李海濱

2013年過去，上證指數(shù)全年錄得-6.75%的下跌幅度，創(chuàng)業(yè)板指錄得82.73%的漲幅，中小板指錄得17.54%的漲幅。有人根據(jù)上證指數(shù)下跌的事實(shí)，呼吁中國股市的牛市即將來臨，有人則因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板指大漲的事實(shí)，認(rèn)為股市即將進(jìn)入熊市調(diào)整。這些爭論有意義么？顯然，這種注重一個指數(shù)、忽視市場內(nèi)部真實(shí)狀況的分析，脫離了實(shí)際。我們不妨認(rèn)真觀察市場內(nèi)部發(fā)生的變化，根據(jù)更加真實(shí)的數(shù)據(jù)，來判斷市場的真實(shí)趨勢。

先看兩個表格，它更真實(shí)地反映出2013年股市內(nèi)部各個局部有代表性板塊的情況。

表1和表2顯示，在整體方面，三分之二強(qiáng)的個股實(shí)現(xiàn)了上漲，三分之一弱的個股實(shí)現(xiàn)了下跌。這就意味著，如果每位投資者持有一只股票一年，有三分之二強(qiáng)的概率能夠盈利，三分之一的概率虧損。這個概率說明，2013年還是一個相對容易賺錢的年份。同時，全部A股平均漲幅錄得28.82%，說明只有超過了這個漲幅的投資者，才可以稱得上戰(zhàn)勝了大盤。從上述兩大數(shù)據(jù)看，2013年，中國股市應(yīng)該處于牛市之中。

在風(fēng)格方面，漲幅前100的平均漲幅巨大，跌幅前100的平均跌幅也巨大，說明個股分化非常嚴(yán)重。小盤股顯著強(qiáng)于大盤股，說明小型公司在當(dāng)前更容易獲得上升的機(jī)會。具體原因，我們在后文分析。

各個代表性板塊的數(shù)據(jù)，能夠反映的事實(shí)就更加豐富：

銀行股年初的市盈率就非常低，平均只有6倍，但最終全年還是下跌。盡管全年業(yè)績平均增幅相當(dāng)不錯，有14%左右的業(yè)績增長率，但是，事實(shí)就是下跌。這表明一個基本判斷：市盈率低并不是股價應(yīng)該上升的理由，同理反證，市盈率高也不是下跌的理由。

銀行股下跌的動力，顯然與現(xiàn)實(shí)的業(yè)績關(guān)系不大，最主要與兩大重要預(yù)期有關(guān)：一是金融改革，放開銀行業(yè)的競爭，加劇競爭將帶來銀行業(yè)壟斷利潤的下滑大趨勢；二是對銀行房地產(chǎn)貸款、地方融資平臺貸款的擔(dān)憂，形成巨大的心理壓力。這兩大壓力不消除，銀行股很難迎來真正意義的牛市。除此之外，宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型帶來的周期型行業(yè)增長率下滑，將間接影響銀行業(yè)的平均利潤，也是深層次下跌動力。

地產(chǎn)股也是與銀行遭遇相似的兄弟股。盡管業(yè)績增長率高于銀行股，特別是房價上升對業(yè)績提升顯著有效，但房地產(chǎn)股總體依然是下跌家數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于上升家數(shù)，下跌個股平均跌幅也大于銀行股，尤其是優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)股全部下跌。業(yè)績增長與股價下跌共存，說明股價上漲動力遠(yuǎn)非業(yè)績增長這么簡單。

地產(chǎn)股下跌動力，主要與如下重要預(yù)期有關(guān)：一是土地流轉(zhuǎn)制度改革，將影響原來的供地模式，特別是土地價格的直線上升，將大大消減房地產(chǎn)行業(yè)的利潤水平。大型地產(chǎn)公司的毛利率普遍下跌，都在證明這個邏輯成立。二是隨著城鎮(zhèn)土地供應(yīng)減少，房地產(chǎn)行業(yè)的業(yè)務(wù)模式會受到較大影響，一方面是業(yè)務(wù)量存在下滑風(fēng)險，長期增長率受到影響，另一方面是城市改造等開發(fā)模式有可能大大降低利潤水平。當(dāng)然，對房地產(chǎn)調(diào)控政策的擔(dān)憂有可能也是重要原因之一，但是，實(shí)際上，在2013年，政府對房地產(chǎn)市場的行政調(diào)控顯著降低，沒有增強(qiáng)，說明這個擔(dān)憂成為下跌原因的論據(jù)不很充分。

煤炭和有色金屬是強(qiáng)周期行業(yè)的典型代表，所以，股價下跌最厲害，并且伴隨著業(yè)績的嚴(yán)重下滑。同樣時間段，很多新興產(chǎn)業(yè)業(yè)績下滑，但股價持續(xù)回升，說明業(yè)績下滑并非股價下跌的主要動力。強(qiáng)周期股股價的下跌動力，主要與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大趨勢有關(guān)。在產(chǎn)能過剩的大背景下，中國的強(qiáng)周期行業(yè)已經(jīng)普遍進(jìn)入了持續(xù)調(diào)整階段，在產(chǎn)能過剩問題沒有解決、在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型沒有成功之前，強(qiáng)周期行業(yè)幾乎找不到增長的動力。由于投資者在可見的未來看不到這些行業(yè)的前景，加上短期業(yè)績下滑，自然就持續(xù)拋售股票。這種趨勢，在2014年，顯然也不會得到顯著好轉(zhuǎn)。這些行業(yè)的股票，是真實(shí)的處于熊市之中。

那些呼吁牛市即將到來的人，其真實(shí)的本意，應(yīng)該是說強(qiáng)周期行業(yè)將見底回升。否則就沒有任何實(shí)戰(zhàn)意義了。

傳媒、手游、軟件、空氣治理、中藥等新興產(chǎn)業(yè)，卻處于生機(jī)勃勃之中。絕大多數(shù)個股上升，并且平均漲幅超過60%，給勇敢加入新興產(chǎn)業(yè)的投資者帶來了巨大回報(bào)。這些行業(yè)的上漲動力，主要如下：

一是在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的大趨勢之下，行業(yè)處于持續(xù)良好增長階段。數(shù)據(jù)顯示，這些行業(yè)，平均年增長率都有望超過20%，個別甚至超過40%。持續(xù)的增長潛力，是吸引投資者的重要動力。二是一部分個股已經(jīng)處于持續(xù)增長過程中，更多個股則處于蓄勢起飛階段。要么已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了超預(yù)期增長，要么公司具備核心技術(shù)與市場潛力，使得勇敢的投資者持續(xù)買入。由于資本市場具備的資源優(yōu)化功能，使得新上市股票多數(shù)也是新興產(chǎn)業(yè)股票，準(zhǔn)備注入的資產(chǎn)多數(shù)都是新興產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，導(dǎo)致股市的增量供應(yīng)方面處于持續(xù)優(yōu)化狀態(tài)，也給投資者帶來了更多買入機(jī)會。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型成功之前，這種優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不斷進(jìn)入股市的大趨勢不會改變，對股市的牛市部分將產(chǎn)生持續(xù)推動作用。

通過上述數(shù)據(jù)分析，我們可以得出當(dāng)前股市趨勢的總體定義：

從2013年開始，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型大的經(jīng)濟(jì)階段影響之下，中國股市進(jìn)入了一個新的趨勢形態(tài)：即轉(zhuǎn)型的受益方持續(xù)處于牛市之中，轉(zhuǎn)型的受損方持續(xù)處于熊市之中。結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型一定是以犧牲某些經(jīng)濟(jì)體局部利益為代價的，所以，受損方的熊市不會輕易完成。只有當(dāng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型即將大功告成、或者說投資者已經(jīng)看到了確定的希望的時候，受損方的熊市才會結(jié)束。而同時，受益方的牛市，則在投資者不斷投入資本的過程中持續(xù)發(fā)展，一直到所有子行業(yè)都已經(jīng)初具規(guī)模，成為新經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中的重要組成部分，大部分股價在業(yè)績良好情況下還是高估狀態(tài)，牛市才會結(jié)束。顯然，2014年并不具備上述條件達(dá)成的可能。