證監(jiān)會(huì)把新三板的建設(shè)作為十項(xiàng)重點(diǎn)工作之首，進(jìn)入2013年，新三板建設(shè)進(jìn)程不斷加速。截至2月底，新三板制度框架已基本搭建完畢。新三板也是《經(jīng)濟(jì)》財(cái)經(jīng)版面一直關(guān)注的熱點(diǎn)。本期，《經(jīng)濟(jì)》再次對新三板新出臺(tái)的交易制度重點(diǎn)做詳細(xì)解讀，讓投資者更近距離地接觸中國的“納斯達(dá)克”。

新三板向個(gè)人投資者開放、引入做市商制度、股東突破200人、交易起點(diǎn)為1000股市場對新三板的種種期待，都在2013年春天變成了現(xiàn)實(shí)。

2013年2月份發(fā)布的《全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)制度調(diào)整對照表》、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)制度解讀》和《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》（下簡稱《業(yè)務(wù)規(guī)則》），與2013年1月18日發(fā)布的《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法》、2013年1月1日起生效的《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》，一并構(gòu)成了新三板運(yùn)行管理的基本制度框架。這些制度規(guī)則詳細(xì)，可操作性強(qiáng)，充分體現(xiàn)了新三板服務(wù)小微企業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)和高科技企業(yè)的本質(zhì)。

有條件引入個(gè)人投資者

新三板市場不活躍，與投資者身份有著直接關(guān)系。長期以來，業(yè)內(nèi)人士一直呼吁，希望引進(jìn)個(gè)人投資者活躍市場。在2月8日發(fā)布的《業(yè)務(wù)規(guī)則》中首次明確，個(gè)人投資者可以參與新三板的投資。但《業(yè)務(wù)規(guī)則》對個(gè)人投資者的門檻要求非常高，按照規(guī)則，參與新三板投資的個(gè)人投資者，需要有兩年以上的證券投資經(jīng)驗(yàn)，或具有會(huì)計(jì)、金融、投資、財(cái)經(jīng)等相關(guān)專業(yè)背景，并且要求投資者本人名下前一交易日日終證券類資產(chǎn)市值在300萬元人民幣以上。

顯然，這么高的準(zhǔn)入門檻讓很多個(gè)人投資者望而卻步。一位長期在代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)一線工作的券商人士向《經(jīng)濟(jì)》記者表示了擔(dān)憂。他稱：“放開個(gè)人投資者進(jìn)入，是為了活躍新三板市場，但門檻太高，不知道還能不能起到作用?！?/p>

帶著這個(gè)疑問，《經(jīng)濟(jì)》記者撥通了全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司的業(yè)務(wù)咨詢電話，接電話的工作人員表示，經(jīng)過一段時(shí)間的市場檢驗(yàn)，公司會(huì)針對出現(xiàn)的問題進(jìn)行相應(yīng)政策調(diào)整。

在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司2月22日發(fā)布的《全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)制度調(diào)整對照表》和《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)制度解讀》中，記者也讀到這樣的解釋：考慮到掛牌公司多為處于初創(chuàng)期的創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)，創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相對較高，因此投資者應(yīng)當(dāng)具備較高的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力。為引導(dǎo)投資者理性參與市場，本著“穩(wěn)妥實(shí)施”原則，在起步階段設(shè)定了較高的投資者準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，對機(jī)構(gòu)投資者設(shè)置了一定的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，對自然人投資者從財(cái)務(wù)狀況、投資經(jīng)驗(yàn)等方面設(shè)置了準(zhǔn)入要求。全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司將吸納市場各方主體的意見和訴求，陸續(xù)制定并發(fā)布后續(xù)配套文件，并將對已發(fā)布的文件進(jìn)行完善。

對此，申銀萬國證券研究所董事總經(jīng)理、首席分析師李慧勇在接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時(shí)表示：“雖然新三板對個(gè)人投資者的要求很高，但開放個(gè)人投資者是活躍新三板市場的積極信號。未來，個(gè)人投資者有望成為新三板市場投資的主導(dǎo)力量。目前，新三板市場有很多優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這些企業(yè)具有估值優(yōu)勢、成長優(yōu)勢和轉(zhuǎn)板預(yù)期。既然允許個(gè)人投資的規(guī)則已經(jīng)落地，那么符合條件并有意進(jìn)入新三板市場投資的個(gè)人投資者應(yīng)抓住良機(jī)，及早備戰(zhàn)?！?/p>

引入做市商讀懂高科技

2月8日發(fā)布的《業(yè)務(wù)規(guī)則》明確提出，股票轉(zhuǎn)讓可以采取協(xié)議方式、做市方式、競價(jià)方式。其中“做市”被首次提到，業(yè)內(nèi)人士呼吁多年的做市商制度，終于“千呼萬喚始出來”。在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司2月22日發(fā)布的《全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)制度調(diào)整對照表》中，又對“做市”做出了具體的解釋，并把主辦券商從事的業(yè)務(wù)明確分為推薦、經(jīng)紀(jì)、做市三類，實(shí)行分業(yè)務(wù)線管理，證券公司可以根據(jù)自身實(shí)際情況與意愿，自主選擇從事部分或者全部業(yè)務(wù)。

按照規(guī)定，技術(shù)系統(tǒng)調(diào)整到位后，掛牌股票選擇采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，須有兩家以上從事做市業(yè)務(wù)的主辦券商為其提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)。在選擇了做市轉(zhuǎn)讓方式后，投資者之間便不能再進(jìn)行直接交易，除非運(yùn)管機(jī)構(gòu)另有規(guī)定。

“引入做市商制度，才能讓新三板成為真正的納斯達(dá)克。”西部證券代辦股權(quán)轉(zhuǎn)讓總部總經(jīng)理程曉明接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時(shí)說，“引入做市商有助于增加股權(quán)交易機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)政府、券商、機(jī)構(gòu)投資者、掛牌企業(yè)多方共贏。做市商的作用就相當(dāng)于主板中電腦競價(jià)撮合系統(tǒng)?！?/p>

程曉明表示，做市商的作用不光是撮合競價(jià)交易，更重要的是幫助投資者讀懂高科技企業(yè)。由于新三板都是高科技企業(yè)，普通投資者通過信息披露難以完全讀懂這些企業(yè)，而做市商有專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)，可以幫助投資者去讀懂。

那么做市商會(huì)不會(huì)像股票中的“莊”一樣去打壓股價(jià)，然后拉高出貨呢？

對此，程曉明解釋稱：“莊和投資者是狼和羊的關(guān)系，而做市商和投資者是頭羊和羊的關(guān)系。因?yàn)樵趯π氯鍜炫频目萍脊具M(jìn)行估值和引導(dǎo)一般投資者對新三板投資的同時(shí)，做市商還必須遵守有限持有某一掛牌公司股份數(shù)量的規(guī)定（即持倉量有上下限）。比如規(guī)定占掛牌公司股份的3%-10%，如果超出此范圍，無論高于上限還是低于下限，做市商都必須在規(guī)定時(shí)間內(nèi)售出或買進(jìn)，將持倉量調(diào)整到規(guī)定范圍內(nèi)。這就要求做市商必須隨時(shí)調(diào)整其買賣報(bào)價(jià)。政策將最大限度地發(fā)揮其限制做市商持倉量超出規(guī)定范圍的功能?！笨梢钥吹?，新出臺(tái)政策的目的是希望規(guī)范做市商報(bào)價(jià)職能。不能讓市場認(rèn)為其報(bào)價(jià)有明顯的套利空間，令做市商自覺進(jìn)行合理報(bào)價(jià)，在對投資者或掛牌公司股份價(jià)值進(jìn)行相對理性的判斷后再報(bào)價(jià)。

由于有政策限制，做市商違規(guī)報(bào)價(jià)存在很大風(fēng)險(xiǎn)。其報(bào)價(jià)一旦被市場認(rèn)為過高或過低，持倉量超過范圍，就必須在規(guī)定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行強(qiáng)制性低價(jià)割肉平倉或高價(jià)建倉。“因此，從事做市商業(yè)務(wù)在給券商帶來巨大收益的同時(shí)，也可能導(dǎo)致巨大損失?？梢哉f，做市商業(yè)務(wù)是把‘雙刃劍’。因此，做市商在開展業(yè)務(wù)之前應(yīng)進(jìn)行充分準(zhǔn)備。”程曉明說。

程曉明還表示，做市商估值體系建設(shè)需要從業(yè)務(wù)架構(gòu)、風(fēng)控體系、人員隊(duì)伍、專家團(tuán)隊(duì)和項(xiàng)目選擇等多方面進(jìn)行大量準(zhǔn)備工作。另外，做市商業(yè)務(wù)需要專門開發(fā)多種類型的交易軟件，這就需要券商很大的投入。

股東限制突破 有轉(zhuǎn)板機(jī)會(huì)

2月8日《業(yè)務(wù)規(guī)則》明確提出，超過200人的企業(yè)可以在新三板掛牌，這無疑是新三板進(jìn)程的又一突破。

據(jù)清科公司發(fā)布的統(tǒng)計(jì)報(bào)告稱，中國平均每家企業(yè)IPO發(fā)行費(fèi)用約在5000萬元人民幣以上，約占其平均融資額的6%。而企業(yè)申請?jiān)谛氯鍜炫瀑M(fèi)用一般僅為150萬-300萬元左右，企業(yè)便可定向增資，平均融資額可達(dá)2000萬-5000萬元之間?！靶氯鍜炫茥l件的突破，會(huì)吸引一些擬IPO企業(yè)去新三板掛牌。尤其是從新三板還有轉(zhuǎn)板到主板的機(jī)會(huì)，這就會(huì)減少主板IPO市場的擁堵?！崩罨塾抡f。

轉(zhuǎn)板交易制度方面，在2月22日召開的全國中小企業(yè)股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限公司發(fā)布會(huì)上，公司總經(jīng)理謝庚稱：“在新三板掛牌的股票應(yīng)為已經(jīng)由證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)成為公眾公司，在全面具備滬深交易所上市條件的情況下，可以直接向交易所進(jìn)行上市申請。這表明新三板與場內(nèi)市場之間已建立順暢的轉(zhuǎn)板機(jī)制，對廣大優(yōu)秀中小企業(yè)而言吸引力會(huì)大增?！?/p>