摘 要：近年來中國金融業(yè)高管薪酬的居高不下引起了社會(huì)的廣泛關(guān)注。本文以2009-2011年滬深兩市金融業(yè)上市公司為樣本，采用實(shí)證研究法探析了我國金融業(yè)高管薪酬的影響因素。研究發(fā)現(xiàn)，金融業(yè)高管薪酬與公司規(guī)模、股權(quán)集中度相關(guān)性顯著，而與公司業(yè)績、公司風(fēng)險(xiǎn)、獨(dú)立董事比例相關(guān)性不顯著。

關(guān)鍵詞：金融業(yè)；高管薪酬；內(nèi)部治理

1 問題的提出

2008年金融危機(jī)的爆發(fā)，引起了世界經(jīng)濟(jì)的巨大震蕩。但在企業(yè)同比業(yè)績下滑、保監(jiān)會(huì)出臺(tái)“限薪令”的情況下，我國金融業(yè)高管依然坐擁著天價(jià)年薪。根據(jù)德勤最新發(fā)布的《中國企業(yè)高管薪酬調(diào)研報(bào)告》顯示，我國金融業(yè)的高管薪酬水平仍處于絕對領(lǐng)先地位，金融業(yè)高管的平均年薪依然高于其他行業(yè)10倍之多。

是什么因素導(dǎo)致了其薪酬的高居高不下？國內(nèi)對金融業(yè)高管薪酬影響因素的研究大多針對銀行業(yè)，很少涉及保險(xiǎn)業(yè)及證券業(yè)。并且由于金融業(yè)自身業(yè)務(wù)的特殊性，國內(nèi)對上市公司高管薪酬研究時(shí)一般將金融業(yè)排除在外，而這樣的結(jié)論可能有失偏頗。

基于此，本文將銀行、保險(xiǎn)、證券三大金融業(yè)支柱考慮其中，深入到金融業(yè)層面探求高管薪酬的影響因素，進(jìn)而引伸出其薪酬制度存在的問題，并提出相應(yīng)的改進(jìn)建議。

2 相關(guān)文獻(xiàn)綜述

所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離是現(xiàn)代企業(yè)制度重要特征之一，在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生了代理問題。根據(jù)委托代理理論，股東應(yīng)設(shè)計(jì)一套最優(yōu)報(bào)酬合約，盡可能將高管報(bào)酬與企業(yè)業(yè)績聯(lián)系起來，使高管最大限度地追求股東利益，最早研究金融業(yè)高管薪酬的學(xué)者Barro（1990）證實(shí)了該理論。而Murdoch（1991）提出高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的敏感性與企業(yè)特征、企業(yè)特殊風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，Gaver（1996）則認(rèn)為高管薪酬與企業(yè)規(guī)模顯著相關(guān)。

國內(nèi)學(xué)者李維安等（2004）對28家城市銀行的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，銀行高管薪酬與銀行績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。黃等（2010）利用27家金融業(yè)上市公司2005-2008年年報(bào)數(shù)據(jù)分析指出，高管薪酬與公司規(guī)模呈顯著正相關(guān)，而與公司業(yè)績、董事會(huì)規(guī)模無顯著線性關(guān)系。總的來說，國內(nèi)對金融業(yè)高管薪酬大多的論述都是在對公司績效研究中附帶提及，采用實(shí)證方法純粹研究其影響因素的文章并不多見，并且在相關(guān)方面還有很大的研究空間。

3 研究內(nèi)容及樣本選取

3.1 金融業(yè)高管薪酬構(gòu)成

金融業(yè)高管的薪酬由基本薪酬、績效薪酬和激勵(lì)薪酬構(gòu)成?；拘匠晔歉吖艿哪甓然臼杖?，主要由企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模等因素綜合確定；績效薪酬與當(dāng)前經(jīng)營業(yè)績掛鉤；激勵(lì)薪酬與公司長期發(fā)展及個(gè)人價(jià)值貢獻(xiàn)相關(guān)，但目前運(yùn)用還不普遍。從以上論述中可看出金融業(yè)高管薪酬主要受業(yè)績、公司治理及股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的因素影響。在下文的假設(shè)中，將這些因素考慮其中。

3.2 研究假設(shè)

假設(shè)一：金融業(yè)高管薪酬與公司規(guī)模呈正相關(guān)關(guān)系。企業(yè)的規(guī)模越大，高管需具備更高的能力，故會(huì)要求更高的薪酬作為其能力提高的補(bǔ)償。

假設(shè)二：金融業(yè)高管薪酬與公司業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系。根據(jù)代理理論，當(dāng)公司股東與高管之間存在信息不對稱時(shí)，薪酬合約應(yīng)盡可能地將其薪酬與企業(yè)業(yè)績聯(lián)系起來，此種激勵(lì)會(huì)使高管盡可能地通過提高經(jīng)營業(yè)績來提高自己的薪酬。

假設(shè)三：金融業(yè)高管薪酬與公司風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營環(huán)境不穩(wěn)定時(shí)，高管必須承擔(dān)無法預(yù)料的不好的績效對其薪酬的損害，因此，董事會(huì)應(yīng)提高薪酬以補(bǔ)償其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。

假設(shè)四：金融業(yè)高管薪酬與獨(dú)立董事比例呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。從西方的研究來看，高管薪酬研究中與董事會(huì)結(jié)構(gòu)相關(guān)的變量主要是獨(dú)立董事比例。獨(dú)立董事在董事會(huì)中相對席位的增加將會(huì)增強(qiáng)監(jiān)督高管的能力，對高管追求高薪形成了約束。

假設(shè)五：金融業(yè)高管薪酬與股權(quán)集中度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。股權(quán)結(jié)構(gòu)是決定公司治理機(jī)制有效性的重要因素。若股權(quán)集中度較低，將導(dǎo)致股東中無人能夠監(jiān)督高管，從而無法約束其追逐自身利益。

3.3 樣本及數(shù)據(jù)選取方法

本文的研究期間為2009—2011年，以已有的全部（38家）金融業(yè)上市公司為考察對象。剔除個(gè)別企業(yè)信息披露不全（如方正證券），存在借殼上市因素（如國海證券2009年借殼上市），企業(yè)內(nèi)部特殊薪酬制度（如太平洋保險(xiǎn)）等樣本，最終獲得32家金融業(yè)上市公司共96個(gè)有效觀測值。本文所需數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。

4 變量說明及模型設(shè)計(jì)

4.1 變量說明

1.被解釋變量

高管薪酬：本文使用高管平均年度薪酬作為衡量指標(biāo)。高管人員對銀行業(yè)而言主要包括行長、副行長等；對保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)而言主要包括總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)等。因其為絕對指標(biāo)，且數(shù)額大小與其他指標(biāo)相差很大，故本文采用年度平均薪酬的常用對數(shù)（LnComp）為代表值。

2. 解釋變量

（1）公司規(guī)模：本文使用年末公司總資產(chǎn)的常用對數(shù)（LnAsset）。

（2）公司業(yè)績：本文使用公司的每股盈余（EPS）來衡量公司業(yè)績。也有文獻(xiàn)使用股權(quán)回報(bào)率來衡量，但鑒于我國市場尚不成熟，企業(yè)股價(jià)波動(dòng)基本上不能反映其業(yè)績水平。

（3）公司風(fēng)險(xiǎn)：本文使用資產(chǎn)負(fù)債率（Leve）衡量公司風(fēng)險(xiǎn)。

（4）獨(dú)立董事比例：獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比例（In_board）。

（5）股權(quán)集中度：本文使用十大股東中前五大股東股份總額（Five）。

4.2 模型設(shè)計(jì)

5 實(shí)證結(jié)果及其分析

5.1 描述性統(tǒng)計(jì)及分析

5.2 回歸結(jié)果及分析

利用相關(guān)系數(shù)矩陣得到各解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)，明確模型中不存在多重共線性。基于本文所設(shè)計(jì)的模型，將數(shù)據(jù)帶入模型進(jìn)行回歸分析，選取的顯著性檢驗(yàn)水平為5%。

5.3 實(shí)證分析

假設(shè)1公司規(guī)模與高管薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系得到了回歸方程的支持，即與國內(nèi)外學(xué)者多數(shù)研究結(jié)果相同。這說明，目前金融業(yè)上市公司規(guī)模還是決定其高管薪酬的重要因素。

高管人員薪酬與公司業(yè)績正相關(guān)，但相關(guān)性不顯著，不支持本文的假設(shè)2，該結(jié)果與許多學(xué)者研究相似。這表明金融業(yè)上市公司的業(yè)績評價(jià)可能含有很多“噪音”。也有可能是受2008年金融危機(jī)的影響，2009年以來的金融業(yè)業(yè)績同比有所下降，而薪酬調(diào)整存在剛性，故體現(xiàn)出公司業(yè)績與高管薪酬之間不顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)3的檢驗(yàn)結(jié)果與原假設(shè)相反，且沒有通過顯著性檢驗(yàn)，原假設(shè)公司風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬之間正相關(guān)關(guān)系不成立，該結(jié)果與多數(shù)國外研究相反。出現(xiàn)這種結(jié)果可能原因是我國金融業(yè)股東很少因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的存在考慮給予高管補(bǔ)償，反而因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)帶來了收益的波動(dòng)而降低其薪酬以懲罰經(jīng)營者。另一種可能是公司在制定高管薪酬時(shí)，并沒有考慮公司自身所面臨的風(fēng)險(xiǎn)問題，僅僅參考了行業(yè)平均水平。

假設(shè)4的檢驗(yàn)結(jié)果表示獨(dú)立董事比例與高管薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但沒有通過顯著性檢驗(yàn)。這說明獨(dú)立董事并沒有采取有效措施監(jiān)督高管，在約束高管追求自身利益方面發(fā)揮的監(jiān)管作用十分有限。

假設(shè)5得到了回歸方程的支持，即股權(quán)集中度與高管薪酬呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。這表明在股權(quán)結(jié)構(gòu)治理方面，前五大股東持股比例上升到一定程度可以降低代理成本，從而降低高管薪酬。這一結(jié)果符合代理理論，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)越集中，高管越不容易獲得公司決策的控制權(quán)，因此在薪酬契約的談判中處于劣勢地位。從表1中可以看出，我國金融業(yè)股權(quán)高度集中，股東能夠很好地監(jiān)督高管，使其難以獲得超額收益。

6 結(jié)語與啟示

在金融危機(jī)席卷全球的背景下，本文以我國金融業(yè)上市公司2009-2011年的數(shù)據(jù)對備受爭議的金融業(yè)高管薪酬進(jìn)行了研究。從理論和實(shí)證分析來看，金融業(yè)上市公司高管薪酬的定價(jià)較為復(fù)雜。其中公司規(guī)模和股權(quán)集中度對高管薪酬的影響得到一致認(rèn)同，反映出高管薪酬的定價(jià)更多是股東和高管之間博弈的結(jié)果。公司業(yè)績、公司風(fēng)險(xiǎn)和獨(dú)立董事治理對高管薪酬定價(jià)的影響沒有得到顯著支持。

目前我國金融業(yè)由于缺乏激烈競爭依然處于高利潤的階段，董事會(huì)可能在收益上會(huì)過分樂觀，或者并未綜合考慮多方因素僅僅參考行業(yè)水平給予高管較高薪酬，從而難以對高管起到正面激勵(lì)作用。此外，我國金融業(yè)上市公司設(shè)立獨(dú)立董事大多是為了滿足監(jiān)管要求，獨(dú)立董事制度尚未顯現(xiàn)預(yù)期效果，并且獨(dú)立董事也享受著天價(jià)年薪，已有學(xué)者質(zhì)疑他們與高管之間有著合作關(guān)系，甚至是共謀關(guān)系。

由于金融業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)的特殊地位，并且該行業(yè)將近34%的股份為國家持有，切實(shí)保障國家利益、實(shí)現(xiàn)激勵(lì)與約束共存的薪酬制度尤為重要。我國金融業(yè)上市公司在借鑒國外成熟經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，必須結(jié)合我國和公司自身風(fēng)險(xiǎn)、治理、監(jiān)督等情況，綜合考慮薪酬—績效掛鉤、激勵(lì)—約束相互制衡等因素，以設(shè)計(jì)出合理的薪酬機(jī)制，最大限度地保障股東利益。

參考文獻(xiàn)

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作者簡介

張迪雅（1992-），女，漢族，四川省成都市人，本科，單位：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，研究方向：公司治理與資本市場。