謝朝陽

（衡陽財經(jīng)工業(yè)學(xué)院 經(jīng)濟(jì)貿(mào)易系，湖南 衡陽 421002）

0 引言

相對于傳統(tǒng)股票期權(quán)，EVA虛擬股票期權(quán)激勵，不需要企業(yè)發(fā)行新的股份，僅僅在賬面上反映而已，避免了發(fā)行新股的種種障礙。適用于上市公司和非上市公司，應(yīng)用范圍較廣。

相對于會計利潤決定的股權(quán)激勵，EVA綜合考慮了企業(yè)資本成本，反映了企業(yè)創(chuàng)造真實利潤的能力，與股東價值最大化相一致；EVA虛擬股票期權(quán)激勵，避免了公司高管對會計利潤的操作，定價客觀，真實反映了公司EVA虛擬股票期權(quán)的價格。

將EVA、虛擬股權(quán)、企業(yè)生命周期相結(jié)合，形成新的適合企業(yè)生命周期特點的EVA虛擬股票期權(quán)激勵機(jī)制，進(jìn)而研究EVA虛擬股權(quán)激勵在企業(yè)生命周期中的應(yīng)用，特別是增長周期的運用，就具有了十分重要的理論意義。

本文通過對EVA虛擬股票期權(quán)激勵機(jī)制的理論研究，分析EVA虛擬股票期權(quán)激勵的有效性。同時輔以案例分析研究，期望能在新的激勵機(jī)制——EVA虛擬股票期權(quán)激勵機(jī)制的理論研究和實際運用方面有所貢獻(xiàn)。

1 EVA虛擬股票期權(quán)授予設(shè)計

1.1 確定EVA虛擬股票期權(quán)的授予價格

EVA虛擬股票期權(quán)是虛擬的、并非實際的股權(quán)，不可轉(zhuǎn)讓和上市流通，EVA虛擬股票期權(quán)主要是借用股權(quán)的原理和形式把企業(yè)激勵對象的薪酬與企業(yè)的長期經(jīng)營業(yè)績緊密聯(lián)系后向激勵對象提供的一種激勵機(jī)制。我們可以借用Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型確定EVA虛擬股票期權(quán)的授予成本價格。

（1）確定無股利發(fā)放的期權(quán)授予成本價格

首先根據(jù)企業(yè)當(dāng)年股本總數(shù)Si及當(dāng)年的EVA值EVAi，計算每股股票代表的EVA值作為EVA虛擬股票的當(dāng)期價格：

確定虛擬股票各期的價格Pi，

gi為第i年企業(yè)EVA的增長率。

當(dāng)年股本總數(shù)Si的確定如下：

①在股份公司中：

②在有限公司中：

EVA虛擬股份的計算如同股份公司一樣，當(dāng)公司權(quán)益融資時，根據(jù)權(quán)益融資的認(rèn)股比例計算增加虛擬股份數(shù)。

在不發(fā)放股利的前提下利用Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型計算EVA虛擬股票期權(quán)的價值，即授予期權(quán)的成本價值如下：

其中：

Ci：EVA虛擬股權(quán)的當(dāng)期價值即實施激勵計劃年度的購買價格或授予價格

Pi：標(biāo)的EVA虛擬股票的當(dāng)前價格

N(d)：標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布中離差小于d的概率

Xi：EVA虛擬股票期權(quán)的行權(quán)價，等于i年度業(yè)績目標(biāo)所對應(yīng)的EVA股票價格。

rf：無風(fēng)險利率

t：等待期（以年為單位）

i：1，2，3…… n表示年份

該期權(quán)定價模型的應(yīng)用前提如下：

①在期權(quán)壽命期內(nèi)買方期權(quán)標(biāo)的股票不發(fā)放股利，也不做其他分配

②股票和期權(quán)的買賣沒有交易成本

③短期的無風(fēng)險利率是已知的且在壽命期內(nèi)保持不變

④任何證券購買者能以短期的無風(fēng)險利率借的任何數(shù)量的資金

⑤允許賣空，賣空者將立即得到所買股票當(dāng)天價格的資金

⑥看漲期權(quán)只能在到期日執(zhí)行

⑦有證券交易是連續(xù)的，股票價格隨機(jī)游走。

（2）確定發(fā)放股利的期權(quán)授予價格

考慮了這些因素后，我們需要對Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)估價模型進(jìn)行適當(dāng)?shù)母倪M(jìn)，當(dāng)企業(yè)在激勵對象持股期間發(fā)放了股利時，我們可以根據(jù)會計利潤與EVA的關(guān)系將發(fā)放的股利換算為EVA值，從而得出每股股票發(fā)放的EVA股利。派發(fā)EVA股利總額SEVA具體計算公式如下：

S：派發(fā)股利年度的稅后會計利潤

Sg：用于派發(fā)股利的稅后會計利潤

C：所有資本成本

每股EVA虛擬股票理論上派發(fā)的股利：

理論上EVA虛擬股權(quán)的年股利收益率：

：股票市場交易的價格

由派發(fā)股利的Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型計算發(fā)放股利的EVA虛擬股票期權(quán)授予時的成本價值：

δ=標(biāo)的EVA虛擬股權(quán)的年股利收益率（假設(shè)股利連續(xù)支付，而不是分散支付）由此我們得出使用Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型對股票期權(quán)定價的步驟，具體如下：

第一步，利用所給數(shù)據(jù)求解d1和d2；

第二步，利用標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)變量，求出正態(tài)分布函數(shù) N(d1)和 N(d2)；

第三步，計算出EVA股票期權(quán)的價值。

由此，EVA虛擬股票期權(quán)的授予成本價格由Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型計算得出。

1.2 確定EVA虛擬股權(quán)授予數(shù)量

1.2.1 計算當(dāng)期EVA獎金金額

（1）據(jù)經(jīng)濟(jì)增加值的定義計算企業(yè)當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)的數(shù)額：

根據(jù)公式（1～9）計算企業(yè)當(dāng)期的經(jīng)濟(jì)增加值EVAi，企業(yè)i年度EVA的變動額(ΔEVAi)：

（2）確定激勵對象當(dāng)期EVA獎金數(shù)額

EVA虛擬股票期權(quán)激勵機(jī)制下獎金數(shù)額的確定有多種方法，其中較常用的是“直接法”。在這種方法下，激勵對象的獎金將直接依據(jù)當(dāng)年度EVA的絕對值以及與前一年度相比EVA的增加值來計算確定，其一般計算公式為[24]：

其中，TDi為員工或管理人員獲得的獎金總額；EVAi、EVAi-1分別表示當(dāng)年和前一年的EVA值；m1、m2表示特定的百分比，其值由薪酬委員會與企業(yè)原有的歷史獎勵數(shù)據(jù)相比較權(quán)衡后確定。m1反映了激勵對象在當(dāng)年實現(xiàn)的EVA中可以獲得的獎金比例，當(dāng)EVAi為正值時，m1取某一正數(shù)。但當(dāng)EVA＜0時，m1=0。這樣即使當(dāng)年EVA的絕對值為負(fù)值，只要與上年相比有所提高，即業(yè)績有了改善時，EVA虛擬股票期權(quán)激勵對象仍可以獲得一定的獎金。

1.2.2 確定授予數(shù)量

EVA虛擬股權(quán)激勵總體期權(quán)的授予數(shù)量取決于EVA總獎金金額以及EVA虛擬期權(quán)的授予價格，計算公式如下：

單個激勵對象授予數(shù)量由企業(yè)薪酬委員會和董事會根據(jù)授予年度由Black-Scholes（布萊克-斯科爾斯）期權(quán)定價模型確定的期權(quán)成本、激勵對象當(dāng)年EVA獎金數(shù)額大??；綜合考慮企業(yè)所處的行業(yè)特點、行業(yè)地位及行業(yè)薪酬情況；激勵對象崗位性質(zhì)、崗位重要程度以及對企業(yè)貢獻(xiàn)大小等因素后決定，并報股東大會審批。

2 EVA虛擬股票期權(quán)的行權(quán)設(shè)計

2.1 確定EVA虛擬股票期權(quán)行權(quán)有效期與等待期

EVA虛擬股權(quán)激勵往往規(guī)定若干年的等待期，根據(jù)企業(yè)發(fā)展需要，可長可短。高層管理人員的等待期可以放長些，比如3～5年；中層管理人員的等待期可根據(jù)公司管理需要進(jìn)行調(diào)節(jié)，如1～3年；對科研人員的等待期一般根據(jù)科研項目的完成時限來設(shè)定，比如1～3年；對基層工作人員，一般以一個生產(chǎn)周期為等待期；針對成本中心或利潤中心可以根據(jù)其自身特點確定等待期；針對具體項目可根據(jù)企業(yè)發(fā)展需要并結(jié)合項目本身特點來調(diào)節(jié)等待期。

期權(quán)等待模式的設(shè)定要根據(jù)激勵需要來具體規(guī)劃，一般來說高層管理人員和核心科研人員要設(shè)定多種等待模式，分比例行權(quán)，一般設(shè)定3個等待期，等比例或不等比例的行權(quán)。中層管理人員和一般科研人員的等待期以不超過3個為宜，基層人員和成本中心的等待期是否設(shè)定為多種或單一要根據(jù)企業(yè)自身特點和崗位特征、性質(zhì)來確定。

以上等待期的設(shè)定僅供企業(yè)參考，具體運用要根據(jù)企業(yè)自身實際來制定。EVA虛擬股票行權(quán)要滿足預(yù)先設(shè)定的等待期和業(yè)績目標(biāo)后，才可以按照既定的EVA虛擬股權(quán)激勵管理規(guī)定來行權(quán)。

2.2 確定公司EVA虛擬股票期權(quán)的行權(quán)價格

企業(yè)在進(jìn)行EVA虛擬股票行權(quán)價（兌現(xiàn)價格）的制定時，比較的標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)是股票的市價，而是每股EVA虛擬股票價格。每股EVA虛擬股票的內(nèi)部市場價格根據(jù)公式1每年年末確定一次，在達(dá)到或高于期權(quán)授予年度既定目標(biāo)業(yè)績對應(yīng)的價格后，以此價格作為EVA虛擬股票期權(quán)的行權(quán)價格。此外，我們還可以根據(jù)歷年EVA的實際增長率計算的第n年的每股EVA虛擬股權(quán)的價格，具體如下式所示：

過了等待期后，期權(quán)到期日，目標(biāo)業(yè)績所對應(yīng)的每股EVA虛擬股票的價格：

Gi：為EVA虛擬股權(quán)行權(quán)時的每股EVA虛擬股票的價格

Pi：第i期每股EVA虛擬股票期權(quán)的價格（i期基期對應(yīng)的EVA股票價格）；

gi，gi+1，gi+2，……gn：第i，i+1，i+2，……n期實際的EVA增長率；

Gi，Gi+1，Gi+2，……Gn：第i，i+1，i+2，……n期預(yù)定的EVA增長率；

n-i：此批股權(quán)行權(quán)的等待期。

只有Pn＞Xn時，即實際業(yè)績水平大于既定的目標(biāo)業(yè)績時，才可以行權(quán)。

2.3 EVA虛擬股票期權(quán)的行權(quán)安排

2.3.1 行權(quán)日期設(shè)計

等待期結(jié)束后，期權(quán)獲授人可以行權(quán)。EVA虛擬股票期權(quán)可以一次全部行權(quán)，也可以分期分批行權(quán)。在美國，較為常見的是行權(quán)類型是在若干年中每年等比例的獲得期權(quán)的執(zhí)行權(quán)力，在我國，期權(quán)獲授人行權(quán)時，不允許其一次全部行權(quán)，應(yīng)按照多種等待期模式行權(quán)。為了保護(hù)廣大股東和投資者的利益，公司制定的EVA虛擬股權(quán)激勵辦法必須和國家法律法規(guī)一致?！渡鲜泄竟蓹?quán)激勵管理辦法》第27條規(guī)定：激勵對象應(yīng)當(dāng)在上司公司定期報告公布后第2個交易日，至下一次定期報告公布前10個交易日內(nèi)行權(quán)，但不得在下列期間內(nèi)行權(quán)：（1）重大交易或重大事項決定過程中知該事項公告后2個交易日內(nèi)；（2）其他可能影響股價的重大交易事件發(fā)生之日起至公告后2個交易日。

2.3.2 EVA虛擬股權(quán)的行權(quán)方式

EVA虛擬股權(quán)的執(zhí)行方法主要有現(xiàn)金行權(quán)和無現(xiàn)金行權(quán)兩種方式。各公司可以根據(jù)實際情況可采用以下兩種方式：

現(xiàn)金行權(quán)，即，EVA虛擬股權(quán)獲受人在行權(quán)時向企業(yè)或企業(yè)指定的機(jī)構(gòu)支付行權(quán)稅費，并獲得企業(yè)支付的現(xiàn)金獎金，行權(quán)費用金額大小根據(jù)企業(yè)規(guī)定來確定。

無現(xiàn)金行權(quán)，即，激勵對象不需要支付行權(quán)費用和稅金，企業(yè)或企業(yè)指定的機(jī)構(gòu)在EVA虛擬股票期權(quán)行權(quán)后，將部分收益來支付行權(quán)稅費，并將余下的金額作為行權(quán)人的獎金。

3 實證分析

我們以中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司每年創(chuàng)造的每股EVA值為EVA虛擬股權(quán)激勵方案的考核指標(biāo)，分別選取2008年、2009年、2010年、2011年的每股EVA值做為考核指標(biāo)。

3.1 EVA虛擬股權(quán)激勵方案的授予與行權(quán)的確定

依據(jù)前述確定EVA虛擬股權(quán)授予對象的規(guī)定，中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司根據(jù)自身特點確定EVA虛擬股權(quán)的授予對象。授予時機(jī)可以根據(jù)自身業(yè)務(wù)發(fā)展的需要自行確定。

根據(jù)公式1計算確定2008年、2009年、2010年、2011年EVA虛擬股權(quán)的授予價格Pi；根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價模型計算2008年授予、2010年行權(quán)的虛擬股權(quán)的成本價，即看漲期權(quán)的價格，作為2008年授出的EVA虛擬股權(quán)的成本價。

授予數(shù)量由中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司依據(jù)經(jīng)營者的貢獻(xiàn)大小和歷史獎金數(shù)額，根據(jù)當(dāng)年EVA虛擬股權(quán)的價格計算每位激勵對象應(yīng)授予的EVA虛擬股權(quán)數(shù)量。

三年等待期過后，若實際每股EVA價格高于或等于目標(biāo)業(yè)績所對應(yīng)的EVA價格，按中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司的規(guī)定可以行權(quán)，行權(quán)價格按行權(quán)年度的EVA虛擬股權(quán)的價格執(zhí)行；否則，不能行權(quán)。

行權(quán)時中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司向激勵對象支付現(xiàn)金或者與現(xiàn)金等額的股票，選擇現(xiàn)金兌現(xiàn)還是股票兌現(xiàn)由激勵對象自己決定。

3.2 案例企業(yè)EVA虛擬股權(quán)激勵基金的確定

按照新的會計準(zhǔn)則，根據(jù)前述激勵基金的提取設(shè)計方案，中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司在授予EVA虛擬期權(quán)后于每年年末在資產(chǎn)負(fù)債表日依據(jù)激勵對象的離職率提取相應(yīng)的稅前利潤作為激勵基金。

用于支付的現(xiàn)金或股票在法律法規(guī)規(guī)定的范圍內(nèi)籌備，現(xiàn)金由稅前利潤列支，股票由公司庫存股或著回購股組成。

3.3 案例企業(yè)EVA相關(guān)考核指標(biāo)的計算

3.3.1 法定資本金和保險保障基金的扣除

按照保監(jiān)會和相關(guān)法律的規(guī)定，保險公司要根據(jù)自身的資本金和當(dāng)年自留保費收入的規(guī)模，每年提取一定比例的資金作為法定資本金和保險保障基金存入指定的銀行，除保險公司清算時用于清償債務(wù)外，不得動用；保險類企業(yè)要滿足監(jiān)管部門規(guī)定的具體償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)；需要對資金運用形式進(jìn)行限制。在計算非壽險公司投入資本時應(yīng)當(dāng)給予適當(dāng)?shù)目鄢鐚⑻岽嫔辖恢付ㄣy行的資本金和上交的保險保障基金從資本中扣除。

3.3.2 日常現(xiàn)金性資產(chǎn)予以扣除

保險公司在日常經(jīng)營過程中，經(jīng)常產(chǎn)生大量的現(xiàn)金性資產(chǎn)，這些資產(chǎn)的產(chǎn)生是不可避免的，不可控的，按照EVA的一般計算規(guī)則，這些現(xiàn)金性資產(chǎn)是要予以調(diào)整剔除。

3.3.3 在建工程凈值扣除

在建工程是企業(yè)投資的將來才能獲得收益的，是有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的投資，因此在建工程應(yīng)從資本總額中扣除。

3.3.4 案例企業(yè)EVA相關(guān)指標(biāo)的計算

根據(jù)EVA計算時會計科目調(diào)整的原則和項目，結(jié)合保險類企業(yè)的特點進(jìn)行EVA計算。該企業(yè)2010、2011年的EVA為負(fù)值且連年遞減，沒有為股東創(chuàng)造價值，增加財富。2008年授予、2010年行權(quán)的虛擬期權(quán)的由于未達(dá)到業(yè)績指標(biāo)，不能行權(quán)。2008年期權(quán)的價值非常小，幾乎為零。

3.4 基于EVA虛擬股權(quán)激勵方案的獎金計算

獎金數(shù)額的大小等于激勵對象行權(quán)數(shù)量與行權(quán)價、授予價之差的乘積。據(jù)中國平安保險(集團(tuán))股份有限公司2008年的年報顯示，平安當(dāng)年共授出期權(quán)4192萬份，其中，兩名執(zhí)行董事馬明哲和孫建一各獲得609萬份虛擬股權(quán)，其他高管獲得385萬份。

本文根據(jù)上述資料，本文以馬明哲所授予的609萬份EVA虛擬股權(quán)為例來計算中國平安保險(集團(tuán))股份有限公司對其的獎金數(shù)額，來闡述此激勵方案的激勵力度。

若2010年達(dá)到行權(quán)標(biāo)準(zhǔn)，則2010年行權(quán)203萬份；根據(jù)EVA虛擬股權(quán)激勵方案計算獎金如下：

2030000×(1.291-0.782)×0.97=1001307.96元人民幣

但由于未達(dá)到目標(biāo)業(yè)績，所以不能行權(quán)，上述獎金不能支付。

3.5 兩種不同方案的對比分析

以馬明哲為例闡述分析兩種激勵方案下激勵對象的收益。為了對比分析方便起見，本案例采用馬明哲獲得的虛擬期權(quán)份額作為其授予的EVA虛擬股權(quán)的份額。按照中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司現(xiàn)行的虛擬股權(quán)激勵方案計算馬明哲2007年行權(quán)可獲得的獎金如表2。

表2 2008年授予、2011年行權(quán)期權(quán)一覽表 （貨幣單位：元人民幣）

通過以上計算，我們發(fā)現(xiàn)中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司2007年每股EVA是負(fù)值（-5.399元人民幣），沒有達(dá)到預(yù)定的業(yè)績目標(biāo)——每股EVA價格1.291元人民幣，顯然，以馬明哲為首的中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司的眾高管并未創(chuàng)造價值，而是在毀損股東財富。因此，2010年不能行使期權(quán)，不能獲得EVA虛擬股權(quán)帶來的長期獎勵，即2004年授予馬明哲的609萬份期權(quán)，2010年可以行權(quán)的三分之一的份額，即203萬份期權(quán)因行權(quán)年度業(yè)績目標(biāo)沒有實現(xiàn)而廢止。

EVA虛擬股權(quán)激勵方案還能有利于協(xié)調(diào)勞資關(guān)系，避免過多侵蝕企業(yè)利潤。通常情況下，高管薪酬的大漲與普通員工下崗、裁員、收入增長緩慢的現(xiàn)象并存，損害了普通員工對高級管理層的信任和敬業(yè)精神。EVA虛擬股票期權(quán)是基于EVA來給予經(jīng)理人相應(yīng)的獎勵，可以避免管理層與普通員工之間收入過度兩極分化。

由此我們可以得出，EVA虛擬股權(quán)激勵方案的獎勵相對于現(xiàn)行的虛擬期權(quán)激勵方案具有明顯的合理性。

4 結(jié)論

根據(jù)企業(yè)不同生命周期的戰(zhàn)略目標(biāo)和特點以及EVA在各個周期的發(fā)展變化，從企業(yè)增長周期出發(fā)，將虛擬股票期權(quán)、EVA和企業(yè)生命周管理方法有機(jī)結(jié)合，形成了企業(yè)增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵，并加以研究分析、設(shè)計了企業(yè)增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵方案。通過案例研究分析，將企業(yè)增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵方案與現(xiàn)行的虛擬股權(quán)激勵方案比較分析，挖掘虛擬股權(quán)激勵的不足與局限，深入分析企業(yè)增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵的特點與優(yōu)越性。

以企業(yè)增長周期的每股EVA作為考核獎勵激勵對象經(jīng)營業(yè)績的標(biāo)準(zhǔn)，有效的規(guī)避了企業(yè)股價由于受證券市場的非理性波動而發(fā)生扭曲所帶來的負(fù)面影響，是針對企業(yè)在法律、政策及制度環(huán)境方面存在的現(xiàn)實情況而制定的長期激勵機(jī)制，能真實客觀的反映激勵對象的業(yè)績，實用性較強(qiáng)，比較適合解決我國企業(yè)長期有效激勵不足這一問題。

研究增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵時，一方面吸取了國外股票期權(quán)理論的機(jī)理的優(yōu)點，即將EVA虛擬股票的內(nèi)部市場價格與公司的真實價值掛鉤，避開了我國股票市場弱有效的影響；另一方面又克服了現(xiàn)有期權(quán)激勵機(jī)制中定價問題的弱點，即以單一的股票價格指標(biāo)衡量企業(yè)價值確定行權(quán)價格，本文研究設(shè)計了基于企業(yè)增長周期的EVA虛擬股權(quán)激勵模型，以此作為企業(yè)增長周期EVA虛擬股權(quán)激勵的理論總結(jié)。

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