文 / 楊建平 史艷艷

保險(xiǎn)資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)施的路徑分析

文 / 楊建平 史艷艷

編者按：近年來(lái)，我國(guó)交通基礎(chǔ)設(shè)建設(shè)快速發(fā)展，投資規(guī)模逐年加大。但由于受?chē)?guó)家宏觀政策調(diào)整、建設(shè)成本不斷上升等因素的影響，交通運(yùn)輸行業(yè)籌融資遇到了前所未有的困難和挑戰(zhàn)。與此同時(shí)，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)迅速發(fā)展，積累下巨額的保險(xiǎn)資金，需要開(kāi)拓新的投資領(lǐng)域。隨著保險(xiǎn)資金投資政策逐步放松和投資渠道的多樣化，研究如何更好地引入保險(xiǎn)資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)建設(shè)，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

一、保險(xiǎn)資金投資現(xiàn)狀

（一）保險(xiǎn)資金規(guī)模

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模不斷壯大。截至2012年末，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)達(dá)7.35萬(wàn)億，資金運(yùn)用總額6.85萬(wàn)億。進(jìn)入2013年，保險(xiǎn)業(yè)取得了更平穩(wěn)的發(fā)展，1-5月保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)7.68萬(wàn)億元，資金運(yùn)用余額7.09萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)3.44%。

（二）保險(xiǎn)資金投資政策演變

隨著保險(xiǎn)資金規(guī)模的不斷擴(kuò)大，其投資渠道經(jīng)歷了不斷拓寬的過(guò)程。1995年《保險(xiǎn)法》規(guī)定，保險(xiǎn)資金僅限于銀行存款、買(mǎi)賣(mài)政府債券等。1999年修訂的《保險(xiǎn)法》允許保險(xiǎn)資金進(jìn)入同業(yè)拆借市場(chǎng)、投資企業(yè)債券等，確定其間接進(jìn)入證券市場(chǎng)的規(guī)模為5%。2003年開(kāi)始推動(dòng)以專業(yè)化為目標(biāo)的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理體制改革，允許購(gòu)買(mǎi)信用評(píng)級(jí)在AA級(jí)以上的企業(yè)債券，同時(shí)投資中央銀行票據(jù)。2004年批準(zhǔn)保險(xiǎn)資金可購(gòu)買(mǎi)可轉(zhuǎn)讓債券，外國(guó)政府、金融、公司債券以及可購(gòu)買(mǎi)股票直接入市，同時(shí)允許投資銀行次級(jí)定期債務(wù)、銀行次級(jí)債券和可轉(zhuǎn)換公司債券。2005年批準(zhǔn)保險(xiǎn)資金可購(gòu)買(mǎi)外國(guó)股票。2006年出臺(tái)《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司管理暫行規(guī)定》，保險(xiǎn)資金獲準(zhǔn)以特定方式進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。

表1 2005-2012年保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)和資金運(yùn)用總額 單位：萬(wàn)億

2007年出臺(tái)《保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法》，將保險(xiǎn)資金運(yùn)用拓展到國(guó)際市場(chǎng)，允許保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)運(yùn)用自有外匯或購(gòu)匯、總資產(chǎn)15%的資金進(jìn)行境外投資。2009年新修訂的《保險(xiǎn)法》在保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道中增加了投資不動(dòng)產(chǎn)的內(nèi)容。2010年《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》施行，明確拓展后的保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道。2012年保監(jiān)會(huì)先后發(fā)布和推出《關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》、《保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法》、《保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法》、《保險(xiǎn)資產(chǎn)配置管理暫行辦法》、《基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃管理暫行規(guī)定》等，進(jìn)一步放寬保險(xiǎn)資金投資債券、股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)的品種、范圍和比例的限制，允許委托有關(guān)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資。

目前，保險(xiǎn)資金的投資范圍主要包括：銀行存款、債券（包括政府債券、金融債券、企業(yè)債券等）、股票、股權(quán)、基金、不動(dòng)產(chǎn)（土地等）、基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃。

（三）保險(xiǎn)資金投資比例限制

保險(xiǎn)資金投資銀行存款和債券等安全性資產(chǎn)的比重較大，占70-80%?；A(chǔ)設(shè)施等不動(dòng)產(chǎn)債券計(jì)劃投資占比通常不超過(guò)5%。具體限制規(guī)定如下：

一是投資銀行活期存款、政府債券、中央銀行票據(jù)、政策性銀行債券和貨幣市場(chǎng)基金等資產(chǎn)，合計(jì)不低于總資產(chǎn)的5%。二是投資無(wú)擔(dān)保企業(yè)（公司）債券和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具，合計(jì)不高于總資產(chǎn)的20%。三是投資股票和股票型基金，合計(jì)不高于總資產(chǎn)的20%。四是投資未上市企業(yè)股權(quán)，不高于總資產(chǎn)的5%，投資于未上市企業(yè)股權(quán)相關(guān)金融產(chǎn)品，不高于總資產(chǎn)的4%，兩項(xiàng)合計(jì)不高于總資產(chǎn)的5%。五是投資不動(dòng)產(chǎn)的，不高于總資產(chǎn)的10%。六是投資基礎(chǔ)設(shè)施等債權(quán)投資計(jì)劃的，不高于總資產(chǎn)的10%。

表2 2006-2011年保險(xiǎn)資金的資產(chǎn)配置比例（%）

（四）交通基礎(chǔ)設(shè)施投資對(duì)保險(xiǎn)資金具有一定的吸引力

主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

一是在一定程度上能夠滿足保險(xiǎn)資金安全性的需要。安全性是保險(xiǎn)資金投資的首要原則，對(duì)投機(jī)性較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)投資、證券包銷、股票投資、衍生金融產(chǎn)品投資等具有較為嚴(yán)格的限制。交通基礎(chǔ)設(shè)施投資在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)將會(huì)保持連續(xù)性，并有政府的支持和保證，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，符合保險(xiǎn)資金安全性的宗旨。

二是能夠達(dá)到保險(xiǎn)資金收益性的目的。交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的債權(quán)投資計(jì)劃最具吸引力的是其高于國(guó)債和企業(yè)債的投資收益率，在資產(chǎn)配置上，有利于提高保險(xiǎn)資金的收益水平。

三是交通基礎(chǔ)設(shè)施投資周期與保險(xiǎn)資金的負(fù)債特點(diǎn)相吻合。交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目具有投資大、周期長(zhǎng)、投資收益和安全性相對(duì)較高的特點(diǎn)，與保險(xiǎn)資金特別是壽險(xiǎn)資金的長(zhǎng)期負(fù)債相匹配。一直以來(lái)，交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要依靠銀行貸款，銀行吸收的存款多為三五年的短期存款，與回報(bào)周期長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年之久的交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目不匹配，銀行長(zhǎng)期資金的運(yùn)用就受到限制。而保險(xiǎn)資金具有期限長(zhǎng)、資金量穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合投資于交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

二、當(dāng)前保險(xiǎn)資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)施的途徑

隨著政策的逐步放松，保險(xiǎn)資金投資渠道趨向多元化，對(duì)交通基礎(chǔ)設(shè)施投資方式也呈現(xiàn)了多樣化態(tài)勢(shì)。當(dāng)前保險(xiǎn)資金對(duì)交通基礎(chǔ)設(shè)施的投資主要有以下方式和途徑：

（一）股票和債券投資

按照保險(xiǎn)資金投資的相關(guān)政策，保險(xiǎn)資金可以投資股票和債券。目前，股票市場(chǎng)上交通行業(yè)的上市公司有53家，2011年和2012年的每股收益為0.37和0.41，處于中等水平。債券市場(chǎng)截止2013年5月，交通行業(yè)共發(fā)行尚未到期債券592只，去除鐵路融資部分，債券融資額為7112億元，涉及發(fā)行主體184家公司，其中：公路行業(yè)發(fā)行債券144只，涉及發(fā)行主體46家公司，占全部債券數(shù)量和主體數(shù)量的24%和25%。在保險(xiǎn)資金的股票資產(chǎn)組合中，對(duì)交通行業(yè)的投資是不可或缺的重要組成部分。

（二）委托信托機(jī)構(gòu)投資

在信托模式下，保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施的架構(gòu)為: 保險(xiǎn)公司或保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司作為“委托人”，與信托公司、資產(chǎn)管理公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)（即“受托人”）簽署投資計(jì)劃，將自己集中管理的保險(xiǎn)資金委托其投向指定的交通項(xiàng)目，方式可以采用債權(quán)投資、股權(quán)投資以及債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)投資等形式。保險(xiǎn)資金采取委托投資管理模式，可以降低基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)管理成本和獲得更大的收益。

（三）股權(quán)投資

根據(jù)《保險(xiǎn)資金股權(quán)投資暫行辦法》，保險(xiǎn)資金可以直接或間接投資交通企業(yè)股權(quán)。2006年，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)了平安保險(xiǎn)設(shè)立總規(guī)模600億元的山西—平安交通能源基金，開(kāi)辟了全國(guó)利用保險(xiǎn)資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的先河。雙方首個(gè)合作項(xiàng)目：山西交通開(kāi)發(fā)投資總公司向平安保險(xiǎn)集團(tuán)轉(zhuǎn)讓太原-焦作高速公路41%的股權(quán)，總轉(zhuǎn)讓金額22.76億元，擁有了59%的股權(quán)。2007年平安保險(xiǎn)再次拿出136億元用于投資山西高速公路網(wǎng)建設(shè)改造。

（四）債權(quán)投資

2006年保監(jiān)會(huì)《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的試點(diǎn)辦法》規(guī)定保險(xiǎn)資金可以進(jìn)行債權(quán)投資計(jì)劃。2012年保監(jiān)會(huì)《基礎(chǔ)設(shè)施債券計(jì)劃管理暫行規(guī)定》，明確投資于基礎(chǔ)設(shè)施的債權(quán)投資計(jì)劃的金額不高于總資產(chǎn)的10%。截止2012年末，保險(xiǎn)資金已經(jīng)投資的交通行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施共19項(xiàng)債權(quán)計(jì)劃，備案投資額度544億元，占保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用總額的0.7%。

表3 2009-2012年部分交通行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃項(xiàng)目

三、引入保險(xiǎn)資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)施遇到的障礙

（一）資產(chǎn)配置比例較低

保險(xiǎn)資金的規(guī)模雖然龐大，但依舊青睞于安全性更高的銀行存款和債券，占總量70-80%。留給基礎(chǔ)設(shè)施尤其是交通行業(yè)的投資（股權(quán)、債權(quán)）比重以10%為政策上限，但去除掉國(guó)家大型基礎(chǔ)項(xiàng)目、能源、市政、公租房等項(xiàng)目，交通行業(yè)實(shí)際能得到的保險(xiǎn)資金很少，實(shí)際比例不超過(guò)2%。

（二）投資標(biāo)的存在障礙

對(duì)交通基礎(chǔ)設(shè)施的投資計(jì)劃，都要依托于一定的交通資產(chǎn)項(xiàng)目（如高速公路、港口等交通項(xiàng)目）。相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品，交通項(xiàng)目的標(biāo)的資產(chǎn)具有相當(dāng)程度的復(fù)雜性，資產(chǎn)質(zhì)量差距較大。此外，交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目技術(shù)復(fù)雜，保險(xiǎn)行業(yè)缺乏熟悉交通技術(shù)的專業(yè)人才，對(duì)交通項(xiàng)目投資標(biāo)的的鑒別能力不足，并且交通項(xiàng)目受政策和規(guī)劃影響較大，造成了現(xiàn)金流來(lái)源穩(wěn)定性不足。

（三）增信要求較高

在已備案的交通基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)項(xiàng)目中，保險(xiǎn)資金投資規(guī)模不大，除人保-天津?yàn)I海新區(qū)交通項(xiàng)目外，都未超過(guò)30億元。其主要原因：

一是基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)項(xiàng)目的資本金不低于30%或符合國(guó)家資本金比例的規(guī)定，在建項(xiàng)目自籌資金不低于項(xiàng)目總預(yù)算60%。

二是對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃的增信要求高。A類由國(guó)家專項(xiàng)基金、銀行提供本息全額無(wú)條件不可撤銷連帶責(zé)任保證擔(dān)保。B類由凈資產(chǎn)在200億元以上的上市公司或者上市公司的實(shí)際控制人，提供本息全額無(wú)條件不可撤銷連帶責(zé)任保證擔(dān)保。C類以流動(dòng)性較高、公允價(jià)值不低于債務(wù)價(jià)值4倍，且具有完全處置權(quán)的上市公司無(wú)限售流通股份提供質(zhì)押擔(dān)保，或者依法可以轉(zhuǎn)讓的收費(fèi)權(quán)提供質(zhì)押擔(dān)保，并具有增值潛力和易于變現(xiàn)的實(shí)物資產(chǎn)提供抵押擔(dān)保。

三是償債主體最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈資產(chǎn)不低于300億元、年?duì)I業(yè)收入不低于500億元或者償債主體最近兩年發(fā)行過(guò)無(wú)擔(dān)保債券，其主體及所發(fā)行債券信用評(píng)級(jí)均為AAA級(jí)或者發(fā)行規(guī)模不超過(guò)30億元，可以免除增信要求。

由于增信條件高，除國(guó)家級(jí)特大項(xiàng)目（如南水北調(diào)）外，其他的債權(quán)計(jì)劃一般需要當(dāng)?shù)氐慕煌ú块T(mén)、項(xiàng)目企業(yè)、銀行、信托、保險(xiǎn)集團(tuán)和資產(chǎn)管理公司等多方面的參與，需動(dòng)用社會(huì)資源較廣，沒(méi)有一定的牽頭和組織的力量，債權(quán)計(jì)劃比較難付諸實(shí)施。

（四）資金配比要求高

在投資實(shí)踐中，保險(xiǎn)資金對(duì)資金安全的要求非常高。對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的資金配比一般采取“4321”的投資比例：自有資金40%，銀行貸款30%，信托等20%，而保險(xiǎn)資金常常選擇最后的10%。這樣的謹(jǐn)慎投資方式，是確保在其他資金進(jìn)入的情況下，取得后入者的安全保證。

四、相關(guān)建議

目前，我國(guó)保險(xiǎn)資金規(guī)模龐大并且其投資政策不斷放寬，同時(shí)交通基礎(chǔ)設(shè)施投資特點(diǎn)與保險(xiǎn)資金的投資需求相匹配。在當(dāng)前交通建設(shè)資金非常緊張的狀況下，研究更好地引入保險(xiǎn)資金進(jìn)入交通建設(shè)領(lǐng)域，拓寬新的融資渠道，意義重大。為此提出以下建議：

（一）加強(qiáng)與保險(xiǎn)資金監(jiān)管部門(mén)的溝通協(xié)調(diào)工作

交通主管部門(mén)應(yīng)積極與保監(jiān)會(huì)溝通協(xié)調(diào)，就以下方面達(dá)成共識(shí)：一是進(jìn)一步放松對(duì)交通基礎(chǔ)設(shè)施的投資比例限制，放大資金投入總量。二是適度放寬增信要求門(mén)檻、調(diào)整事前備案為事后備案等，讓更多的交通投資主體分享保險(xiǎn)資金的使用。三是保險(xiǎn)公司根據(jù)交通基礎(chǔ)設(shè)施投資的特點(diǎn)，加強(qiáng)資產(chǎn)配置研究，配備專門(mén)的交通人才，建立起更科學(xué)的交通基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品配置策略。

（二）交通部門(mén)應(yīng)采取有效措施不斷提升交通資產(chǎn)質(zhì)量

保險(xiǎn)資金投資的核心是標(biāo)的資產(chǎn)的質(zhì)量，交通部門(mén)應(yīng)不斷加大交通融資平臺(tái)資產(chǎn)的整合力度，充實(shí)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和現(xiàn)金流，以吸引更多的保險(xiǎn)資金投入交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，多渠道解決交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資困難問(wèn)題。

（三）建立充分有效的信息共享平臺(tái)

建立更高層次的信息共享平臺(tái)，提供交通建設(shè)項(xiàng)目的各項(xiàng)相關(guān)信息，以利于保險(xiǎn)資金對(duì)項(xiàng)目的考察和篩選。目前保險(xiǎn)資金的債權(quán)和股權(quán)投資計(jì)劃多為省、地市層面的與金融機(jī)構(gòu)的聯(lián)系，這種單線程的聯(lián)系，效率較低，成功率不高。如果能建立更高層面的信息資源共享平臺(tái)，必將會(huì)更好地吸引保險(xiǎn)資金，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)業(yè)和交通行業(yè)更有效地對(duì)接。