性、企業(yè)的盈利性和資產(chǎn)的有形性的基礎(chǔ)上，運(yùn)用橫截面Tobit模型，研究了西方七個(gè)國(guó)家的企業(yè)規(guī)模對(duì)資產(chǎn)負(fù)債比率的影響，得出的結(jié)論是，企業(yè)的規(guī)模與負(fù)債比率是呈正向相關(guān)關(guān)系[3]。Berger＆Undell（1998）整理了關(guān)于中小企業(yè)融資來(lái)源問題，他們得出的結(jié)論是，內(nèi)部融資的比例隨著企業(yè)的不斷成長(zhǎng)和規(guī)模的擴(kuò)大呈不斷下降的趨勢(shì)，而銀行對(duì)中小企業(yè)的融資呈倒U型關(guān)系[4]。張捷、王霄（2002）通過對(duì)中美兩國(guó)的中小企業(yè)融資來(lái)源的調(diào)查數(shù)據(jù)對(duì)比分析得出，中國(guó)的中小企業(yè)與美國(guó)的類似，銀行對(duì)中小企業(yè)的融資與企業(yè)的成立年限呈倒U型關(guān)系，但是中國(guó)的中小企業(yè)在成立初期更容易受到銀行的歧視[5]。

二、理論分析與研究假說

中小企業(yè)由于融資渠道有限，最為重要的融資來(lái)源仍然來(lái)自于銀行貸款。從理論上說，銀行根據(jù)企業(yè)不同規(guī)模選擇的融資所產(chǎn)生的抑制程度是不同的。根據(jù)銀行利用企業(yè)信息的不同標(biāo)準(zhǔn)，銀行的貸款技術(shù)可以分為交易型貸款和關(guān)系型貸款。交易型貸款是參考企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表和信用評(píng)分等“硬信息”而發(fā)放的貸款。關(guān)系型貸款的發(fā)放是參考銀行在與企業(yè)接觸中搜集到的那些不能在企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表或公開渠道獲得的信息，一般為“軟信息”。

本文的實(shí)證研究是基于上述分析而建立的，提出兩個(gè)基本假設(shè)：

第一，企業(yè)的融資水平與其資產(chǎn)狀況是正相關(guān)關(guān)系，即規(guī)模越大的企業(yè)，融資的能力越強(qiáng)；

第二，中小企業(yè)的融資能力與其非財(cái)務(wù)狀況的信息，即與銀企關(guān)系、信用狀況等存在相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證與結(jié)果分析

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源及樣本篩選

本研究的數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)滬深證券市場(chǎng)的上市的企業(yè)，初始選取的為2008～2010三年的上市中小企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，為了防止行業(yè)因素對(duì)分析結(jié)果產(chǎn)生影響，本文主要研究中小制造企業(yè)的融資問題，并剔除了總資產(chǎn)為負(fù)的觀測(cè)值，最終得到241家中小上市企業(yè)樣本數(shù)據(jù)。為了能夠更好地對(duì)比體現(xiàn)出中小企業(yè)的狀況，按照相同的篩選標(biāo)準(zhǔn)也選出241戶大型制造企業(yè)的樣本數(shù)據(jù)。

（二）變量的說明

本研究以面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行分析，選取的被解釋變量有負(fù)債總額、流動(dòng)負(fù)債、短期借款、應(yīng)付賬款和銀行借款比例五個(gè)指標(biāo)，能夠反映企業(yè)的融資狀況。本文將短期借款視為銀行貸款，應(yīng)付賬款視為商業(yè)貸款。這樣企業(yè)銀行借款比例指標(biāo)可以表示為短期借款、應(yīng)付賬款與其他應(yīng)付賬款三項(xiàng)之和中所占的比重，這里其他應(yīng)付賬款看作是衡量企業(yè)私人借貸和民間借貸的指標(biāo)。本文的解釋變量選取資產(chǎn)總額、固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)和應(yīng)收賬款四個(gè)指標(biāo)，這些指標(biāo)能夠反映企業(yè)的規(guī)模狀況。本文把除了銀行借款比例以外的其它八個(gè)變量做了對(duì)數(shù)處理，以期消除異方差。變量名稱及代碼見表1。

表1 變量名稱及對(duì)應(yīng)代碼

(三)模型的構(gòu)建

運(yùn)用固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸，分別研究資產(chǎn)總額、固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)和應(yīng)收賬款對(duì)負(fù)債總額、流動(dòng)負(fù)債、短期借款、應(yīng)付賬款以及銀行借款比例的影響。在基本回歸部分控制企業(yè)的個(gè)體效應(yīng)（）和時(shí)間效應(yīng)（），模型如下：

（四）實(shí)證結(jié)果及分析

1.241家大型企業(yè)、中小企業(yè)樣本變量描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果如表2、表3所示，所有變量的J－B值都足夠大，且P值均為0，所以不滿足正態(tài)分布的假設(shè)。采用Hadri和ADF方法對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示，結(jié)果說明無(wú)論檢驗(yàn)方程中是否包含截距項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)，變量都是平穩(wěn)序列。

表2 241戶大型企業(yè)樣本變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果

表3 241戶中小企業(yè)樣本變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果

表4 面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)結(jié)果

2.回歸結(jié)果及分析

表5 241戶大型企業(yè)面板數(shù)據(jù)模型回歸結(jié)果

（1）負(fù)債與流動(dòng)負(fù)債

如表5的結(jié)果所示,企業(yè)的負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債與資產(chǎn)的回歸系數(shù)分別為1.092458和0.862202,并且t統(tǒng)計(jì)值顯著,R2值均接近1,這表明模型的解釋力較強(qiáng)，其他解

釋變量均不太顯著,解釋力不強(qiáng)。這說明大型企業(yè)的資產(chǎn)總規(guī)模主要決定了負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債的規(guī)模,即規(guī)模越大的企業(yè)越能籌集到更多的債務(wù)資金。如表6所示,241戶中小企業(yè)與241戶大型企業(yè)的結(jié)果相似，說明了資產(chǎn)總規(guī)模主要決定了企業(yè)的負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債。

通過對(duì)比可以看出，大型企業(yè)負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債的回歸系數(shù)要比中小企業(yè)的分別大出0.296981和0.224945，說明在資產(chǎn)變化同樣幅度的情況下所影響的負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債的變化，大型企業(yè)要比中小企業(yè)變化幅度大。以上證明了假設(shè)1，企業(yè)的融資水平與企業(yè)的資產(chǎn)狀況正相關(guān)，即企業(yè)規(guī)模越大，融資的能力越強(qiáng)。

表6 241戶中小企業(yè)面板數(shù)據(jù)模型回歸結(jié)果

(2)應(yīng)付賬款

如表5所示,應(yīng)付賬款與資產(chǎn)總額和固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)分別為1.45289、0.03711,并且t統(tǒng)計(jì)值均比較顯著,R2為0.891653,表明模型的解釋力較強(qiáng)。如表6的結(jié)果可以看出，應(yīng)付賬款只與資產(chǎn)的回歸系數(shù)解釋力較強(qiáng)，系數(shù)為1.485157，t統(tǒng)計(jì)值較顯著，R2值為0.910451。與大型企業(yè)的不同，固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)為負(fù)，且解釋力不顯著，一定程度上是由于中小企業(yè)的規(guī)模過小，固定資產(chǎn)存量少，而固定資產(chǎn)越少，越需要更多的商業(yè)信貸。

（3）短期借款

如表5的結(jié)果所示,企業(yè)的短期借款與資產(chǎn)總額、應(yīng)收賬款、流動(dòng)資產(chǎn)的回歸系數(shù)分別為4.253462、0.418447、-3.366693,并且t統(tǒng)計(jì)值均比較顯著,R2值為0.820048,表明模型的解釋力較強(qiáng)。短期借款和資產(chǎn)、應(yīng)收賬款的回歸系數(shù)均為正，說明呈正相關(guān)關(guān)系；短期借款和流動(dòng)資產(chǎn)的回歸系數(shù)為負(fù)，說明呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。從表6的結(jié)果可以看出,中小企業(yè)的R2值為0.284596，說明模型的擬合度較差，模型不能夠提供有效的解釋。對(duì)比大型企業(yè)的模擬結(jié)果，可以看出短期借款的回歸模型較適用于大型企業(yè)，而對(duì)于中小企業(yè)的解釋力卻很差。

（4）銀行貸款比例

如表5的結(jié)果所示,企業(yè)的銀行貸款比例的模型回歸效果也很好，與其短期借款的解釋力相似。從表6的結(jié)果可以看出,中小企業(yè)的R2值為0.225523，說明模型的擬合度較差，與其短期借款的模擬效果相似，模型也不能夠提供有效的解釋。這個(gè)回歸模型同樣比較適用于大型企業(yè)，而對(duì)于中小企業(yè)的解釋力卻很差。

通過對(duì)比我們發(fā)現(xiàn)，這兩個(gè)模型在一定程度上更適用于大型企業(yè)。因?yàn)槲覀兯x取的數(shù)據(jù)來(lái)源于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表,而這些數(shù)據(jù)就是所謂的“硬信息”，是銀行能夠通過信息市場(chǎng)上獲取的,這體現(xiàn)了大型企業(yè)在融資市場(chǎng)中屬于交易型貸款主體。而中小企業(yè)屬于關(guān)系型貸款主體，所以我國(guó)中小企業(yè)融資難的問題只依靠“硬信息”來(lái)解釋是不行的。可以得出結(jié)論證明假設(shè)，中小企業(yè)的融資能力與銀企關(guān)系、信用狀況等非財(cái)務(wù)狀況信息存在相關(guān)聯(lián)系。

四、結(jié)論與建議

本文通過分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的規(guī)模對(duì)融資有直接的影響，企業(yè)規(guī)模越小，所能夠獲得的融資越少，特別是銀行融資越少，而且還存在著一些“軟信息”的不對(duì)稱問題，基于此，有如下建議：

1.建立健全中小企業(yè)的征信制度。中小企業(yè)信息的完善，可以極大提高其融資的可得性，因?yàn)橹行∑髽I(yè)融資的一個(gè)重要難題就是信息的不對(duì)稱性。除了融資機(jī)構(gòu)對(duì)貸款對(duì)象信息的審查和搜集外，另外一個(gè)重要機(jī)制就是應(yīng)該有專門的中介機(jī)構(gòu)從事中小企業(yè)信用信息的搜集和管理。

2.鼓勵(lì)發(fā)展民營(yíng)銀行。引入更多的民間資本進(jìn)入，為中小企業(yè)融資服務(wù)。中小銀行對(duì)中小企業(yè)提供服務(wù)是有天然的優(yōu)勢(shì)，然而目前一些現(xiàn)存的中小銀行逐漸在發(fā)展為全國(guó)性金融機(jī)構(gòu)，這樣不能對(duì)中小企業(yè)的融資帶來(lái)幫助。還應(yīng)發(fā)展公司債等直接融資方式，這樣銀行可以更多地關(guān)注中小企業(yè)客戶。

3.逐步放松利率管制。我國(guó)對(duì)利率的管制嚴(yán)重制約了金融機(jī)構(gòu)對(duì)給中小企業(yè)提供貸款帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定價(jià)的權(quán)利。利率管制的放寬，雖然可能會(huì)使收到壓制的利率有所上升，但是會(huì)減少中小企業(yè)的融資缺口，也會(huì)使得融資資源能夠得到合理地配置。一方面可以逐步放寬金融機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)貸款的利率限制，另一方面可以讓民營(yíng)銀行率先實(shí)行利率市場(chǎng)化。

4.基于中小企業(yè)客戶的融資產(chǎn)品的開發(fā)和創(chuàng)新。中小企業(yè)普遍面臨融資難的問題，但是不同類型的中小企業(yè)卻是各有“苦衷”，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)細(xì)分市場(chǎng)，針對(duì)不同的融資主體、額度、抵押和擔(dān)保方式等要素的不同，提供不同的產(chǎn)品組合，只有“對(duì)癥下藥”，才能夠“藥到病除”。

[1]張杰.民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的金融困境與融資次序[J].經(jīng)濟(jì)研究,2000(4)：8-9.

[2]林毅夫,李永軍.中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展與中小企業(yè)融資[J].經(jīng)濟(jì)研究,2001(1)：15-16.

[3]RajanR.andL.Zingales.WhatdoWeKnowaboutCapital StructureSomeEvidencefromInternationalData[J].Journalof Finance,2001,56(1)：87-130.

[4]BergerA.N.andG.F.Udell.TheEconomicsForSmallBusiness Financer：TheRolesofPrivateEquityandDebtMarketsin FinancialGrowthCycle[J].Journalofbankingandfinance,1998 (22)(6-8)：613-673.

[5]張婕，王霄.中小企業(yè)金融成長(zhǎng)周期與融資來(lái)源變化[J].世界經(jīng)濟(jì)（9）:63-70.

【責(zé)任編輯 王鳳娥】

F271

A

1674-5450（2014）06-0059-03

2014-07-02

張微微，女，遼寧鞍山人，遼寧大學(xué)金融學(xué)博士。