杰晟

從2013年半年報來看，招商銀行（600036.SH，03968.HK）已經(jīng)擺脫了2012年年中降息影響下營收逐季增長乏力，甚至倒退的狀況，營收、凈利息收入、凈非息收入不論是環(huán)比還是同比都出現(xiàn)了積極的增長態(tài)勢。

究其原因，除了資產(chǎn)負債重定價不利因素的逐漸消退，資產(chǎn)負債結構的變化也是重要因素之一。對公業(yè)務重整雖然整體上成效不很明顯，但其中的資金類業(yè)務，特別是同業(yè)業(yè)務，在資產(chǎn)負債結構及收益率空間方面，已經(jīng)有了很明顯的變化，當然，風險偏好也有所上升，對風險管理能力提出了更高的要求。

同業(yè)業(yè)務凈利差大幅提升

從平均余額上看（見圖1），招行2013年以來同業(yè)業(yè)務規(guī)模有所上升，而同業(yè)年化凈利差更有大幅度提升，并穩(wěn)定在0.5%-0.6%區(qū)間，一改過去頹勢，處于股份制上市銀行上半年同類業(yè)務的中等偏上水平，當然，與同業(yè)盈利能力最高的興業(yè)銀行（601166.SH）2013年上半年大致接近1%的凈利差仍有差距。

招行2012年上半年凈利差為0.3%左右，下半年幾乎為零，這并不一定意味著2012年下半年其同業(yè)業(yè)務不賺錢，因為當年招行同業(yè)負債大幅超過同業(yè)資產(chǎn)，也就是說還有大量同業(yè)資金用于其他投資，比如債券或者應收款項，而這部分超額資金的收益率難以估算（同理，計算同業(yè)凈收入也要考慮超額負債投資所得）。但仍可以看出此前招行的同業(yè)凈息差（考慮同業(yè)超額負債投資所得）較為遜色，畢竟2012年不乏股份制上市銀行同類業(yè)務凈息差達到0.5%的水平，而興業(yè)更在1%之上。

當然，僅考慮凈息差差異也并不一定正確，因為不同期限及投向的同業(yè)資產(chǎn)，風險權重并不相同，低凈息差未必意味著風險資本回報率不高，由于招行過去同業(yè)資產(chǎn)期限較短（2013年資本新規(guī)前，3個月以下銀行同業(yè)資產(chǎn)風險資本占用為零），且多為存放銀行同業(yè)或拆出銀行同業(yè)資產(chǎn)，風險資本占用極低，實際信用風險也較低，所以雖然過去是低凈息差，但風險資本回報率、風險調整回報率都不低。

理想的情況是，如果能夠獲得大量源源不絕的低成本同業(yè)資金，即使配置于期限較短、信用風險也較低的同業(yè)資產(chǎn)，綜合回報也可以很高，對凈利潤也大有貢獻。但問題在于，競爭無處不在，通過“銀銀平臺”擁有一定負債成本優(yōu)勢的興業(yè)，也不得不拉長資產(chǎn)端期限及提高風險偏好，而且資本新規(guī)下，短期限同業(yè)資產(chǎn)風險權重也從零提升到20%，迫使銀行提高凈息差以保持或提升綜合回報率，因此，招行的同業(yè)業(yè)務，需要新思維。

從資金的“提供者”到“組織者”

興業(yè)依托“銀銀平臺”，固然有一定的負債端優(yōu)勢，不過規(guī)模越大，就越需要更多“銀銀平臺”之外的負債來源。反觀其他股份制銀行，除了自身業(yè)務往來隨行就市獲得同業(yè)資金，也可能還有一部分相對低廉穩(wěn)定的其他負債來源支持適當規(guī)模的同業(yè)業(yè)務，比如招行較早發(fā)力、現(xiàn)在規(guī)模較大的理財業(yè)務，滾動發(fā)行滾動沉淀，從2013年半年報傳統(tǒng)理財（不含非標）期末余額及平均余額看，6月底，傳統(tǒng)理財業(yè)務滾動到期，釋放了近30%存量業(yè)務，約1400億元的存款，過去這部分資金可能傾向于配置債券，但其實也可以是同業(yè)資金的短期補充。

不論是平均余額還是期末余額，招行的同業(yè)負債都明顯超過同業(yè)資產(chǎn)，從2013年上半年的情況來看，差額有所縮小，同業(yè)資產(chǎn)配置有積極的傾向。而從同業(yè)資產(chǎn)結構來看（見圖2），也有了很明顯的變化，過去主要是做一些相對單純透明的存放同業(yè)或做一些資金拆出，2013年以來則大幅提高了涉及多方協(xié)議的收益率較高的買入返售資產(chǎn)的配置，的確呼應了新任行長田惠宇所說的，從資金的“提供者”到資金的“組織者”的轉變，不過，從第一季度的情況來看，在田行長上任之前，已經(jīng)有這個趨勢，可見并非單純領導風格的轉變，也是形勢所迫的結果。

除了資產(chǎn)端結構的變化，資產(chǎn)負債的久期匹配也有了很大的轉變。以3個月以上同業(yè)資產(chǎn)對3個月以下同業(yè)負債比值作為期限錯配比值，會發(fā)現(xiàn)招行2012年上下半年此值分別為0.97和1.08，而2013年上半年此值升至2.19，資產(chǎn)端相對負債端久期明顯變長，出現(xiàn)明顯的期限錯配，正常情況下，利率曲線上傾，“借短配長”當然有利于擴大利差，但一旦遭遇如6月“錢荒”那般的流動性情況，長短期利率倒掛，便可能面臨風險。

所以，作為資金“提供者”的話，有負債端來源優(yōu)勢便可，但要轉型資金“組織者”，在資產(chǎn)端結構及期限配置上相對激進后，對風險管理能力也有了更高的要求。

風險幾何

對于同業(yè)業(yè)務的信用風險，如果是提供給對手銀行的資金業(yè)務，那么風險顯然主要在于交易對手風險，如果交易對手是大型銀行，違約風險其實很小。如果是自有資金通過“過橋銀行”的方式實現(xiàn)曲線放貸，那么信用風險其實與一般貸款相當，但的確占用的資本少了，本身也容易面臨監(jiān)管政策變化的影響。在同業(yè)資產(chǎn)業(yè)務中，也有不少通過讓渡收益轉移信用風險的“增信”手段。從風險收益匹配的角度，在收益率空間打開后，應當尋求“增信”而避免自身提供“增信”，以免放大經(jīng)營風險。

招行過去風險偏好較低，即便現(xiàn)在同業(yè)業(yè)務風險偏好有所上升，信用風險可能也不是主要問題，一如招行理財資金對接的資產(chǎn)一樣，整體上仍然比較穩(wěn)健。從半年報看，雖然買入返售占比大增，但仍然以票據(jù)和證券為主，信托受益權只占買入返售資產(chǎn)約1/4。

另一個需要關注的是，流動性風險以及隨之產(chǎn)生的利率倒掛風險。實際上，6月“錢荒”主要反映的是流動性問題，流動性緊張導致短期利率走高產(chǎn)生的長短期利率倒掛，卻可能使“借短配長”的同業(yè)業(yè)務模式出現(xiàn)少賺或虧損的可能。

極端情況如2008年金融危機期間的英國北巖銀行，因為負債來源太過依賴資金拆借市場，吸收存款能力弱，危機前約3/4資金來自同業(yè)拆借以及抵押資產(chǎn)證券化等大批發(fā)市場，規(guī)模大且錯配程度強，在信心危機下流動性失控，不得不由政府介入注資，原有股東股權被大量攤薄，“公有化”后的北巖銀行在2010年被一分為二，零售銀行和“有毒業(yè)務”被隔離，而零售銀行更在后來被維真金融收購。這實際上告誡我們，同業(yè)資產(chǎn)占比過大且期限錯配程度過強的銀行，在系統(tǒng)性風險面前，可能會首當其沖且不堪一擊。

對比招行和興業(yè)流動性缺口從年初到年中的變化，興業(yè)的同業(yè)業(yè)務規(guī)模大，超過萬億同業(yè)資產(chǎn)，占總資產(chǎn)約1/3，像大船，原來速度快，提前減速（負債久期拉長，資產(chǎn)久期縮短），表現(xiàn)了良好的宏觀研判能力，雖損失了利差但控制了流動性風險，并且避免6月被迫接受高成本資金。招行期末同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)不到1/6，像中等偏小的船只，原來速度慢現(xiàn)在有所加速，即便如此，同業(yè)資產(chǎn)中一年期以上占比也只有約10%，占比只有興業(yè)一半，主要還是對一年期內同業(yè)資產(chǎn)負債結構進行了調整，但剛好遇到“風暴”，在半年報中，招行并不諱言，對6月“錢荒”雖有預期，但惡化程度和持續(xù)時間超出了其預測，因此也受到一定沖擊。

不過，招行負債來源絕大部分是客戶存款，同業(yè)負債占比小，而且還有大量理財資金“蓄水池”，以及流動性較佳的票據(jù)貼現(xiàn)也容易轉賣回籠資金，而且招行的自營投資類資產(chǎn)出于流動性匹配的角度考慮，也是可供出售類占比很高流動性強，即便6月底自營存款出現(xiàn)短期壓力，但流動性強且多樣化的表內外資產(chǎn)存在一定的騰挪釋放資金空間，充當了安全緩沖區(qū)的角色，估計“錢荒”期間也避免了大量吸收高成本同業(yè)負債，從半年報看，對同業(yè)息差或自營投資收益率并無明顯影響。

按半年報的說法，后續(xù)還將優(yōu)化FTP（內部資金轉移定價）機制，“增強司庫的運營和調控能力，加強同業(yè)、票據(jù)、理財?shù)雀黜椯Y金業(yè)務的統(tǒng)籌管理，”應當說，這是招行對同業(yè)業(yè)務進行“借短配長”提高收益率的安全基礎，但這個基礎還可以更加充分地利用，另外，作為同業(yè)業(yè)務新的“組織者”，也應當在宏觀研判方面，有更扎實的能力。