陸文香

[摘 要]據(jù)悉美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地，也具有當(dāng)今世界最發(fā)達(dá)的風(fēng)險(xiǎn)投資體系，文章依據(jù)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資和GDP總量原始數(shù)據(jù)，就美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)其GDP的影響進(jìn)行經(jīng)濟(jì)計(jì)量實(shí)證分析，對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

[關(guān)鍵詞]美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資；美國(guó)GDP；協(xié)整檢驗(yàn)

[中圖分類號(hào)]F830.59 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1673-0461（2013）09-0088-05

一、 美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展概況

1946年，在美國(guó)誕生了世界上第一家真正具有現(xiàn)代意義的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，即美國(guó)研究開(kāi)發(fā)公司（ARD）。這個(gè)基金是由美國(guó)哈佛教授多里特（George Doriot）和波士頓聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)福蘭得斯（Ralph Flanders）為了解決因?yàn)闊o(wú)法有效利用市場(chǎng)而造成融資難問(wèn)題的封閉式投資公司。

20世紀(jì)70年代以前，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展一直處于停滯不前的階段。造成這一局面主要是因?yàn)楫?dāng)時(shí)美國(guó)缺乏完善的制度和政策環(huán)境。

這一局面在20世紀(jì)70年代以后隨著美國(guó)高科技行業(yè)的興起而發(fā)生了轉(zhuǎn)機(jī)，在這時(shí)候，美國(guó)政府開(kāi)始意識(shí)到完善制度和政策環(huán)境的必要性。隨后，美國(guó)政府出臺(tái)例如鼓勵(lì)中小企業(yè)發(fā)展的《中小企業(yè)投資法》等相關(guān)法律，1973年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA，National Venture Capital Association）成立，該協(xié)會(huì)是美國(guó)最大的風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)。美國(guó)政府首先就資本利得稅率從49.5%大幅度降低到28%；其次，美國(guó)勞工部對(duì)養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)投資的法律障礙，此時(shí)又出現(xiàn)了大量曾經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)資本投資過(guò)的企業(yè)成功進(jìn)行了IPO。在這背景下，政府的舉動(dòng)重新激發(fā)了機(jī)構(gòu)投資者將投資目光鎖定在風(fēng)險(xiǎn)投資。正是這些相關(guān)制度和法規(guī)的完善及會(huì)員機(jī)構(gòu)的建立，使得美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)基金開(kāi)始步入了高速發(fā)展時(shí)期。在此后的20世紀(jì)80年代，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)步入了快速發(fā)展的軌道，風(fēng)險(xiǎn)公司投融資規(guī)模從1980年的不足6億美元增至1987年的40億美元。

到了20世紀(jì)的80年代末期，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資主要來(lái)源由富有的個(gè)人和家庭轉(zhuǎn)變?yōu)榫栀?zèng)基金、養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)基金。在隨后的新經(jīng)濟(jì)與網(wǎng)絡(luò)時(shí)代形成的20世紀(jì)90年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一個(gè)持續(xù)增長(zhǎng)的階段，此時(shí)的風(fēng)投行業(yè)在“硅谷”和“NASDAQ”兩輛馬車推動(dòng)下，與高科技產(chǎn)業(yè)一起在20世紀(jì)90年代的末期大放異彩。著名的雅虎、Ebay等企業(yè)在納斯達(dá)克的成功上市便是其中的典型代表。經(jīng)過(guò)近半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資以及私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中扮]著不可或缺的重要角色。即使受到后來(lái)網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅的影響，風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展出現(xiàn)了停滯，但風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)一些產(chǎn)業(yè)，尤其是科技和零售業(yè)在美國(guó)過(guò)去20年中的快速發(fā)展，發(fā)揮了至關(guān)重要的作用。很多像谷歌、蘋果電腦等具有劃時(shí)代意義的企業(yè)便是在風(fēng)投支持下發(fā)展壯大的。

在美國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)投資家用自己的努力贏得了“新經(jīng)濟(jì)發(fā)動(dòng)機(jī)”的美譽(yù)。直至2012年，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資總額達(dá)到283億美元，共完成3 267筆投資，雖然總額較2011年的300多億美元有所下降，不過(guò)種子基金卻呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

在中國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)投資一樣也是極大的促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。即使中美之間風(fēng)險(xiǎn)投資在規(guī)模水平上仍有不小差距，但是近年來(lái)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)也開(kāi)始在計(jì)算機(jī)IT行業(yè)、新能源環(huán)保等行業(yè)嶄露頭角。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)學(xué)者更多將研究定位于定性方面，極少人涉及到定量研究，所以本文從1995年～2012年美國(guó)的經(jīng)濟(jì)相關(guān)數(shù)據(jù)，利用數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)原理進(jìn)行實(shí)證研究。研究的美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資與美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)證關(guān)系對(duì)中國(guó)具有積極的借鑒作用.

二、 美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展關(guān)系的實(shí)證研究

（一）研究方法

人們?cè)诳陀^的經(jīng)濟(jì)世界中，往往根據(jù)某事件發(fā)生的先后順序?qū)⒏鱾€(gè)時(shí)刻的相關(guān)數(shù)據(jù)數(shù)值資料記錄下來(lái)，這便形成了所謂的時(shí)間序列。時(shí)間序列分析被廣泛地運(yùn)用于計(jì)量經(jīng)濟(jì)研究。在對(duì)經(jīng)典的時(shí)間序列分析和進(jìn)行回歸分析時(shí)往往設(shè)定很多的假定前提，比如序列的平穩(wěn)性、正態(tài)性等。越來(lái)越多的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明了在經(jīng)濟(jì)分析過(guò)程中出現(xiàn)的時(shí)間序列大多是非平穩(wěn)的，只能是隱含假定前提的基礎(chǔ)上直接將經(jīng)濟(jì)變量的時(shí)間序列數(shù)據(jù)用于建模分析。如果直接將非平穩(wěn)時(shí)間序列當(dāng)做平穩(wěn)時(shí)間序列進(jìn)行回歸分析，則可能引起偽回歸（“偽回歸是指變量間本來(lái)不存在有意義的聯(lián)系，但回歸結(jié)果卻得出存在有意義的錯(cuò)誤結(jié)論”）問(wèn)題。為避免這種錯(cuò)誤的發(fā)生，在實(shí)際分析過(guò)程中要建立以下分析思路：首先運(yùn)用單位根等方法檢驗(yàn)時(shí)間序列數(shù)組平穩(wěn)與否，如果是平穩(wěn)則直接用經(jīng)典回歸分析方法進(jìn)一步研究；如果是非平穩(wěn)數(shù)組，接下來(lái)則進(jìn)行協(xié)整理論和修正誤差模型分析，在進(jìn)行這一分析過(guò)程中還需運(yùn)用格蘭杰因果分析變量之間的互相關(guān)系。

（二）實(shí)證研究及研究方法

1. 變量和樣本數(shù)據(jù)的選擇

本文數(shù)據(jù)選美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資額代表美國(guó)本土風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)總體發(fā)展變量情況，利用美國(guó)的各年GDP代表美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況。數(shù)據(jù)來(lái)源于1995年～2012年的美國(guó)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)年度報(bào)告和風(fēng)險(xiǎn)投資數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)年報(bào)。用Y代表美國(guó)的GDP，X代表美國(guó)各年的風(fēng)險(xiǎn)投資額。一般來(lái)說(shuō)Y和X都是非平穩(wěn)時(shí)間序列數(shù)組，如果僅僅是對(duì)這兩個(gè)變量進(jìn)行簡(jiǎn)單的線性回歸分析并不恰當(dāng)，因?yàn)槊绹?guó)風(fēng)險(xiǎn)投資總額與美國(guó)GDP之間均為非平穩(wěn)序列，如果對(duì)非平穩(wěn)序列進(jìn)行線性回歸本身在計(jì)量方法上就存在虛假回歸的問(wèn)題，從而容易引發(fā)回歸模型的結(jié)果與實(shí)際相悖。此外，由于這兩個(gè)變量之間存在著一定程度的協(xié)整關(guān)系，因?yàn)橛煤?jiǎn)單的線性及簡(jiǎn)單差分變量建立的模型并不能準(zhǔn)確估計(jì)原非平穩(wěn)變量之間的長(zhǎng)期關(guān)系。為了研究方便，而且在對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)化后并不改變變量的特征，因此對(duì)美國(guó)的GDP和風(fēng)險(xiǎn)投資額分別取自然對(duì)數(shù)，從而得到兩個(gè)新的變量序列，記為L(zhǎng)NY和LNX。

2. 分別檢驗(yàn)時(shí)間序列數(shù)組Y、X平穩(wěn)性

（1）平穩(wěn)性的圖示判斷（LNY，LNX）。從圖1可以看出美國(guó)的國(guó)民生產(chǎn)總值與其風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模具有相似的發(fā)展趨勢(shì)，由圖1可見(jiàn)LNY，LNX都隨著時(shí)間不斷上升，表明這兩個(gè)新的變量序列都是非平穩(wěn)時(shí)間序列，進(jìn)一步研究這兩者之間的關(guān)聯(lián)就有必要運(yùn)用經(jīng)濟(jì)計(jì)量的方法對(duì)其檢驗(yàn)。

（2）單位根檢驗(yàn)。目前，單位根的檢驗(yàn)已經(jīng)成為宏觀數(shù)據(jù)建模前首要進(jìn)行的工作。由于LNY和LNX都是時(shí)間序列數(shù)組，并隨著時(shí)間出現(xiàn)變化。根據(jù)ADF檢驗(yàn)結(jié)果如下表1所示：

只有當(dāng)變量序列都同樣是同階單整時(shí)，才可以進(jìn)一步對(duì)其進(jìn)行協(xié)整分析。所以在進(jìn)行協(xié)整分析以前，有必要對(duì)LNY和LNX這兩個(gè)時(shí)間序列數(shù)組進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)論從表1可以看出，對(duì)數(shù)變換后的美國(guó)GDP和其風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模都是I（1）過(guò)程，它們的一階差分都是I（0）過(guò)程，滿足進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)的條件。

（3）格蘭杰因果檢驗(yàn)。從圖2可以得出，在5%的顯著性水平下，既不拒絕“DLNY不是DLNX的格蘭杰原因”的假設(shè)，但是拒絕“DLNX不是DLNY的格蘭杰原因”的假設(shè)。因此，從1階滯后的情況看，DLNY是DLNX的格蘭杰原因，但是DLNX不是DLNY的格蘭杰原因。

（4）協(xié)整檢驗(yàn)。檢驗(yàn)變量之間的協(xié)整關(guān)系對(duì)于建立計(jì)量經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)模型中有至關(guān)重要的作用，而且，從變量之間的是否具有協(xié)整關(guān)系出發(fā)選擇模型的變量，其數(shù)據(jù)基礎(chǔ)是牢固的，其統(tǒng)計(jì)性質(zhì)是優(yōu)良的。

Engle和Grange（1987）提出了基于回歸殘差的單位根檢驗(yàn)法。該法主要是首先建立兩個(gè)變量的線性回歸方程，然后再檢驗(yàn)方程殘差的單整性，因此又稱E-G兩步法。但是E-G兩步檢驗(yàn)存在缺陷，在小樣本的條件下得到的協(xié)整參數(shù)估計(jì)量誤差嚴(yán)重，并且在變量超過(guò)兩個(gè)時(shí)，變量之間可能存在多種協(xié)整關(guān)系，無(wú)法找到所有可能的協(xié)整關(guān)系。Johansen在1988年，以及Juselius于1990年提出了一種用極大或然法進(jìn)行檢驗(yàn)的方法，通常稱為JJ檢驗(yàn)。JJ檢驗(yàn)法彌補(bǔ)了這個(gè)問(wèn)題，在小樣本的情況下具有較大的特征，可以檢驗(yàn)兩個(gè)或兩個(gè)以上的協(xié)整關(guān)系。因此，在美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)證研究中是采用了JJ檢驗(yàn)法來(lái)考察LNY和LNX之間的關(guān)系。利用Eviews6.0檢驗(yàn)結(jié)果如圖3所示：

如圖4所示，對(duì)殘差的ADF檢驗(yàn)（不包括常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)）得知?dú)埐钚蛄性?%的顯著水平下，e序列是平穩(wěn)序列。所以DLNY、DLNX存在協(xié)整關(guān)系，也就是長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

（5）誤差修正模型估計(jì)結(jié)果。修正誤差模型（Error Correction Model），簡(jiǎn)記為ECM，它是1978年由Davidson、Hrndry、Srba和Yeo4人提出來(lái)的，因此也稱為DHSY模型，是有一種具有特定形式的計(jì)量經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)模型。在對(duì)非穩(wěn)定的時(shí)間序列，可以通過(guò)差分的方法將其化為穩(wěn)定序列，然后才可建立經(jīng)典的回歸分析模型。但是在建立經(jīng)濟(jì)模型的時(shí)候，經(jīng)常會(huì)需要用數(shù)據(jù)的動(dòng)態(tài)非均衡過(guò)程來(lái)逼近經(jīng)濟(jì)理論的長(zhǎng)期均衡過(guò)程，最一般的模型便是自回歸分布滯后模型即ADL（autoregressive distributed lag），根據(jù)前面分析的步驟如圖5得出估計(jì)方程，估計(jì)方程表明序列LNY和LNX存在協(xié)整關(guān)系，而且這兩個(gè)時(shí)間序列都有相同的動(dòng)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)。方程所估計(jì)的結(jié)果也驗(yàn)證我們的設(shè)想，也就是說(shuō)美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資LNX與其GDP之間存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。或者換句話說(shuō)，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)美國(guó)的GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)具有至關(guān)重要的推動(dòng)作用，風(fēng)險(xiǎn)投資的產(chǎn)出彈性系數(shù)

LNY=0.44522-0.035364e+0.002270LNX

t=（0.00）（0.155 5）（0.8585）

R2= 0.176156 D.W.=1.305733

EQ=（？駐GDP/GDP）/（？駐VC/VC）=0.002270，意味著風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模10萬(wàn)美元，就會(huì)給美國(guó)的GDP帶來(lái)2 270美元的增長(zhǎng)，這其中還不包括由風(fēng)險(xiǎn)投資投資其他產(chǎn)業(yè)，如IT、生物醫(yī)藥、新能源等領(lǐng)域和行業(yè)所帶來(lái)的連鎖效應(yīng)。由此可見(jiàn)，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)推動(dòng)力貢獻(xiàn)之大，效果之顯著。

三、 結(jié) 論

風(fēng)險(xiǎn)投資在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程中扮]著“經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)動(dòng)機(jī)”作用。它加速科技成果轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的速度，特別是當(dāng)今經(jīng)濟(jì)發(fā)展全面進(jìn)入了知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，根據(jù)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）調(diào)查表明，受到風(fēng)險(xiǎn)資本注入的企業(yè)在新產(chǎn)品研發(fā)，創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)和技術(shù)創(chuàng)新的速度明顯高于沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)資本注入的公司。美國(guó)經(jīng)濟(jì)得益于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的蓬勃發(fā)展，由于風(fēng)險(xiǎn)資本的大量涌入，以計(jì)算機(jī)和半導(dǎo)體工業(yè)為例，其產(chǎn)量占到美國(guó)工業(yè)總產(chǎn)值的45%。全世界最大的100家電腦公司，有1/5的是在美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資大本營(yíng)——硅谷成長(zhǎng)起來(lái)的。有報(bào)告研究結(jié)果顯示美國(guó)GDP的1/5和美國(guó)11%就業(yè)機(jī)會(huì)是由接受風(fēng)險(xiǎn)投資公司支持的企業(yè)創(chuàng)造出來(lái)的?？梢源_切的說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到舉足輕重的作用。

雖然中國(guó)吸引的風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模在2011年就已經(jīng)追平歐洲，在國(guó)別排名中，中國(guó)是位列第二，但是跟美國(guó)相比，在數(shù)量和質(zhì)量上仍有較大差距，因此有必要學(xué)習(xí)和借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用，對(duì)中國(guó)啟示如下：

（一）金融支持風(fēng)險(xiǎn)投資

事實(shí)上，國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金由于無(wú)法提供杠桿收購(gòu)資金，造成難以得到銀行的借貸資金支持。造成這局面的原因在于風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)用資金原則與傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定原則、傳統(tǒng)的借貸資金本性相悖。加之，目前我國(guó)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)尚不完善，普遍存在產(chǎn)權(quán)主體與價(jià)值難以明確，導(dǎo)致銀行機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)約束關(guān)系效率低下。商業(yè)銀行信貸資金在固定利率和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的對(duì)稱及經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性要求的約束下，導(dǎo)致我國(guó)商業(yè)銀行缺乏動(dòng)力滿足風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資家的借貸資金需求。美國(guó)的高科技處于世界領(lǐng)先位置，這與其獨(dú)有的融資體系密不可分，硅谷銀行的獨(dú)特的經(jīng)營(yíng)模式和風(fēng)控措施值得借鑒。硅谷銀行SVB是伴隨著美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展起來(lái)的，它于1983年在加州硅谷成立，已經(jīng)由主要面向硅谷的高科技公司提供金融服務(wù)發(fā)展為全世界的高科技企業(yè)提供金融服務(wù)，并在納斯達(dá)克上市的金融控股集團(tuán)。目前，SVB的客戶多達(dá)11 000家，其中不乏像思科、甲骨文之類的著名公司。國(guó)內(nèi)部分銀行，如國(guó)開(kāi)行在部分業(yè)務(wù)與硅谷銀行類似，但是隨著我國(guó)風(fēng)投事業(yè)的發(fā)展，需要一個(gè)類似硅谷銀行的專業(yè)性機(jī)構(gòu)為緩解風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資難問(wèn)題。

（二）人才和產(chǎn)權(quán)方面

在全球約一百多個(gè)高科技園區(qū)中，對(duì)美國(guó)硅谷的成功經(jīng)驗(yàn)學(xué)術(shù)界認(rèn)為以斯坦福、伯克利大學(xué)為首的科研院所和硅谷聚集的大量科技精英是其成功的前提條件。截止2010年底，我國(guó)在全球頂尖科技創(chuàng)新人才排名中，在物理、數(shù)學(xué)和計(jì)算機(jī)領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，特別是在計(jì)算機(jī)、物理、數(shù)學(xué)領(lǐng)域，分別居第八、第九位。2012年世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織與歐洲工商管理學(xué)院聯(lián)合發(fā)布了2012年全球創(chuàng)新指數(shù)（GII）根據(jù)創(chuàng)新能力和成果對(duì)141個(gè)國(guó)家/經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行了排名，發(fā)展中國(guó)家雖然沒(méi)有進(jìn)入前十，但中國(guó)在單項(xiàng)全球創(chuàng)新效率指數(shù)中表現(xiàn)突出排在第一位?？梢?jiàn)，我國(guó)并不缺創(chuàng)新精神和項(xiàng)目、人才。因此，從一定程度上說(shuō)，應(yīng)該完善和破除阻礙人才發(fā)展的體制機(jī)制鼓勵(lì)，以更加靈活的政策和機(jī)制吸引頂尖人才，為人才創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)培育土壤。

此外，美國(guó)的專業(yè)市場(chǎng)基金的作法也值得借鑒。20世紀(jì)90年代以后，美國(guó)一些專業(yè)化基金專門投資于材料和環(huán)境服務(wù)這樣的領(lǐng)域，并且通常在種子期與導(dǎo)入期介入。 還應(yīng)積極引導(dǎo)上市公司與高校、科院院所及高新技術(shù)企業(yè)合作組建專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資基金。尤其是組建投資于高校院所重點(diǎn)學(xué)科領(lǐng)域和優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的專項(xiàng)基金。鼓勵(lì)上市公司與高校和科院院所組建的專項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資基金對(duì)合作研究開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目進(jìn)行全程介入。

目前我國(guó)的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)尚有很多不完善之處，如在市場(chǎng)操作不規(guī)范、市場(chǎng)誠(chéng)信缺失、市場(chǎng)定位不明確方面。針對(duì)我國(guó)存在的這些問(wèn)題，應(yīng)該加強(qiáng)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的監(jiān)管和制度的完善，積極發(fā)展我國(guó)的產(chǎn)權(quán)評(píng)估中介和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，以形成更為合理產(chǎn)權(quán)定價(jià)機(jī)制，培育具有價(jià)值發(fā)現(xiàn)技能，又有風(fēng)險(xiǎn)承受能力的做市商，打破地域限制以便形成統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。這些問(wèn)題的解決有助于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)自由轉(zhuǎn)讓和提高風(fēng)險(xiǎn)資金通過(guò)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)退出可能性。

（三）建立健全以創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為主的多層次資本市場(chǎng)完善退出機(jī)制一個(gè)活躍的、向新生中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)傾斜的支持創(chuàng)新的股票市場(chǎng)給風(fēng)險(xiǎn)投資提供一個(gè)有效率的退出渠道

風(fēng)險(xiǎn)資本的退出機(jī)制是成功構(gòu)造風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的關(guān)鍵之一。退出機(jī)制是如此重要，以至于其直接影響著風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的發(fā)育與成熟。類似與美國(guó)NASDAQ這樣的小企業(yè)公開(kāi)資本市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的最高境界，而這并不意味著公開(kāi)上市適用于每一個(gè)國(guó)家或一個(gè)國(guó)家的不同發(fā)展階段。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的形成在確立了市場(chǎng)主體的同時(shí)，一個(gè)有形的交易場(chǎng)所與綜合性服務(wù)體系的建設(shè)是重要的。目前我國(guó)技術(shù)交易市場(chǎng)的運(yùn)作還只是完成了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的一部分，在這個(gè)市場(chǎng)，作為市場(chǎng)主體的風(fēng)險(xiǎn)投資者嚴(yán)重缺乏，這與風(fēng)險(xiǎn)資本需求者的數(shù)量嚴(yán)重的不對(duì)稱。

（四）政府作用

一般而言，政府文化和風(fēng)投文化難以向容。政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司及風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的政策扶持會(huì)經(jīng)歷一個(gè)由以直接參與為主，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橐蚤g接扶持、創(chuàng)造宏觀環(huán)境為主的過(guò)程，這也是與風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的階段變化相適應(yīng)的。美國(guó)政府在風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展過(guò)程中沒(méi)有任何直接的關(guān)系，只是間接起到了扶持和引導(dǎo)的作用。美國(guó)政府通過(guò)小企業(yè)投資小企業(yè)研究計(jì)劃、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)政策和對(duì)外貿(mào)易等優(yōu)惠政策有力地支持風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展。如果政府主導(dǎo)作用過(guò)于明顯會(huì)給風(fēng)險(xiǎn)投資造成業(yè)務(wù)運(yùn)作保守，發(fā)展受到政府文化的約束。在這方面，應(yīng)該吸取教訓(xùn)。政府作用應(yīng)該越來(lái)越僅限于制定法律法規(guī)，規(guī)范市場(chǎng)活動(dòng)，減稅促進(jìn)風(fēng)投事業(yè)發(fā)展，逐漸退出主導(dǎo)市場(chǎng)。

政府利用稅收優(yōu)惠政策推動(dòng)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展是世界上很多國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)。借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合現(xiàn)實(shí)國(guó)情，適時(shí)調(diào)整科技稅收優(yōu)惠政策，在當(dāng)前很有必要。美國(guó)經(jīng)驗(yàn)告訴我們，在研發(fā)階段投入往往很重要，但是前期的研發(fā)階段無(wú)法產(chǎn)生現(xiàn)時(shí)效益，為激發(fā)高科技企業(yè)的創(chuàng)新激情，政府應(yīng)在高科技企業(yè)研發(fā)階段實(shí)施稅收減免政策，在政策、制度方面鼓勵(lì)企業(yè)加大對(duì)研究開(kāi)發(fā)的投資力度。

[參考文獻(xiàn)]

[1] 成思危. 2010 中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資年鑒[M]. 北京：民主與建設(shè)出版社，2010.

[2] 卓悅，陳德棉，劉延生.美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的歷史過(guò)程和現(xiàn)狀分析[J].科研管理，2000（5）.

[3] 張勇. 我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的形式選擇與對(duì)策[J]. 投資研究，2001.

[4] 王玥，薛耀文. 降低風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的組織形式與運(yùn)作模式研究[J]. 太原科技大學(xué)學(xué)報(bào)，2008（4）.

[5] 陳見(jiàn)麗.風(fēng)險(xiǎn)投資能促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新嗎？——基于中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)管理，2011（2）.

[6] 熊季霞， 黃騰飛.適宜風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的文化[J]. 石家莊經(jīng)濟(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)，2010（3）.

On the Relationship between USA's Venture Capital and the Economical Development and Its Enlightenment to China

Lu Wenxiang

（Central University of Finance and Economics，School of Finance，Beijing 100081，China）

Abstract： It is well-known that the United States is the birthplace of venture capital，having the world's most developed risk investment system. This paper makes an econometric empirical analysis of the impact of the USA venture capital on its GDP，employing the original data of the USA venture capital and GDP in total. It is believed that such analysis is of importance and implication to China's venture capital development.

Key words： USA venture capital；USA GDP；cointegration test

（責(zé)任編輯：李 萌）