歷經(jīng)8個月的等待，2013年7月初，東方資管—阿里巴巴專項資產(chǎn)管理計劃終獲證監(jiān)會批復，標志著中國第一單基于小額貸款的證券公司資產(chǎn)證券化產(chǎn)品正式浮出水面，上市發(fā)行。

阿里小貸資產(chǎn)證券化，亦是中國第一單“循環(huán)購買”的資產(chǎn)證券化：東方證券資產(chǎn)管理公司為管理人，以阿里小貸的小額貸款為基礎資產(chǎn)，設立專項資產(chǎn)管理計劃，向合格投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券，募集來的資金用于支付購買基礎資產(chǎn)的對價。具體來說，此番證監(jiān)會一次性審批通過10只產(chǎn)品，每只規(guī)模為2億至5億元人民幣，在1至2年期限內(nèi)募集資金20億至50億元。

事實上，資產(chǎn)證券化的案例在金融界已屢見不鮮，但基于小額的同類產(chǎn)品此前卻從未出現(xiàn)。任何創(chuàng)新之舉都不會一帆風順——在此項資產(chǎn)證券化被批復之前，阿里小額的資金困局已延續(xù)近兩年。

一貫在互聯(lián)網(wǎng)領域持續(xù)創(chuàng)新的阿里巴巴，最早于2010年6月試水全國首家電子商務領域的小額貸款公司——成立浙江阿里巴巴小額貸款股份有限公司，一年后又在重慶成立第二家同類公司。由于阿里平臺上的小微企業(yè)和個人創(chuàng)業(yè)者無法從傳統(tǒng)金融渠道獲得貸款，設立阿里小額的目標非常明確：提供“金額小、期限短、隨借隨還”的純信用小額貸款服務，貸款額度主要集中在50萬元以下。

坦白說，阿里在電商平臺上積累的經(jīng)驗，為小貸提供了空前便利的元素：大量客戶信用數(shù)據(jù)、訂單流水，加之互聯(lián)網(wǎng)分析技術，能夠快速評估客戶還款能力和信用水平，甚至可實現(xiàn)自動授信。本質(zhì)上，這是一種基于大數(shù)據(jù)處理的網(wǎng)絡放貸模式，同時，由于商家完全依附于電商平臺，一旦無法償還貸款，將被迫關店，違約成本相當高，其貸款違約率也相應降低。

就這樣，根植于電商生態(tài)鏈的阿里小貸增長迅猛，規(guī)模迅速擴大。簡便靈活的金融服務，也讓電商客戶進一步依賴阿里巴巴搭建的生態(tài)系統(tǒng)。阿里小貸成立3年來，累計為超過32萬家電商平臺上的小貸企業(yè)、個人創(chuàng)業(yè)者投放貸款超過1000億。更令傳統(tǒng)金融機構業(yè)驚呼的是，阿里小貸的不良貸款率僅為0.87%，遠低于小額貸款公司超過2%的平均水平。

盡管如此，阿里小貸仍面臨著小額貸款公司共同的局限：不能吸儲。除資本金外，小額貸款公司只能從銀行融入資金。而根據(jù)銀監(jiān)會頒布的《關于小額貸款公司試點的指導意見》，小貸公司從銀行融入資金的余額，不得超過資本凈額的50%。阿里小貸所在的浙江和重慶都出臺了鼓勵政策，從銀行融入資金凈額的上限提高到100%。即便如此，兩家阿里小貸的16億元注冊資本，也只能從銀行再融入16億元，可供放貸的資金最多為32億元。相對目前阿里小貸累計約1000億元的貸款總額，資金周轉(zhuǎn)了30次，已達到極限——要想進一步擴大貸款規(guī)模，擔負起馬云“支撐整個未來”的使命，必須尋找更為便捷、低成本的資金來源。

事實上，阿里小貸從去年開始已多次嘗試各種融資渠道。2012年6月，重慶阿里小貸通過山東信托發(fā)行了“阿里金融小額信貸資產(chǎn)收益權投資項目集合信托計劃”（阿里星1號），向社會募集資金2.4億元；此后，阿里星系列信托計劃陸續(xù)發(fā)行3期，共募集5億元。今年1月，阿里小貸借助嘉實基金旗下子公司嘉實資本，設立專項資產(chǎn)管理計劃，首期募集額度約2億元。7月，阿里小貸與諾亞財富旗下萬家共贏基金子公司合作發(fā)起的小額信貸專項計劃，一周內(nèi)募集資金2億元。

而這次，則是阿里小貸首次借助證券公司通道進行資產(chǎn)證券化，產(chǎn)品規(guī)模遠超信托和基金子公司的私募渠道。更重要的創(chuàng)新在于，這是中國資產(chǎn)證券化第一個基礎資產(chǎn)循環(huán)購買的產(chǎn)品。

本來，證券公司資產(chǎn)證券化所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券期限較長，可以兩年、三年、五年、十年計算，但阿里小貸的特點是“金額小、期限短、隨借隨還”，貸款周期可能只有幾個月甚至幾天，且具體還款時間不確定，這造成短期貸款和長期證券的錯配。幸好，2013年3月，證監(jiān)會頒布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，首次提出可以“以基礎資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流循環(huán)購買新的同類基礎資產(chǎn)方式組成專項計劃資產(chǎn)”。由此，“循環(huán)購買”首次在政策上“破冰”。

所謂“循環(huán)購買”，簡言之，就是小貸客戶的還款并不立刻支付給投資者，而是在一定期限內(nèi)購買滿足一定條件的其他小額貸款?！百徺I貸款—還款—再購買貸款—還款”的過程循環(huán)進行，直到約定的循環(huán)期結束。

內(nèi)部增級上，資產(chǎn)支持證券借鑒了此前資產(chǎn)證券化多重分檔的結構。根據(jù)不同的風險、收益特征，產(chǎn)品分為優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券、次優(yōu)級資產(chǎn)支持證券和次級資產(chǎn)支持證券，三者比例約為75%：15%：10%。其中，優(yōu)先級、次優(yōu)先級份額面向合格投資者發(fā)行；次級份額全部由阿里小貸持有。借助結構化設計，阿里小貸實際上獲得了相當于次級份額9倍的杠桿，融資能力大大提高。此外，阿里巴巴旗下的擔保公司商誠擔保還提供外部擔保。

雙重增信的意義在于降低投資風險，進而拉低融資成本。此次資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的預期收益率在6%左右，在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中相對較低，更低于收益率8%以上的大部分信托產(chǎn)品。

資產(chǎn)證券化的最大意義是通過證券化的技術，盤活存量資產(chǎn)，提升資金與資產(chǎn)的使用效率。根據(jù)東方證券測算，以阿里小貸原有資本金可服務30萬家小貸企業(yè)計算，此次資產(chǎn)證券化所獲資金可滿足增加50萬家小貸企業(yè)的融資需求。藉此，阿里巴巴得以用更大規(guī)模的貸款來支持客戶發(fā)展，并進而促進自身成長。

此外，阿里小貸還能創(chuàng)造新的收入來源。其年化貸款利率在18%至21%，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的預期收益率在6%左右，除掉各種資產(chǎn)證券化操作費用，即使從出售的貸款組合中，阿里金融也能獲得10%至13%的可觀收益。

對于已經(jīng)或準備進軍小額貸款領域的京東、蘇寧、騰訊等企業(yè)來說，阿里巴巴的資產(chǎn)證券化無異于探路之舉。但其更大的意義在于，占比95%以上的中小企業(yè)融資難問題可借此解決。通過資產(chǎn)證券化，中小銀行將中小企業(yè)貸款出售，從資本市場獲得相應資金，從而在同樣的資本金和存款條件下，發(fā)放更多貸款。因此，中小企業(yè)貸款證券化，實際上可間接幫助中小企業(yè)從資本市場融資。這為中小企業(yè)提供了一條全新的融資渠道，也使金融能更好地服務于實體經(jīng)濟。