【摘要】在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，跨國并購已經(jīng)成為國際直接投資的主要方式，中國企業(yè)也紛紛利用跨國并購來加快其國際化步伐，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和“走出去”戰(zhàn)略實(shí)施，我國企業(yè)跨國并購增長十分迅速。但在規(guī)模上與其它國家相比仍有很大差距，其中融資問題是制約其發(fā)展的主要因素之一。融資將關(guān)系到企業(yè)的投入成本、國際競爭力以及抗風(fēng)險(xiǎn)能力等。具有非常重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。本文對我國企業(yè)跨國并購融資的當(dāng)前狀況進(jìn)行了分析，提出一系列當(dāng)前我國企業(yè)適用的融資策略，希望能對我國企業(yè)緩解今后跨國并購時(shí)的融資問題有一定的現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。

【關(guān)鍵詞】跨國并購 融資風(fēng)險(xiǎn) 融資策略

一、導(dǎo)論

隨著國際跨國并購一次又一次的浪潮，我國企業(yè)跨國并購也蔚然成風(fēng)。1986年中信的外資公司-加拿大公司收購加拿大的塞爾加紙漿廠50%的股份，開啟了中國企業(yè)跨國并購的先潮。1986～1996年期間，是我國企業(yè)跨國并購的萌芽階段，此階段我國企業(yè)跨國并購的規(guī)模和交易額普遍較小。據(jù)聯(lián)合國對外投資數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，這十年間，我國跨國并購總金額年平均值為2.3億美元，而全球跨國并購總額年平均值約為1264.88億美元，我國跨國并購總金額占全球總金額的份額微乎其微。在2001年前，我國跨國并購總額除了1998年超過10億美元外，其它年份均在沒有超過8億美元。進(jìn)入21世紀(jì)，隨著全球企業(yè)并購活動(dòng)的良好發(fā)展勢頭，以及我國不斷提高經(jīng)濟(jì)總量水平，調(diào)整和升級(jí)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度，我國對外經(jīng)濟(jì)運(yùn)作進(jìn)入一個(gè)嶄新的歷史階段，企業(yè)通過跨國并購來實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張的方式不斷增加。我國企業(yè)跨國并購開始加速，并購規(guī)模明顯擴(kuò)大，并購交易額明顯增加。2005年我國（含香港地區(qū)）企業(yè)跨國并購金額超過150億美元，約占世界交易總額的2.2%。由于跨國并購活動(dòng)所需資金量巨大，成功的并購活動(dòng)要求有巨大的資金支持。并購融資安排對企業(yè)并購的成敗有很大的影響，體現(xiàn)在：融資的方式不同，融資規(guī)模的大小，融資成本的高低，融資風(fēng)險(xiǎn)的大小以及融資渠道的暢通與否，都決定著并購活動(dòng)的有效性，決定著能不能取得并購的最后成功。正確的融資安排不但能夠幫助企業(yè)籌集到充足的資金，還可以降低收購者的融資成本和未來債務(wù)負(fù)擔(dān)，使企業(yè)能更好地進(jìn)行跨國并購后的整合與發(fā)展。因此，合理的融資策略是企業(yè)跨國并購活動(dòng)中的關(guān)鍵。

二、跨國并購融資概述

（一）跨國并購融資的分類

按融資渠道分為內(nèi)部融資和外部融資；按融資資金來源分為權(quán)益性融資和債務(wù)性融資；按融資方式分為留存收益、銀行貸款、發(fā)行證券等。本文采用按融資資金來源來劃分。

債務(wù)性融資：主要是通過債務(wù)來實(shí)現(xiàn)并購融資，包括銀行借貸所得，發(fā)行債券及其他票據(jù)所得。

權(quán)益性融資：主要指以權(quán)益為基礎(chǔ)的融資工具，包括資金形成的專項(xiàng)基金，公開發(fā)行股票融資，換股并購，反向回購，員工持股計(jì)劃，戰(zhàn)略投資者所得。

此外隨著金融市場的發(fā)展和金融衍生工具的不斷創(chuàng)新，融資方式也出現(xiàn)了債務(wù)性和權(quán)益性融資方式的綜合使用，稱之為混和融資：包括發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，發(fā)行認(rèn)股權(quán)證，杠桿收購融資；另外還有特殊融資：租賃融資，賣方融資。

（二）我國跨國并購的融資特點(diǎn)

1.在并購規(guī)模上由小漸大。20世紀(jì)末以前，中國企業(yè)跨國并購數(shù)量很少，可謂鳳毛麟角，而且規(guī)模較小，以數(shù)千萬美元的并購案居多。進(jìn)入21世紀(jì)，中國企業(yè)的跨國并購交易規(guī)模才逐步增大，從幾億美元（京東方并購斥資3.8億美元）、十幾億美元（聯(lián)想并購17.5億美元）到數(shù)十億美元（中石化耗資72.4億美元收購瑞士Addax石油公司）。

2.從資產(chǎn)收購到股權(quán)收購。在并購方式上中國企業(yè)根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的情況以及自身的實(shí)力選取資產(chǎn)收購或者股權(quán)并購。早期的中小規(guī)模并購以資產(chǎn)收購居多，近年來則以股權(quán)并購為主。

3.支付方式以現(xiàn)金支付為主。中國企業(yè)跨國并購的支付方式涉及現(xiàn)金支付、股票支付、混和支付三種方式，但以現(xiàn)金支付為主。只有為數(shù)不多的大型并購案采用了股票支付和混合支付的方式。甚至連迄今中國最大的跨國并購交易案-中石化以72.4億美元收購瑞士Addax石油公司都是以現(xiàn)金支付的。

4.融資以銀行商業(yè)貸款為主。目前，中國企業(yè)跨國并購融資方式包括企業(yè)自有資金、金融機(jī)構(gòu)貸款、發(fā)行股票和債券以及杠桿收購，但普遍的主要融資方式是銀行商業(yè)貸款。在20世紀(jì)80年代至90年代，我國大型企業(yè)跨國并購融資方式單一，主要是采取銀行貸款這種融資方式進(jìn)行現(xiàn)金并購。進(jìn)入21世紀(jì)后，中石化、中石油、中海油、TCL、聯(lián)想、吉利等一大批各類所有制企業(yè)開始了跨國并購的征程，除了銀行貸款以外，在海外上市、發(fā)行海外債券、發(fā)行海外可轉(zhuǎn)債、發(fā)行美國存托憑證（ADR） 、換股等逐漸構(gòu)成中國企業(yè)跨國并購的多元化融資方式，有些企業(yè)聯(lián)合外國公司共同完成并購，讓外國公司分擔(dān)了并購所需資金并降低了自身的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，上市公司發(fā)起的大型并購案中主要通過發(fā)行股票（一般為配股或增發(fā)新股）和債券融資，成為上市公司收購的重要資金來源之一；小規(guī)模并購案中企業(yè)自有資金占據(jù)一定比例；較大規(guī)模的并購交易逐漸以混合融資代替了單一融資方式。近年來，中國企業(yè)逐步開始以股權(quán)置換方式解決跨國并購的融資路徑，也取得了較好的效果。值得關(guān)注的是，中國企業(yè)已經(jīng)開始拓展新的跨國并購融資方式——特殊融資：引入積極投資者、承擔(dān)債務(wù)或使用賣方融資。

（三）我國企業(yè)跨國并購融資存在的主要問題

1.并購融資方式有限，在金融信貸方面受到諸多限制

金融信貸的支持對需要巨額資金投入的跨國并購來說是至關(guān)重要的。但目前中國企業(yè)參與跨國并購在金融信貸方面受到很多限制，包括受國內(nèi)貸款額度與特定外匯額度的限制。這使得參與跨國并購的企業(yè)的國內(nèi)融資能力受到限制。

2.在并購融資過程中沒有充分利用中介機(jī)構(gòu)的作用

目前我國中介機(jī)構(gòu)的操作尚不規(guī)范，提供并購融資方面的專門服務(wù)較少。同時(shí)由于國家法律方面的一些限制，中介機(jī)構(gòu)在提供融資服務(wù)方面受到一定的限制。造成中介機(jī)構(gòu)的作用在融資市場沒有得到充分的發(fā)展。

3.我國缺乏發(fā)達(dá)規(guī)范的資本市場

近年來，全球并購大量通過在股票市場進(jìn)行股票交換來實(shí)現(xiàn)，在中國，因?yàn)橘Y本市場和金融機(jī)構(gòu)不發(fā)達(dá)，現(xiàn)金或其他資產(chǎn)并購方式長期存在，跨國并購需要強(qiáng)有力的資金支持。而中國股市中存在大量的非流通股票，因此難以準(zhǔn)確估價(jià)上市公司的市值，也難以實(shí)施并購交易。

4.國內(nèi)融資支持少

融資支持主要包括兩大方面：一是以國家財(cái)政為后盾建立和支持官方出口信用機(jī)構(gòu)的海外投資融資服務(wù)體系；二是通過有關(guān)鼓勵(lì)政策，帶動(dòng)商業(yè)金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)海外投資提供融資服務(wù)，是發(fā)達(dá)國家普遍采用的方式，像美國海外私人投資公司OPIC就是專門為美國中小企業(yè)海外投資提供融資服務(wù)。

三、我國企業(yè)跨國并購的融資策略

（一）在進(jìn)行并購融資前，企業(yè)要注重前期的分析工作

在企業(yè)并購融資前，要比較分析可選擇的各種并購融資方式，并充分考慮影響企業(yè)并購的資本結(jié)構(gòu)、融資成本、資金需要量、融資風(fēng)險(xiǎn)、融資環(huán)境及政策法規(guī)等各種因素，對這些因素綜合地分析評價(jià)，據(jù)此來制定符合企業(yè)實(shí)際、操作性強(qiáng)的融資方案。

（二）重視國外融資，積極利用國際金融市場的資金

由于現(xiàn)在我國國際金融資本在世界資本總額中所占的比重還不足2%，僅僅單純利用我國國際金融資本對跨國企業(yè)所需的巨額并購資金是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。我國企業(yè)應(yīng)當(dāng)充分利用國際金融中心進(jìn)行融資活動(dòng)，這些組織能為我國跨國企業(yè)提供數(shù)額巨大、來源廣泛的國際資金，能有效解決我國境外投資資金的缺口。

（三）積極培育投資銀行業(yè)務(wù)，充分利用其中介作用與豐富經(jīng)驗(yàn)

在我國，直接融資市場起步晚、規(guī)模小，間接融資市場仍是我國資本市場的主體。作為直接融資市場的重要角色的投資銀行尚未發(fā)展起來。因此，我國開展企業(yè)并購，應(yīng)充分發(fā)揮投資銀行等金融機(jī)構(gòu)的中介作用，充分運(yùn)用投資銀行、證券公司的資本實(shí)力、信用優(yōu)勢和信息資源，為企業(yè)并購開創(chuàng)多樣的融資渠道。

（四）引進(jìn)戰(zhàn)略投資機(jī)構(gòu)

主要包括專門的并購基金，其它投資基金，投資銀行，提供私募業(yè)務(wù)的投資機(jī)構(gòu)以及風(fēng)險(xiǎn)資本。 這些機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢不僅僅體現(xiàn)在資金充足，相比其他證券方式的融資，其優(yōu)勢更體現(xiàn)在這些機(jī)構(gòu)往往有大量金融業(yè)的精英，掌握著最大化的資源和信息管道，而且是收益最大化的支持者。因此在企業(yè)向其提出融資意愿時(shí)，他們會(huì)對整個(gè)項(xiàng)目的融資結(jié)構(gòu)，成本風(fēng)險(xiǎn)，未來收益進(jìn)行全方位分析，起碼能保證該并購活動(dòng)在可行性分析、融資結(jié)構(gòu)、后期整合計(jì)劃等環(huán)節(jié)都是成功的。

（五）其它重要策略

1.建立專項(xiàng)基金

一方面加強(qiáng)企業(yè)之間的聯(lián)系，發(fā)起建立并購基金，并專門的投資機(jī)構(gòu)管理，實(shí)現(xiàn)集體投資、專家經(jīng)營、分散風(fēng)險(xiǎn)、共同受益。在目前融資難情況下通過企業(yè)自助來解決難題的途徑。

2.向戰(zhàn)略同盟企業(yè)尋求資金來源

企業(yè)與行業(yè)內(nèi)的國際競爭伙伴建立戰(zhàn)略同盟，資金可以成為交易的標(biāo)的。比如：2002年青島啤酒宣布和世界著名啤酒廠商Anheuser-Bush結(jié)成戰(zhàn)略同盟，青島啤酒向后者強(qiáng)制發(fā)行可轉(zhuǎn)讓性債券，在香港籌資14.16港元。

3.尋求相關(guān)產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)的支持

一方面向相關(guān)產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)尋求政策支持，通過協(xié)會(huì)將一些建議傳遞給政府，通過政府政策的松綁、政策的優(yōu)惠促進(jìn)跨國并購。

另一方面由于協(xié)會(huì)時(shí)刻關(guān)注著國內(nèi)外產(chǎn)業(yè)動(dòng)態(tài)，對國際金融市場也比較了解，可以利用其國外的關(guān)系網(wǎng)、信息網(wǎng)，成為企業(yè)與并購東道國資金提供者的牽線人。

4.培養(yǎng)高素質(zhì)人才

在并購融資涉及巨額資本運(yùn)作的工程中，高級(jí)人才更顯得重要。從融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，風(fēng)險(xiǎn)成本的控制，融資渠道的選擇，法律限制的規(guī)避以及與目標(biāo)公司談判都全靠這些人業(yè)人員，而他們素質(zhì)的高低直接影響到企業(yè)融資的效率及成功。

參考文獻(xiàn)

[1] 王躍生.跨國公司金融：原理與案例[M].北京：中國發(fā)展出版社.

[2] 陳屹瓊.充滿變數(shù)的聯(lián)想融資[J].國際融資，2003（7）.

[3] 陶勇.境外融資：聯(lián)想持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力[J].中國創(chuàng)業(yè)投資與高科技，2003.

[4]段琳.我國企業(yè)并購的融資渠道及其拓展[J].財(cái)會(huì)月刊，2006（5）.

[5] 盧力平.聯(lián)想并購探秘；融資策略與資源整合[J].資本運(yùn)作，2005（8）.

[6] 齊殿偉，董曉平.我國企業(yè)并購融資的現(xiàn)狀及發(fā)展策略[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)，2005（2）.

（編輯：劉影）