【摘要】上市公司利潤分配與公司的股利分配政策密切相關(guān)，它涉及到上市公司對盈利進行分配還是留存用于再投資的決策問題。本文在對影響上市公司利潤分配影響因素和公司“留利模型”分析的基礎(chǔ)上，探討公司股利分配政策對市場主體因素的影響，為上市公司改進和完善利潤分配制度提出建設(shè)性的意見。

【關(guān)鍵詞】 公司留利 股利分配 股價 模型

一、影響上市公司利潤分配的因素分析

上市公司股利分配政策涉及到上市公司對盈利進行分配或留存用于再投資的決策問題，而且受到的制約和影響的因素較為復(fù)雜。通常情況下，上市公司股利分配及其分配政策主要受到來至于法律規(guī)定、公司因素和股東需求三個方面影響和制約。

從法律角度來看，相關(guān)法律和會計制度要求：（1）上市公司不能動用包括股本和資本公積在內(nèi)的資本發(fā)放股利，只有公司年度累計凈利潤為正數(shù)并且以前各年度虧損足額彌補后，方可發(fā)放股利，如果一個公司的資本已經(jīng)減少或因支付股利而引起資本減少，則不能支付股利；（2）為了制約公司支付股利的任意性，公司稅后利潤必須先提取法定公積金和任意公積金后，余下的凈利潤方可用于支付股利；（3）基于對債權(quán)人的利益保護，如果一個公司已經(jīng)無力償付負債，或股利支付會導(dǎo)致公司失去償債能力，則不能支付股利。

從公司因素來看：（1）凈利潤保持相對穩(wěn)定的上市公司具有較高的股利支付能力，因為收益穩(wěn)定的公司面臨的經(jīng)營風險和財務(wù)風險較小，籌資能力較強，為其股利支付提供保障；（2）較多地支付現(xiàn)金股利會減少公司的現(xiàn)金持有量，使其資產(chǎn)的流動性降低，有些公司為保持一定的資產(chǎn)流動性，故較少股利支付；（3）公司的再投資能力看，處于成長中的上市公司多采取低股利政策；處于經(jīng)營收縮中的公司多采取高股利政策；（4）從舉債能力看，能力較強的上市公司往往可以采取高股利政策，能力弱的公司則不得不多滯留盈余，因而往往采取低股利政策；（5）從融資成本方面考察，與發(fā)行新股相比，保留盈余用于新項目投資不需花費任何籌資費用，是一種比較經(jīng)濟的籌資渠道，所以，此時上市公司傾向于采取低股利政策。

從股東角度來看，一些股東的主要收入來源是股利，他們往往要求公司支付穩(wěn)定的股利；而另一些股利收入較多的股東處于避稅的考慮，往往反對公司發(fā)放較多的股利；對于擁有公司控制權(quán)的股東，他們不希望公司支付較高的股利，因為較高股利支付會導(dǎo)致留存凈利留存減少，將來發(fā)行新股的可能性加大，而發(fā)行新股必然稀釋他們在公司的控制權(quán)。

二、股利分配政策的類型

國外成熟資本市場上，上市公司股利政策一般可以分為：剩余股利政策、固定或持續(xù)增長股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加額外股利政策四種類型，現(xiàn)分析如下。

1.剩余股利政策是當公司投資機會的預(yù)期收益率高于股東要求的必要收益率時，根據(jù)資本結(jié)構(gòu)，從稅后凈利潤中預(yù)留出投資所需的權(quán)益資本，然后將剩余的凈利潤用于股利分配。這種分配政策的優(yōu)點在于，可以保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低；缺點是股利股利發(fā)放額每年隨公司的投資機會和盈利水平變化而產(chǎn)生波動，進而影響投資者的收入和支出安排。

2.固定股利政策是將每年發(fā)放的股利固定在某一相對穩(wěn)定的水平上并在較長的時期內(nèi)不變，只有當公司認為未來盈余會顯著地、不可逆轉(zhuǎn)地增長時，才提高年度的股利發(fā)放額。該股利政策的優(yōu)點是有利于樹立公司的良好社會形象，有利于公司股票市場價格的穩(wěn)定；其缺點在于股利的支付與盈余相脫節(jié)。當盈余較低時仍要支付固定的股利，這可能導(dǎo)致資金短缺，財務(wù)狀況惡化。

3.固定股利支付率政策，是公司確定一個股利占稅后利潤的比率，長期按此比率支付股利的政策。在這一股利政策下，每年股利額隨公司經(jīng)營的好壞而上下波動，獲得較多盈余的年份股利額高，獲得盈余少的年份股利額就低。該股利政策的優(yōu)點是使公司股利與公司當年的盈余緊密地聯(lián)系在一起，其缺點在于公司各年度股利變動較大，對公司股票市場價格穩(wěn)定不利。

4.低正常股利加額外股利政策，是公司一般情況下每年只支付固定的、數(shù)額較低的股利，在盈余多的年份，再根據(jù)實際情況向股東發(fā)放額外股利。但額外股利并不固定化，不意味著公司永久地提高了規(guī)定的股利率。其優(yōu)點是股利分配具有較大的靈活性，對低穩(wěn)定股利收入有依賴而又希冀公司在高盈余年份獲得高分配的股東有很大的吸引力。

通過上述分析，在上述股利分配政策類型中，上市公司單從自身利益和發(fā)展的考慮，更傾向于采用剩余股利政策和固定股利支付率政策，這兩種利潤分配政策將導(dǎo)致公司每年留利固定或留利率固定，為此，在公司留利模型討論中，將以這兩種留利模式來展開討論。

三、關(guān)于公司留利模型

四、上市公司利潤分配優(yōu)化的幾個實踐問題

從我國滬、深兩市的上市公司公布的分配方案來看，上市公司利潤分配上存在較大差別。由于投資者可以通過對上市公司的分配方案的分析，揭示其利潤分配的真實動因，從而預(yù)測其未來發(fā)展走向，評價其股票的投資價值；因此，作為上市公司的管理者，在年終利潤分配時，必須重視和處理好公司利潤留存與股東紅利分配的關(guān)系，這是公司進行市值管理的最基礎(chǔ)的決策問題，也是公司維系與股東關(guān)系和公司市值的基礎(chǔ)性工作，縱觀上市公司利潤分配的實踐，在進行利潤分配優(yōu)化時，以下幾個工作問題必須得到充分的重視。

（一 ）保持公司利潤分配的相對穩(wěn)定性

一般來說，收益不穩(wěn)定的企業(yè)，用于支付股利的比例較低，而收益穩(wěn)定的公司則可支付比例較高的股。因此，優(yōu)化利潤分配方案應(yīng)立足長遠，做到“以豐補欠”，力爭保持歷年利潤分配方案的連續(xù)性和穩(wěn)定性。

（二）充分重視公司利潤分配方案的信號傳遞功能

由于投資者可以通過對公司分配方案的分析，可以判斷其提供的分配預(yù)案是積極的信號還是消極的信號；一般而言，股利增加是一個積極的信號，會導(dǎo)致市場對公司價值的重新評估和股票價格的上揚。因為公司創(chuàng)造出股東分紅所需的現(xiàn)金流量，可以可長期內(nèi)用于支付股利；相反，股利減少通常被認為是一個消極的信號，因為當上市公司削減股利時，市場就會解讀為：公司陷入了大的財務(wù)危機，其結(jié)果必然導(dǎo)致公司股價下跌。

（三）選擇恰當股利支付方式，使其符合公司發(fā)展戰(zhàn)略

目前在我國，企業(yè)通常以現(xiàn)金股利和股票股利作為股利的支付方式。考察國內(nèi)外的上市公司，可以發(fā)現(xiàn)那些屬于成長型、有擴展?jié)摿Φ墓?，通常選擇向投資者則派發(fā)少量的股票股利，把現(xiàn)金更多地留給企業(yè)擴大再生產(chǎn)，如世界著名的微軟公司，他們長期以來秉承的就是股本擴張的思路。而步入穩(wěn)定發(fā)展期的公司則以現(xiàn)金作為主要的分紅方式，一方面可以直接增加股東的當前利益，增強股東對公司的信心。

（四）避免公司派發(fā)股票股利

一般來說，通過上市公司股利支付方式的選擇，可以了解公司的經(jīng)營策略及其發(fā)展前景。但這并不是絕對的。如有的上市公司為了維護其在二級市場上的形象而向股東分配股利，但由于其凈現(xiàn)金流量是負的，不能派發(fā)現(xiàn)金股利，不得已只能派發(fā)股票股利，但這不代表公司有能力擴張股本，反而說明企業(yè)的賬面利潤缺乏現(xiàn)金支撐，股本擴張會稀釋公司的每股收益指標。

五、分析結(jié)論

上市公司利潤分配方案受多種因素的影響，其中公司利潤留存直接受到公司股利政策的制約；在公司留利再投資收益率大于必要收益率的前提下，上市公司利潤留存額和利潤留存率對其股價會產(chǎn)生正面的影響，進而影響公司的總市值；因此，作為上市公司的管理者，在年終利潤分配時，必須重視和處理好公司利潤留存與股東紅利分配的關(guān)系，這是上市公司進行市值管理的最基礎(chǔ)的決策問題。

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作者簡介：孫曉宇（1963-），男，遼寧大連，大連職工大學副教授 、大連商業(yè)學校高級講師，碩士。研究方向：金融證券，職業(yè)教育。

（編輯：蔣東旭）