一季度的GDP增長率雖然好過市場預(yù)期，但數(shù)據(jù)背后所展示的經(jīng)濟(jì)圖景卻令筆者擔(dān)憂。盡管市場上充滿了反對政府采取刺激政策的聲音，但筆者認(rèn)為政府確實需要有所作為，前瞻性地采取燙平經(jīng)濟(jì)波動的政策。否則，一旦錯過了“穩(wěn)增長”的最佳時機(jī)，不但會急劇加大中國經(jīng)濟(jì)與金融體系在今后幾個季度的風(fēng)險，而且有可能迫使監(jiān)管層在今后2—3個季度采取更大的刺激政策，最終反而得不償失。

當(dāng)然，“穩(wěn)增長”并不等同于“刺激”，其形式也不應(yīng)該照搬過往的投資大躍進(jìn)，而是應(yīng)更多地利用“一箭多雕”的結(jié)構(gòu)調(diào)整與全面放松管制的改革開放舉措。從這個意義上講，與上世紀(jì)90年代末期相仿，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增長下滑反而成了倒逼改革的良機(jī)。這對中國政府、國有企業(yè)、民間資本、外資機(jī)構(gòu)以及資本市場的投資者而言，都是難得的機(jī)遇！

最終需求增長乏力

2014年1季度，GDP增長率下滑到7.4%，符合我們的預(yù)期，但好過市場一致預(yù)期的7.3%。

然而，通過對一季度各項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的詳盡分析，我們卻發(fā)現(xiàn)一個令人擔(dān)憂的現(xiàn)象。與過去7個季度（2012年2季度至2013年4季度）不同，2014年1季度GDP增長率的下滑不再是受到存貨調(diào)整的拖累，而是由于最終需求出現(xiàn)了大幅度下滑。

然而，令我們不安的是，今年一季度的GDP（即總需求）增長率雖然達(dá)到7.4%，與2012年3季度持平，但我們模型測算出來的最終需求的增長率卻僅有7.0%，比去年四季度的8.1%大幅度下滑了1.1個百分點，成為14年來（即2000年以來）增長最低的一個季度。最終需求增長率的急劇下滑遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了總需求（或產(chǎn)出）增長的下滑，造成了“被動”加存貨的現(xiàn)象。

我們擔(dān)心的是，如果政府不采取任何“穩(wěn)增長”的措施，今后幾個季度，最終需求增長率勢必會進(jìn)一步下滑到低于7%的水平。果真如此的話，今年一季度的“被動”加存貨將很快轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸鲃印睖p存貨（因為企業(yè)會通過主動減產(chǎn)來應(yīng)對最終需求增長的下降），這意味著今年后三個季度的GDP（即總需求）增長率都會低于7.0%，導(dǎo)致全年GDP增長率也低于7.0%，無法實現(xiàn)政府年初設(shè)定的7.5%的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)！

“穩(wěn)增長”的必要性

一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布后，中央政府采取了一系列政策措施，向市場傳遞了“穩(wěn)增長”的政策意圖。然而，絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家都明確反對政府采取“刺激”政策或放松政策，以防止投資大躍進(jìn)重演，導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)再次墜入以往的不可持續(xù)的高增長模式。應(yīng)該講，這些觀點有其合理性，反映了學(xué)界、市場以及民眾對于中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的強(qiáng)烈期望和堅定決心，與新一代領(lǐng)導(dǎo)層的政策取向高度一致，這種理智與清醒是值得稱道和欣慰的。

筆者當(dāng)然也反對政府再次采取“刺激”政策。但是，不“刺激”不等于無所作為。在目前的經(jīng)濟(jì)形勢下，我們確實需要宏觀經(jīng)濟(jì)決策部門及時采取適度的“穩(wěn)增長”政策，防止最終需求的增長率進(jìn)一步下滑，盡可能地燙平經(jīng)濟(jì)的過度波動。否則，一旦錯過了“穩(wěn)增長”的最佳時機(jī)，不但會急劇加大中國經(jīng)濟(jì)與金融體系在今后幾個季度的風(fēng)險，而且有可能迫使當(dāng)局在2—3個季度后采取更大的刺激措施，最終反而得不償失。

很多人認(rèn)為，GDP增長率低于7%也沒什么大不了，畢竟就業(yè)形勢并不差。如果經(jīng)濟(jì)增長下滑不影響就業(yè)，“穩(wěn)增長”的必要性也就大大降低了。筆者認(rèn)同這一邏輯（即“穩(wěn)增長”的最主要目的之一是穩(wěn)就業(yè)），卻不認(rèn)同這一判斷（即經(jīng)濟(jì)增長下滑到7%以下不影響就業(yè)）。

我們首先需要認(rèn)識到的是，在任何一個市場經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體中，就業(yè)都是經(jīng)濟(jì)周期中最為滯后的變量之一。如果等就業(yè)數(shù)據(jù)變差之后才采取政策補(bǔ)救措施，往往為時已晚，屆時所需要的政策力度往往要加倍。因此，前瞻性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策不能以就業(yè)數(shù)據(jù)為指標(biāo)（保守型的宏觀經(jīng)濟(jì)政策則可以就業(yè)數(shù)據(jù)為指標(biāo)）。

就業(yè)之所以是經(jīng)濟(jì)周期中的滯后變量，主要原因是企業(yè)家無法及時判斷宏觀經(jīng)濟(jì)的拐點，因此在市場需求出現(xiàn)放緩時，他們很難確定這一變化是趨勢性的還是暫時性的。由于雇用和裁員通常涉及較大的財務(wù)成本和法律成本，企業(yè)家在面臨需求放緩的初期，往往采用減產(chǎn)、減存貨、降低產(chǎn)能利用率等手段來應(yīng)對，直到需求遲遲不改善、經(jīng)濟(jì)下滑拐點得到確認(rèn)后，企業(yè)家才會采取大幅度裁員的措施。

一旦企業(yè)大幅度裁員，即便經(jīng)濟(jì)形勢和市場需求出現(xiàn)了改善，企業(yè)家也不急于重新雇用，而是采取讓現(xiàn)有員工加班或雇用臨時工的方式來提高產(chǎn)能利用率，直到市場需求改善持續(xù)很長時間、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的拐點得到確認(rèn)之后，企業(yè)家才會大幅度增加雇員。

企業(yè)家在裁員時的滯后行為意味著，如果宏觀經(jīng)濟(jì)管理部門錯過了“穩(wěn)增長”的最佳時機(jī)，一旦就業(yè)數(shù)據(jù)出現(xiàn)惡化，這一惡化可能是非常急劇的（如2008年4季度2000萬農(nóng)民工突然失業(yè)）。而企業(yè)家在雇用時的滯后行為則意味著，如果宏觀當(dāng)局等到就業(yè)數(shù)據(jù)惡化后才采取措施，其效果可能事倍功半，而且很有可能矯枉過正（如2009年的超強(qiáng)“刺激”政策）。

當(dāng)然，上述論述只是說明了就業(yè)是經(jīng)濟(jì)周期中的滯后變量，卻沒有證明GDP增長率低于7%就一定會帶來嚴(yán)重的失業(yè)問題。而這一點幾乎無法通過歷史中的經(jīng)驗數(shù)據(jù)得到證明，因為在過去15年中，中國經(jīng)濟(jì)從未出現(xiàn)GDP增長率連續(xù)兩個季度低于7%的情形，只有三個季度（即1999年4季度、2001年4季度和2009年1季度）出現(xiàn)過GDP增長率短暫低于7%的情況。如果回顧這三個季度的話，當(dāng)時的就業(yè)形勢其實都不樂觀。

其實，經(jīng)濟(jì)增長率下滑最直接的影響是企業(yè)利潤。我們的研究發(fā)現(xiàn)，中國企業(yè)（尤其是國有工業(yè)企業(yè)）的利潤率和利潤增長率對經(jīng)濟(jì)增長率過度敏感，因此經(jīng)濟(jì)增長率的些微下滑都有可能造成企業(yè)利潤增長率（甚至利潤絕對水平）的大幅度惡化。

可想而知，如果大批企業(yè)出現(xiàn)虧損，商業(yè)銀行的壞賬率勢必會上升，更多的信托產(chǎn)品將難以按期兌付，民間融資市場的債務(wù)鏈也會相繼斷裂，金融系統(tǒng)的風(fēng)險會顯著上升。同樣，如果企業(yè)盈利下降或虧損增加，就業(yè)增長勢必放緩，失業(yè)人數(shù)勢必增加，社會保障的壓力也會增大。

最后，如果企業(yè)盈利下降或虧損增加，政府的稅收收入勢必增長乏力，而財政支出則由于社會保障負(fù)擔(dān)的增加而不得不加大，這一增一減，勢必帶來財政赤字的惡化，這對地方政府債務(wù)的償還無疑是雪上加霜。顯然，這是一個“多米諾骨牌”，必須及早制止。

當(dāng)然，如果7%的經(jīng)濟(jì)增長率超過了中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率，政府的“穩(wěn)增長”措施也只能買來一時、而不能買來一世。然而，即便買來1—2年的時間也很關(guān)鍵，因為這會多給企業(yè)1—2年的時間，去適應(yīng)一個更低的經(jīng)濟(jì)增長率。

這樣即便經(jīng)濟(jì)增長率在兩年后低于7%，屆時企業(yè)也不至于出現(xiàn)大規(guī)模虧損，那么我們也就不必?fù)?dān)憂就業(yè)以及金融與財政穩(wěn)定的問題了。所以，“穩(wěn)增長”并不是要人為拔高經(jīng)濟(jì)增長率，而是要防止經(jīng)濟(jì)增長過快下滑，實現(xiàn)一個相對比較平滑的增長減速的路徑。從這個意義上講，中央政府“穩(wěn)中求進(jìn)”的思路是非常務(wù)實的，也是非常必要的。

機(jī)不可失

令人欣慰的是，中央政府對當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢有清醒的認(rèn)識，并力排眾議，在過去1—2個月里推出了一系列“穩(wěn)增長”的措施。更令人欣慰的是，這些措施并非純粹為了“穩(wěn)增長”，而是把穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革相結(jié)合，盡量達(dá)到一箭雙雕甚至一箭多雕的效果。

例如，最近中央政府重啟國家電網(wǎng)的升級與“西電東輸”的項目，不但有利于穩(wěn)定投資增長，而且有助于西部大開發(fā)，還有利于促進(jìn)清潔能源等新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，減輕東部地區(qū)霧霾和污染的壓力，實為一箭多雕。

再如，為鼓勵民間投資基礎(chǔ)設(shè)施及壟斷行業(yè)，政府主動提出向民間資本開放的80個示范項目，并進(jìn)一步推動國企改革，鼓勵混合所有制的發(fā)展，這不但有利于在短期內(nèi)穩(wěn)定投資增長，也把壟斷行業(yè)的開放與國企改革這兩塊經(jīng)濟(jì)改革中最難啃的骨頭，放在一個更緊迫的位置。

上世紀(jì)90年代末期與21世紀(jì)初期我們所進(jìn)行的一系列改革（如國企改革、住房改革、醫(yī)療改革、加入WTO、銀行業(yè)改革等等），都是在各種不利的宏觀環(huán)境中進(jìn)行的。幸運(yùn)的是，我們成功了！

如今，我們再次面臨不利的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，而且有可能是趨勢性的（而不是周期性的）。如果能夠把不利的宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)變?yōu)榈贡聘母锏挠欣麜r機(jī)，我們不但能夠通過改革“穩(wěn)增長”，更能通過改革“調(diào)結(jié)構(gòu)”，為中國經(jīng)濟(jì)下一個十年的騰飛奠定一個更加堅實和高端的基礎(chǔ)。

（作者系博道投資高級合伙人、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）