央行近期發(fā)布的貨幣增長最新數(shù)據(jù)引起了普遍關(guān)注。截至今年3月末，中國廣義貨幣M2達103.61萬億元，同比增長15.7%，首次突破百萬億元大關(guān)，且增長高于今年政府工作報告設(shè)定的全年13%增長目標(biāo)。對此，有觀點認(rèn)為中國目前面臨很大的“貨幣超發(fā)”壓力，會直接加劇國內(nèi)通貨膨脹。筆者認(rèn)為，目前的貨幣供給增長并不意味著“貨幣超發(fā)”，而是全球?qū)捤韶泿耪吆蛧鴥?nèi)經(jīng)濟發(fā)展共同作用的結(jié)果，是正常的經(jīng)濟表現(xiàn)。

中國貨幣供給增長較快的原因之一在于國內(nèi)外的利差，即全球?qū)捤衫收咚纬傻闹饕?jīng)濟國家的低利率與中國較高利率之間的差異。

2007-2009年全球金融危機中，以美國為首的發(fā)達國家金融市場出現(xiàn)了嚴(yán)重的“流動性陷阱”。美歐等中央銀行紛紛運用寬松貨幣政策注入流動性，營造了低利率和量化寬松的政策背景。由于美元、歐元等具有天然的國際貨幣優(yōu)勢，美歐等國所釋放的流動性仿佛一條逆向的河流，從利率低的國a5e8eee353b5fe649b53890f21bdf065家向利率高的國家轉(zhuǎn)移。

在寬松量化貨幣政策作用之下，美歐等發(fā)達國家已基本接近零利率水平，并形成了長期維持零利率的預(yù)期。我國自2010年以來，為抵御通脹壓力，持續(xù)上調(diào)利率，直到2012年6、7月才連續(xù)兩次小幅降低利率，至5.6%。這種利率差異吸引了大規(guī)模的短期國際資本流入。

此外，美元流動性泛濫造成的美元貶值預(yù)期與中國經(jīng)濟較快發(fā)展帶來的人民幣升值預(yù)期協(xié)同，推動了中國貨幣供給的快速增長。美聯(lián)儲今年已經(jīng)宣布每月投入450億美元購買較長期美國國債，同時每月投入400億美元購買機構(gòu)MBS（抵押支持債券）。因此其量化寬松政策和利率低位運行政策進一步強化了市場對美元貶值的預(yù)期。與之相反，人民幣表現(xiàn)強勁，2012年11月以來，人民幣對美元匯率中間價總體呈下降態(tài)勢，從6.29降至6.24人民幣/美元，再次創(chuàng)下人民幣匯率新高。世界銀行首席經(jīng)濟學(xué)家漢森（Ardo Hansson）評估2013年中國經(jīng)濟的增長速度將達到8.6%，國際上這種樂觀的評估具有普遍性，進一步推動短期國際資本涌入中國。在外匯輸入規(guī)模陡增的壓力下，中國金融機構(gòu)外匯占款自去年12月至今年2月連續(xù)三個月增加，今年2月新增外匯占款2954.26億元。這種增長構(gòu)成了基礎(chǔ)貨幣的增長，形成了目前我國貨幣供給的基本態(tài)勢。

廣義貨幣增長是動態(tài)發(fā)展的，具有很強的經(jīng)濟內(nèi)生性。中央銀行根據(jù)當(dāng)期宏觀經(jīng)濟參數(shù)和目標(biāo)要求，對未來貨幣供給進行的預(yù)測和目標(biāo)設(shè)定，只是具有靶向性并不具有絕對性。廣義貨幣M2是由狹義貨幣M1加儲蓄存款構(gòu)成。而M1與貨幣乘數(shù)和基礎(chǔ)貨幣量相關(guān)，儲蓄存款與經(jīng)濟環(huán)境和市場風(fēng)險偏好相關(guān)。從中國的經(jīng)濟環(huán)境來看，貨幣乘數(shù)的變動幅度較大。根據(jù)《中國貨幣政策執(zhí)行報告》，全球金融危機爆發(fā)伊始，2007年末中國貨幣乘數(shù)為3.97，是2003年以來的最低點；隨著危機進一步加深，2008年末該乘數(shù)進一步下降至3.68；在金融危機進入尾聲時，2009年年末該乘數(shù)上升至4.11，表明貨幣擴張能力增強；受到歐債危機影響，2010年末該乘數(shù)下降為3.92，2011年進一步下降為3.79；由于全球經(jīng)濟回暖，2012年末該乘數(shù)回升為3.86。另一方面，中國的儲蓄存款的變化具有很強的動態(tài)性，不僅與國際資本流入相關(guān)，還與市場對投資風(fēng)險的預(yù)期緊密聯(lián)系。由于中國存款利率高于國外，因此一部分國際游資轉(zhuǎn)化為中國儲蓄存款，以套取利差；同時，由于市場風(fēng)險規(guī)避情緒日益顯著，因此國內(nèi)儲蓄存款增加。2013年1月儲蓄存款為68.09萬億人民幣，同年2月該數(shù)據(jù)上升為70.25萬億人民幣。這些機制的變化都無法提前預(yù)測，因此中央銀行需要根據(jù)宏觀經(jīng)濟形式不斷修訂廣義貨幣發(fā)行量。換句話說，廣義貨幣發(fā)行量超出預(yù)期是經(jīng)濟機制動態(tài)變動的結(jié)果。

簡而言之，目前中國貨幣增長率超出既定預(yù)期，并不意味著通貨膨脹會卷土重來，更不意味“貨幣超發(fā)”。我們更應(yīng)關(guān)注貨幣增長幅度是否與經(jīng)濟增長相應(yīng)，國內(nèi)生產(chǎn)活動的效率如何提高。