今歲以來，金融改革呼聲漸高，步伐漸快。比如眾所關(guān)注的利率市場化改革，即在7月19日邁出一大步。在為延宕多年的改革加速啟動(dòng)感到鼓舞的同時(shí)，各界對(duì)如何防范由此引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)也表示了不同程度的擔(dān)憂。

金融改革本身，以及金融改革所宣稱的要達(dá)成的目的，不足以提供改革的正當(dāng)性。金融改革的正當(dāng)性取決于改革的實(shí)際成果，而這取決于改革的時(shí)機(jī)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況，更取決于決策和監(jiān)管水平。

在實(shí)體經(jīng)濟(jì)昂然向前之時(shí)，及時(shí)推進(jìn)利率匯率市場化形成機(jī)制，可以通過資金成本的差異化更充分地發(fā)揮優(yōu)勝劣汰的作用，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展更為健康。然而金融改革的吊詭就在于，實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好之時(shí)，那些利潤豐厚的制造業(yè)部門尚有余力承擔(dān)偏高的融資成本，而受行政干預(yù)頗深的金融體系，也得以茍安于以此利潤調(diào)劑那些效率低下的部門。

等到實(shí)體經(jīng)濟(jì)乏力時(shí)，一方面銀行惜貸，另一方面市場主體貸款意欲低下，此時(shí)推進(jìn)的金融放開，能否真正實(shí)現(xiàn)合理配置信貸資源的初衷，大家反而心存疑慮。歷史經(jīng)驗(yàn)證明，資金供給方式的“自由化”疊加實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振，往往加劇整體經(jīng)濟(jì)的泡沫化程度。人們耳熟能詳?shù)娜毡剧R鑒即來源于此。

20世紀(jì)80年代，面對(duì)來自新興市場的不斷競爭和美歐等國家的開放壓力，日本為提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，大力推進(jìn)金融、資本市場自由化。在這一放松管制的過程中，以制造業(yè)為中心的大企業(yè)銀行貸款相對(duì)降低，而從資本市場調(diào)用資金的比重急速上升。

當(dāng)時(shí)的日本大企業(yè)不僅在國內(nèi)融資，在海外也積極發(fā)債，通過直接金融來籌集資金，并將剩余資金用大額定期存款或股票投資方式運(yùn)作，大量的資金流入股票市場帶來了股價(jià)的飛漲。企業(yè)籌資手段的多樣化，加之非銀行機(jī)構(gòu)的入場，激化了金融機(jī)構(gòu)之間的競爭，銀行為了開拓新的顧客群不得不將貸款目標(biāo)從大企業(yè)轉(zhuǎn)向中小企業(yè)及個(gè)人。這些企業(yè)以從銀行的融資獲得的資金為本金，向房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資，推動(dòng)地價(jià)大幅攀升。日本后來“失去的十年”就此埋下伏筆。

除了與實(shí)體經(jīng)濟(jì)節(jié)奏錯(cuò)配導(dǎo)致時(shí)點(diǎn)上的后發(fā)劣勢(shì)，金融后發(fā)國家高歌猛進(jìn)的金融改革，還面臨一種別樣的后發(fā)劣勢(shì)：放松管制過程中的監(jiān)管乏力，導(dǎo)致“被俘獲的自由化”。

美國學(xué)者斯蒂芬·哈格德在其《亞洲金融危機(jī)的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)》一書中指出，一開始人們對(duì)亞洲金融危機(jī)的主流解釋是國際性的，即過度借貸和過早地資本項(xiàng)目自由化是接踵而至的金融崩潰的必要條件，或許甚至是充分條件。不過，即使那些強(qiáng)調(diào)國際聯(lián)系的人也意識(shí)到，有效監(jiān)管的缺位也起到了重要作用。

對(duì)政治學(xué)者而言，監(jiān)管乏力不單純是一種政策失靈，它反映出政府遭到了俘獲。金融體系自由化的努力產(chǎn)生了風(fēng)險(xiǎn)，而監(jiān)管機(jī)構(gòu)缺乏監(jiān)督新的活動(dòng)的能力。銀行和其他中介機(jī)構(gòu)為尋求放寬監(jiān)管和置身法外而游說，它們?cè)噲D將自身活動(dòng)的成本轉(zhuǎn)嫁到政府以及最終到納稅人頭上。

是什么導(dǎo)致后發(fā)國家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)能力的匱乏呢？答案在于，在后發(fā)國家經(jīng)濟(jì)趕超階段，國家經(jīng)常性直接干預(yù)到金融資源的配置，阻礙了擁有獨(dú)立監(jiān)管能力的監(jiān)管機(jī)構(gòu)的發(fā)育。各種各樣的政府干預(yù)能夠引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，這些問題要么表現(xiàn)為“失察之過”，要么表現(xiàn)為“有意為之”。

在第一種情況下，意圖良好的改革的開展并沒有足夠的立法、行政或信息能力制止個(gè)人的愚蠢、瀆職或欺詐；而在第二種情況下，政治干預(yù)到了改革的設(shè)計(jì)或執(zhí)行環(huán)節(jié)，使得改革的既定目標(biāo)遭到破壞。前者可以通過加強(qiáng)官僚機(jī)構(gòu)的能力加以解決，而后者需要更加根本性的制度乃至政治改革，比如增強(qiáng)中央銀行和監(jiān)管者的獨(dú)立性方能走出困境。

從1998年亞洲金融危機(jī)到2008年全球金融危機(jī)，“十年輪回”令人唏噓。從2003年至2013年中國金融改革的“十年輪回”，更讓人感慨系之。事實(shí)表明，面臨各級(jí)政府的政績沖動(dòng)和利益集團(tuán)牟利沖動(dòng)的雙重壓力，僅靠技術(shù)層面放開利率匯率和提升公司治理能力，無法走出金融改革的兩難悖論：不改革，則舊利益集團(tuán)“坐地分贓”，資金配置效率難彰；推進(jìn)改革，則監(jiān)管層易被俘獲，新利益集團(tuán)先蒙其利。

應(yīng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的乏力，金融改革只是其中一環(huán)，不能冀望通過在金融領(lǐng)域放松管制一抓就靈。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的振衰起敝，需要更多“實(shí)體”層面改革措施的推進(jìn)，通過公共政策配套來提升勞動(dòng)參與率和全要素生產(chǎn)率。如蔡等學(xué)者所指出的那樣，目前在城市就業(yè)的1.63億農(nóng)民工，因沒有城市戶口和不享受均等的基本公共服務(wù)而被抑制的勞動(dòng)參與率，可以通過讓他們獲得名副其實(shí)的市民身份，通過提供更加充分而均等化的公共服務(wù)，形成對(duì)農(nóng)業(yè)剩余勞動(dòng)力的強(qiáng)烈吸引力，推動(dòng)勞動(dòng)力資源在產(chǎn)業(yè)之間繼續(xù)優(yōu)化配置，填補(bǔ)資本報(bào)酬遞減后的增長缺口。

一個(gè)強(qiáng)健的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和一個(gè)有獨(dú)立權(quán)責(zé)的監(jiān)管層，是金融改革得以成功的前提，面對(duì)試圖以金融改革的單兵突進(jìn)來“倒逼”實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好和監(jiān)管能力提升的“沖動(dòng)”，決策層須慎之又慎，做好改革的通盤統(tǒng)籌。