經(jīng)濟(jì)學(xué)家評(píng)論分析經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，就像中醫(yī)把脈問(wèn)診。不同的醫(yī)生看到相同的癥狀，有時(shí)會(huì)做出不同的判斷，開(kāi)出不同的藥方。經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)經(jīng)濟(jì)的“診斷”也不盡相同。

看到最近中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下行，不少西方媒體和中國(guó)悲觀論者提出中國(guó)“過(guò)度借貸”/杠桿化過(guò)高等論調(diào)。可是，僅僅指出中國(guó)貨幣和信貸與GDP產(chǎn)出比高于他國(guó)是不夠的，這種只知皮毛的方法很難能解釋?zhuān)瑸槭裁粗袊?guó)一直使用的高借貸發(fā)展模式，以前會(huì)促進(jìn)高速增長(zhǎng)，而現(xiàn)在會(huì)難以維系。

我們觀察到，過(guò)去幾年，國(guó)民經(jīng)濟(jì)中公司部門(mén)負(fù)債快于資產(chǎn)的增長(zhǎng)，很大程度上可以歸因于生產(chǎn)效率增速放緩。而在諸多阻礙生產(chǎn)效率加速的因素之中，金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)系統(tǒng)出現(xiàn)偏差造成資源分配系統(tǒng)效率下降是一個(gè)重要原因。

以銀行貸款為主的主要金融融資渠道偏向于大型國(guó)有企業(yè)，而中小企業(yè)融資成本較高，從而造成非房地產(chǎn)部門(mén)的民間投資被政府主導(dǎo)的投資進(jìn)一步擠出。而在2011年下半年開(kāi)始的宏觀調(diào)控環(huán)境中，這些更難獲得資金的企業(yè)只好鋌而走險(xiǎn)，進(jìn)一步向影子銀行等灰色領(lǐng)域?qū)で笕谫Y支持。

其后，表外貸款和其他形式影子銀行產(chǎn)品的快速擴(kuò)張，給銀行和金融體系的監(jiān)管帶來(lái)進(jìn)一步的困難，加劇了金融領(lǐng)域的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)此，兩位中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題專(zhuān)家、彼得森研究所的尼古拉斯·拉迪和斯坦福大學(xué)的麥金農(nóng)教授，不約而同指出，金融抑制是造成目前金融資源錯(cuò)配的主要原因，也會(huì)制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)活力的恢復(fù)。

早在上世紀(jì)70年代麥金農(nóng)教授提出“金融抑制”這一概念時(shí)，其本意是指政府有意利用各種渠道將資金從其他部門(mén)轉(zhuǎn)移回政府部門(mén)，以減少政府負(fù)債。舉例而言，如果政府將利率故意長(zhǎng)期控制在通脹水平以下，實(shí)際上是縱容通脹的上升，用通脹降低政府實(shí)際負(fù)債水平。

拉迪和麥金農(nóng)認(rèn)為，中國(guó)的金融抑制傾向具體表現(xiàn)為：相對(duì)于中國(guó)的通脹和增長(zhǎng)而言，央行所控制的貸款利率太低，造成過(guò)度的銀行貸款需求，從而不得不迫使央行更多地使用量化目標(biāo)來(lái)控制信貸增長(zhǎng)。

拉迪在《中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，靠什么》這本書(shū)中指出，中國(guó)金融壓抑的源頭在于人民幣匯率的低估，最終會(huì)使得通過(guò)銀行系統(tǒng)配置資本的效率下降，助長(zhǎng)一個(gè)巨大的地下金融市場(chǎng)，增加中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)。他曾在2008年就大膽斷言，金融抑制會(huì)助長(zhǎng)地下金融的發(fā)展，將銀行為中小企業(yè)融資的功能擠出，同時(shí)鼓勵(lì)儲(chǔ)戶(hù)將資金轉(zhuǎn)到銀行存款以外以獲得更高收益。

在麥金農(nóng)的新著《失寵的美元本位制——從布雷頓森林體系到中國(guó)崛起》中，他基本贊同拉迪對(duì)金融抑制的判斷，認(rèn)為在強(qiáng)制執(zhí)行的低利率下，國(guó)有銀行往往會(huì)選擇他們眼中的最優(yōu)質(zhì)客戶(hù)——大型國(guó)有企業(yè)。而對(duì)大國(guó)企的信貸補(bǔ)貼以居民收入和消費(fèi)的增長(zhǎng)為代價(jià)。同時(shí)銀行無(wú)法向中小企業(yè)提供貸款，使其倒向在監(jiān)管機(jī)構(gòu)控制范圍之外的“影子”銀行部門(mén)。

在拉迪和麥金農(nóng)來(lái)看，他們都認(rèn)為金融抑制的三宗罪在于：一、惡化投資結(jié)構(gòu)；二、助長(zhǎng)了表外借貸，影響銀行監(jiān)管；三、不利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展以及阻礙人民幣國(guó)際化。

從成因上看，拉迪認(rèn)為，中國(guó)的金融壓抑仍是政府主動(dòng)選擇壓低人民幣匯率的結(jié)果，而政府維持這一匯率的成本會(huì)因?yàn)槠鋵?duì)于利率的實(shí)際控制而大大降低。而在麥金農(nóng)眼中，目前中國(guó)經(jīng)歷的這種金融抑制并不是傳統(tǒng)意義上政府主動(dòng)引導(dǎo)的一個(gè)政策選擇，而是世界美元本位制的中心（美國(guó)）所實(shí)施的極低利率政策所導(dǎo)致的。美國(guó)的低息政策不僅對(duì)中國(guó)有影響，也使得其他新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體被迫保持低于與高速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)體相適應(yīng)的自然利率水平，以避免熱錢(qián)流入。

由于對(duì)“病因”判斷的分歧，拉迪和麥金農(nóng)開(kāi)出的藥方也不盡相同。拉迪堅(jiān)持主動(dòng)型的金融壓抑還需要用人民幣升值來(lái)解決，而麥金農(nóng)則認(rèn)為被動(dòng)型的金融壓抑需要以美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率提高到一個(gè)更合理的水平為前提。

殊途同歸。無(wú)論是匯率還是利率，最終再平衡的目的是為了實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄率的互補(bǔ)性調(diào)整。以中美兩國(guó)為例，美國(guó)必須引導(dǎo)居民部門(mén)提高儲(chǔ)蓄率，并抑制政府部門(mén)的儲(chǔ)蓄下降，同時(shí)中國(guó)尤其需要引導(dǎo)企業(yè)和政府部門(mén)減少儲(chǔ)蓄。如果麥金農(nóng)以財(cái)政（而不是匯率）帶動(dòng)儲(chǔ)蓄調(diào)整的方法能實(shí)現(xiàn)，將是中美妥協(xié)并實(shí)現(xiàn)軟著陸的更優(yōu)選擇。