【摘要】針對(duì)目前票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)中存在的定價(jià)基準(zhǔn)失效、參考價(jià)格缺乏以及定價(jià)方式不規(guī)范等問(wèn)題，本文分析了以SHIBOR為基準(zhǔn)的票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)模式的優(yōu)勢(shì)，并探討了以SHIBOR為基準(zhǔn)的票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)機(jī)制。

【關(guān)鍵詞】票據(jù)貼現(xiàn) 利率定價(jià) SHIBOR

中國(guó)人民銀行在《商業(yè)匯票承兌、貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)管理暫行辦法》（銀發(fā)【1997】216號(hào)）指出，貼現(xiàn)利率采取在再貼現(xiàn)利率基礎(chǔ)上加百分點(diǎn)的方式生成。但隨著票據(jù)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中不確定因素的增加，這種定價(jià)方式逐漸與業(yè)務(wù)實(shí)際脫節(jié)。如何快速、準(zhǔn)確、科學(xué)地對(duì)票據(jù)貼現(xiàn)利率進(jìn)行定價(jià)，成為業(yè)務(wù)實(shí)踐中亟待解決的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。

一、票據(jù)貼現(xiàn)利率參照SHIBOR定價(jià)的優(yōu)勢(shì)

1.SHIBOR為商業(yè)銀行衡量票據(jù)業(yè)務(wù)資金成本提供了真實(shí)依據(jù)。SHIBOR報(bào)價(jià)是根據(jù)信用等級(jí)較高、規(guī)模實(shí)力較大的大中型商業(yè)銀行競(jìng)價(jià)形成的加權(quán)平均利率，反映了商業(yè)銀行在銀行間貨幣市場(chǎng)的真實(shí)融資成本，目前已成為銀行間同業(yè)存放定價(jià)的基準(zhǔn)。票據(jù)貼現(xiàn)作為商業(yè)銀行短期資金運(yùn)作產(chǎn)品，同樣需要確定一個(gè)交易雙方所廣泛接受的資金成本衡量標(biāo)準(zhǔn)。因而，SHIBOR提供了較為客觀的評(píng)判依據(jù)，交易對(duì)手之間報(bào)價(jià)方式會(huì)相對(duì)固定且透明，有利于提高詢價(jià)和交易的效率，同時(shí)為銀行內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理和業(yè)績(jī)考核提供了依據(jù)。

2.SHIBOR與票據(jù)貼現(xiàn)利率具有高度相關(guān)性。在研究方面，不少實(shí)務(wù)工作者對(duì)票據(jù)貼現(xiàn)利率與SHIBOR的相關(guān)性展開(kāi)了定性和定量分析，認(rèn)為票據(jù)貼現(xiàn)利率與SHIBOR之間的關(guān)聯(lián)度較高。中國(guó)人民銀行廣州分行李豪明等人的實(shí)證分析顯示，2007年廣州地區(qū)金融機(jī)構(gòu)貼現(xiàn)利率與SHIBOR3M之間高度相關(guān)。王來(lái)華實(shí)證分析了2007年以來(lái)SHIBOR數(shù)據(jù)和北海市金融機(jī)構(gòu)票據(jù)貼現(xiàn)利率的相關(guān)關(guān)系，發(fā)現(xiàn)票據(jù)貼現(xiàn)利率與SHIBOR3M、SHIBOR6M的相關(guān)性基本穩(wěn)定，經(jīng)得起時(shí)間檢驗(yàn)。實(shí)質(zhì)上，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)及回購(gòu)市場(chǎng)也是銀行間市場(chǎng)的組成部分，票據(jù)貼現(xiàn)利率既受SHIBOR報(bào)價(jià)的影響，也會(huì)反作用于SHIBOR報(bào)價(jià)的形成。

3.相對(duì)于其他銀行間市場(chǎng)價(jià)格，SHIBOR報(bào)價(jià)具有連續(xù)性和穩(wěn)定性的優(yōu)勢(shì)。在連續(xù)性方面，在持續(xù)247個(gè)觀察日內(nèi)，同業(yè)拆借1M品種缺少14天的成交利率，同業(yè)拆借3M品種缺少71天的成交利率，同業(yè)拆借6M品種缺少198天的成交利率，質(zhì)押式回購(gòu)1M品種缺少4天的成交利率，質(zhì)押式回購(gòu)3M品種缺少33天的成交利率，質(zhì)押式回購(gòu)6M品種缺少154天的成交利率。在穩(wěn)定性方面，同業(yè)拆借利率和質(zhì)押式回購(gòu)利率受交易對(duì)手資質(zhì)、成交量、套作交易、質(zhì)押品等因素的干擾，易出現(xiàn)偏差，利率的穩(wěn)定性較差。事實(shí)上，在SHIBOR報(bào)價(jià)產(chǎn)生過(guò)程中，報(bào)價(jià)行在發(fā)出自主報(bào)價(jià)時(shí)，會(huì)綜合考慮自身的資金交易價(jià)格及資金供求狀況，同業(yè)拆借利率、質(zhì)押式回購(gòu)利率、票據(jù)貼現(xiàn)利率都是重要的參考指標(biāo)。因而，SHIBOR報(bào)價(jià)已經(jīng)體現(xiàn)了各銀行間市場(chǎng)的價(jià)格變動(dòng)情況。

4.有利于加強(qiáng)不同金融市場(chǎng)間的聯(lián)系。目前，銀行間貨幣市場(chǎng)、同業(yè)市場(chǎng)、債券市場(chǎng)正逐漸采用SHIBOR作為定價(jià)基準(zhǔn)。票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)具有連接票據(jù)市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)的特性，2010年票據(jù)貼現(xiàn)累積達(dá)26萬(wàn)億元，占到銀行間市場(chǎng)總交易量的12.65%，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)更為活躍，是全國(guó)銀行間市場(chǎng)的重要組成部分。如果票據(jù)業(yè)務(wù)能夠采用SHIBOR作為定價(jià)基準(zhǔn)，則能夠加強(qiáng)各市場(chǎng)間的聯(lián)系，進(jìn)一步加快利率市場(chǎng)化的進(jìn)程。

二、以SHIBOR為基準(zhǔn)的票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)模式分析

在這種定價(jià)模式下，商業(yè)銀行以某期限品種SHIBOR報(bào)價(jià)為基準(zhǔn)，將風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、經(jīng)營(yíng)管理溢價(jià)、市場(chǎng)供求和流動(dòng)性管理等因素進(jìn)行量化，形成加減點(diǎn)數(shù)。在這種定價(jià)模式中，需要解決的兩個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是SHIBOR期限品種的選擇和加減點(diǎn)數(shù)的確定。

1.SHIBOR期限品種的選擇。SHIBOR期限品種的選擇對(duì)于票據(jù)貼現(xiàn)利率的定價(jià)起到核心作用，如果期限品種選擇不當(dāng)，不僅起不到合理定價(jià)的作用，而且會(huì)引起基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題。市場(chǎng)及理論界普遍認(rèn)為，在期限品種選擇上，應(yīng)以期限相近的品種為主，如3M或6M報(bào)價(jià)。本文認(rèn)為，期限因素不是選擇定價(jià)基準(zhǔn)利率的首要因素，如在債券市場(chǎng)定價(jià)中，普遍將美國(guó)7年期國(guó)債利率作為定價(jià)基準(zhǔn)，關(guān)鍵是定價(jià)基準(zhǔn)利率要滿足市場(chǎng)化、相關(guān)性、基礎(chǔ)性、傳導(dǎo)性和連續(xù)性等選擇條件，1W品種能夠較好地滿足以上條件，原因是，從銀行間市場(chǎng)交易情況看，1W品種市場(chǎng)交易較為活躍，市場(chǎng)成交量較大，能夠更好地代表市場(chǎng)資金價(jià)格水平，對(duì)社會(huì)資金供求關(guān)系及政策變動(dòng)有著高度靈敏性。相比之下，1個(gè)月以上品種則要差的多，市場(chǎng)資金成交量稀少，隔夜品種雖然在交易活躍度及成交量上高于1W品種，但存在對(duì)政策及市場(chǎng)狀況超調(diào)問(wèn)題，變動(dòng)幅度過(guò)大，甚至帶有恐慌性因素。

2.加減點(diǎn)數(shù)的確定。綜合考慮影響票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)的相關(guān)因素，計(jì)算加減點(diǎn)數(shù)。主要因素有：（1）涵蓋票據(jù)業(yè)務(wù)信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；（2）經(jīng)營(yíng)管理溢價(jià)。根據(jù)自身業(yè)務(wù)的管理水平、業(yè)務(wù)量、人力成本和物力成本，確定出票據(jù)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)管理溢價(jià)；（3）流動(dòng)性狀況，包括市場(chǎng)流動(dòng)性狀況和銀行自身的流動(dòng)性狀況。在市場(chǎng)流動(dòng)性較為寬裕時(shí)，可適當(dāng)降低點(diǎn)數(shù)，當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性處于緊張時(shí)期，則可根據(jù)未來(lái)變化情況提高加點(diǎn)數(shù)；（4）市場(chǎng)供求情況。在票據(jù)市場(chǎng)供大于求、信貸規(guī)?？刂戚^為寬松時(shí)期，可適當(dāng)降低點(diǎn)數(shù)，在票據(jù)市場(chǎng)需求大于供給、信貸規(guī)模成為稀缺資源時(shí)，則可提高加點(diǎn)數(shù)；（5）期限溢價(jià)。根據(jù)票據(jù)貼現(xiàn)期限的長(zhǎng)短及市場(chǎng)利率走勢(shì)確定加減點(diǎn)數(shù)；（6）提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和維護(hù)客戶關(guān)系的需要。銀行出于拓展票據(jù)業(yè)務(wù)和提高自身市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的需要，可適當(dāng)制定低于同業(yè)的加點(diǎn)數(shù)。同時(shí)，對(duì)于交往較為密切、對(duì)銀行業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)度較大的客戶，可適當(dāng)降低加點(diǎn)數(shù)。

票據(jù)貼現(xiàn)利率定價(jià)應(yīng)區(qū)分銀行承兌匯票和商業(yè)承兌匯票兩種票據(jù)類別，區(qū)分直貼、轉(zhuǎn)貼、回購(gòu)等不同的交易類別，點(diǎn)差數(shù)應(yīng)有所不同。一般而言，商業(yè)承兌匯票的信用風(fēng)險(xiǎn)較高，應(yīng)當(dāng)高于銀行承兌匯票的點(diǎn)差數(shù)，直貼、轉(zhuǎn)貼由于納入信貸規(guī)模，且存在票據(jù)權(quán)利、義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，應(yīng)當(dāng)高于回購(gòu)的點(diǎn)差數(shù)。同時(shí)，為了保證商業(yè)銀行在實(shí)際業(yè)務(wù)中制定并實(shí)施合理的、切實(shí)可行的加減點(diǎn)數(shù)，應(yīng)制定加減點(diǎn)數(shù)確定原則及標(biāo)準(zhǔn)值查詢體系，方便票據(jù)業(yè)務(wù)客戶經(jīng)理及風(fēng)險(xiǎn)管理人員操作。

（編輯：唐榮波）