初夏時(shí)節(jié)，全球最大的私募股權(quán)投資公司之一的凱雷投資集團(tuán)內(nèi)部開始總結(jié)2013年一季度收益，集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席CEO比爾·康威說：“無論是從（投資）風(fēng)險(xiǎn)還是機(jī)會的角度，我們都應(yīng)當(dāng)意識到如今世界變化之快；同樣，作為投資專業(yè)人士，我們也要同時(shí)專注于管理風(fēng)險(xiǎn)并利用機(jī)會?！?/p>

世界變化之快的一個(gè)注腳是，2013年以來，無論是全球金融市場的股市、債市還是匯市，抑或是GDP增長對全球經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，新興市場國家銳氣受挫，成熟經(jīng)濟(jì)體則在不同程度上開始擺脫連續(xù)數(shù)年的萎靡不振。

流入新興國家的資金不斷減少，這引發(fā)了人們的思索：到底是十年河?xùn)|、十年河西的盛衰循環(huán)，還是世界正在進(jìn)入一個(gè)新的周期？

PNC金融集團(tuán)高級國際經(jīng)濟(jì)學(xué)家葉文斌對《財(cái)經(jīng)》記者說，2013年以來，成熟經(jīng)濟(jì)體帶來的驚喜和以中國為代表的新興市場國家?guī)淼氖?，在很大程度上是全球?jīng)濟(jì)的一個(gè)修正，與其說它啟動了一個(gè)新的趨勢，不如說它反映了全球經(jīng)濟(jì)正向長期發(fā)展趨勢回歸。

新興市場捆綁降速

中國經(jīng)濟(jì)減速，是2013年全球的重要經(jīng)濟(jì)議題。

年初，中國提出“底線論”，將7%作為經(jīng)濟(jì)增長不可逾越的底線，而受中國經(jīng)濟(jì)增長放慢、人民幣升值預(yù)期減少以及市場風(fēng)險(xiǎn)偏好減弱影響最大的則是新興市場的其他國家，畢竟中國扮演著新興市場增長動力的角色。

中國經(jīng)濟(jì)放緩意味著大宗商品需求減弱，那些依賴于中國大宗商品需求的經(jīng)濟(jì)體，包括巴西、俄羅斯和南非等國的經(jīng)濟(jì)直接受此沖擊，貨幣走軟風(fēng)險(xiǎn)加劇，加速了資金外流的步伐。

艾希伯頓投資公司經(jīng)濟(jì)學(xué)家德里·畢克復(fù)對《財(cái)經(jīng)》記者說，對投資者而言，投資金磚國家顯然變得很難，而目前看來，這一現(xiàn)象持續(xù)的時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了短期現(xiàn)象的界限。

從GDP角度看，葉文斌說，新興市場和發(fā)展中國家在上世紀(jì)90年代有一個(gè)長期的停滯期，它們在全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出中的占比大概在20%左右。進(jìn)入到21世紀(jì)的第一個(gè)十年，情況發(fā)生巨大改觀。

新興市場或多或少地都進(jìn)行了改革，使得新興市場的貨幣表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過歷史均值，加之全球各大央行為推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，走出互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的陰影而大幅降息，使得大量寬松貨幣流入新興市場。2000年到2010年，各種機(jī)緣際會使得新興市場的GDP占比從20%飆升到35%左右。

有數(shù)據(jù)顯示，到2007年時(shí)，幾乎每個(gè)新興國家都處于繁榮之中，全球150個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體中，只有3個(gè)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)收縮，而從2005年到2010年的短短六年時(shí)間內(nèi)，流入新興市場股市的資金量增長了500%。

新興市場在全球經(jīng)濟(jì)份額的擴(kuò)張uFP6dWadEZ7/Q/EvkJD15g==到2013年初達(dá)到39%的高點(diǎn)。葉文斌認(rèn)為，39%是一個(gè)不可持續(xù)的高位，隨后的跌落也是回歸常態(tài)的一個(gè)自然修正，而新興市場動蕩的部分原因可歸結(jié)為匯率因素，但從長期角度看，匯率波動可以忽略不計(jì)。

新興市場經(jīng)濟(jì)走弱又暗合了美聯(lián)儲量化寬松政策退場預(yù)期的走強(qiáng)，使得資金加速從新興市場撤出。據(jù)彭博匯編的數(shù)據(jù)，美股指數(shù)交易所交易基金今年流入近950億美元，新興國家ETF則流出84億美元。資金自去年11月以來每月均在流入美股ETF，總流入金額在7月達(dá)到320億美元，創(chuàng)下2008年9月以來最高。新興市場股市ETF資金則在過去六個(gè)月中，有五個(gè)月流出。以摩根士丹利全球新興市場股票指數(shù)為例，今年以來，這一指數(shù)已下跌約9%。

資本的流出，又對新興市場的資產(chǎn)價(jià)格造成更大的沖擊，改變了新興經(jīng)濟(jì)體的增長態(tài)勢。8月19日，20種主要新興市場貨幣兌美元匯率大幅下挫。印度盧比兌美元今年以來下跌了13%，至記錄低位。印度盧比的長期持續(xù)下行產(chǎn)生了市場恐慌，自5月22日開始，印度市場已流失約1140億美元資金。同時(shí)，印尼盧比19日也跌至四年低點(diǎn)，南非蘭特兌美元年內(nèi)跌幅接近17%。巴西雷亞爾則觸及2009年3月以來最弱水平。與銅價(jià)關(guān)聯(lián)性很強(qiáng)的智利比索兌美元也觸及一年的最低水平。

與之相伴的是新興市場股票市場和債券市場的連續(xù)下行。其中，印度股市已下滑近2%，印尼股市則下跌了3%。摩根大通的EMBI全球指數(shù)顯示，發(fā)展中國家的美元計(jì)價(jià)債券在二季度大跌了6.1%，是繼1998年俄羅斯債務(wù)違約以來的最大跌幅。而二季度新興市場當(dāng)?shù)刎泿艂瘍睹涝獏R率轉(zhuǎn)換后下跌7%，為摩根大通GBI-EM全球多元化指數(shù)自2003年推出以來的第二大跌幅。

歷史的輪回

金融危機(jī)以來，新興經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)出某種相似性，以及2013年開始的新興市場與成熟經(jīng)濟(jì)體指數(shù)的歧路推進(jìn)，在北京大學(xué)金融學(xué)教授邁克爾·佩蒂斯看來，這只是歷史的輪回。他對《財(cái)經(jīng)》記者說，我們看到的是上世紀(jì)70年代的重新演繹：美歐在70年代初面臨經(jīng)濟(jì)衰退，而發(fā)展中國家憑借石油美元賬戶的大量資金支持，大手筆投資，從而獲得了強(qiáng)勁的增長，但到80年代卻迎來“失去的十年“，發(fā)展中國家之前進(jìn)行的投資，有相當(dāng)一部分也證明完全沒有必要。

在金融危機(jī)之后，由于中國的天量投資和大宗商品出口國的投資增加，新興市場起初似乎并沒有受到全球危機(jī)多大影響。2009年中，新興經(jīng)濟(jì)體增長率已經(jīng)超過成熟經(jīng)濟(jì)體9個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)了紀(jì)錄。佩蒂斯認(rèn)為，新興國家不可能回避全球危機(jī)，如果沒有富有國家消費(fèi)的激增，新興國家的投資也是浪費(fèi)，新興市場進(jìn)而會在其后的幾年中步發(fā)達(dá)國家危機(jī)的后塵。

在危機(jī)后的調(diào)整中，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國家推出了超低利率和史無前例的量化寬松政策，其中超過一多半的資金可能都流向了金融資產(chǎn)。穆迪首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克·贊迪對《財(cái)經(jīng)》記者說，發(fā)達(dá)國家的貨幣寬松適度地降低了長期利率水平，推升了股票價(jià)格上漲和房市的表現(xiàn)，助燃美國經(jīng)濟(jì)更強(qiáng)勁的增長。盡管QE也有負(fù)面經(jīng)濟(jì)作用，但至少到目前它對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的凈值影響是正面的。

2013年經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)增長將達(dá)到2%左右。美聯(lián)儲實(shí)施積極的貨幣寬松政策，將利率保持在低位。由于股市表現(xiàn)強(qiáng)勁，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)下半年和全年的經(jīng)濟(jì)增長會有所提高。但對新興經(jīng)濟(jì)體而言，過度寬松帶來了貨幣和信貸的過度擴(kuò)張，新興經(jīng)濟(jì)體在2011年普遍經(jīng)歷了通貨膨脹，而在貨幣流動收縮之后，經(jīng)濟(jì)增速也就隨之放緩。

佩蒂斯認(rèn)為，量化寬松主要會影響那些干預(yù)貨幣的經(jīng)濟(jì)體，而這幾乎是發(fā)展中國家始終面臨的一個(gè)主要挑戰(zhàn)——它們試圖通過干預(yù)貨幣來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，結(jié)果就是輸入了美國的貨幣政策，這是因?yàn)檫^于僵化的金融體系和更小的經(jīng)濟(jì)規(guī)模，使得美國的貨幣政策或?qū)捤?、或收緊，都會惡化它們的經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)伯南克傳遞出美聯(lián)儲要結(jié)束量化寬松政策的預(yù)期時(shí)，全球資本的流動出現(xiàn)大的波動。世界大型企業(yè)研究會駐中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家卜安德對記者說，短期內(nèi)聯(lián)儲的購債計(jì)劃可能會逐漸放緩，那些靠全球?qū)捤傻牧鲃有詠韽浹a(bǔ)經(jīng)常賬戶赤字的經(jīng)濟(jì)體受到的打擊尤其大。

新格局與新挑戰(zhàn)

危機(jī)洗禮后的全球經(jīng)濟(jì)正在面對新的現(xiàn)實(shí)。對康威等投資者來說，過去高投資高回報(bào)的時(shí)代幾乎一去不復(fù)返了。就是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)稍好的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的未來之路也并非坦途，信息和數(shù)據(jù)分析公司IHS負(fù)責(zé)亞洲咨詢業(yè)務(wù)的副總裁托尼·納什對記者說，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的卷土重來是一個(gè)相當(dāng)緩慢的過程。

相較而言，美國的復(fù)蘇基礎(chǔ)相對夯實(shí)，但一季度GDP的向下調(diào)整和二季度GDP的不溫不火限制了美國復(fù)蘇帶來的興奮。美國經(jīng)濟(jì)正遭受著需求不足的困擾，制造業(yè)活動靠近中性地帶，就業(yè)方面也存在結(jié)構(gòu)性問題。

歐洲經(jīng)濟(jì)，尤其是德國和法國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已有起色，但歐元區(qū)仍未徹底擺脫衰退。黑石公司副董事長拜倫·韋恩認(rèn)為，歐元區(qū)似乎不太可能為全球經(jīng)濟(jì)增長做出貢獻(xiàn)，現(xiàn)在只有日本的經(jīng)濟(jì)發(fā)展讓人驚喜。安倍晉三的大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激政策應(yīng)該會在2014年讓國家走出通縮衰退期。

同時(shí)，隨著“嬰兒潮”一代人的退休，各國都面臨著人口結(jié)構(gòu)的變化。佩蒂斯說，在過去200年以來的全球化周期中，我們現(xiàn)在處于第六輪全球化的尾聲。金融危機(jī)前，主要經(jīng)濟(jì)體都允許通過借貸的方式實(shí)現(xiàn)快速增長，債務(wù)累積即使不可持續(xù)也有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

危機(jī)發(fā)生后，除中國之外的主要經(jīng)濟(jì)體都開始了緩慢而痛苦的去杠桿化過程，中國也可能被迫加入去杠桿化的隊(duì)伍。確定的一點(diǎn)是，去杠桿化的世界不會是一個(gè)快速增長的世界。

卜安德相信，新興市場會持續(xù)展現(xiàn)出快于成熟經(jīng)濟(jì)體的增長勢頭，但是二者增速的差異再也不會像2008年以前那樣的大；同樣，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的消費(fèi)水平與進(jìn)口增長速度也不可能再回到危機(jī)前的水平，由此，發(fā)展中國家的出口也找不回危機(jī)前的需求水平。

新的全球經(jīng)濟(jì)很可能在3%的增長水平上，而本世紀(jì)初期平均增長率4.5%的日子一去不復(fù)返了。但即便如此，卜安德強(qiáng)調(diào)，全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展依然有賴于新興經(jīng)濟(jì)體是否推進(jìn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)改革、提升內(nèi)部生產(chǎn)率，因?yàn)橥獠啃枨笠膊粫胤?008年前的狀況中去。

從全球經(jīng)濟(jì)再平衡的角度，贊迪說，較之2008年以前，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已減少了對消費(fèi)的依賴，新興經(jīng)濟(jì)體則減少了對出口和投資的依賴。自從大衰退以來，全球經(jīng)濟(jì)再平衡取得了巨大的進(jìn)展，現(xiàn)在我們處在一個(gè)好得多的平衡點(diǎn)上。

在贊迪看來，新興市場在兩三年之后會企穩(wěn)，但新興市場已接近其產(chǎn)能上限，從而約束了其更快地增長。由此，結(jié)構(gòu)性的改革對于包括中國在內(nèi)的新興市場就非常關(guān)鍵。

納什說，中國已經(jīng)歷了總需求和投資過快增長的透支，使得投資的配置缺乏競爭力，這需要時(shí)間來消化。主要的挑戰(zhàn)在于，卜安德認(rèn)為，中國目前的增長模式中，投資的強(qiáng)度需要下降，同時(shí)投資的有效性和生產(chǎn)率需要提高。