賈雪 李勇

自2009年起就停滯的熊貓債有了新動(dòng)靜。

1月21日，有媒體報(bào)道稱，梅賽德斯-奔馳（中國(guó)）的外方母公司德國(guó)戴姆勒股份公司（下稱“戴姆勒”）擬在中國(guó)發(fā)行人民幣債券。這種外國(guó)機(jī)構(gòu)在華發(fā)行的人民幣債券俗稱為熊貓債券。如若成功發(fā)行，戴姆勒則成為2009年之后的第一只熊貓債券發(fā)行企業(yè)，并將成為首家在中國(guó)發(fā)債的境外非金融企業(yè)。

2月12日，對(duì)于《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》的此新聞采訪，梅賽德斯-奔馳（中國(guó)）方面人士回復(fù)稱：“對(duì)這一消息，沒(méi)有任何的回復(fù)?！北粋鳛榇舜蝹l(fā)行承銷(xiāo)商的中國(guó)銀行，在截至記者發(fā)稿前，亦未予以置評(píng)。

雖然，關(guān)于此次戴姆勒發(fā)行熊貓債券的規(guī)模、利率等諸多細(xì)節(jié)尚待確認(rèn)，但這一消息，再度將市場(chǎng)的目光吸引到了中國(guó)蓬勃發(fā)展的債券市場(chǎng)。

發(fā)債或是奔馳本土化戰(zhàn)略構(gòu)成

據(jù)媒體報(bào)道，戴姆勒發(fā)行人民幣債券的相關(guān)工作于去年就已經(jīng)啟動(dòng)，目前仍在緊鑼密鼓地籌備中，預(yù)計(jì)不久后該債券將正式發(fā)行。

業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，戴姆勒此次發(fā)行熊貓債券將用于在華投資設(shè)廠。戴姆勒旗下的奔馳、奧迪和寶馬，并稱為德系三大豪華車(chē)，但是從2012年開(kāi)始，奔馳與奧迪和寶馬的差距越來(lái)越大。2012年的數(shù)據(jù)顯示，奔馳全年銷(xiāo)量?jī)H增長(zhǎng)了4%，至206150輛；相比之下，奧迪的銷(xiāo)量上漲32%，至407738輛；寶馬銷(xiāo)量更是大漲41%，至313638輛。

2013年，奔馳全年銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)10.6%至228000輛；奧迪同比增長(zhǎng)21.2%至488488輛；寶馬同比增長(zhǎng)19.7%至390713輛。

中投顧問(wèn)產(chǎn)業(yè)研究中心高級(jí)研究員任浩寧告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，從2012年開(kāi)始，不僅在德系豪車(chē)中奔馳的表現(xiàn)不佳，跟日本的豐田、美國(guó)的福特等同等價(jià)位的車(chē)型比較，奔馳的銷(xiāo)量也有所下滑。奔馳在純電動(dòng)汽車(chē)板塊發(fā)力不夠，跟寶馬、豐田等品牌的差距更大。奔馳的品牌在中國(guó)大陸市場(chǎng)，可以說(shuō)是節(jié)節(jié)敗退。如果戴姆勒在中國(guó)成功發(fā)行債券的話，奔馳在中國(guó)大陸設(shè)廠生產(chǎn)會(huì)逐步提上日程，要想提高競(jìng)爭(zhēng)力，降低成本，必須走本土化道路。

任浩寧認(rèn)為，戴姆勒發(fā)行熊貓債券可以解讀為，奔馳公司中國(guó)本土化戰(zhàn)略的組成部分，即在中國(guó)市場(chǎng)取得資金，在中國(guó)市場(chǎng)建廠生產(chǎn)，在中國(guó)的市場(chǎng)進(jìn)行銷(xiāo)售。奔馳希望在中國(guó)大陸建設(shè)更多的生產(chǎn)線，這樣汽車(chē)就不需要進(jìn)口，節(jié)約了高昂的進(jìn)口關(guān)稅成本，汽車(chē)價(jià)格會(huì)下降，從而提高競(jìng)爭(zhēng)力。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任呂隨啟對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者表示，戴姆勒發(fā)行熊貓債券是企業(yè)的一種融資行為，由于戴姆勒公司是一個(gè)業(yè)績(jī)不錯(cuò)的公司，對(duì)于中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，是一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，奔馳公司也利用了中國(guó)的優(yōu)質(zhì)資金在中國(guó)完成戰(zhàn)略調(diào)整。對(duì)于奔馳公司和中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言實(shí)現(xiàn)了雙贏。

信號(hào)意義或大于實(shí)際意義

戴姆勒發(fā)債的消息，讓市場(chǎng)將目光聚焦到了這個(gè)罕有耳聞的債券品種——熊貓債。

中國(guó)的債券市場(chǎng)分為三個(gè)部分，其一是被公眾所熟知的國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)；其二是我國(guó)向境外機(jī)構(gòu)發(fā)行債券的國(guó)際債券市場(chǎng)；其三是國(guó)外機(jī)構(gòu)在中國(guó)發(fā)行的人民幣債券市場(chǎng)。

根據(jù)國(guó)際慣例，國(guó)外機(jī)構(gòu)在一國(guó)發(fā)行以所在國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的債券時(shí)，一般以該國(guó)最具特征的吉祥物命名，例如，日本的“武士債券”，美國(guó)的“揚(yáng)基債券”，英國(guó)的“猛犬債券”和西班牙的“斗牛士債券”等。

據(jù)債券清算機(jī)構(gòu)上海清算所日前發(fā)布的《2013中國(guó)債券統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》，2013年中國(guó)債券市場(chǎng)總交易規(guī)模達(dá)262.7萬(wàn)億元，同比增速3.85%。截至2013年末，中國(guó)債券市場(chǎng)登記托管余額達(dá)29.9萬(wàn)億元，較2012年的26.2萬(wàn)億元同比增長(zhǎng)14.1%。但我國(guó)對(duì)外發(fā)行的國(guó)際債券和熊貓債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢，尤以熊貓債券為甚。

自2005年國(guó)家允許發(fā)行熊貓債券以來(lái)，2005年10月，國(guó)際金融公司和亞洲開(kāi)發(fā)銀行兩家金融機(jī)構(gòu)分別發(fā)行了11.3億和10億熊貓債，此后2006年11月國(guó)際金融公司再度發(fā)行8.7億元熊貓債券，2009年12月亞洲開(kāi)發(fā)銀行再次發(fā)行10億元熊貓債券。此后熊貓債就杳無(wú)音訊了。

“熊貓債券市場(chǎng)發(fā)展已經(jīng)8年時(shí)間，但發(fā)展比較緩慢，最重要的原因是對(duì)籌集資金的管制。與國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)相比，我國(guó)對(duì)熊貓債券的資金用途、發(fā)債規(guī)模及發(fā)行者信譽(yù)等都加以嚴(yán)格限制，審批流程也更加嚴(yán)格，國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)行債券只需報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委等審批，但是國(guó)外企業(yè)發(fā)行債券需要由財(cái)政部、中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)改委、中國(guó)證監(jiān)會(huì)等各部門(mén)審核后，報(bào)國(guó)務(wù)院同意?！眳坞S啟說(shuō)。

為了提升熊貓債券活躍度，2010年9月16日，中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、國(guó)家發(fā)改委、中國(guó)證監(jiān)會(huì)修訂關(guān)于熊貓債券的發(fā)行辦法，規(guī)定國(guó)際開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)發(fā)行人民幣債券所籌集的資金可以購(gòu)匯匯出境外使用，并可從境外調(diào)入人民幣資金還本付息。

任浩寧告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，從限制熊貓債券籌集的資金外流到放松管制，這是我國(guó)金融改革逐步推進(jìn)的過(guò)程?！拔覈?guó)改革開(kāi)放以來(lái)的主要目的就是引進(jìn)外部資金和技術(shù)，以促進(jìn)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。禁止資金流出，在改革開(kāi)放初期我們擔(dān)心，外資撤走之后，會(huì)把產(chǎn)業(yè)鏈條抽空，把產(chǎn)業(yè)泡沫擠出，這對(duì)產(chǎn)業(yè)危害極大?，F(xiàn)在，我國(guó)允許熊貓債券籌集的資金外流，表明我國(guó)的監(jiān)管逐步放開(kāi)了，對(duì)于國(guó)外機(jī)構(gòu)合理配置資金，加快資金流動(dòng)，提升資金使用效率有積極作用。”

而此次戴姆勒的發(fā)債，更多的被業(yè)界認(rèn)為是信號(hào)意義居多。

中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司分析師張帆對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》表示，戴姆勒發(fā)債作為我國(guó)首只非金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的熊貓債券，標(biāo)志著我國(guó)債券市場(chǎng)的境外發(fā)行主體由金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步延伸至非金融機(jī)構(gòu)，豐富了發(fā)行人主體類型，有利于深化我國(guó)多層次金融市場(chǎng)；另一方面，戴姆勒發(fā)債具有一定的示范效應(yīng)，未來(lái)可能會(huì)吸引更多的境外企業(yè)來(lái)我國(guó)發(fā)債，對(duì)于促進(jìn)人民幣國(guó)際化有重要意義。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，張帆認(rèn)為，隨著境外企業(yè)在境內(nèi)業(yè)務(wù)的發(fā)展，其對(duì)人民幣資金的需求也與日俱增，增加了熊貓債券的發(fā)債需求；再加上隨著我國(guó)債券市場(chǎng)的國(guó)際化和開(kāi)放度進(jìn)一步提升，熊貓債券市場(chǎng)會(huì)有更好的發(fā)展前景。

不過(guò)，任浩寧認(rèn)為，我國(guó)的熊貓債券市場(chǎng)短期內(nèi)不會(huì)有實(shí)質(zhì)性的突破，可能有幾個(gè)境外企業(yè)能夠發(fā)行數(shù)量不多的債券，但是整體規(guī)模不會(huì)大量增長(zhǎng)。因?yàn)槟壳?，我?guó)金融市場(chǎng)的重點(diǎn)工作不是對(duì)外開(kāi)放。

當(dāng)前，我國(guó)金融市場(chǎng)的重點(diǎn)工作有兩個(gè)：一是解決地方政府的債務(wù)問(wèn)題，這只是重中之重；二是，提高國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性。我國(guó)國(guó)內(nèi)的債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)等金融市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性非常差，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)跟國(guó)際金融市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性更差。應(yīng)該先把國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性提高，使得國(guó)內(nèi)資金的流動(dòng)效率更高、速度更快，再考慮與國(guó)際金融市場(chǎng)接軌。

（關(guān)于更多熊貓債券的知識(shí)詳見(jiàn)本期P80）