作者簡介：張艷（1991-），女，安徽蕪湖人，安徽大學經(jīng)濟學院2013級金融學碩士研究生，研究方向：金融機構與金融風險管理。

摘 要：自20世紀70年代資產(chǎn)證券化問世以來，它在全球范圍內迅速繁衍發(fā)展起來。而我國資產(chǎn)證券化起步較晚，尚處于實踐探索階段，更身陷制度與政策的“雙重瓶頸”，發(fā)展資產(chǎn)證券化對我國來說可謂是任重而道遠。通過界定資產(chǎn)證券化的內涵，回顧我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程，并提出我國資產(chǎn)證券化發(fā)展過程中面臨的難題，為中國資產(chǎn)證券化的健康持續(xù)發(fā)展提出政策建議與改革措施。

關鍵詞：資產(chǎn)證券化；中國發(fā)展建議

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A 文章編號：16723198（2014）03011802

作為發(fā)源于美國的一項金融創(chuàng)新工具，資產(chǎn)證券化自20世紀70年代初第一次面世之后，其發(fā)展進程就一直未曾停歇。但由于資產(chǎn)證券化具有風險不確定性的特征，我國政府部門只有小心謹慎的對待它。在2008年次貸危機爆發(fā)之后，資產(chǎn)證券化在中國是否可行進一步受到質疑。但長遠來看，資產(chǎn)證券化具有提高資產(chǎn)流動性和轉移、分散信貸風險的特殊功效，其發(fā)展是一種必然選擇和趨勢。

1 資產(chǎn)證券化內涵界定

所謂資產(chǎn)證券化（asset securitization），是指將缺乏流動性的資產(chǎn)，轉換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。

20世紀70年代前后，資產(chǎn)證券化初次現(xiàn)世，美國投資銀行家Lewis S. Ranieri（1977）在同《華爾街》雜志的記者探討抵押貸款傳遞證券時，首次使用“資產(chǎn)證券化”這個用詞，此后資產(chǎn)證券化一詞就開始在金融界流行起來了。

Gardener（1991）對“資產(chǎn)證券化”一詞給出了具有代表性的定義，他認為：“資產(chǎn)證券化是一種金融工具，它借助金融市場使得存款者和貸款者能夠全部或者部分相匹配的過程；重點在于銀行等金融機構傳統(tǒng)的封閉式市場信譽將由開發(fā)的市場信譽所取代”。

被譽為“資產(chǎn)證券化之父”的美國耶魯大學教授Frank J. Fabozzi（1996）提出觀點，他認為：“我們可以將資產(chǎn)證券化廣泛地定義為一個過程，然后借由這個過程包裝那些具有相同特征的貸款、應收賬款、租約、消費者分期付款合同以及其他非流動資產(chǎn)，使他們能夠形成具有投資特征的、市場化的付息證券?！币部梢哉f，“創(chuàng)立由資產(chǎn)擔保的證券的過程被稱為資產(chǎn)證券化?！?/p>

2 我國資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程

資產(chǎn)證券化作為一種能夠改善企業(yè)的資產(chǎn)流動性，快速盤活存量資產(chǎn)，進一步降低企業(yè)風險的新型融資方式，受到我國各類企業(yè)機構的高度關注。為了清楚地把握我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)展脈絡和發(fā)展歷程，下面將資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展進行總結，劃分為四個階段。

2.1 前期探索階段（1992年-2004年）

廣義上講，我國資產(chǎn)證券化起步于20世紀90年代初，三亞市開發(fā)建設公司在1992年以三亞單洲小區(qū)土地（800畝）為標的物，發(fā)行了2億元3年期的海南三亞地產(chǎn)投資債券，首開了房地產(chǎn)證券化之先河。隨后，珠海高速、中遠集團、中集集團等資產(chǎn)證券化項目進一步對離岸證券化進行嘗試，涉及基礎設施、房地產(chǎn)貸款、應收款等多種基礎資產(chǎn)。

2004年4月8日，中國工商銀行和中誠信托、瑞士一波、中信證券等通過財產(chǎn)信托簽署了對其寧波分行的26億元不良資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化的有關協(xié)議，這是更接近現(xiàn)代意義上的資產(chǎn)證券化項目。

2.2 嘗試試點階段（2005年-2008年）

2005年被稱為“中國資產(chǎn)證券化元年”，真正實現(xiàn)了從理論到實踐的關鍵性跨越，特別是信貸資產(chǎn)證券化和房地產(chǎn)證券化的發(fā)展進一步繁榮，獲得全世界范圍內的關注。

2005年l2月l5日，國家開發(fā)銀行發(fā)行了國內首支ABS（Asset-backed Securities）“開元”信貸資產(chǎn)支持證券；建設銀行發(fā)行了國內首支RMBS（Residential Mortgage-backed Securities）“建元”個人住房抵押貸款支持證券。作為我國證券化試點的兩只證券，它們在銀行間債券市場發(fā)行相當順利，可謂是我國資本市場長遠發(fā)展的一個重要里程碑。2005年至2008年間，我國資產(chǎn)證券化的發(fā)行規(guī)模不斷攀升，政府監(jiān)管部門也不遺余力的推動資產(chǎn)證券化的進程。

2.3 短暫停滯階段（2008年-2011年）

2008年以后，隨著金融危機的全面爆發(fā)，我國的資產(chǎn)證券化試點工作進入停滯狀態(tài)。市場對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品反應也相對變得冷淡，已發(fā)行的資產(chǎn)支持證券、貸款支持證券、不良資產(chǎn)貸款證券化等產(chǎn)品交易都不活躍，在二級市場的流動性較差。

在這一艱難的階段，我國證券市場對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行雖然已經(jīng)停止，但研究如何更好的促進證券化發(fā)展的工作步伐并沒有停止，我國政府和有關機構也積極地陸續(xù)出臺相應的法規(guī)政策，為重新啟動資產(chǎn)證券化的發(fā)行、進一步擴大資產(chǎn)證券化的試點奠定了基礎。

2.4 重新啟動階段（2012年至今）

2012年5月，我國發(fā)布的《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》標志著資產(chǎn)證券化業(yè)務的正式重啟。同年9月，我國資產(chǎn)證券化試點工作正式重啟。標志性的事件為國家開發(fā)銀行推出的“2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券”，這一首單產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模為101.66億元。隨后，銀行間債券市場還陸續(xù)發(fā)行了開元、通元等資產(chǎn)支持證券。

2012年11月，中國首次登陸美國資產(chǎn)證券化市場。以中國銀行聯(lián)合高盛、德意志銀行、瑞士銀行等幾家銀行一起發(fā)行的商用不動產(chǎn)抵押貸款證券9.5億美元為標志性事件。自此，中國銀行成為首家參與美國證券化市場的中資銀行。

3 我國資產(chǎn)證券化面臨的問題

自資產(chǎn)證券化進入我國以來，我國國務院會同人民銀行，聯(lián)合銀監(jiān)會、證監(jiān)會等相關部門一直在積極試點，推進資產(chǎn)證券化發(fā)展進程，進一步擴大證券化試點范圍，但對于資產(chǎn)證券化剛剛起步不久的中國來說，我國要想自發(fā)進行資產(chǎn)證券化還面臨一定的困難與阻礙。因此，為了持續(xù)發(fā)展擴大我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務，我們需要密切關注資產(chǎn)證券化進程中存在的一系列問題：endprint

3.1 法律體系亟待完善

資產(chǎn)證券化作為一種金融工具，在資本市場融資過程中必然會遇到與證券相關的法律問題。而我國并沒有出臺適應金融市場發(fā)展的專門的有關資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一的法規(guī)。雖然銀行出臺了一些信貸資產(chǎn)證券化的相關規(guī)定，但由于其層級較低、法律地位不高、適用范圍較窄，加上法律體系并沒有對現(xiàn)有的與實施資產(chǎn)證券化有障礙的法律、法規(guī)進行修改和補充，一旦其與高位階的法律發(fā)生沖突，將在服從上位法《立法法》規(guī)定下不再具備法律效用，導致投資者可能會得不到法律救濟。

3.2 缺乏合格的基礎資產(chǎn)

我國現(xiàn)有的并且能夠用于資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)很少，并且存在著一些問題：比如，對于住房抵押貸款而言，優(yōu)質房地產(chǎn)抵押開發(fā)貸款和個人住房抵押貸款的貸款總量小，沒有形成規(guī)模性，導致住房抵押貸款證券化只能是紙上談兵。對于不良資產(chǎn)抵押貸款來說，這些不良資產(chǎn)多數(shù)是信用貸款，沒有任何形式的抵押和擔保，又缺乏長期資金供給，并不符合證券化的基本要求。目前我國資產(chǎn)證券化所面臨困境就是：“不良資產(chǎn)無法證券化，優(yōu)良資產(chǎn)不愿證券化”。

3.3 資產(chǎn)證券化市場參與主體有限

資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，它需要有穩(wěn)定的資金來源。目前，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要在銀行間債券市場發(fā)行，參與主體為國有大型企業(yè)，主要投資者也僅限于銀行、保險、證券等機構，而其他中小企業(yè)以及非國有企業(yè)很少參與。真正參與證券化投資的投資者數(shù)量也十分有限，他們能用于投資的資金規(guī)模也有限，嚴重制約了資產(chǎn)證券化前進的步伐。

3.4 金融中介服務機構質量較低

資產(chǎn)證券化是一種復雜的創(chuàng)新金融業(yè)務，需要多種金融中介組織機構為之服務以保證其順利實施，包括：會計師事務所、律師事務所、資產(chǎn)評估機構、資信評級機構等。但對我國來說，目前這些金融中介服務機構大多資質差、聲譽低、缺位現(xiàn)象嚴重，很難順利開展相關工作。例如，資信評級機構在進行評定時，運作混亂、沒有統(tǒng)一的標準管理體系，缺乏嚴密、完善的法律規(guī)范框架，其信用評定缺乏信譽，造成評級機構不能發(fā)揮應有的作用。

4 我國資產(chǎn)證券化發(fā)展建議

4.1 建立科學完善的資產(chǎn)證券化法律體系

制定資產(chǎn)證券化統(tǒng)一法規(guī)是解決投資者法律風險的根本之道，有助于實現(xiàn)我國資產(chǎn)證券化質的飛越。具體而言，我國立法機關首先應對資產(chǎn)證券化的法律要求進行探查研究，再進一步制定資產(chǎn)證券化的專門法規(guī)，最終建立統(tǒng)一、專門的法律體系，形成資產(chǎn)證券化上市、發(fā)行、交易的統(tǒng)一規(guī)則。同時，適當?shù)男薷?、補充和完善法律體系，特別是對現(xiàn)行法律法規(guī)中與資產(chǎn)證券化相矛盾的法規(guī)需要制定例外條約，從而解決阻礙資產(chǎn)證券化發(fā)展的法律障礙難題，營造出一個良好的、有法可依的資產(chǎn)證券化運作環(huán)境，從而促進證券化的健康發(fā)展。

4.2 擴大市場容量，豐富證券化品種

歐美等發(fā)達資本主義國家的證券化市場一直保持著活躍狀態(tài)，直接的原因就在于其具有較好的市場流動性，市場容量已具規(guī)模。因此，我國急需要尋找更多、更好的投資品種，發(fā)掘出更多的證券化產(chǎn)品。

國務院發(fā)布的《國務院關于推進資本市場改革方向和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中提到：“要大力發(fā)展資本市場，積極開發(fā)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，建立以市場為主導的品種創(chuàng)新機制”，即擴大市場容量，進一步豐富資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)種類。正如華爾街的一句名言，“只要有某個持續(xù)的現(xiàn)金流，就應該實現(xiàn)證券化”。這就要求我們盡可能的豐富資產(chǎn)證券化市場的產(chǎn)品，把市場的潛在空間轉化為現(xiàn)實的容量，為市場機制的發(fā)揮創(chuàng)造必要的條件，從而更好得改善我國的金融市場環(huán)境，進一步推進資產(chǎn)證券化市場的蓬勃發(fā)展。

4.3 培育成熟的資產(chǎn)證券化投資者

要使資產(chǎn)證券化順利進入市場，就必須有一個健全的二級市場來保證其流動性和變現(xiàn)能力。投資者是這個市場的主體，沒有投資者就沒有市場，而活躍在國內資產(chǎn)證券化市場的投資者數(shù)量有限，種類匱乏。因此，要想進一步推進資產(chǎn)證券化市場的蓬勃發(fā)展，國內需要培育起成熟的投資群體，具體做法：首先，培育新的機構投資者。在繼續(xù)鼓勵和支持現(xiàn)有機構投資者發(fā)展壯大的同時，還要在全方位引進新的機構投資者，例如，保險基金、共同基金、養(yǎng)老基金等，逐步讓這些新的機構資金進入資產(chǎn)證券市場，使機構投資資本能成為該市場的主體。其次，培育成熟、理性的證券投資者。實踐證明，能發(fā)揮資產(chǎn)證券化獨特優(yōu)勢的只有理性投資者。此外，相關部門要做好服務工作，給予充分的信息披露，提供相關的培訓，認真考慮投資者的反饋意見等。只有培育起成熟的投資群體，才會有成熟的市場。

4.4 建立成熟規(guī)范的中介服務機構

在資產(chǎn)證券化的過程中，中介服務機構往往起著至關重要的作用。在我國的中介服務機構中，信用評級機構一直處于十分落后的階段，相關機構缺乏資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗，信用的評定欠缺相應的技術和人才，這一缺口必然會制約我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

因此，為了改善信用評級機構評估質量低、信譽差、數(shù)量少的現(xiàn)狀，我國急需建立權威、公正、有影響力的信用評級機構。同時，對這些評級機構做到一視同仁，統(tǒng)一管理，使其公正、客觀地進行評估工作，排除外界因素干擾，發(fā)揮其應有的作用。此外，我們需要借鑒國外完善、成熟的信用評級經(jīng)驗，加快建立起成熟規(guī)范的中介服務機構，最終提升我國信用評級機構的威信。

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