王珍義，葉茂升，李元霞，蘇 麗

（武漢紡織大學(xué)，湖北 武漢 430073）

一、引言

企業(yè)的政治行為和政治戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)的競爭優(yōu)勢(shì)和生存發(fā)展有著非常重要的影響[1]，因此，尋求并建立與政府一定的聯(lián)系是很多國家的企業(yè)普遍存在的一種現(xiàn)象[2]。在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中，政治關(guān)聯(lián)被作為一種替代機(jī)制，可為企業(yè)發(fā)展提供多方面的便利[2,3]。我國正處于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，各級(jí)政府在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中仍然起著主導(dǎo)地位，充當(dāng)著資源分配的角色，企業(yè)通過政治關(guān)聯(lián)提升與政府部門的“溝通”效率，可能獲得各種“稀缺資源”[3~5]。在我國現(xiàn)有制度背景下，并非每個(gè)企業(yè)都能隨心所欲地進(jìn)入其他行業(yè)，嚴(yán)重的市場(chǎng)分割、產(chǎn)權(quán)歧視與行業(yè)壁壘使得多元化成為企業(yè)的一項(xiàng)稀缺資源。上個(gè)世紀(jì)90年代，我國紡織行業(yè)就開始進(jìn)行多元化經(jīng)營的各種嘗試和探索。近年來，中歐、中美紡織品貿(mào)易摩擦的不斷發(fā)生，人民幣升值的壓力以及原材料、能源價(jià)格的不斷上漲，擠壓了紡織行業(yè)的利潤空間，于是很多紡織企業(yè)試圖通過多元化經(jīng)營分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提高經(jīng)營績效[8]，其結(jié)果有成功也有失敗，波折頗多[7]。究其原因，在現(xiàn)有的制度背景下，作為傳統(tǒng)制造業(yè)的紡織企業(yè)僅憑借自身的力量難以進(jìn)入高利潤機(jī)會(huì)的新興行業(yè)，存在行業(yè)進(jìn)入壁壘。于是大多數(shù)紡織企業(yè)轉(zhuǎn)而依賴政治關(guān)系這種非正式的替代機(jī)制來實(shí)現(xiàn)多元化戰(zhàn)略[6]，以實(shí)現(xiàn)多元化溢價(jià)帶來的企業(yè)績效的提升。政治聯(lián)系成為影響紡織企業(yè)經(jīng)營價(jià)值的一項(xiàng)非常重要的因素。

關(guān)于政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究主要存在政府“支持之手”假說和“掠奪之手”假說兩種觀點(diǎn)，而對(duì)于政治關(guān)聯(lián)與公司價(jià)值關(guān)系的檢驗(yàn)大多延續(xù)上述兩種思路展開，可以大致分為兩類方法：一是事件研究法，即通過與公司有重大影響的政治關(guān)聯(lián)事件發(fā)生后，公司股價(jià)的市場(chǎng)表現(xiàn)來反映政治關(guān)聯(lián)與公司價(jià)值的影響（Roberts 1990、Fisman 2001、Johnson and Mitton 2003）；二是通過政治關(guān)聯(lián)的相關(guān)表現(xiàn)因素，如企業(yè)高管的政府背景等對(duì)公司價(jià)值的影響，間接反映政治關(guān)聯(lián)對(duì)公司價(jià)值的影響，目前尚無一致的結(jié)論，部分學(xué)者發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)價(jià)值存在正向的影響（Faccio2006，吳文鋒2008，羅黨論2009）[5,9,12]，另一部分學(xué)者卻發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)對(duì)公司價(jià)值存在負(fù)向的影響（Shleifer 1997，鄧建平2009）[10]。在此基礎(chǔ)上，國內(nèi)學(xué)者對(duì)于政治關(guān)聯(lián)對(duì)公司價(jià)值影響的傳導(dǎo)渠道如企業(yè)融資、財(cái)務(wù)救助、稅收優(yōu)惠也有所研究[3,4,12]，但鮮見其他重要傳導(dǎo)渠道的研究，且并非聚焦紡織行業(yè)。吳明禮、張奇男（2009）雖然探討了紡織上市公司多元化經(jīng)營與企業(yè)績效的關(guān)系，但并未將其納入政治關(guān)聯(lián)框架下進(jìn)行深入研究。

本文在借鑒國內(nèi)外學(xué)者相關(guān)研究成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國特殊制度背景，選取上市紡織企業(yè)為樣本公司，采用實(shí)證方法，考察政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，側(cè)重于探討多元化在政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值之間的中介效應(yīng)。試圖回答以下問題：其一，政治關(guān)聯(lián)與紡織企業(yè)價(jià)值是否存在顯著的正相關(guān)關(guān)系？其二，多元化在這兩者之間是否起到中介作用？其三，該中介作用是否是完全的？本文的學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在深入分析了政治關(guān)聯(lián)這種非正式的替代機(jī)制在作用于紡織企業(yè)經(jīng)營績效時(shí)是如何運(yùn)行的，即尋找二者之間的中介變量，以期豐富相關(guān)文獻(xiàn)，同時(shí)也為國際學(xué)術(shù)界在這一領(lǐng)域的研究提供來自轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家的實(shí)證證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值

政治關(guān)聯(lián)來自于英文“political connection”，也有人翻譯為政治關(guān)系或政治聯(lián)系，目前學(xué)界對(duì)此并沒有統(tǒng)一的界定，一般認(rèn)為企業(yè)與擁有政治權(quán)力的個(gè)人之間形成的隱性政治關(guān)系，包括企業(yè)的高管（含董事）曾經(jīng)或者當(dāng)時(shí)在政府（或國會(huì)）部門任職、通過選舉捐款獲得的關(guān)系等，但不包含因?yàn)檎止啥纬傻年P(guān)系[3,4,6]。本文參考國內(nèi)外文獻(xiàn) ，并結(jié)合我國的制度背景，將政治關(guān)聯(lián)定義為企業(yè)與擁有政治權(quán)力的個(gè)人之間形成的隱性政治關(guān)系，包括企業(yè)總經(jīng)理，董事長或董事現(xiàn)在或曾經(jīng)擔(dān)任政府官員、人大代表、政協(xié)委員獲得的關(guān)系。

根據(jù)利益相關(guān)者理論，企業(yè)的各項(xiàng)經(jīng)營活動(dòng)是在一個(gè)開放的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)環(huán)境中進(jìn)行的，政治聯(lián)系是其眾多外部社會(huì)關(guān)系中不可忽視的一種，與政府建立良好的關(guān)系可以為企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)帶來各種便利[13]，從而提高經(jīng)營績效。根據(jù)交易成本理論，在中國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下，正式制度的不規(guī)范可能額外增加企業(yè)的交易費(fèi)用，而政治關(guān)系可以讓企業(yè)在某些經(jīng)營環(huán)節(jié)快速而順利地通過審批、減少政府和執(zhí)法部門的檢查頻率和刁難、緩解政府官員的尋租行為等[11]。此外，政治關(guān)系還可以降低有關(guān)信息不對(duì)稱的程度，企業(yè)可以利用政治關(guān)系從政府相關(guān)部門獲得影響企業(yè)戰(zhàn)略的重要信息，減少經(jīng)營活動(dòng)的盲目性，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。羅黨論以滬深證券交易所上市的民營上市公司為樣本，通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)：政治關(guān)系對(duì)企業(yè)績效存在顯著的正面影響，有政治關(guān)系的民營企業(yè)價(jià)值更高[23]。衛(wèi)武通過問卷調(diào)查分析發(fā)現(xiàn)：企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)其營造有利外部環(huán)境的目標(biāo)，獲得政治競爭優(yōu)勢(shì)，可能會(huì)積極建立自己的政治資源，制定和實(shí)施合適的政治策略，獲得各種政治和經(jīng)濟(jì)利益，從而提高企業(yè)績效水平[31]。在目前轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的制度背景下，紡織企業(yè)通過建立政治聯(lián)系可降低交易成本和減少經(jīng)營中的不確定性，提高企業(yè)績效。基于以上分析，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：政治關(guān)聯(lián)企業(yè)價(jià)值優(yōu)于非政治關(guān)聯(lián)企業(yè)。

假設(shè)2：政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)。

（二）政治關(guān)聯(lián)與多元化

關(guān)于多元化的含義，在國外以往的研究文獻(xiàn)中主要包括市場(chǎng)多元化、產(chǎn)品或行業(yè)多元化和資本運(yùn)營的多元化。目前國內(nèi)關(guān)于多元化經(jīng)營的實(shí)證研究基本針對(duì)的是第二種解釋，即行業(yè)多元化。所謂行業(yè)多元化是指一家企業(yè)同時(shí)在兩個(gè)或兩個(gè)以上行業(yè)從事經(jīng)營活動(dòng)，同時(shí)向不同的行業(yè)市場(chǎng)提供產(chǎn)品或服務(wù)[6~8]。本文多元化的含義也采用了第二種解釋即行業(yè)多元化。

企業(yè)進(jìn)行多元化投資的目標(biāo)主要體現(xiàn)在追求新的企業(yè)價(jià)值增加機(jī)會(huì)[14]。然而在中國的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下,多元化作為一種稀缺資源，在資源分配中受到地方政府的影響較大。首先企業(yè)要進(jìn)入某個(gè)行業(yè)，就必須獲得政府的認(rèn)可。特別是對(duì)那些政府嚴(yán)格管制和保護(hù)的行業(yè)來說，一般企業(yè)是很難進(jìn)入的；其次，即使企業(yè)獲準(zhǔn)進(jìn)入某個(gè)行業(yè)，但如果沒有政府在資金、優(yōu)惠政策等方面的支持，就會(huì)間接地增加企業(yè)在該行業(yè)經(jīng)營的困難，從而迫使企業(yè)退出該行業(yè)。因此企業(yè)擁有的政治關(guān)系能夠讓企業(yè)多元化進(jìn)程中受到的內(nèi)外部資源約束大大減少。Chung認(rèn)為在以大型多元化企業(yè)著稱的日本和韓國，企業(yè)多元化是國家工業(yè)化政策的產(chǎn)物。在日本和韓國的工業(yè)化階段，政府為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)快速增長的目標(biāo)，需要成功企業(yè)家的支持，相應(yīng)的，政府給予這些企業(yè)以必要的資本、優(yōu)惠稅收政策、行業(yè)準(zhǔn)入許可支持，從而使這些企業(yè)能夠進(jìn)入更多領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)多元化經(jīng)營[15]。蔡地、萬迪昉的研究也表明，政府對(duì)企業(yè)的多元化戰(zhàn)略具有顯著影響[16]。陳信元、黃俊的研究就表明，由于政府的干預(yù)，政府直接控股的上市公司更易實(shí)行多元化經(jīng)營。而且對(duì)企業(yè)家而言，其獲取或維持政治關(guān)聯(lián)都是有成本的，因此為了充分發(fā)揮政治關(guān)聯(lián)帶來的優(yōu)勢(shì)，他們很可能進(jìn)入更多的行業(yè)[17]。Chuang指出，企業(yè)從政府獲得相應(yīng)的資本、稅收優(yōu)惠政策、行業(yè)準(zhǔn)入許可等是促成企業(yè)多元化的重要原因[15]?；谝陨戏治?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：政治關(guān)聯(lián)企業(yè)多元化程度大于非政治關(guān)聯(lián)企業(yè)。假設(shè)4：政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)多元化顯著正相關(guān)。

（三）多元化與企業(yè)價(jià)值

根據(jù)市場(chǎng)勢(shì)力理論，企業(yè)多元化的動(dòng)機(jī)在于獲取市場(chǎng)勢(shì)力。通過橫向補(bǔ)貼、互惠交換等方式，多元化企業(yè)可以獲得競爭優(yōu)勢(shì)，從而在競爭中立于不敗之地。多元化是企業(yè)對(duì)所處制度環(huán)境理性適應(yīng)的結(jié)果，有助于提高企業(yè)價(jià)值。Khanna認(rèn)為，與美國等發(fā)達(dá)國家存在完善的市場(chǎng)體系和法律制度不同，許多新興市場(chǎng)國家缺乏發(fā)達(dá)的外部資本、勞動(dòng)力和中間產(chǎn)品市場(chǎng)，企業(yè)剩余資源難以在市場(chǎng)中順利轉(zhuǎn)讓，在這種情況下，企業(yè)通過組建多元化企業(yè)集團(tuán)，形成企業(yè)內(nèi)部要素市場(chǎng)來替代外部市場(chǎng)失靈，進(jìn)而通過范圍經(jīng)濟(jì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)增加企業(yè)價(jià)值[19,20]。蘇冬蔚研究了主營業(yè)務(wù)利潤比重與公司價(jià)值的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)利潤比重與公司價(jià)值呈正相關(guān)[21]。姜付秀研究了多元化與企業(yè)價(jià)值以及收益波動(dòng)之間的關(guān)系，結(jié)果表明：我國上市公司多元化對(duì)企業(yè)價(jià)值具有正效應(yīng),多元化經(jīng)營可以提高企業(yè)的價(jià)值，企業(yè)的多元化對(duì)企業(yè)收益的波動(dòng)具有負(fù)效應(yīng)，即多元化降低了企業(yè)收益的波動(dòng)程度[22]?；谝陨戏治?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)5：多元化與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)。

（四）多元化的中介作用

中介變量（intervening variable），是介于原因和結(jié)果之間，自身隱而不顯，起媒介作用的變量。中介變量能夠解釋自變量為什么對(duì)因變量起作用，但由于自身隱而不顯，一般只能從研究的自變量和因變量的相互關(guān)系中推斷出來。通過紡織企業(yè)的深度訪談和頭腦風(fēng)暴會(huì)，我們認(rèn)為政治關(guān)聯(lián)作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中的一種替代機(jī)制是企業(yè)多元化資源順利獲取的一個(gè)前因變量，并可能經(jīng)多元化影響企業(yè)價(jià)值。換言之，多元化可能是政治關(guān)聯(lián)影響企業(yè)價(jià)值的中介變量。因此提出以下假設(shè)

假設(shè)6：多元化在政治關(guān)聯(lián)和企業(yè)價(jià)值之間具有中介效應(yīng)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)來源

本研究選取2008－2010年深滬上市紡織企業(yè)作為樣本公司，并執(zhí)行如下篩選程序：(1)考慮到極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的不利影響，剔除ST股和PT股，因?yàn)镾T股和PT股公司的財(cái)務(wù)狀況或其它情況出現(xiàn)異常。(2)剔除在檢驗(yàn)區(qū)間內(nèi)(2008—2010年)研究數(shù)據(jù)不全的上市公司。通過以上篩選最終獲得44個(gè)樣本公司的132個(gè)有效的樣本觀測(cè)值。本研究數(shù)據(jù)來自于巨潮資訊網(wǎng)銳思數(shù)據(jù)庫，并通過手工整理得到。

（二）模型設(shè)定

為了檢驗(yàn)本文提出的假設(shè)，構(gòu)造以下基本模型：

模型1考慮的是企業(yè)價(jià)值與控制變量之間的關(guān)系。模型2考慮的是政治聯(lián)系與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，驗(yàn)證兩者之間是否正相關(guān)，用來驗(yàn)證假設(shè)1和2，該模型中β2顯著是傳導(dǎo)效應(yīng)成立的一個(gè)基本前提。模型3是考察多元化與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。用來驗(yàn)證假設(shè)5。模型5a用來檢驗(yàn)多元化與控制變量之間的關(guān)系。模型5b以多元化被解釋變量，以政治聯(lián)系為解釋變量，用來檢驗(yàn)假設(shè)3和4，該模型中β2顯著是傳導(dǎo)效應(yīng)成立的另一個(gè)基本前提。模型4在模型2的基礎(chǔ)上加入多元化變量，得出的政治聯(lián)系與企業(yè)價(jià)值的β值與模型2中的β值相比較，用來檢驗(yàn)多元化的中介效應(yīng)。

（三）變量說明

1. 企業(yè)價(jià)值

企業(yè)價(jià)值是被解釋變量，代表年末公司的價(jià)值。本文參考國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)采用托賓Q值對(duì)其進(jìn)行測(cè)量[17,21]。托賓Q值反映公司市場(chǎng)價(jià)值與公司重置成本的比值。由于重置成本難以獲取,采用年末總資產(chǎn)代替。市場(chǎng)價(jià)值為公司債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值與權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值之和,權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值用股份與每股價(jià)格的乘積測(cè)量，債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值采用賬面的短期負(fù)債和長期負(fù)債的合計(jì)數(shù)測(cè)量。于是得到公司價(jià)值的測(cè)量公式：托賓Q值=市場(chǎng)價(jià)值/重置成本=（每股價(jià)格×股份數(shù)+負(fù)債的賬面價(jià)值）/總資產(chǎn)。該測(cè)量方法與羅黨論、夏立軍等的測(cè)量方法一致[23,24]。

2. 政治關(guān)聯(lián)

Political是解釋變量，表示企業(yè)是否具有政治關(guān)聯(lián)。從可檢索的文獻(xiàn)來看，大部分研究采用虛擬變量來度量政治關(guān)聯(lián)[3,4,12]，也有一些研究采用賦值法[25]或比例法[26]。本研究采用虛擬變量法度量企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)，即若公司的總經(jīng)理、董事長或董事現(xiàn)在或曾經(jīng)擔(dān)任政府官員、人大代表或政協(xié)委員，則將Political定義為1，否則為0。這些有關(guān)政治關(guān)聯(lián)的信息來自于上市公司年度財(cái)務(wù)報(bào)表中披露的董事會(huì)及管理層信息的背景資料，由手工收集整理而成。

3. 多元化

企業(yè)多元化變量測(cè)量的通用做法主要兩種：一個(gè)為收入熵（EI），其公式為。其中pi為某企業(yè)第 i 行業(yè)的收入占總收入的比重，n為該企業(yè)所涉及的行業(yè)數(shù)。企業(yè)的多元化程度越高，EI的值越大。該指標(biāo)較為精確地衡量了企業(yè)的多元化程度，因而得到了廣泛的應(yīng)用；第二個(gè)為收入的 herfindahl 指數(shù)（HHI），公式為：HHI=∑pi2，企業(yè)的多元化程度越高，HHI 的值越小[6,21]。本文采用第一種做法。用收入熵（EI）來測(cè)量企業(yè)多元化程度，其公式為：。其中 pi為某企業(yè)第 i 行業(yè)的收入占總收入的比重，n 為該企業(yè)所涉及的行業(yè)數(shù)。企業(yè)的多元化程度越高，EI 的值越大，當(dāng)企業(yè)專業(yè)化經(jīng)營時(shí)，值為0。

4. 控制變量

本研究控制了其他一些可能影響政治關(guān)系發(fā)揮作用的因素。Size表示企業(yè)規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示。一規(guī)來說，規(guī)模越大的企業(yè)資源越充足，越有能力進(jìn)行多元化經(jīng)營，有研究也證實(shí)了這一點(diǎn)[27]。Lev 為負(fù)債比率，用總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值表示。從實(shí)質(zhì)上來說，企業(yè)多元化屬于企業(yè)的一種擴(kuò)張行為，而根據(jù) Jensen的自由現(xiàn)金流理論，企業(yè)的負(fù)債具有抑制企業(yè)擴(kuò)張的作用，因此，預(yù)計(jì)該變量和多元化程度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系[28]。Age 為企業(yè)年齡，用企業(yè)上市年限表示。一般來說，企業(yè)年齡越大，業(yè)務(wù)越成熟，原有的業(yè)務(wù)可能難以滿足企業(yè)的經(jīng)營需要，從而實(shí)施多元化。有研究也發(fā)現(xiàn)企業(yè)年齡越大，多元化程度越高[29]。因此，預(yù)計(jì)該變量和多元化程度呈正相關(guān)關(guān)系。

四、實(shí)證分析結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

表1報(bào)告了主要變量描述性統(tǒng)計(jì)特征。其中Tobin'Q value 的均值為2.9454，中位數(shù)為2.2384，最小值為0.7600，最大值為32.2115，表明樣本公司經(jīng)營績效雖然總體平均處于一個(gè)較高的水平，但兩級(jí)差異較為明顯。EI的均值為0.3454，最小值為0，最大值為1，顯示樣本公司多元化程度差異較大。

（二）分組檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步考察政治關(guān)聯(lián)企業(yè)與非政治關(guān)聯(lián)企業(yè)在公司價(jià)值、多元化程度上的差異，將總樣本分為政治關(guān)聯(lián)企業(yè)與非政治關(guān)聯(lián)兩個(gè)樣本框進(jìn)行分組檢驗(yàn)（見表2），結(jié)果表明：政治聯(lián)系企業(yè)的公司價(jià)值均值以及多元化均值顯著大于非政治關(guān)聯(lián)企業(yè)，支持假設(shè)1、假設(shè)3。

（三）相關(guān)分析

表3報(bào)告了各變量之間的pearson相關(guān)分析結(jié)果。結(jié)果顯示：Tobin'Q value與political的相關(guān)系數(shù)顯著為正（β=0.176，p＜0.10）），初步表明政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)價(jià)值存在顯著正向影響；Tobin'Q value與EI的相關(guān)系數(shù)顯著為正（β=0.141，p＜0.10），表明多元化程度越高對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用越顯著；EI與political之間相關(guān)系數(shù)顯著為正（β=0.286，p＜0.10），說明政治關(guān)聯(lián)對(duì)紡織企業(yè)的多元化程度有顯著正向影響作用。Size與EI之間的相關(guān)系數(shù)顯著為正（β=0.180，p＜0.05），與預(yù)期一致。Lev與EI之間的相關(guān)系數(shù)顯著為負(fù)（β=0.142，p＞0.05），與預(yù)期一致。age與EI的相關(guān)系數(shù)顯著為正（β=.441，p＜0.05），與預(yù)期一致。由此假設(shè)2、假設(shè)4、假設(shè)5得到初步驗(yàn)證。

表2 分組檢驗(yàn)

表3 Pearson相關(guān)分析

表4 多層回歸分析

（四）多層回歸分析

在進(jìn)行回歸分析之前，我們進(jìn)行了如下幾項(xiàng)模型檢驗(yàn)：（1）共線性檢驗(yàn)：表2顯示各變量之間的相關(guān)系數(shù)均較小，方差膨脹因子VIF值也都小于10（限于篇幅未將表格列出），因此不存在明顯共線性。（2）DW檢驗(yàn)：DW值為2.209，接近2，可以認(rèn)為殘差項(xiàng)不存在自相關(guān)。（3）異方差檢驗(yàn)：通過殘差分析圖(限于篇幅未給出），殘差圖中的點(diǎn)分布是隨機(jī)的，沒有出現(xiàn)趨勢(shì)性，不存在異方差性和殘差序列自相關(guān)。所以回歸模型是有效的。

采用Baron和Kenny推薦的“三階段步驟”檢驗(yàn)政治關(guān)聯(lián)對(duì)紡織企業(yè)價(jià)值的影響是否存在多元化投資的中介效應(yīng)[30]。檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示，模型2表明，政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)（β=0.468，p＜0.01），因此，假設(shè)2得到了進(jìn)一步的驗(yàn)證。模型3驗(yàn)證了企業(yè)價(jià)值與多元化程度之間的關(guān)系，結(jié)果顯示多元化與企業(yè)價(jià)值之間顯著正相關(guān)（β=0.247，p＜0.05），假設(shè)5成立。模型5b驗(yàn)證了政治關(guān)聯(lián)與多元化程度之間的關(guān)系，結(jié)果顯示多元化程度與政治關(guān)聯(lián)顯著正相關(guān)（β=0.309，p＜0.01），支持了假3和假設(shè)4的說法。模型4進(jìn)一步驗(yàn)證了多元化如何中介政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。比較模型2和模型4可知，當(dāng)在模型中加入EI變量后, political 對(duì)Tobin'Q value的回歸系數(shù)從0.468***顯著性下降到0.445**，表明多元化投資在政治關(guān)聯(lián)和企業(yè)價(jià)值之間起著部分中介效應(yīng)。對(duì)比模型2擬合優(yōu)度R2Chang(0.297)和模型4的擬合優(yōu)度R2Chang(0.301)，當(dāng)加入多元化程度變量后，整個(gè)模型的解釋力有明顯提高。因此假設(shè)6得到驗(yàn)證。

五、研究結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

本文分析政治關(guān)聯(lián)、多元化與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。通過對(duì)2008-2010年深滬上市的44家紡織企業(yè)政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系的實(shí)證分析，得到如下研究結(jié)論：政治關(guān)聯(lián)能夠?qū)徔椘髽I(yè)的公司價(jià)值產(chǎn)生積極作用。進(jìn)一步檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，部分經(jīng)由多元化投資得以實(shí)現(xiàn)。具體而言，政治關(guān)聯(lián)給企業(yè)帶來更多的多元化機(jī)會(huì)和資源，在一定程度上強(qiáng)化了企業(yè)的各方面的協(xié)同效應(yīng)，提高風(fēng)險(xiǎn)抵御能力及帶來更多競爭優(yōu)勢(shì)和利潤增長點(diǎn)，從而幫助企業(yè)更快的提升企業(yè)價(jià)值。由于政治關(guān)聯(lián)不僅僅給企業(yè)帶來多元化的好處，還有諸如外部融資、財(cái)政補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠、內(nèi)部信息獲取優(yōu)勢(shì)等方面的好處，這就是為什么多元化僅僅在政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)價(jià)值之間起部分中介效應(yīng)的原因。在未來的研究中我們應(yīng)該對(duì)其他可能中介的變量做進(jìn)一步的探討，從而豐富和完善相關(guān)方面的文獻(xiàn)和理論。

（二）研究啟示

首先，站在企業(yè)的角度，本文的研究結(jié)果意味著在我國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下，紡織企業(yè)可以通過政治關(guān)聯(lián)來緩解因制度缺陷導(dǎo)致的多元化失敗，為企業(yè)提供獲得多元化資源便利，從而為提升企業(yè)績效創(chuàng)造優(yōu)越的環(huán)境。但是企業(yè)也必須在大力發(fā)展主業(yè)，培養(yǎng)核心競爭力的前提下適度發(fā)展多元化，才能保證多元化的最終成功和經(jīng)營績效的提升，否則，多元化就成為無本之木、無源之水。

其次，站在政府的角度，須從政策制定上來完善對(duì)紡織企業(yè)實(shí)施多元化支持方案，規(guī)范政策支持的相關(guān)法規(guī)。這樣做一方面可以從制度上約束企業(yè)借助政治聯(lián)系進(jìn)行“尋租”的行為。另一方面，也可以降低政府官員對(duì)資源分配的隨意性，壓縮官員權(quán)利“尋租”的空間。

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