霍 強(qiáng)，蔣 冠

（云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，云南 昆明 650091）

貨幣政策對(duì)金融生態(tài)的影響機(jī)理及實(shí)證檢驗(yàn)
——基于上市商業(yè)銀行面板數(shù)據(jù)的分析

霍 強(qiáng)，蔣 冠

（云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，云南 昆明 650091）

傳統(tǒng)的貨幣理論忽視了貨幣政策對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)及金融生態(tài)的影響，文章從商業(yè)銀行的微觀視角出發(fā)研究了貨幣政策對(duì)金融生態(tài)的影響機(jī)理。理論層面，金融生態(tài)與貨幣政策制度供給、傳導(dǎo)機(jī)制和有效性相互關(guān)聯(lián)，貨幣政策則通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格或估值機(jī)制、收入及現(xiàn)金流機(jī)制、追求收益機(jī)制、杠桿調(diào)整機(jī)制、道德風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制影響商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；實(shí)證層面，構(gòu)建了貨幣政策影響商業(yè)銀行信貸投放和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的數(shù)理模型，選取國(guó)有和股份制兩類共12家上市商業(yè)銀行2008-2013年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行固定效應(yīng)模型實(shí)證檢驗(yàn)。結(jié)果表明，寬松貨幣政策導(dǎo)致商業(yè)銀行的信貸投放規(guī)模增加、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增強(qiáng)，有利于優(yōu)化金融生態(tài)，反之則反是；國(guó)有商業(yè)銀行對(duì)貨幣政策變化更敏感，而股份制商業(yè)銀行對(duì)金融生態(tài)更敏感。因此，在我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)管理中，需要貨幣政策與宏觀審慎政策相互協(xié)調(diào)配合。

貨幣政策；金融生態(tài)；銀行風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)管理

一、問(wèn)題的提出

后危機(jī)時(shí)代，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)入周期下行區(qū)間，企業(yè)投融資成本維持高位，銀行資產(chǎn)負(fù)債管理難度加大，優(yōu)化金融生態(tài)環(huán)境以提高貨幣政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)有效性，成為理論研究和實(shí)踐操作領(lǐng)域的焦點(diǎn)話題。商業(yè)銀行在我國(guó)金融資源配置體系中占據(jù)主導(dǎo)地位，商業(yè)銀行信貸行為和信貸風(fēng)險(xiǎn)對(duì)實(shí)現(xiàn)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和維護(hù)金融體系穩(wěn)定雙重目標(biāo)至關(guān)重要，而金融生態(tài)和貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債決策具有顯著影響。商業(yè)

圖1 M2增速、一年期貸款基準(zhǔn)利率、GDP增速和金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款增速

金融生態(tài)與貨幣政策緊密關(guān)聯(lián)、相互影響，二者的主要制度供給主體都是政府，二者的微觀作用主體都是金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、家庭，二者的長(zhǎng)期目標(biāo)則都是致力于維護(hù)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的穩(wěn)健、高效運(yùn)行并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

（1）金融生態(tài)與貨幣政策制度供給的關(guān)聯(lián)效應(yīng)

經(jīng)濟(jì)體制是金融生態(tài)優(yōu)化和貨幣政策運(yùn)行的大環(huán)境，通常經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化程度越高，金融生態(tài)越良好，貨幣政策有效性越高。政府是金融生態(tài)和貨幣政策的制度供給主銀行通過(guò)信貸投放變化和信貸風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)對(duì)貨幣政策調(diào)整和金融生態(tài)變化做出反應(yīng)，是貨幣政策與金融生態(tài)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)的重要微觀載體。因此，基于我國(guó)微觀商業(yè)銀行主體信貸投放行為和信貸風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的視角考察貨幣政策對(duì)金融生態(tài)的影響機(jī)理并進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)無(wú)疑具有重要的價(jià)值。

金融生態(tài)概念最早由中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川于2004年提出，發(fā)展至今已成為仿生學(xué)、系統(tǒng)論和經(jīng)濟(jì)學(xué)等多學(xué)科領(lǐng)域的復(fù)合概念，指各類金融活動(dòng)主體之間、金融活動(dòng)主體與其外部金融環(huán)境之間通過(guò)相互作用、相互影響而形成的相互依賴的動(dòng)態(tài)平衡系統(tǒng)，旨在刻畫經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的微觀主體發(fā)展運(yùn)行的外部環(huán)境，法律制度條件、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制、宏觀經(jīng)濟(jì)政策是金融生態(tài)的主要構(gòu)成及影響要素。貨幣政策是宏觀調(diào)控的重要組成部分，貨幣政策體系包括貨幣政策的最終目標(biāo)、中介目標(biāo)、操作工具和微觀傳導(dǎo)渠道，貨幣政策的信貸傳導(dǎo)渠道和利率傳導(dǎo)渠道依賴商業(yè)銀行和企業(yè)面臨的金融生態(tài)環(huán)境，金融生態(tài)通過(guò)影響微觀經(jīng)濟(jì)主體決策進(jìn)而影響貨幣政策的有效性。由此推斷，貨幣政策和金融生態(tài)二者具有明顯的關(guān)聯(lián)關(guān)系。

基于金融生態(tài)和貨幣政策對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體決策和行為所具有的重要影響，二者直接或間接作用于借款人、貸款人及金融中介，進(jìn)而作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，影響總需求和總供給。文章從宏觀層面考察了數(shù)量型和價(jià)格型貨幣政策工具對(duì)金融機(jī)構(gòu)貸款總量和經(jīng)濟(jì)總量的影響，圖1顯示，貨幣政策寬松程度與金融機(jī)構(gòu)信貸增速具有明顯的正相關(guān)性，寬松貨幣政策條件下金融機(jī)構(gòu)貸款規(guī)模和增速趨勢(shì)明顯，但同時(shí)商業(yè)銀行可能承擔(dān)了貨幣政策擴(kuò)張帶來(lái)的信用風(fēng)險(xiǎn)隱患。由統(tǒng)計(jì)性描述可以初步推斷，顯性的貨幣政策可能通過(guò)對(duì)商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)投資、居民消費(fèi)儲(chǔ)蓄等微觀經(jīng)濟(jì)主體行為乃至GDP等宏觀經(jīng)濟(jì)狀況產(chǎn)生影響，并間接作用于隱性的金融生態(tài)變化。

二、貨幣政策對(duì)金融生態(tài)的影響機(jī)理及傳導(dǎo)渠道

金融生態(tài)是宏觀貨幣政策向微觀經(jīng)濟(jì)主體有效傳導(dǎo)的重要外部環(huán)境，貨幣政策及規(guī)則變化對(duì)金融生態(tài)優(yōu)化具有促進(jìn)作用。國(guó)內(nèi)外已有研究成果為文章提供了扎實(shí)的理論基礎(chǔ)，結(jié)合對(duì)已有文獻(xiàn)的梳理，文章總結(jié)了貨幣政策影響金融生態(tài)的機(jī)理和貨幣政策的商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)渠道。

1.貨幣政策變化對(duì)金融生態(tài)調(diào)節(jié)的影響機(jī)理體，貨幣政策主要由中央銀行掌控，而金融生態(tài)則涉及更多中央政府部門及各級(jí)地方政府。貨幣政策有相機(jī)抉擇和基于規(guī)則之分，趨勢(shì)是基于有約束的規(guī)則，以提高貨幣政策執(zhí)行的透明度和可信度；金融生態(tài)的核心要素是法律環(huán)境、產(chǎn)權(quán)制度以及政府與市場(chǎng)邊界清晰。因此，金融生態(tài)與貨幣政策存在制度供給主體目標(biāo)沖突，需要在動(dòng)態(tài)實(shí)施中尋求最優(yōu)均衡路徑。

（2）金融生態(tài)與貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的關(guān)聯(lián)效應(yīng)

現(xiàn)代金融體系包括資金供給者、資金需求者和金融中介，轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)下政府和國(guó)有商業(yè)銀行決定了金融生態(tài)的特殊性：政府既是金融生態(tài)規(guī)則的制定者，又廣泛參與到具體的投融資活動(dòng)中；國(guó)有商業(yè)銀行仍然主導(dǎo)金融體系，信貸投放行為體現(xiàn)政府宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控意圖。貨幣政策發(fā)揮作用則取決于商業(yè)銀行、企業(yè)和家庭面對(duì)貨幣政策變化時(shí)的經(jīng)濟(jì)行為決策，貨幣政策變化會(huì)引起商業(yè)銀行、企業(yè)和家庭的資產(chǎn)負(fù)債表、收益、流動(dòng)性變化，也會(huì)間接作用于政府投融資活動(dòng)。相比較而言，金融生態(tài)對(duì)微觀市場(chǎng)主體經(jīng)濟(jì)決策的影響是長(zhǎng)期的，而貨幣政策的影響則是短期的。

（3）金融生態(tài)優(yōu)化與貨幣政策有效性的關(guān)聯(lián)效應(yīng)

第一，開放程度與金融生態(tài)、貨幣政策。充分開放、匯率自由浮動(dòng)往往被視作良好金融生態(tài)的重要特征，我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)堅(jiān)持的匯率管制和資本賬戶管制形成了巨額的外匯儲(chǔ)備，金融資源閑置浪費(fèi)明顯；而開放經(jīng)濟(jì)條件下資本自由流動(dòng)、固定匯率制（有管理的浮動(dòng)匯率制）和獨(dú)立貨幣政策之間則難以同時(shí)實(shí)現(xiàn)。第二，貨幣政策有效性依賴于金融生態(tài)優(yōu)化程度，金融生態(tài)環(huán)境差則導(dǎo)致貨幣政策實(shí)施效果難以在經(jīng)濟(jì)主體間發(fā)揮全部效力，難以達(dá)到貨幣政策的最終目標(biāo)。第三，貨幣政策變化會(huì)引發(fā)金融生態(tài)變化，寬松貨幣政策可以在短期緩解金融生態(tài)環(huán)境抑制融資難題，緊縮貨幣政策則可以在長(zhǎng)期倒逼金融體制改革和金融深化。

2.貨幣政策的商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)渠道

已有研究認(rèn)為貨幣政策立場(chǎng)與商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間具有負(fù)向和正向兩類關(guān)系，其中，資產(chǎn)價(jià)格機(jī)制或估值機(jī)制、收入及現(xiàn)金流機(jī)制、追求收益機(jī)制、杠桿調(diào)整機(jī)制和道德風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制表現(xiàn)為負(fù)向關(guān)系，而風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制表現(xiàn)為正向關(guān)系，其中負(fù)向關(guān)系占主導(dǎo)地位（張強(qiáng)、張寶，2011；方意等，2012）。下面將以寬松貨幣政策為例分析商業(yè)銀行對(duì)貨幣政策的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，緊縮貨幣政策則相反。

資產(chǎn)價(jià)格機(jī)制或估值(Valuations)機(jī)制。寬松貨幣政策會(huì)刺激家庭、企業(yè)資產(chǎn)價(jià)格上升，家庭或企業(yè)貸款融資所能提供的抵押品價(jià)值增加，資產(chǎn)價(jià)格上升和估值提高會(huì)改變銀行貸款違約風(fēng)險(xiǎn)及貸款損失準(zhǔn)備估計(jì)，按照公允價(jià)值計(jì)算的資本充足率提高，銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好及風(fēng)險(xiǎn)容忍度隨之改變，促使銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的意愿和能力上升。

收入及現(xiàn)金流(Incomes and Cash Flows)機(jī)制。寬松貨幣政策導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)行成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，企業(yè)收入增加，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流動(dòng)性增加，企業(yè)信貸融資需求更容易被銀行接收；寬松貨幣政策會(huì)引致家庭收入增加，間接促成家庭儲(chǔ)蓄增加；寬松貨幣政策使銀行一方面降低信貸風(fēng)險(xiǎn)、增加資產(chǎn)收益，另一方面資產(chǎn)負(fù)債管理更加容易，降低了銀行對(duì)投資項(xiàng)目的篩選標(biāo)準(zhǔn)。

追求收益(Search for Yield)機(jī)制。寬松貨幣政策會(huì)導(dǎo)致名義利率下降，包括國(guó)債等資產(chǎn)在內(nèi)的一系列無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券收益率下降，而銀行負(fù)債的收益目標(biāo)往往具有價(jià)格粘性，難以向下調(diào)整。負(fù)債管理壓力會(huì)迫使金融機(jī)構(gòu)選擇風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，降低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)和低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)配置比重，間接提高銀行自身資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

杠桿調(diào)整機(jī)制。金融機(jī)構(gòu)有固定的（如商業(yè)銀行）或順周期的（如投資銀行）杠桿比率目標(biāo)，當(dāng)這些金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)組合或利潤(rùn)遭受沖擊時(shí)，金融機(jī)構(gòu)主要通過(guò)改變資產(chǎn)配置加以應(yīng)對(duì)，而不是分配紅利或增加資本金。寬松貨幣政策導(dǎo)致銀行利潤(rùn)增加或資本充足率提高，銀行往往選擇擴(kuò)充資產(chǎn)規(guī)模，原本無(wú)法獲得信貸資金的企業(yè)將獲得貸款（主要是高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)）?？梢?，杠桿機(jī)制使得金融機(jī)構(gòu)忽視資產(chǎn)組合質(zhì)量而盲目擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模。

道德風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下滑時(shí)金融機(jī)構(gòu)信貸風(fēng)險(xiǎn)上升，在無(wú)預(yù)期情況下金融機(jī)構(gòu)主要通過(guò)調(diào)優(yōu)資產(chǎn)配置和縮小杠桿水平加以應(yīng)對(duì)；然而，一旦金融機(jī)構(gòu)預(yù)期央行將實(shí)施寬松貨幣政策救助時(shí)，金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)形勢(shì)將會(huì)好轉(zhuǎn)，信貸風(fēng)險(xiǎn)惡化只是暫時(shí)的，為彌補(bǔ)暫時(shí)性損失、保證中長(zhǎng)期收益，反而擴(kuò)大高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)持有數(shù)量。另外，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)逆勢(shì)配置資產(chǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)盛行的因素還可能包括政府兜底、保險(xiǎn)制度和“大而不倒”等因素，都會(huì)激勵(lì)商業(yè)銀行過(guò)度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制。寬松貨幣政策會(huì)帶來(lái)銀行資本充足率提高和資產(chǎn)價(jià)值增加，在信息不對(duì)稱、資本充足率監(jiān)管和金融機(jī)構(gòu)特許經(jīng)營(yíng)的條件下，風(fēng)險(xiǎn)中性銀行受到風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)效應(yīng)（銀行資本充足率越高在信貸篩選過(guò)程中越謹(jǐn)慎）和特許權(quán)價(jià)值（銀行特許權(quán)價(jià)值越大則過(guò)度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的激勵(lì)就越?。┘s束，降低了銀行過(guò)度承擔(dān)的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。

三、研究設(shè)計(jì)及數(shù)據(jù)描述

由上述理論分析可知，貨幣政策傳導(dǎo)受金融生態(tài)影響并間接影響金融生態(tài)變遷。企業(yè)由內(nèi)源融資向外源融資轉(zhuǎn)變是判斷金融生態(tài)優(yōu)劣的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)，優(yōu)良金融生態(tài)使得企業(yè)更容易獲得外源融資，較差的金融生態(tài)會(huì)強(qiáng)化企業(yè)融資約束，抑制企業(yè)投資行為，甚至迫使企業(yè)放棄投資機(jī)會(huì)。貨幣政策通過(guò)微觀傳導(dǎo)機(jī)制對(duì)商業(yè)銀行信貸投放和企業(yè)融資產(chǎn)生影響，寬松貨幣政策會(huì)增加商業(yè)銀行信貸投放，促進(jìn)企業(yè)外源融資，改善企業(yè)投資支出，而緊縮貨幣政策會(huì)縮減商業(yè)銀行信貸投放，限制企業(yè)外源融資。因此，寬松貨幣政策可能具有優(yōu)化金融生態(tài)環(huán)境的政策功能，下面將通過(guò)對(duì)商業(yè)銀行信貸投放和不良貸款情況考察貨幣政策變化對(duì)金融生態(tài)變遷的影響。

1.研究假設(shè)

根據(jù)問(wèn)題聚焦和貨幣政策對(duì)金融生態(tài)的影響機(jī)理，文章提出如下待檢驗(yàn)的假設(shè)：

H1：寬松貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行貸款具有擴(kuò)大效應(yīng)，緊縮貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行貸款具有收縮效應(yīng)。

因?yàn)樯虡I(yè)銀行信貸是企業(yè)外源融資的主要來(lái)源，貨幣政策越寬松，商業(yè)銀行投放的貸款越多，則企業(yè)獲得的外源融資越多，表明金融生態(tài)環(huán)境越優(yōu)良；反之，緊縮貨幣政策則減少商業(yè)銀行信貸投放，企業(yè)獲得的外源融資越少，表明金融生態(tài)環(huán)境較差。

H2：寬松貨幣政策會(huì)降低商業(yè)銀行不良貸款，緊縮貨幣政策會(huì)增加商業(yè)銀行不良貸款。

因?yàn)樯虡I(yè)銀行的不良貸款主要由企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善或投資失敗造成的，以至于無(wú)法正常償還商業(yè)銀行貸款，而金融生態(tài)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資活動(dòng)成功與否的關(guān)鍵影響因素，商業(yè)銀行不良貸款越多，可能表明金融生態(tài)環(huán)境越差。

H3：國(guó)有商業(yè)銀行對(duì)貨幣政策變化的貸款效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)要強(qiáng)于股份制商業(yè)銀行，貨幣政策敏感性更強(qiáng)。

因?yàn)閲?guó)有商業(yè)銀行需要體現(xiàn)政府宏觀調(diào)控意圖，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下滑時(shí)期國(guó)有商業(yè)銀行在寬松貨幣政策引導(dǎo)下承擔(dān)著“救市”職能增加信貸投放，而不是根據(jù)經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況決策，對(duì)貨幣政策變動(dòng)更為敏感；而股份制商業(yè)銀行雖然也對(duì)貨幣政策變化做出反應(yīng)，但相較國(guó)有商業(yè)銀行更加注重經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況，對(duì)貨幣政策變動(dòng)做出反應(yīng)存在滯后和弱化效應(yīng)，在長(zhǎng)期則更易受到金融生態(tài)環(huán)境影響。

H4：寬松貨幣政策有利于企業(yè)獲得貸款，有利于商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)金融生態(tài)優(yōu)化有促進(jìn)作用。

因?yàn)槠髽I(yè)獲得外源信貸融資越多面臨融資約束越小、企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善或投資失敗無(wú)法償還貸款情況越少，則金融生態(tài)越優(yōu)化。寬松貨幣政策會(huì)增加商業(yè)銀行信貸投放和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，因此有助于金融生態(tài)環(huán)境優(yōu)化。

2.模型設(shè)計(jì)與變量選擇

表1 主要變量含義及描述性統(tǒng)計(jì)

基于上述需要驗(yàn)證的基本假設(shè)，文章將分別檢驗(yàn)貨幣政策變化對(duì)商業(yè)銀行信貸投放和不良貸款的影響，以此檢驗(yàn)對(duì)金融生態(tài)的影響。設(shè)計(jì)的計(jì)量模型如下：

模型一（檢驗(yàn)H1、H3和H4）：loan=α0+α1MP+α2lip+α3cap+ε

模型二（檢驗(yàn)H2、H3和H4）：npf=β0+β1MP+β2lip+β3cap+ε

上述兩個(gè)模型中，以loan代表商業(yè)銀行貸款增速，以npf代表商業(yè)銀行不良資產(chǎn)率，分別作為被解釋變量；cap代表商業(yè)銀行資本充足率，lip代表商業(yè)銀行貸款損失準(zhǔn)備金計(jì)提增速，MP代表宏觀貨幣政策變化，作為解釋變量（見表1）。

表2 模型一的固定效應(yīng)估計(jì)結(jié)果

3.樣本選擇與數(shù)據(jù)描述

考慮商業(yè)銀行代表性和數(shù)據(jù)可得性，選擇工商銀行、中國(guó)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行5家國(guó)有上市商業(yè)銀行和平安銀行、中信銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、光大銀行7家股份制上市商業(yè)銀行，樣本區(qū)間為2008-2013年年度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來(lái)源于上述上市商業(yè)銀行歷年年報(bào)，采用EVIEWS7.2軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理（見表1）。

四、實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果分析

由于文章選取的數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，在對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸時(shí)分別進(jìn)行固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)擬合，針對(duì)隨機(jī)效應(yīng)擬合結(jié)果的hausman檢驗(yàn)結(jié)果表明應(yīng)選擇固定效應(yīng)。模型一和模型二的固定效應(yīng)擬合結(jié)果如下：

1.模型一的檢驗(yàn)結(jié)果及分析

基于貨幣政策變化對(duì)商業(yè)銀行信貸投放變化的總體樣本和分類樣本固定效應(yīng)擬合結(jié)果見表2。

從總體樣本擬合結(jié)果來(lái)看，以廣義貨幣供應(yīng)量增速為貨幣政策的代表變量，商業(yè)銀行貸款增速與廣義貨幣供應(yīng)量增速正相關(guān)，M2每變化1個(gè)百分點(diǎn)，商業(yè)銀行貸款增速同向變化1.6個(gè)百分點(diǎn)；另外，商業(yè)銀行貸款增速與資本充足率正相關(guān)，與貸款損失準(zhǔn)備金增速負(fù)相關(guān)，這與實(shí)際經(jīng)濟(jì)含義相符。以一年期貸款基準(zhǔn)利率為貨幣政策的代表變量，商業(yè)銀行貸款增速與一年期貸款基準(zhǔn)利率負(fù)相關(guān)，一年期貸款基準(zhǔn)利率每變化1個(gè)百分點(diǎn)，商業(yè)銀行貸款增速反向變化6.25個(gè)百分點(diǎn)；另外，商業(yè)銀行貸款增速與資本充足率負(fù)相關(guān)，與貸款損失準(zhǔn)備金增速負(fù)相關(guān)則未通過(guò)檢驗(yàn)。從兩組變量的擬合效果比較而言，廣義貨幣供應(yīng)量比一年期貸款基準(zhǔn)利率變化對(duì)商業(yè)銀行貸款的回歸方程解釋力更強(qiáng)（前者擬合優(yōu)度為0.55遠(yuǎn)大于后者）。上述結(jié)果驗(yàn)證了H1和H4。

從國(guó)有商業(yè)銀行樣本和股份制商業(yè)銀行樣本分類擬合結(jié)果來(lái)看，國(guó)有商業(yè)銀行樣本分析結(jié)果與總體樣本分析結(jié)果較為接近（間接證明了我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷和主導(dǎo)地位），股份制商業(yè)銀行樣本分析結(jié)果則表現(xiàn)出了與總體和國(guó)有商業(yè)銀行樣本的差異性：第一，M2變化對(duì)商業(yè)銀行貸款變化的影響都是顯著的，國(guó)有商業(yè)銀行信貸增速的彈性為1.66，而股份制商業(yè)銀行信貸增速的彈性僅為1.54；第二，一年期貸款基準(zhǔn)利率變化對(duì)商業(yè)銀行貸款增速的影響也較為顯著，國(guó)有商業(yè)銀行信貸增速的彈性為-7.36，而股份制商業(yè)信貸增速的彈性僅為-5.16；第三，回歸方程的擬合優(yōu)度存在明顯差異，國(guó)有商業(yè)銀行樣本要高于同變量股份制商業(yè)銀行樣本，其中股份制商業(yè)銀行一年期貸款基準(zhǔn)利率回歸方程未通過(guò)檢驗(yàn)，說(shuō)明股份制商業(yè)銀行還有更多其他因素可以解釋信貸變化。上述結(jié)果驗(yàn)證了H1、H3和H4。

2.模型二的檢驗(yàn)結(jié)果及分析

基于貨幣政策變化對(duì)商業(yè)銀行不良貸款率變化的總體樣本和分類樣本固定效應(yīng)擬合結(jié)果如下（見表3）。

從總體樣本擬合結(jié)果來(lái)看，以廣義貨幣供應(yīng)量增速為貨幣政策的代表變量，商業(yè)銀行不良貸款率與廣義貨幣供應(yīng)量增速（滯后1期）負(fù)相關(guān)，M2每變化1個(gè)百分點(diǎn)，商業(yè)銀行不良貸款率反向變化0.012個(gè)百分點(diǎn)；以一年期貸款基準(zhǔn)利率為貨幣政策的代表變量，商業(yè)銀行不良貸款率與一年期貸款基準(zhǔn)利率正相關(guān)，一年期貸款基準(zhǔn)利率每變化1個(gè)百分點(diǎn)，商業(yè)銀行不良貸款率同向變化0.34個(gè)百分點(diǎn)；另外，商業(yè)銀行不良貸款率與資本充足率負(fù)相關(guān)，與貸款損失準(zhǔn)備金增速正相關(guān)，與實(shí)際經(jīng)濟(jì)含義相符。從兩組變量的擬合效果比較而言，廣義貨幣供應(yīng)量變化比一年期貸款基準(zhǔn)利率變化對(duì)商業(yè)銀行不良貸款的回歸方程解釋力更強(qiáng)（前者擬合優(yōu)度為0.76遠(yuǎn)大于后者）。上述結(jié)果驗(yàn)證了H2和H4。

表3 模型二的固定效應(yīng)估計(jì)結(jié)果

從國(guó)有商業(yè)銀行樣本和股份制商業(yè)銀行樣本分類擬合結(jié)果來(lái)看，國(guó)有商業(yè)銀行樣本分析結(jié)果與總體樣本分析結(jié)果較為接近（同樣證明了我國(guó)國(guó)有大型商業(yè)銀行的壟斷和主導(dǎo)地位），股份制商業(yè)銀行樣本分析結(jié)果則表現(xiàn)出了與總體和國(guó)有商業(yè)銀行樣本的差異性：第一，M2變化對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款率的影響彈性為-0.016且僅在85%的顯著水平下顯著，而股份制商業(yè)銀行不良貸款率的影響彈性為-0.014且在99%的顯著水平下顯著，國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款更多受到廣義貨幣供應(yīng)量變化的影響；第二，一年期貸款基準(zhǔn)利率變化對(duì)不良貸款率影響均通過(guò)了檢驗(yàn)，國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款率的影響彈性為0.65，而股份制商業(yè)銀行不良貸款率的影響彈性僅為0.21，國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款更多受到廣義貨幣供應(yīng)量變化的影響；第三，回歸方程的擬合優(yōu)度仍然是國(guó)有商業(yè)銀行樣本高于同變量的股份制銀行樣本，說(shuō)明股份制商業(yè)銀行還有更多其他因素可以解釋不良貸款率變化。上述結(jié)果驗(yàn)證了H2、H3和H4。

五、主要結(jié)論與政策建議

金融生態(tài)是微觀經(jīng)濟(jì)主體賴以生存的外部環(huán)境，貨幣政策作為重要的宏觀調(diào)控政策手段，通過(guò)對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體行為的影響間接作用于金融生態(tài)環(huán)境變化。文章從理論層面總結(jié)了貨幣政策影響金融生態(tài)的理論機(jī)制以及商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)渠道，將2008-2013年5家國(guó)有上市商業(yè)銀行和7家股份制上市商業(yè)銀行作為研究樣本，分別構(gòu)建了以商業(yè)銀行信貸增速和不良貸款率為被解釋變量的貨幣政策影響商業(yè)銀行信貸投放和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的數(shù)理模型，并運(yùn)用固定效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，通過(guò)對(duì)實(shí)證結(jié)果的分析得出一些有意義的結(jié)論并相應(yīng)提出政策建議：

1.主要結(jié)論

第一，貨幣政策與商業(yè)銀行信貸變化正相關(guān)，寬松貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行信貸投放具有擴(kuò)大效應(yīng)，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增強(qiáng)，緊縮貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行信貸投放具有收縮效應(yīng)，風(fēng)險(xiǎn)意愿降低。貨幣政策主要通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格或估值機(jī)制、收入及現(xiàn)金流機(jī)制、追求收益機(jī)制、杠桿調(diào)整機(jī)制、道德風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制影響商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，其中負(fù)向關(guān)系占據(jù)主導(dǎo)地位，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制產(chǎn)生的正向影響被其他機(jī)制抵消了。

第二，貨幣政策與商業(yè)銀行不良貸款率負(fù)相關(guān)，商業(yè)銀行不良貸款率的變化可以被貨幣政策變化解釋，間接證明了貨幣政策的商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在性。

第三，國(guó)有商業(yè)銀行對(duì)貨幣政策貸款效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)的敏感性要強(qiáng)于股份制商業(yè)銀行，而股份制商業(yè)銀行則更多受到金融生態(tài)環(huán)境影響。

第四，寬松貨幣政策有利于企業(yè)獲得貸款，有利于商業(yè)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)金融生態(tài)優(yōu)化有促進(jìn)作用，緊縮貨幣政策則可能加劇金融生態(tài)的抑制性。可以有效支持當(dāng)前“定向降準(zhǔn)”做法的科學(xué)性，考慮到股份制商業(yè)銀行較強(qiáng)的市場(chǎng)理性和寬松貨幣政策對(duì)企業(yè)貸款的有利刺激，“定向降準(zhǔn)”能夠鼓勵(lì)中小商業(yè)銀行及農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)將資金更多地配置到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中需要支持的領(lǐng)域，有利于促進(jìn)貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)更加順暢。

2.政策建議

第一，貨幣政策與宏觀審慎管理應(yīng)當(dāng)密切配合使用。當(dāng)貨幣政策逆經(jīng)濟(jì)風(fēng)向調(diào)整時(shí)，也應(yīng)當(dāng)一并相應(yīng)地進(jìn)行逆向微調(diào)資本充足率的方式?jīng)_抵貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行主動(dòng)或被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，調(diào)整的時(shí)機(jī)、頻率和幅度也應(yīng)當(dāng)與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、貨幣政策變化相互協(xié)調(diào)。

第二，存款準(zhǔn)備金率工具用于調(diào)節(jié)國(guó)有和股份制商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)時(shí)應(yīng)當(dāng)區(qū)別對(duì)待。與資本充足率約束銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)限制信貸能力不同，存款準(zhǔn)備金率主要通過(guò)約束基礎(chǔ)貨幣的派生能力限制銀行貸款能力，國(guó)有和股份制商業(yè)銀行對(duì)貨幣政策變化的市場(chǎng)理性不同，理應(yīng)在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低迷時(shí)期對(duì)股份制及中小商業(yè)銀行實(shí)施略低的存款準(zhǔn)備金率限制。

第三，依靠“規(guī)則型”貨幣政策優(yōu)化金融生態(tài)。金融生態(tài)優(yōu)化一項(xiàng)長(zhǎng)期系統(tǒng)的工程，“規(guī)則型”貨幣政策更有利于金融生態(tài)的優(yōu)化，過(guò)于頻繁的“相機(jī)決策型”貨幣政策對(duì)金融生態(tài)可能造成負(fù)面影響。

[1]Borio，C.Zhu，H.Capital Regulation，Risk-takingand MonetaryPolicy：A Missing Link in the Transmission Mechanism?[R].Bank for International Settlements WorkingPaper，2008(28).

[2]Diamond，D.W.，Rajan R.G.Money in a Theory of Banking[J].American Economic Review，2006，96.

[3]Firth，M.，Lin，C.，Liu，P.and Wong，S，M.L.Inside the black box:Bank credit allocation in China's private sector [J].Journal of Banking& Finance，2009(6)：16.

[4]Laeven，L.and Levine，R.Bank Governance，Regulation and Risk Taking [J].Journal ofFinancial Economics，2009，93(2).

[5]方意，趙勝民，謝曉聞.貨幣政策的銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)分析—兼論貨幣政策與宏觀審慎政策協(xié)調(diào)問(wèn)題 [J].管理世界，2012(11)：9-19.

[6]金鵬輝，張翔，高峰.貨幣政策對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響—基于銀行業(yè)整體的研究 [J].金融研究，2014(2)：16-29.

[7]韓廷春，雷穎絜.金融生態(tài)環(huán)境對(duì)金融主體發(fā)展的影響 [J].世界經(jīng)濟(jì)，2008(03)：71-79.

[8]李向前，溫博慧，袁銘.貨幣政策對(duì)中國(guó)上市銀行資本緩沖逆周期性的非線性影響 [J].金融研究，2014(06)：17-32.

[9]王愛(ài)儉，王璟怡.宏觀審慎政策效應(yīng)及其與貨幣政策關(guān)系研究 [J].經(jīng)濟(jì)研究，.2014(04)：17-31.

[10]張強(qiáng)，張寶.貨幣政策傳導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)渠道研究進(jìn)展 [J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2011(10)：103-107.

[11]張雪蘭，何德旭.貨幣政策立場(chǎng)與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)—基于中國(guó)銀行業(yè)的實(shí)證研究 [J].經(jīng)濟(jì)研究，2012(05)：31-44.

[12]張西征，劉志遠(yuǎn).貨幣政策調(diào)整如何影響中國(guó)商業(yè)銀行信貸資金分配—來(lái)自微觀公司數(shù)據(jù)的研究發(fā)現(xiàn) [J].財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2011(08)：59-67.

（責(zé)任編輯：FZF）

Monetary Policy Effecting on Financial Ecology Mechanism and Empirical Analysis——Based on Panel Data of Public Listed Banks

HUO Qiang，JIANG Guan
（School of Economics，Yunnan University，Kunming Yunnan 650091，China）

Traditional monetary theory ignores the influence of monetary policy on bank risk-taking and financial ecology.This paper examines the effect of monetary policy on financial ecology from microcosmic view of commercial banks.Theoretically，financial ecology is associated with the system supply，transmission mechanism，and effectiveness of monetary theory;the bank risk-taking is significantly influenced by monetary policy through the mechanisms of valuations，incomes and cash flows，searching for yield，leverage adjustment，moral risk，and transfer of risks.Empirically，the paper constructs a new mathematical model with the fixed effect to examine the effect of monetary policy on financial ecology through commercial bank credit and risk-taking on the basis of panel data of public listed banks from 2008 to 2013.It is found that bank loans and bank risk-taking are significantly influenced by monetary policy，easy monetary policy will increase bank loans and bank risk-taking，and vice versa.The state-owned commercial banks are more sensitive to monetary policy，while the joint-stock commercial banks are more sensitive to financial ecology.So when the authorities conduct the management to the macro economy，they need to realize synergies between the monetary policy and macro-prudential policy.

Monetary policy；Financial ecology；Bank risk；Risk management

F830

A

1004-292X（2014）10-0091-05

2014-06-25

國(guó)家社科基金項(xiàng)目（07CJY061）；云南省金融學(xué)省級(jí)特色學(xué)科建設(shè)工程專題項(xiàng)目（X3108042）。

霍 強(qiáng)（1983-），男，內(nèi)蒙古赤峰人，博士研究生，研究方向：貨幣政策與風(fēng)險(xiǎn)管理；蔣 冠（1972-），男，云南保山人，教授，博士生導(dǎo)師，副院長(zhǎng)，主要從事金融理論與實(shí)踐研究。